【分析文章】生猪期货对生猪产业的影响

生猪期货是指以生猪为标的的标准化期货合约，国内生猪期货上市后，与豆粕、玉米等饲料品种形成完善的产业链，以此进一步增强养殖行业的风险工具供给，进而加大全行业风险对冲效率的提升。

我国生猪期货上市，已经酝酿数年。10年前发布的《关于2009年促进农业稳定发展农民持续增收的若干意见》曾指出，采取期货交易等措施稳定发展养猪产业的精神，选择适当时机尽快推出生猪期货交易。 2018年2月，证监会正式批复大商所生猪期货立项申请。2020年4月24日中国证监会正式批准大商所生猪期货交易。

2021年1月8日，我国首个活体交割的期货品种——生猪期货在大连商品交易所正式挂牌交易。生猪期货对国内猪肉价格和猪周期的影响，成为各方关注的焦点，期货是否会影响猪价走向？对整个行业会产生哪些影响？期货是否会放大猪肉价格波动？

一、生猪期货减缓了猪周期的波动

猪周期是指猪价周期性的波动规律，猪周期普遍经历的阶段如下：

猪价处在相对高位，生猪养殖利润明显高于行业平均水平，新的养殖户不断进入市场，存栏量增加，供给增加，随着供过于求的形成，价格开始出现回落，部分养殖户会淘汰出局，存栏量减少，供应减少，价格逐渐见底回升。

从生猪的周期可以看到，影响生猪的周期的主要在于供应的变化，期货市场形成的是未来价格序列，反映了市场主体对未来供求关系和价格走势的预期。因此，在供需基本面决定的范围内，期货市场由于信息消化快、价格反应灵敏，能够敏锐提高市场定价和实体企业运行效率。

生猪期货推出之后，不会直接影响供需，但是其对未来市场价格预估性，可能影响短期的价格波动，导致价格波动提前，市场有一定的预估，从而造成总体的波动区间减少，峰值下降，谷底抬升，换句话说，就是长期的振幅缩小。

数据来源：网络 瑞达期货研究院

比如，2023年上半年，生猪的养殖利润持续为负值，但是二元能繁母猪的存栏量的去产能化却非常的缓慢，根据农业农村部的数据显示，仅仅从2023年1月的4367万头，下降至7月的4271万头，下降幅度2.19%。造成去产能化非常缓慢的一个重要因素就是市场对未来价格的预期偏多，导致上半年虽然亏损，但是价格下跌的幅度非常有限，而进入7月，受市场心态的影响，价格还迎来了一轮的上涨，养殖利润由亏转盈，去产能化更加缓慢了。可以看到2023年至今，虽然生猪产能供大于求的状态没有变化，但是受期货市场心态的影响，总体的价格跌幅有限，去产能十分有限，也就延长了总体的猪周期，也限制了总体的波动幅度。

据笔者调研的市场了解到，2023年，养殖户普遍有快进快出的心理，不像往年有长期的压栏，养400-500斤大猪的情况，加上从去年以来二次育肥的现象就十分的普遍，也增加了市场快进快出的动作。而像往年一样，生猪2年涨，2年跌的态势，已经越来越不普遍了，也显示了期货上市对市场造成的影响。

数据来源：博易大师 瑞达期货研究院

二、生猪价格有了参考的依据

生猪期货通过合约及制度设计促进价格发现功能。期货价格将综合反映现货企业、投资机构等参与主体对未来生猪价格的判断情况。生猪期货合约及规则设计十分贴近现货实际情况，通过标的物、质量标准、交割流程、风控制度等各方面标准化、制度化的设计，来更好地反映现货价格未来的预期，促进生猪期货的市场功能发挥，从而能够促进交割前生猪期现货价格能够有效回归，并使得期现价格具有较高的相关性。

                 表1   生猪现货和生猪期货的区别

数据来源：新闻整理 瑞达期货研究院

  虽然有人担心期货会放大猪肉价格波动，扰乱猪周期，但生猪是我国市值最大的农副产品，市场规模高达上万亿元。对市场规模上万亿元的期货品种，游资的影响很有限，决定猪周期的仍然是猪肉供需基本面。

从生猪期货上市以来，成交量和持仓量不断提升，市场已经成为越来越成熟的市场。参考其它农产品的情况，随着期货市场的不断成熟，市场定价会越来越追随期货市场，期货市场也能对市场形成一定的指引的作用。

