自2016年以来，期货行业积极履行社会责任，投身服务国家脱贫攻坚战略的伟大行动，并取得了较好的成绩，得到了诸多方面的认可。截至2020年12月31日，结对帮扶方面，已有113家期货经营机构与242个国家级贫困县（乡、村）签署了455份结对帮扶协议。资金投入方面，行业累计投入扶贫资金达6.11亿元，对178882户，385354人建档立卡贫困人口实现“两不愁三保障”起到了促进作用。专业扶贫方面，期货经营机构通过“保险+期货”模式为贫困地区天然橡胶、玉米、大豆、鸡蛋、苹果、棉花、白糖、红枣等品种提供了价格保障，承保货值约188.26亿元；帮助29家贫困地区企业成为期货交易所交割仓库；为贫困地区实体机构或个人提供合作套保、点价、场外期权等风险管理服务方案119个，名义本金约10.94亿元；累计举办专业知识培训899场，参加培训人员累计52561人次。消费扶贫方面，通过消费扶贫的形式共签署654个购销合同，商品价值共计约3697.96万元。其他方面，期货经营机构录用贫困地区毕业生（实习生）共777人、残疾人26人；在贫困地区设立分支机构7个、派遣71名驻村人员到村到户开展扶贫工作；帮助贫困地区相关主体设立网店、电商、网站等销售平台共70个。 为树立期货行业勇于担当、积极履行社会责任的正面形象，协会第五届理事会社会责任委员会据此组织制作了期货行业扶贫工作展示宣传片-《希望》，以海南省、陕西省延长县、甘肃省礼县、新疆麦盖提县、黑龙江省桦川县为例，全面总结了期货行业服务国家脱贫攻坚战略的成绩，展示了期货行业积极投身扶贫工作的风采。

行业人士： 备受市场关注的期货法制定已进入关键时刻。格林大华期货副总经理张斌近日在接受期货日报记者采访时表示，期货法制定成为今年全国两会上相关代表、委员关注的焦点，经历股市异常波动和成功应对期市过度投机后，加快制定期货法已在行业内外形成广泛共识。随着期货法立法工作的推进，期货及衍生品市场的发展空间也将被不断拓宽。 细数今年全国两会上代表委员提交的提案和建议，包括中期协会长王明伟、上证所原理事长桂敏杰、中华全国律师协会会长王俊峰等代表委员，均关注到期货及衍生品市场法治建设。 张斌认为，尽快推出期货法，有利于提升期货及衍生品市场法律层级，充分肯定和发挥期货及衍生品市场发现价格、规避风险等服务实体经济的功能。在当前期货及衍生品市场改革发展的进程中，期货市场国际化、场外市场建设等关键步伐都迫切需要期货法进行制度安排。 原油期货方面，目前，有关原油期货上市的部委配套政策已全部出台，交易所已就各项交易规则、细则公开征求意见，正在进一步修改完善，其他相关准备工作也在有序推进。“原油期货作为我国首个国际化期货品种，将建立一套既适合中国国情又接轨国际标准的监管规则体系，外汇、海关、税收等配套政策迫切需要期货法提供制度保障。”张斌说。 在场外市场建设方面，张斌认为，当前场外衍生品市场部分核心交易机制（如单一协议原则、终止净额结算、履约保障机制等）与物权法、破产法等基础民商事法律的协调等问题悬而未决，容易滋生风险隐患，也需要期货法对场内、场外衍生品交易统一作出规范。 在张斌看来，制定期货法的核心就是如何兼顾阶段性和前瞻性。现行《期货交易管理条例》构建了我国期货及衍生品市场的主要制度框架，经过了市场检验，有效推动和保障了当前阶段期货及衍生品市场的健康发展。如果立法只是满足市场当前阶段性需要，那么期货法制定不存在技术难度。从立法前瞻性角度考虑，为进一步拓展和深化我国期货及衍生品市场发展，期货法调整范围需要扩大，同时要预留对外开放空间，这些需要进一步谨慎思考、科学论证。 张斌认为，期货法可以兼顾阶段性和前瞻性，对商品期货和金融期货市场进行全面规范，对场外衍生品交易进行适度监管，“一方面将我国场内商品及金融衍生品市场的成熟监管方式上升到更高法律层级，另一方面，对实践经验相对不够丰富的场外衍生品市场、对外开放等内容进行原则性规定”。

⊙记者 黄璐 ○编辑 剑鸣 昨日，期指再现异动，上证50期指主力合约盘中突然大幅下挫，一度逼近跌停后迅速回抽。分析人士指出，该异常或因交易方操作不当引起，但期指市场流动性明显不足是造成此类波动的根本原因。 周二，A股整体呈现窄幅震荡格局，上证50指数报收于2354.90点，全天振幅仅10个点。与之强烈对比的是，上午还跟随现货指数小幅震荡的上证50期指主力合约在午后突现异动，指数出现“闪崩”。 期货日报记者从“保险+期货”试点结项评审会上获悉，2016年郑商所共确定“保险+期货”试点项目10个。截至2017年2月，华信万达期货等6个试点（5个棉花(15375, -15.00, -0.10%)试点、1个白糖(6824, 46.00, 0.68%)试点）顺利完成全部流程。 参与“保险+期货”试点项目的机构代表认为，“保险+期货”打通了期货市场支农惠农的“最后一公里”，其成本优势明显，同时在棉花、白糖等重要农产品价格形成机制改革和补贴方式改进过程中，“保险+期货”试点为市场提供了新的解决思路与方法，而以农业订单为基础签订双向保单等，不但可以增加保险的受益主体，保障农民基本的种植利益，还可以为相关产业提供一个稳定的外部发展环境。试点工作的开展，有效对接了农业现代化涌现的风险管理新需求，增强了农民采用金融工具来保护自己收益的意识，对加快推进农产品价格市场形成机制改革等具有重要意义。未来涉农企业利用期货、期权等金融工具管理市场风险将成为主流。 “保险+期货”对接市场新需求，试点项目各具特色 2016年，郑商所根据证监会统一安排部署，以“充分论证、稳妥实施、服务实体、助力脱贫”为工作原则，积极开展“保险+期货”试点建设工作。经专家评审和郑商所党委会审议，最终确定10个项目作为郑商所2016年“保险+期货”试点规划项目。其中3个试点涉及5个国家扶贫开发工作重点县。 “截至2017年2月，华信万达期货等6个试点（5个棉花试点、1个白糖试点）顺利完成全部流程，郑商所通过手续费减免形式支持资金合计425.2万元。上述试点覆盖新疆、广西、山东及湖南等相关作物主产区。其中，南华期货（棉花）试点涉及一个国家扶贫工作重点县（新疆莎车）。试点合作保险公司为中国人民财产保险及中华联合财产保险股份有限公司等，投保方为普通农户、农民专业合作社或生产建设兵团。承保期间，新湖期货（白糖）试点发生赔付。”郑商所相关部门负责人告诉期货日报记者，因保险产品未能及时获得保监会审批通过，有4个试点单位无法在作物市场年度内完成全部流程，郑商所不对其进行任何资金支持。 目前，国内农业供给侧改革正在大力推进，现代农业的建立正在进行中，期货业、保险业助力我国农业发展是大势所趋，但如何介入呢？ 