以下总结上市以来，生猪期货走势及现货市场的情况：

2021年1月-2022年4月 生猪上市后，由于上市合约的月份较远，主要体现的远期的生猪供应量。在生猪产能不断释放的背景下，生猪期货震荡寻底。

2022年4月-2022年10月 在生猪去产能达到一定程度后，养殖户看好后市，二次育肥入场，压栏数量增多，导致生猪短期供应偏紧，猪价上行

2023年10月-2023年2月 发改委约谈生猪企业，鼓励二次育肥出栏限制压栏，加上冬至腌腊需求不佳，猪价有所走弱

2023年2月-至今 节前去产能较多，市场供应压力有限，不过需求也表现不佳，总体表现为震荡磨底的状态，行业缓慢去产能，不过去产能并不彻底，价格反弹表现较为乏力，只有短期二次育肥的快进快出，给市场一定的波动。

总体来看，期现相关性较强，期货市场对现货的消息反应较为敏感，可以对未来现货市场价格提供支撑。

数据来源：博易大师 瑞达研究院

三、行业有了套期保值手段

（一）生猪期货套期保值

生猪期货上市虽然不会直接影响国内生猪供需基本面，但期货套期保值为养殖、屠宰、贸易等产业链上的企业提供了规避价格风险、保值增值的渠道。

生猪产量和价格具有周期性波动的特点,现货价格对供求的引导具有滞后性,这种周期性波动是现货市场自身无法克服的缺陷。生猪期货上市后。养殖者、加工企业和贸易商可以在期货市场中选择合适的时机卖出或买入期货合约,将销售或购买价格事先锁定在相对理想的水平,通过期货市场规避现货价格周期性波动的风险,保证收益的稳定性和增长的可持续性。

所谓期货套期保值，就是经营者利用期货合约，作为将来在现货市场上买卖商品的临时替代物，提前进行买卖操作，预先锁定价格，以规避市场价格大幅波动的风险。

生猪养殖周期比较长，从母猪受孕到仔猪长大出栏，一般需要10个月左右时间。在漫长的养殖周期内，疫病、供需、饲料价格等诸多方面都充满着不确定性，导致未来生猪出栏时价格可能大幅偏离预期。有了生猪期货这个工具，当生猪期货价格适中时，养殖企业就可以在期货市场预先售出与其将来出栏数量相等的生猪期货，提前锁定利润。同时，生猪期货也可帮助屠宰、加工环节预先买入，以防未来生猪价格非理性上涨。

数据来源：网络新闻

套期保值案例一：假设，2月中旬我国猪肉价格较高，生猪养殖利润较高。但随着春节过后，天气转暖，大肥猪需求下降叠加冻猪肉投放，猪价后期面临下降的风险。为此，养殖企业可以提前在期货市场上进行卖出保值。养殖企业可以在生猪2109合约做空，开仓价格27000元/吨。

表2  套期保值案例一盈亏计算

数据来源：瑞达研究院

（二）生猪、豆粕、玉米——“双锁定”

对于养殖环节来讲，玉米、豆粕等猪饲料构成生产成本的重要组成部分，约占总成本的60%左右。目前国内已经上市玉米、豆粕期货和期权，生产者可以利用该等衍生工具管理饲料价格波动风险，在一定程度上锁定原材料成本。

但是，对于生猪养殖企业来说，仅仅锁定原材料成本对于稳定生猪生产显然是不够的，特别是对于规模化养殖企业来说，生猪价格下跌会给生产经营带来巨大压力，甚至会阻碍生猪产业规模化和标准化进程。

数据来源：瑞达研究院

套期保值案例二：假设，2月中旬生猪价格仍较高，虽然豆粕玉米价格较高，但受生猪价格的影响，总体养殖利润依然偏高。但是后期，随着春节过后，需求的回落，以及天气变暖，大肥猪需求下降叠加冻猪肉的投放，生猪价格可能进入下行通道。另外，玉米、豆粕价格仍有上行的预期。生猪总体养殖利润有回落的趋势，这时可以考虑利用期货进行全产业链套保，锁定生猪养殖利润。

以料肉比3：1，配料中65%玉米，20%豆粕计算。以160吨生猪产业链套保为例。那么160吨生猪（10手）需要消费玉米310吨（31手）豆粕100吨（10手）。由于担心饲料价格上涨，因此对玉米豆粕进行买入保值。在2月中旬分别买入玉米31手，建仓均价2800元/吨，买入豆粕10手建仓均价3500元/吨。卖出生猪10手，建仓均价27000元/吨。在4月中旬分批平仓，卖出31手玉米期货平仓均价2900元/吨和10手豆粕期货平仓均价3600，买入10手生猪期货操作平仓均价24000。

表3  套期保值案例二盈亏计算  单位：元/吨

总体套保盈亏=15500-10000+160000=165500元

四、生猪期货对生猪上市公司股价的影响

生猪行业龙头企业有了期货的对冲，业绩能够提前锁定，周期属性也会弱化。管理优秀、出栏稳定的企业，将会长期享受高溢价。养殖业去散户化，市场份额提升是大势所趋，生猪养殖逐渐高科技化，具有稀缺性的头部企业，将会强者恒强。

据Mysteel农产品数据跟踪，2021年12月份，11家上市公司累计出栏量达1015.25万头，环比增幅为12.67%，同比增幅为25.08%。在这11家企业的12月表现中，出栏量环比增加的有8家，其中牧原出栏量再次突破500万头，环比增幅为29.71%，而新希望及温氏月度出栏也突破百万头。另外12月出栏量环比有3家企业是有缩减的，其中正邦降19.78%，天邦降35.07%，大北农降0.13%。

11家上市猪企全年累计生猪出栏量达9787.14万头。其中牧原总出栏量为4026.4万头，占比高达41.14%。温氏、正邦出栏量均超过1000万头，新希望也接近1000万头，前四位的出栏量累计达7838.61万头。不过，结合各公司的出栏计划来看，只有牧原股份和温氏股份今年按时完成了出栏目标，新希望基本接近完成，剩余的8家企业均未能按计划完成。

 数据来源：Mysteel

值得注意的是，温氏股份在2021年初提出了1100-1200万头的出栏目标，只用了11个月就提前完成了任务，2021全年共计出栏1321.74万头生猪，同比增长38.46%，重返千万俱乐部。另外，据Mysteel农产品调研了解，作为非上市企业的双胞胎集团在今年的新年致辞中透露，2021年度生猪出栏总量达到1165万头，超越了新希望的997.81万头，按照表单排列位居第四位。

据Mysteel农产品数据跟踪，2021年9大上市猪企全年生猪销售收入1759.27亿元，同比减少1.82%。仅有3家企业销售收入同比高于去年，分别是牧原、大北农、唐人神。

尽管上市企业生猪销量都有显著提高，但收入同比正增长的却不多，这也反映了生猪企业在2021年的困境。出栏量前五位的企业中，仅有牧原股份实现了36.37%的增长；另外收入正增长的仅有大北农（23.89%）及唐人神（0.23%）。其它企业的生猪销售收入同比都是下降的，其中温氏股份跌幅最大，同比下降了31.86%；其余企业的跌幅基本在5%-24%。

数据来源：Mysteel

可以看到，随着生猪期货的上市，企业利用期货进行风险管理，在扩大规模，且价格表现不佳的背景下，大型企业仍能在一定程度上获得盈利，说明市场在向集中化，规模化的方向发展，散户逐渐去化，规模养殖场占比进一步增加。企业通过运用期货的方式，可以有效的控制利润的波动，使得增产的背景下，利润摊薄有限，从而提高了企业在行业中的地位。

五、企业有了“保险+期货”的新工具

生猪产业链能否利用生猪期货有效管理价格波动风险取决于许多因素，实体企业能否积极有效参与是个关键。而实体企业进行套期保值需要专业技能、团队与相应的内部控制制度，并不是任何一个企业可以随便参与期货市场进行风险管理

为解决各类实体企业管理价格波动风险的需要，海内外金融行业一直在努力开发相关的金融产品，为实体企业提供风险管理服务。国内最近几年兴起“保险+期货”服务“三农”和精准扶贫的方式，就是很创新的方式。

生猪期货上市后，我国中小养殖户和养殖企业纷纷积极参与基于生猪期货价格的“保险+期货”项目，提前锁定未来出栏生猪价格。

2021年1月8日，我国首个活体交割期货品种——生猪期货合约在大连商品交易所上市交易。江苏、上海、山东、山西、广东、河南、黑龙江、吉林、辽宁、内蒙古、四川等地都在快速推进生猪“保险+期货”项目。同时，国内的牧原、温氏、新希望等大型养殖企业都积极参与了生猪期货市场交易。

“保险+期货”模式是基于农产品期货市场设定目标价格和到期实际价格，利用期货期权工具设计价格保险合同，赔付目标价格与到期实际市场价格差额的一款保险产品。

对于个体农户而言，“保险+期货”模式解决了其专业性和生产经营风险错配的问题，个体农户不需要理解复杂的金融衍生品即可将生产经营里无法承受的价格风险通过保险公司和期货公司转移至金融市场；对于传统养殖企业而言，保险公司和期货公司作为金融企业在价格风险管理上的比较优势，可以优化其经营模式和风险收益配置，让其专注于自身的生产经营和产业技术升级；对于政府机构而言，企业和个体户的稳定可以保持地区就业的充足与增长、财政的稳定发展，新型商业化的金融手段与产业融合也能更好体现政府贯彻落实金融服务实体的方针政策，精准地完成中央财政政策的受众投放。