仅从传统的农产品价格保险来看，由于没有风险对冲机制，金融机构开展农业保险业务等存在较大的风险敞口，且很难通过再保险将全部风险有效转移，金融机构面临极大的亏损压力。 不过，如果以保险公司作为媒介，农民或农业企业以购买保险公司农产品价格保险产品的形式来确保稳定收益，保险公司再以购买期货公司场外期权产品等来有效转移赔付风险，实现“再保险”的目的，期货公司通过场内期货市场实现对冲，以此分散价格风险，那么就会形成一个风险分散链条，最终会实现多方共赢的目的，这就是“保险+期货”服务“三农”的创新模式。 业内专家认为，华信万达期货所选取的试点地区很具有代表性，利于模式的复制与推广。华信万达期货“保险+期货”试点项目负责人介绍，新疆是我国重要的棉花产区，棉花产量占比较大。由于近年来国内外棉花价格波动频繁，种棉农民、棉花贸易商、棉花加工商等迫切需要找到一个稳定收入、规避棉花价格波动风险的工具与渠道，新疆地区棉花市场对“保险+期货”的需求较为旺盛。华信万达期货多年来一直致力于新疆地区期货市场的建设，此次选取新疆棉花产区作为试点地区，具有很强的示范效应，利于模式的继续推广与复制。 “在试点项目的具体实施过程中，我们采用了亚式期权类型，即市场在一段时间的平均价格为执行依据，这样比较符合种棉农户的实际需求。”该负责人告诉记者，期权有欧式、美式、亚式等类型，此次试点为种棉农户设计了亚式期权，以锁定销售期的平均价格。这种设计既比欧式期权、美式期权便宜，又能覆盖农户的销售周期。 数个榨季以来，国内白糖价格受外部宏观经济环境多变，以及资金炒作等多种因素影响，波动极为频繁，种植甘蔗的农民和众多制糖企业的经营状况与收入等存在极大的不确定性，农民无奈不得不减少甘蔗种植面积，制糖企业则陷入了全行业亏损的泥潭不能自拔，这让国内食糖供应无法得到保证。 郑商所推出白糖期货合约以后，虽然制糖企业等通过郑糖期货市场可以规避价格波动风险，但大多数种植甘蔗的农民由于缺乏金融市场操作知识和经验，加上一家一户分散在各地，很难主动去利用期货工具来对甘蔗种植进行风险管理。为了发挥期货市场服务“三农”的作用，在郑商所的大力支持下，新湖期货依靠市场创新业务来为蔗农服务，该公司与保险公司合作，2016年在广西优质高产高糖甘蔗主产区——武鸣县、扶绥县、武宣县等地，为种植甘蔗的农民和制糖企业提供了甘蔗、白糖价格保险。据记者了解，试点项目保险的白糖总量为8万吨，主要过程是新湖期货为制糖企业等提供白糖价格保险，再由制糖企业确保甘蔗的最低收购价格，最终新湖期货以郑商所白糖期货为对冲工具来化解价格波动风险。 上述郑商所相关部门负责人告诉记者，新湖期货的“保险+期货”试点项目是2016年9月30日完成的，保险期间广西地区白糖平均销售价格为5527元/吨，按照保险合同的相关约定，保险公司向蔗农每吨白糖赔付100元，相当于每吨糖料蔗赔付6元，8万吨白糖总计赔付蔗农800万元。与此同时，由于项目开始后，白糖期货价格一路上行，到期结算价格为5653.48元/吨，高于行权价格5250元/吨，根据双方签订的看跌期权条款，新湖期货对保险公司不发生赔付，保险公司对糖厂也不发生赔付。 从新湖期货“保险+期货”试点项目的特色来看，这种以农业订单为基础签订双向保单的模式，既增加了保险的受益主体，保障了蔗农基本的种植利益，又在国内糖市对糖价形成了一个新的价格托底机制，确保制糖企业能够有一个持续稳定的经营环境，对我国食糖产业的良好发展具有积极意义。 华容银华润农棉花专业合作社是一家农民专业合作社，该合作社主要业务是采购合作社成员棉花种植所需的生产资料，并为成员提供农作物病虫害专业化防治服务，为成员提供产品销售、技术培训和咨询，以及棉花仓储服务。自2009年成立以来，由于该社地处非棉花主要区，在棉花价格频繁大幅涨跌的过程中，在合作社人才、资金、风险管理手段等十分缺乏的情况下，经常在市场上处在被动地位，无法较好地为棉农服务，同时还时刻需要承受价格波动的风险。 九州期货了解到华容银华润农棉花专业合作社的实际情况以后，在郑商所的大力支持下，与人保财险和九州证券等机构联合设计了针对性较强的“保险+期货”试点方案，不但为加入合作社的棉农吃了一颗“定心丸”，而且在棉花价格发生较大波动的极端情况下，还可以让合作社依然达到平稳经营的目的，使得棉农与合作社的种棉与收购棉花的积极性都得到很大程度的提升。 “没有赔付并不代表试点没有意义，风险管理工具往往是在市场行情对自己不利的时候发挥作用，我们不能在行情对自己有利时片面否认其作用和价值。”九州期货“保险+期货”试点项目负责人告诉记者，2017年1月合同到期时，棉花期货结算价超过目标价300多元/吨，保险公司不需要理赔。但在投保期间，合作社现货库存的棉花价格上涨了约1000元/吨，收益100万元左右，远超合作社投入的10多万元的保费成本。 更令人关注的是，九州期货“保险+期货”试点项目很有特色，主要表现在以下三个方面： 一是创新出了“保险+期货+互联网”模式来提高承保、理赔效率。此次“保险+期货”试点项目在原有结构的基础上引入第三方互联网平台，形成了创新性的“保险+期货+互联网”模式。这种模式结合互联网的行业优势，引入第三方互联网平台，能够实现在线投保出单，在线理赔。在承保本项目前，保险公司提供被保险人已投保的种植险信息，包括但不限于种植险投保数量（种植亩数）、被保险人相关身份信息，被保险人银行账户信息等，将上述信息在互联网平台备案。保险期限到期后，如发生理赔，由互联网平台进行理赔数据采集汇总，以邮件形式发送至保险公司理赔部门，进行线下理赔。这种模式使得保户能随时随地查阅保单信息，保险公司大量节约了人力、财力、精力、时间等。期货公司能实时获得承保、理赔数据，更及时对冲，更精准对冲，实时监控风险。通过互联网的形式提升数据精确度，便于统计汇总，极大地提高了承保、理赔效率。 二是引入证券公司降低信用风险。除了引入互联网平台简化流程提高效率外，九州期货“保险+期货”项目通过母公司九州证券进行期权定价和风险对冲。证券公司强大的资本实力和更高的信用等级，极大地提高了期货公司的业务承载规模和抗风险能力。同时，也丰富了郑商所此次试点项目的参与主体，并在一定程度上消除了部分保险公司对“再保机构”履约能力和信用等级的顾虑。 三是运用期货市场的价格发现功能进行风险对冲。通过试点项目的实际运作，九州期货认为运用期货价格来设定保险产品中保障价格，运用期货市场、场外期权进行价格保险“再保险”，再次被证明日渐成熟。在有效的期货市场中，期货价格已充分包括了各种可预期因素对农产品价格的影响。期货市场的价格发现功能很好地破解了农产品价格保险产品设计中保障价格的设定问题。保险公司可通过场外期权来分散保险巨额赔付风险。保险公司给农户承保相当于卖出看跌期权，承担农产品价格下跌的风险，需要通过在场外购买与承保品种相同的看跌期权来对冲承接风险，而场外期权的卖方则利用期货市场进行风险对冲，以此形成完整的风险分散链条。 “保险+期货”实现经济效益与社会效益双丰收 从2016年郑商所“保险+期货”试点项目效果评估的情况来看，在试点的经济效益方面，一是在实现相同政策目标的前提下，“保险+期货”试点的补贴成本更低。在“保险+期货”模式下，单位农产品保险费用低于目标价格政策单位成本。目标价格与现货价格差幅越大，“保险+期货”试点的成本优势更加明显。因此，在棉花等重要农产品价格形成机制改革和补贴方式改进过程中，郑商所“保险+期货”试点提供了市场化和低成本的解决思路。二是“保险+期货”模式补贴发放效率更高。由于采价及赔付等环节均由保险公司及期货公司进行商业化运作，郑商所“保险+期货”试点均在1个月内迅速完成结算及赔付工作，补贴发放速度和时效性高于目标价格政策，从而实现稳定农户种植预期、减轻政府人力物力负担的目的。 在试点的社会效益方面，“保险+期货”模式有助于提高扶贫工作的指向性和精准性。在试点建设过程中，郑商所积极响应中国证监会关于“立足行业特色，发挥期货行业精准扶贫专业优势”的工作精神，改革创新扶贫机制和扶贫方式，优先支持在符合条件的贫困地区开展“保险+期货”试点，打通了期货市场支农惠农的“最后一公里”。在南疆喀什等贫困地区，“保险+期货”试点工作的开展，为棉花保险合同履约提供了充分保障，为贫困县各族棉农的收益提供了有力保护。与此同时，郑商所对棉农的保险费用进行补偿，在保证棉农种植利益的同时降低其初期参与负担，履行扶贫社会责任，实现支农惠农目的。 华信万达期货“保险+期货”试点项目负责人告诉记者，试点项目的实施改善了棉农“靠天收”的市场发展态势，回避了很多政策调控市场的弊端，可以有效地实现精准扶贫，减少财政补贴负担。 “参保的蔗农每亩蔗田可以收到赔付30元。如果按照每个参保户种植50—80亩甘蔗来测算，相比未参保的蔗农，每户可增加净收益600—960元。”新湖期货“保险+期货”试点项目负责人认为，以“保险+期货”为基础的农产品目标价格管理，除了能为保险公司进而为农户管理价格波动风险，且保障农户种植收益以外，还可以做到在放大保障水平的同时降低财政风险，促进土地流转集中，刺激规模化经营模式的形成，推动农业产业化，更为重要的是打开了保险行业扶持农业的新思路，构建了金融行业服务“三农”的新格局。 参与主体建言优化措施 据期货日报记者了解，参与“保险+期货”试点项目的农户、保险公司及期货公司等各方主体普遍认为，“保险+期货”试点实现了“探索建立农产品价格风险管理新模式”这一首要目的，并表示将积极参与2017年试点工作。 为了促进“保险+期货”模式可持续性发展，各参与主体还就试点工作提出了若干改进意见。 首先，建议通过各种途径降低试点保险费率（权利金）。目前，试点保费较高的原因主要包括：一是政府财政支持力度不足；二是场内期权缺位；三是参与各方在试点效益和具体流程上存在认知偏差，沟通及协调成本较高。 其次，建议建立试点常规统筹机制和绿色审批通道。在试点建设过程中，因前端保险合同必须经过保监会审批且审批周期较长，试点承保周期大幅缩短，保险赔付概率随之下降，试点经济社会效益受到一定程度的影响，部分试点甚至无法按时落地。 最后，建议提升“保险+期货”试点模式的灵活性。目前，“保险+期货”产品设计较为单一，不能完全满足农户的风险管理实际需求。应进一步做好基差风险控制，探索引入收入保险、美式期权（保险）等更加灵活的保险产品。 华信万达期货“保险+期货”试点项目负责人建议，价格保险设计应增添退出机制，给农户提供灵活性，并希望政府建立长期有效的农业补贴资金机制，希望保监会推出服务“三农”具体措施，规范农业险的利润水平，期待郑商所尽快上市棉花场内期权，提供更多对冲工具。 新湖期货“保险+期货”试点项目负责人建议，保险目标价格的确定要考虑农民的种植成本及基本收益，同时兼顾相关农业政策和目标。农产品场内期权应尽快推出，这有利于增加对冲工具、降低对冲成本。 “只有深入调研农户及合作社需求才能真正实现通过‘保险+期货’服务‘三农’的目的。试点项目的最终目标是支农惠农，而每个地区的农户都有其特殊的需求，所以作为产品的设计方，保险公司和期货公司必须深入当地去了解，才能设计出受到农户欢迎的产品。”九州期货“保险+期货”试点项目负责人告诉期货日报记者，“保险+期货”模式的一个优势就是通过场外期权进行风险管理，因此期权结构可以灵活多样地设置，继而对个性化需求进行最大程度上的匹配，而农户和合作社也可以使用较少的资金满足其避险需求。 业内专家认为，站在农业合作社的角度来看，由于缺乏专业的风险管理人才，其参与期货及衍生品市场管理风险的广度和深度不够，不能实现稳定的风险管理。与此同时，合作社资金比较紧张，面对期货市场相对较高的保证金要求，无法大规模全方位参与套保。期货公司设计的场外期权工具很好解决了合作社风险管理人才不足、资金紧张等难题。在他们看来，场外期权工具帮助合作社实现了用少量资金完成大规模套保和保值的目的，具有广阔的发展前景。例如：通过“保险+期货”模式，棉花合作社与棉农在此基础上签订籽棉保价收购合同，给农户吃了一颗“定心丸”，得到了农户的信任。在项目开展过程中，虽然棉花价格发生较大波动，合作社在极端行情下依然可以平稳经营，这使得棉农及合作社的种棉和收棉的积极性都得到很大的提升。借助“保险+期货”业务模式，2017年华容银华润农合作社的棉花收购量拟从2016年的1000吨提高至10000吨左右。 对于保险公司来说，一般保险保的更多是自然、疫病和意外风险，但通过期货可以对市场价格做到保险，这可以扩大保险公司的业务范围，使保险公司间接进入期货市场,扩大期货市场的影响力。“保险+期货”模式实现了保险产品从传统现货价格保险向期货价格保险的飞跃，将现货市场价格波动精准地消化在“保险+期货”的金融活水之中，解决了保险缺乏风险对冲机制，路越走越窄的先天缺陷，打开了保险业一扇风险分散窗口，有效对接了农业现代化涌现的风险管理新需求。对于期货机构而言，“保险+期货”模式拓展了期货公司的业务范围，为期货及场外期权服务产业、服务“三农”提供了有益借鉴。