“保险+期货”案例三：

背景：泉州市是福建省三大中心城市之一。近年来，泉州市全力加快畜牧业转型升级，促进生猪稳产保供，取得一定成效，2021年全年，全市生猪存栏数达88.38万头，超额完成省上下达的84万头的任务。不过农业生产（养殖）面对价格波动风险，缺乏必要的避险机制，增收难，规模难以扩大，产业无法有效地升级，进而影响到政府“菜篮子”工程。

项目运行情况：

2022年7月，泉州市下辖县德化县、南安市、惠安县等多个地区十余家生猪养殖企业分批投保生猪价格保险，保险标的期货合约是生猪2209期货合约和生猪2301期货合约，覆盖生猪存栏数量3.9万头，保险金额超过8000万元。整个项目呈现出“承保数量多、覆盖范围广、养殖企业参与度高”的显著特点。保险公司在我司子公司购买场外期权产品对保险进行“再保险”，将价格风险转移给风险管理子公司，涉及2.581万头生猪，约占整个项目承保量66%，瑞达新控发挥其专业能力，制定交易方案，在大连商品交易所的生猪期货市场上进行对冲操作，再将价格风险转移到市场对手方，若后期生猪价格下跌，低于场外期权执行价格，期货公司对保险公司进行结算赔付，投保养殖企业则按照保险条款通过保险公司获得赔付，形成风险分散、各方受益的闭环，达到保收增收的效果。

项目成效：项目期间生猪期价表现坚挺，基差缩小，理论上这将导致保障效果弱化，但项目启动前，我司通过对行情的预判，优化期权结构设计，最终保险赔付率在60%以上，比普通亚式结构赔付率提高18个百分点，增强项目效果。在各方努力下，项目取得了丰收成果，参保所有养殖主体都获得保险理赔，理赔金额超过290万元。

实践证明，“保险+期货”通过市场手段对冲价格波动对广大养养殖主体增产增收的影响，有效化解市场风险，保障生猪产业收益，有效提升风险管理意识，这对健全完善生猪产业发展保障体系，推动生猪产业实现高质量发展具有十分重要的意义，同时极大提振政府在持续推动“保险+期货”政策的决心。

六、为政府调控提供一定的手段

生猪期货的主要功能是提供了一个供需均的远期货价格.当猪价低的时候,投机者和贸易商购入期货,自然会将生猪价格抬高,而当猪价高的时候,这些投机者和贸易商又会将期货抛出,生猪价格自然有所回落.如此往复的效果是不用政府补贴生猪的价格也会因此而减小波动幅度。积极发挥期货市场的价格发现功能,生猪期货可以成为国家生猪市场调控的有效工具。通过生猪期货,政府可以根据期货市场情况,及时了解市场未来供求关系变化趋势,防惠于末然,注重事前调控和微调使市场调控更为有效调控成本更低。

七、总结

随着生猪期货的上市，以及交易量持仓量的稳步增加，市场参与度高，企业利用生猪期货的情况也越来越普遍。一方面，生猪期货可以平滑整个生猪的周期性的波动，降低波幅，缓解企业在猪周期中的大起大落，另一方面，生猪期货通过其标准化的合约，制度化的设计，来更好地反映现货价格未来的预期，有效的发挥了价格发现的功能。除此之外， 生猪期货上市虽然不会直接影响国内生猪供需基本面，但期货套期保值为养殖、屠宰、贸易等产业链上的企业提供了规避价格风险、保值增值的渠道。而生猪行业龙头企业，因为有了期货的对冲，业绩能够提前锁定，周期属性也会弱化。管理优秀，出栏稳定的企业，将会长期享受高溢价。此外，生猪期货还为企业提供了保险+期货的这种新工具，使得对于不擅长于参与期货的的企业有了更好的规避风险的工具。最后，生猪期货也为政府能够调控生猪的价格，提供了有效的工具。总体来看，生猪期货的上市，对生猪的行业来说有诸多的利好的影响，相信在未来，随着市场成熟度的越来越高，也会有更多的企业能够利用生猪期货抚平利润波动，实现良好的风险控制。

作者：张昕

期货从业资格证号：F03109641

期货投资咨询从业证书号：Z0018457

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