原标题：商品牛市众生相   □本报记者 叶斯琦   在即将结束的 2016 年，大宗商品创下 2010 年以来最佳年度表现，商品期货市场成为全球金融市场亮点。分析人士认为， 2017 年商品“牛”的步伐不会停，只是剧情可能更为跌宕起伏。   去产能助推 黑色系旱地拔葱   受惠供给侧改革和去产能，“黑色系”今年赚足了眼球。据中国证券报记者统计，截至 12 月 28 日，焦炭期货（以加权指数计算，下同）上涨约 150% ，盘中涨幅一度高达 232% 。“绝代双焦”中的另一员焦煤期货，今年以来累计涨幅也高达 109% 。此外，今年以来，铁矿石、螺纹钢、热卷期货涨幅分别达到 74% 、 67% 和 75% 。在近 10 倍左右的杠杆下，这一涨幅背后无疑是许多一将功成万骨枯的故事。   回顾今年的涨势，“黑色系”先后经历三轮“ 45 度”仰望星空般的拉升。业内人士指出，供给侧改革持续发力，例如今年 4 月起国内煤矿全面实行 276 天工作制等，给黑色系带来了持续的上涨动力。   以钢铁为例，期货分析师施雨辰梳理， 2015 年 10 月后，钢铁市场极为低迷、多数钢厂大幅亏损，被迫减产，导致 2016 年初钢材社会库存降至极低水平，春节后建筑工地买不到螺纹钢，现货钢价由此展开一波强势上涨，大量投机资金也流入期市。随着价格走高，钢厂开始盈利， 4 月初吨钢利润突破 700 元，高利润刺激钢厂全面复产， 4 、 5 、 6 月钢产量不断创历史新高，而下游需求并未明显改善，现货钢材开始滞销，加上期货监管加强，钢价快速回落。   进入下半年后，钢铁行业供给侧改革速度加快，环保督察较往年更为严厉，钢材供应减少，加上国内经济开始企稳、一线城市房价大涨，推动钢价开始反弹。但 8 月下旬，传言房地产政策将收紧，打压市场信心，钢价回调。进入 10 月后，中国经济开始全面好转，楼市也表现出色，加上临近年末，钢铁行业供给侧改革力度加大，大量落后高炉被关闭，且市场预期未来钢产量将持续减少，多重利好推动下，钢价大幅拉升。 11 月中旬，期货监管再度加码，螺纹短暂回调，但此后重回涨势。 12 月后，步入需求淡季的螺纹期货小幅回落。   值得注意的是，虽然 11 月初发改委、三大商品期货交易所等相关部门接连出台措施，但“黑色系”并未止步。重压之下，“黑色系”为何依旧保持强势？某证券期货研究主管高上认为，第一，今年夏季出现黑色商品需求提升；第二，随着此前多年的价格下跌，商品库存降到低位；第三，去产能效果显现；第四，当前运力不足也支撑了“黑色系”价格。第五，拉尼娜天气影响不容忽视，今年冬天降温比往年早，且降温幅度大，随着进入冬储阶段，动力煤等品种需求端明显回升。   意外限产 原油王者归来   作为大宗商品龙头， 2016 年原油虽几经波折，却仍然给出了一张强势答卷，特别是 11 月以来的一轮上涨，大有王者归来之势。记者统计，今年以来，国际油价累计涨幅高达 40% ，一度跌至每桶 30 美元以下后又升至 55 美元以上。虽然 10 月下旬以来，国际原油价格曾出现持续下跌，但是 11 月 14 日以来国际油价从 44 美元 / 桶一度站上 56 美元 / 桶，至今累计涨幅高达 24% ，且升势至今仍保持良好。   随着页岩气的兴起， 2014 年以来原油价格持续暴跌，这使全球化工品的价格都出现了暴跌。 2016 年初，原油价格持续低位，全球除美国之外的主要产油国不堪重负，纷纷呼吁联合限产，推升油价。在这种预期之下，原油价格触底反弹，价格呈现震荡上行的态势。   对于 11 月的涨势，石油输出国组织（ OPEC ）限产是一阵惊雷。 11 月 30 日 OPEC 在维也纳会议上作出决定，成员国集体削减日均原油产量 120 万桶，即日均产量峰值控制在 3250 万桶，减产协议将从 2017 年 1 月 1 日开始实施，为期 6 个月， 6 个月后是否继续延长实施该协议将再作定夺。不仅如此， 12 月 11 日， OPEC 与非 OPEC 产油国在维也纳达成了 15 年来首个联合减产协议，这是一个标志性事件，引爆了多头的热情。由于 OPEC 不再增产，在原油需求缓慢增长的预期之下，市场普遍认为在 2017 年下半年至 2018 年上半年，全球原油供需有望实现再平衡。   例如，在 ICE 布伦特原油市场上，期限为 2018 年 12 月的 100 美元 / 桶的原油看涨期权热度上升，这种期权合约赋予投资者以低于每桶 100 美元的价格买入 2018 年 12 月原油期货合约的权力。这就意味着一旦油价走高，这些期权投资者有可能获得很大收益。   不过，也有分析人士提醒， OPEC 产油国并没有良好的减产历史纪录， OPEC 自 1982 年来达成 17 次减产协议，但实际的减产幅度却只有协议规定的 60% 。   “黑天鹅”见怪不怪 黄金最受伤   如果说，黄金和原油素来是大宗商品市场的一段姻缘，那么今年年底，这对“恋人”却分手了。从历史上看，黄金和原油在多数时间里呈正相关，其相关性高达约 80% ，但 11 月原油走强之际，黄金却从上半年的“绩优生”变成下半年的“绩差生”，走出了冲高回落态势。据记者统计， 2016 年国际金价累计涨幅为 8.5% ，区间振幅竟高达 29.9% ，主要是因为 11 月以来的一波快速下跌。而 11 月中旬以来， COMEX 金价从 1292 美元 / 盎司跌至 1125 美元 / 盎司附近，跌幅超过 11% 。   更何况，从英国脱欧到特朗普当选美国下任总统，再到意大利宪改公投，今年“黑天鹅”事件频发，却仍然没有挽救向来以避险著称的黄金。   一位券商人士表示，负利率债规模的扩张颠覆了传统的资产配置逻辑，黄金被最大程度地赋予了“债”的属性，其商品属性被显著压缩。一旦通胀预期走强，全球负利率债规模收缩，黄金就会遭到抛售；若通胀预期叠加经济复苏预期，抛售将更为凶猛。以美国大选为分水岭，此前市场对通胀预期已经变得敏感，此后“特朗普逻辑”令通胀预期叠加了美国经济增长提速的前景。因此，特朗普当选前，黄金高位震荡并略有回落；特朗普当选后，则一泻千里，且呈现出“油价越高，黄金跌势越猛”的异常走势。   不过业内人士认为，黄金作为市场上的“无息”货币，在美元强势下目前保持弱势。但通胀预期依然存在，特别是原油保持震荡走强之际，黄金价格下跌又会吸引投资者的关注，作为资产配置的力度可能会被再度加强，这又会使得黄金将逐步摆脱目前跌势。   集体大涨 有色金属可圈可点   2016 年，在“黑色系”等商品搭好舞台之后，有色金属也尽情表演，虽非一号主角，但表现可圈可点。伦敦市场，今年 LME 锌上涨 60% ， LME 铜上涨 17% ， LME 铅上涨 13% ， LME 铝上涨 13% 。从历年走势对比看，铜铝仍处于近 5 年低位，锌一度上涨至近 5 年高位。   国内方面，沪锌上涨 57% ，沪铅上涨 35% ，沪铜上涨 25% ，沪铝上涨 18% 。从国内外涨幅对比看，国内铜铅铝涨幅要大于国外，锌涨幅小于国外。期中铜铅铝均是国内基本面好于国外，锌则全球性短缺更明显。   期货研究部有色金属研究员刘超表示，对于有色金属市场，贯穿全年的主要影响因素是供给侧改革，其次是房地产市场回暖。供给侧改革和环保政策加码减少了电解铝、锌、铅等国内产量较大品种的供给，国内供需平衡被打破，短缺商品价格涨幅居前。房地产市场回暖则稳定了有色金属终端消费需求，扭转了对于房地产下滑的预期，在经济稳定的前提下金属需求逐渐增加。年底随着我国工业生产逐渐回升，有色金属需求增速有所加快，带动有色金属价格全面上涨。宏观因素的主要影响，一方面美联储“狼来了”方式加息，美元指数持续攀升；另一方面， 1-9 月我国信贷增速 11% ，低于去年。 M2 增速持续偏低，货币对终端需求的拉动力较平稳。人民币贬值对国内有色价格构成利好，进口减少利好价格表现。   总体而言，今年 1-11 月有色价格整体呈现上涨，国内整体涨幅大于国外，国内现货市场拉动更强。地产对有色终端需求拉动功不可没，供给侧改革和环保治理减少了铝铅供给，受影响品种涨幅居前。清库彻底导致的补库在 2016 年集中出现，推升金属价格攀升。   展望后市，全球铜矿产能释放接近尾声，铜精矿供应过剩的局面在明年会扭转，铜价明年有望继续保持强势；国内铝产能重启和恢复加快，铝锭短缺的状况在逐步缓解，警惕国内铝锭供应过剩再度上演；随着锌价攀升，国内冶炼企业和矿山企业盈利增速上升，精炼锌和锌精矿月度产量也开始快速回升，供应缺口在缩小；国内铅供需基本保持平衡，预计明年我国铅消费仍将保持小幅增长，且环保因素持续加码，国内铅供应受影响造成局部供需错配。   风水轮流转 农产品接棒舍我其谁   总体来看，商品整体重心已在上移，风格出现转换。农产品也有不俗表现。 2016 年，三大油脂方面，棕榈油期货上涨 27.7% ，菜油期货上涨 27.3% ，豆油期货上涨近 22% ；此外，豆一期货上涨近 20% ，菜粕期货上涨 22% ，豆粕期货上涨约 19% 。此外，软商品方面，棉花期货和白糖期货分别上涨 31% 、 20.6% 。   农产品总体强劲应该跟当前市场氛围有关，在目前市场氛围偏多的大背景下，农产品表现持续坚挺。业内人士认为，期货市场板块轮动可能更多是呈现带动的效应，大致上是 PPI 对 CPI 的传导效应，也就是工业品对农产品的带动。如果从行情的波动幅度看，补涨可能就是带动上涨的一个重要可能，那么之前涨幅偏弱的品种，就会成为新的资金追逐的对象。此外，农产品供给侧改革有望推进，且天气因素的故事良多，这都成为了农产品接棒商品牛的可能原因。   农产品能否跟随黑色系品种成为下一个风口，要具体品种具体分析，供需紧张或存在潜在缺口的品种可能性更大。其中，油脂呼声最高。混沌天成研究院院长叶燕武表示，农产品的供给在很大程度上取决于天气因素，经过几年的修复之后，基本面在 2016 年得到了较好的改善。农产品中的油脂类将会成为对冲通胀中资产配置非常重要的标的，并且其安全边际非常高，适合大资金的长期布局。历史数据也显示，上一轮经济危机是从 2007 年经济下行开始，而 2008 年表现最好的两个品种，一个是原油，另一个就是油脂。        

美国候任总统特朗普的上台，打破了美元与大宗商品的背离关系，在 2017 年两者可能更多呈现齐步走态势。业内人士表示，美国的加息预期和经济复苏的预期，美元可能仍处于反弹趋势；而因为美国的基建和石油供给端改革的预期，大宗商品也可能处于反弹趋势。   从今年 10 月以来，美元指数与国际油价罕见地呈正相关关系。一般国际油价以美元计价，两者历史上多呈现负相关关系。数据显示，截至 12 月 27 日，芝商所 (CME Group) 旗下纽约商品交易所 NYMEX 交投最活跃的 2 月原油期货合约价格收于每桶 53.25 美元，当季累计上涨幅度接近 7% 。   大宗商品的“特朗普效应”   据相关机构研究，市场普遍认为基础设施开支预算将在 2017 年获得美国国会通过，导致 2018 年及之后出现重大的经济刺激。   实际上，这一预期已经在市场中得到反应。可以看到，工业金属如铜和铁矿石已经反映这种预测，而多个与材料及基建相关的股市板块也如此。但美国的基础设施开支是否可以达到预期水平 ( 已经在工业金属市场的价格体现 ) 还不得而知，尤其是这些金属的主要消耗国——中国的经济增长继续放缓的情况下。   过去多年，大宗商品都处在熊市当中，今年中国独有的一些大宗商品期货品种价格涨幅惊人，市场开始由熊转牛。可以看到，在即将过去的 2016 年，截至 12 月 27 日，文华大宗商品指数累计涨幅超过 35% 。   与美国经济相关的品种，如原油、铜等基础性原材料关联度较高。有分析师表示，特朗普就任后可能放松能源和环境监管。油价已经自大选以来下跌，部分原因可能是市场认为宽松的环境管制将增加未来美国的供应。这种观念的短期影响并不确定，但 5-10 年可能有潜在的影响。   美国供应在 2016 年减少的主要原因是油价下跌，通过将高成本生产商逐出市场抑制产量。如果油价真的像 2016 年三季度那样进入 45-50 美元 / 桶区间，美国生产商将增加钻井平台及产能。短期而言，相比监管的调整，油价将是带动美国供应的主要因素。这意味着能源监管的放松及开放更多的地区钻探，可能在未来 5-10 年刺激供应增长，这意味着原油将长期难以进入 50 美元 / 桶的价格水平，并损害石油供应国如沙特阿拉伯和俄罗斯的利益。   经济向好提振大宗商品需求   事实上，这一趋势已逐渐显现。特朗普竞选成功后，美元指数持续走强，目前持稳于 103 点关口上方，刷新了十四年来的新高。与此同时，大宗商品指数 CRB 指数也持续走强。   相关机构研究发现，近一年以来，美元指数与国际油价走势出现了背离，在过去几年两者的负相关性达到 90% 以上，而在今年两者的负相关性仅为 40% 左右。   一些分析师指出，在当前美元强势下，国际油价可能会震荡持稳，后续关注原油减产执行情况，更何况美国页岩油产量的回升使得原油价格上涨大打折扣。如果减产得到执行的话，那么就需要关注通胀回升和利率回升的快慢，如果利率回升较慢则将导致滞胀的可能性，油价可能强于美元。   对于近期美元与大宗商品价格同涨的现象，高盛在报告中指出，“看涨美元的观点与看多大宗商品的观点并不矛盾。”该行认为，商品基金的主要收益并不来自合约价格的上涨，而是来自近月合约价格高出远月合约时，期货市场合约“倒挂”下不断换月的稳定收益。这部分收益会抵消美元走强带来的下行压力。   业内人士表示，一般而言，美元和大宗商品呈反向关系，两者长周期的负相关关系非常明显。但美元和大宗商品有的时候也呈正相关，如在全球经济向好的情况下，美元走强对大宗商品的压制作用不大，因全球经济向好提振大宗商品需求。

□本报记者 叶斯琦   本周是今年最后一个交易周，但国内商品期货却遭遇“黑色星期一”。周一，在有色金属、黑色系带领下，商品期货市场出现大跌。分析人士指出，季节淡季、流动性收紧、去杠杆等因素，使得商品多头加快获利了结的步伐，近期行情料以调整为主，可能出现反复。   商品遭遇“黑色星期一”   昨日，国内商品遭遇重挫。有色金属尽墨并领跌，沪镍、沪锌触及跌停；黑色系当中，焦煤、焦炭主力合约均跌近 6% 左右，螺纹钢、热卷主力合约也跌近 3% ；此外，化工品当中，橡胶主力合约下跌 5.13% ；农产品 (000061, 股吧 ) 中两粕、三大油脂也下跌，大豆触及跌停。   资金流向方面，文华财经提供的数据显示，昨日有 26.1 亿元资金撤离期货市场，其中有色板块流失 12.7 亿元居首，化工板块紧随其后损失 7.1 亿元。   某期货金融研究所所长助理程小勇表示，大宗商品全面回撤，有四方面原因：一是季节性因素，对于大多数工业品而言，临近春节，下游企业要么开始减少订单，要么干脆不下订单，开始关账。而今年大多数企业因 11 月份原材料价格大涨而提前被动进行补库，所以订单下滑可能比往年厉害。二是明年货币政策料回归中性，流动性收紧带来挤水分效应。三是金融市场去杠杆，包括最近债市因资金成本而遭遇系统性泡沫，最终会影响下游消费。四是美联储加息对于新兴市场资金外流和货币政策有边际上的负面冲击。“因此，综合国内和国外因素，我们看到的是风险偏好回落和商品去掉过度杠杆，对 11 月份商品集体大涨形成回归基本面的修正。”   期货分析师展大鹏进一步指出，第一， 12 月份银行面临大考，资金普遍存在紧张局面，今年也不例外，债市风波最终波及到了股市和商品；第二，临近春节也是工业品需求的淡季，价格维持高位下，下游接货意愿不强，库存累积加快；第三，有色、黑色产量出现反季节性增长，说明价格本身传达了错误的信号，落后产能重新激活，这不符合供给侧改革精神；第四，多头年尾获利了结意愿比较强，做多商品情绪降温，这或许也是资金对于明年宏观不确定性的提前反应。   “当前资金偏紧、债市恐慌情绪蔓延 , 不利于下游需求。同时美元走强，人民币贬值，一定程度上对商品价格形成不利影响。”期货研究员林惠表示。   具体来看，林惠认为， GDP 增速预期下降，房地产需求预期转差，对黑色系产业链及有色产业链需求转弱，从而对商品价格形成不利影响。前期有色和黑色商品上涨幅度较大，存在回调的需要。此外，有色方面像镍由于印尼禁出口令的放松可能性加大，导致市场供给增加，从而价格下跌；锌主要由于环保对镀锌板等下游的影响，加重了下游需求转弱，从而价格走弱。而黑色方面，随着近期产能的逐渐释放，市场供需基本面有所走弱，对价格也形成抑制。   美元停止牛蹄   2016 年四季度，美元成为大宗商品运行的主线之一。 2016 年 10 月以来，美元指数已经大涨超过 7.8% ，从 95.5 点左右一路奔上 103 点。依照传统经验，美元走强将打压以美元计价的大宗商品价格。不过在业内人士看来，美国国债利率的持续上升以及美元走强对出口的伤害，让投资者也会有理由质疑美国经济体能否支持如此强势的美元，上方拥挤的多头是否会突然撤出资金，这些问题的考虑和逐渐实现成为未来美元回调的主要原因。   近期，美元指数就停止了强势步伐，隔夜美元从 14 年高位回落。持仓数据显示，投机资金一个多月来首次大幅削减美元净多头，并时隔 11 周首次降低看涨美元短期利率的押注。根据路透对美国商品期货委员会公布的数据计算，在截至 12 月 20 日的一周里，以大型对冲基金为主的投机者美元净多头下滑至 224.5 亿美元。这一数字较前一周的 280.1 亿美元大幅下降 20% ，创下特朗普胜选美国总统以来最大单周降幅。   国际投行高盛在研报中指出，看涨美元的观点与看多大宗商品的观点并不矛盾。商品基金的主要收益并不来自合约价格的上涨，而是来自近月合约价格高出远月合约时，期货市场合约“倒挂”下不断换月的稳定收益。这部分收益会抵消美元走强带来的下行压力。   业内人士指出，从美元指数的走势来看，尽管已经达到至 2002 年末的水平，但是缺乏强势上扬的动力，明年一季度或将迎来回调，之后将取决于美联储的加息路径和经济预期。大宗商品在经历此前 5 年多的熊市之后，已经迎来拐点，市场对大宗商品的预期也已改变，大宗商品每一个利空的终结都将会推动价格逐步回升。因此， 2017 年大宗商品的牛市未歇，轮动不止。   短期仍以调整为主   那么， 2016 年最后几个交易日和 2017 年初，商品将出现什么样的行情呢？程小勇表示，需要关注新兴市场受到美联储加息带来的冲击，尤其资金外流会不会演变为小型危机，以及国内地产调整对家电等多个下游行业的负面冲击有多大。总体上看，流动性和需求端的利空因素会逐渐显现，商品倾向于对市场过度乐观的修复，即震荡式下行。目前逻辑还难以判断商品是否是新一轮探底，但存在这种可能性。   “商品价格跌势较快，年末这几天会有反复，但整体上维持偏弱走势。”展大鹏认为，明年行情充满不确定性因素，“一根筋”行情难觅，逻辑转换也会加快。从当下绝对价格本身可以简单判断， 2016 年的流动性释放对需求影响是否能在 2017 年延续需要一个证伪期，在这个时间内价格提前过度反应也会有所修正，因此明年年初的行情反而比较容易判断，先抑后扬的可能性较大。   林惠也表示，春节临近，加之环保对于工业企业的检查整顿力度空前，导致大部分产业链实体企业放假提前，需求转弱。当前正处季节性需求淡季、短期资金趋紧等不利局面下，预计短期商品价格仍将以调整为主。   近期大幅走弱的有色金属方面，期货有色金属高级分析师顾冯达表示， 2017 年全球铜市供需维持“紧平衡”态势，虽然在全球铜表观库存水平偏低背景下，上游铜精矿的宽松预期收紧，为 2016 年四季度多头阶段性炒作提供素材，然而中国铜产业在供给侧改革压力较小，铜冶炼产能在 2016 年维持扩张，大型冶炼商的铜精矿加工费仍有利可图，中国铜产量料维持较高增速。考虑到 2016 年四季度铜价短期涨速过猛，预计铜价在 2017 年一季度将呈现回调整理，全年铜价主线将更多依赖宏观政策博弈与流动性主导，基本面难过分乐观，预计 2017 年高点或在 53000 元 / 吨附近，下方底部抬升至 38000 元 / 吨附近。   而铝方面，在中央供给侧改革号召之下， 2016 年前三季度国内电解铝企业复产进度缓慢，叠加国内运输受阻及铝水生产等因素，导致现货铝价一度出现局部供不应求，但随着铝价回升铝企加大生产， 2016 年四季度铝产量刷新历史记录，期现及跨月价差高位回落，而 2017 年大型企业旗下的先进产能复产及新建产能的集中释放，将使得铝价上方空间受到限制，但底部区间受到大型企业抱团及原料成本等因素支撑。从价格上看，未来大宗商品整体趋势主要取决于特朗普新政能否落实，以及全球第二大经济体中国的经济政策方向，而铝行业趋势从产能恢复、产量增长、库存及消费等因素综合来看，对中长期铝价预期偏谨慎，预计 2017 年铝价底部区域在 10000 元 -11000 元 / 吨附近，上方高点在 14000 元 -15000 元 / 吨附近。

黄金、黑金、美金，俗称“三金”，三者的走势是许多基金经理自选菜单中不可或缺的参考指标，因三者之间某种约定俗成的关系惯性，以及“三金”对多类资产投资具有较强的指导作用。   但近来，中国证券报记者发现，三者之间的关系与以往出现了背离：黄金原油背道而驰，美元与原油、黄金走势趋同。而在以往，三者之间是这样的：黄金与美元的负相关关系；黄金与石油的正相关关系；石油与美元的负相关关系。   到底是什么环节发生变化了呢？   “三金”重铸新关系   临近年底，大宗商品市场龙头闹起了分歧：一向同道而行的大宗商品两大龙头品种黄金、原油却呈现出罕见的背离现象：原油向上，黄金向下。与此同时，一向背道而驰的美元与黄金、原油“二金”却出现了同步之态。   中国证券报记者统计发现， 11 月 14 日以来，国际原油价格不断上涨，美油从 44 美元 / 桶一度站上 56 美元 / 桶，涨幅高达 27% ；同期布伦特原油 主力合约涨幅则接近 30% 。而 11 月中旬以来， COMEX 金价却从 1292 美元 / 盎司跌至 1152 美元 / 盎司附近，跌幅约 11% ，而从历史上看，黄金和原 油在多数时间里呈正相关，其相关性高达约 80% 。   与此同时，今年下半年，美元与黄金、原油分别出现罕见的同步上涨走势。例如今年 10 月下旬，美元与黄金出现了持续约一周的同步上涨走势；近期原 油站稳 50 美元 / 桶后，即使面临强势美元也毫不示弱，上攻动力明显。值得注意的是，今年 10 月份以来，美元指数已经大涨超过 8% ，从 95.5 点左右一路奔 上 103.6 点。根据以往经验，美元强势将对以金银为龙头的大宗商品构成明显打压，但事实并非如此，不仅是黄金没有被“摁住”，就连传导末梢的大宗商品 CRB 指数，也在美元飙升之际上涨了 2% 以上。   这是否不合常理呢？业内人士认为，理论上，黄金有很强的抗通货膨胀功能；原油作为工业原材料的源头，其价格涨跌对通胀水平的影响很大。从历史情况来看，黄金和原油大概率同涨同跌，正相关效应明显。但并不排除二者出现短期的背离走势。   “三金”关系的历史和现在   根据以往经验，“三金”在相当长一段时期内呈现出这样的关系：黄金与美元的负相关关系；黄金与石油的正相关关系；石油和美元的负相关关系。   关系的核心主要在于两方面。首先，黄金的美元计价机制以及人们对美元的信心导致黄金与美元在投资市场一定程度上呈现出需求上的“零和博弈”，当 美元升值时，美元持有需求将相应占领黄金需求阵地，从而导致黄金价格下跌，反之美元贬值则将转移部分投资需求至黄金市场，推动金价上涨。其次，黑金石油直 接代表世界消费需求，油价上涨在很大程度上可能预示着通胀预期的升温，以及世界经济增长不确定性增加，从而推升金价。   值得注意的是， 2000 年以来，欧元对石油市场的融入，弱化了“石油美元”体系，即石油与美元的负相关性。此前抑制油价是石油第一消费大国美国经济策略的重要一环。   但“三金”的走势趋同也非首次。回顾历史，上一次美元指数与黄金白银、原油等大宗商品同步上涨的大周期，大致发生在 1999 年至 2000 年，当时全球经济刚刚摆脱亚洲金融危机影响重新振发，美元处于强势周期。   那么，当前“三金”关系究竟在沿着什么方向演变？   期货分析师黄李强表示，在正常情况下，由于原油和黄金具有很强的金融属性，并且都是以美元计价，因此美元和黄金、原油往往呈现负相关性的关系。但是，随着去年年底美国进入加息周 期，美元开始表现强势。但是由于其他主要经济体都在执行量化宽松的政策，全球进入流动性泛滥的格局，在这种情况下美元对商品的压制作用，不及流动性过剩对 商品造成的利多作用，美元和黄金、原油已经不再遵循以往负相关性的运行规律。此外，随着全球经济不确定的逐渐加强，市场对于避险的需求逐渐上升，在这种情 况下，升值的美元和具有很强避险属性的黄金就成了市场追逐的对象，这进一步强化了这种正相关性。对于原油，随着致密油革命造成的供应过剩，市场关注的重点 已经由之前的宏观经济环境转移到供需中来。今年在边际成本支撑和 OPEC 冻产达成协议，原油触底反弹，而美元在这其中对原油的影响已经成为次要因素，因此 原油和美元的相关性有所下降。因此，当前美元和原油、黄金的走势不再遵循往年负相关的走势。   此外，他表示，黄金和原油之间一直呈现正相关性的关系， 2012 年以来两者的相关性为 0.5934 ，但是今年两者的相关性仅为 0.4390 。而 由于原油的暴跌，金油比价也从以往的 15 左右跌至 30 的水平。后期两者的正相关性仍然不会改变，但是强度或将有所减弱。因为风险事件对于黄金的影响要大于 原油，而经济运行对于原油的影响要大于黄金，因此黄金和原油的走势也存在一定的分化。   人民币加入“三角恋”   市场人士认为，目前全球流动性泛滥、风险事件频发，再加上原油供需失衡已经打破了以往的格局，未来“三金”的运行规律可能会改变，在新的决定因素之下，“三金”走势可能更为趋同。   “从投资的角度来看，‘三金’在未来将更多扮演避险和通胀承载工具的角色，因此走势上可能呈现同涨同跌，配置上都以偏多的思路为主。”黄李强表示，从目前的情况来看，随着美国加息以及全球其他经济体降息、增加货币供给，美元的强势格局将会进一步显现。   不过，谈及美元，期货分析师展大鹏则表示，美联储加息后，国际利差的波动使得资金从非美国家转入美国，海外美元减少使得美元“稀缺”，推涨了美元，这也是美元保持强势的原因。但 国债利率的持续上升以及美元走强对出口的伤害，让投资者也会有理由质疑美国经济体能否支持如此强势的美元，上方拥挤的多头是否会突然撤出资金，这些问题的 考虑和逐渐实现成为未来美元回调的主要原因。   黄金方面，业内人士认为，黄金作为市场上的“无息”货币，在美元强势下目前保持弱势。但通胀预期依然存在，特别是原油保持震荡走强之际，黄金价 格下跌又会吸引投资者的关注，作为资产配置的力度可能会被再度加强，这又会使得黄金将逐步摆脱目前跌势。不过，虽然受避险需求的影响，黄金趋势是向上的， 但是随着美元强势对于黄金的压制以及美元避险的替代作用，黄金的走势可能弱于美元。   原油方面， OPEC 与非 OPEC 产油国 12 月 11 日在维也纳达成了十五年来首个联合减产协议，这是一个标志性事件。如果因原油走强，使得产油国资产负债表好转，下一次减产协议也会很快达成和贯彻执行下去，这又会促使原油走强。   没有永远的朋友，只有永远的利益。如果说“三金”之间是一场纠葛的“三角恋”，那么未来，人民币会否加入其中？中国等新兴经济体该如何参与全球经济秩序的建构？   “我们需要重新开一次布雷顿森林会议。”面对当前的全球经济形势，有人如是说。的确，从布雷顿森林体系，到“石油美元”体系，新兴经济体都只是规则的接受者，但这一情况将改变。   广东盈瀚投资有限公司投资总监于杰表示，随着自贸区黄金国际板的发展壮大，与国内原油期货上市，人民币在黄金原油交易中的影响力将提升，届时或将会逐步取代美元在三角关系中的地位，达成人民币、美元、黄金、原油的新四角关系。   有业内人士指出，人民币被纳入 SDR ，开启了人民币国际化的进程，对于全球资产的定价影响作用开始显现。目前来看，由于人民币贬值的预期和潜在 的通货膨胀，黄金或将受到追捧，人民币和黄金可能呈现负相关的关系。至于原油，由于受库容的限制，国内的原油储量已经达到饱和，因此后期不论美元兑人民币 的汇率如何，都很难刺激国内大量进口原油，对于原油实质的供需影响有限。   面对“三金”的变化，新兴市场必 须做好本身防御资金外流工作，保持银行系统稳定，降低过度杠杆风险。中国则需要大力发展金融衍生品市场，实现国际贸易的自主定价权。由于中国经济实力的逐 步崛起，同时人民币有着欧元不具备的单一财政主体优势，因而长远来看具有良好的国际货币潜力，目前已经开始逐步在区域间取代美元成为商品贸易的结算货币。 中国应当加快资本项目可兑换，并加大在地区性贸易以及各类事务中的话语权，以逐步提升人民币的国际地位。

中央农村工作会议提出，要深入推进农业供给侧结构性改革。围绕供给侧改革这根主线，农业部表示， 2017 年将继续调减玉米；大力稳生猪、兴奶业；推进渔业减量增收和资源养护等。在这些举措影响下的农产品 市场将如何演绎？会否复制煤钢期货行情？   不会复制工业领域供给侧改革行情   “和工业领域的供给侧改革不一样，农业供给侧改革对农产品市场影响偏中性。”善境投资管理有限责任公司总经理吴洪涛对上证报记者直言。   他认为，粮食属于双刃剑，价格太低会影响农民收入，价格太高会推高农副产品价格，增加通胀风险。所以，农业供给侧改革更实质性的影响要看后期是否有更针对性的举措出台。另外，目前货币环境与之前工业供给侧改革举措刚推出时有所不同，流动性趋紧，这两天农产品价格表现整体偏疲软正是市场预期的集中表现。   文华财经统计显示， 2016 年文华农产品指数上涨 15.29% ，工业品指数则上涨 60.10% 。相比工业品的大涨行情，农产品的表现相对温和。   玉米、小麦等商品具有想象空间   不过，多位受访人士对记者表示，随着农业供给侧结构性改革深入推进，玉米、小麦等商品仍具有想象空间。   上海步耘投资总经理时岩就坚定长期看好玉米。他对记者表示，据国家规划，在 2016 年籽粒玉米调减约 3000 万亩的基础上， 2017 年玉米面积将再调减 1000 万亩，但由于今年玉米价格低迷，大豆价格高企，实际缩减面积很可能超过 1000 万亩，再加上玉米下游的饲料需求、深加工需求持续看好， 2017 年国内玉米市场有望扭转增库存局面，中国玉米价格底部将逐步显现。   某期货副总经理景川也对记者表示，结合 2017 年农业重点工作，农业供给侧结构性改革将明显利多玉米及玉米淀粉，利多蛋白料。   他分析，按照规划，国家明年将继续调减“镰刀弯”等非优势产区玉米 1000 万亩，改种大豆、马铃薯等，一些区域可能粮草轮作或粮改饲，这意味着玉米供应总量减少，将利多玉米及玉米淀粉，而国产大豆种植面积增加，则对大豆构成利空。此外，生猪养殖规模化、集中化，有利于增加饲料消费，水产养殖调结构调整则可能对菜粕消费有影响。   农产品价格市场化遐想   根据中央农村工作会议精神，推进农业供给侧结构性改革，一大重点内容是推进粮食等重要农产品价格形成机制和收储制度改革，深化农村产权制度改革。   其实，农产品市场化定价机制一直在探索中。大宗农产品收储制度的改革就是 2016 年农业供给侧改革的突出成果之一。以玉米为例，国家不仅调减其种植面积，还取消了玉米临时收储制度。此外，大商所和郑商所还先后推出了“保险 + 期货”这一服务“三农”的新模式，为解决农产品价格补贴问题探索新路。   景川表示，农业供给侧改革最核心的问题就是价格形成机制市场化，这也是大势所趋，而深入推进农业供给侧结构性改革，就意味着那些不是市场化的领域将推进市场化，还意味着国家收储制度也将成为市场机制的一部分。“有了市场化价格形成机制之后，包括期货、期权等在内的风险防范工具才能为农民和涉农企业采用，才能有效防范市场风险。”   时岩则认为，推进农产品价格形成机制市场化，核心还是在玉米、大豆和棉花上，棉花、大豆启动目标价格改革试点已有 3 年，玉米取消临时收储制度也有 1 年，从改革效果来看还是很不错的，但仍需要继续深化。此外，“保险 + 期货”试点也有可能进一步扩大。   某证券研报认为，随着市场结构的理顺，多种农产品将相继进入库存去化周期，推动农产品价格进入上升趋势。其中，棉花经过 5 年减产，从 2015/2016 种植季起已进入去库存阶段，今年走势已经证明国储高库存不是其上涨的阻力。油脂类商品及橡胶受超预期的需求增长影响，市场存在结构性短缺。白糖上涨已超两年，预计 2016/2017 榨季价格依旧强势。玉米、小麦库存仍在累积，但增速明显放缓，预计最迟 2018 年市场将出现拐点。

□本报记者 叶斯琦   当下国内外金融形势错综复杂，尤其是强势美元与国内人民币贬值纠结之下，大宗商品的步点愈发不同寻常。专家认为，当前阶段的大宗商品，尤其是和美元挂钩的这一类商品，其实是对美元升值可能会引起国内货币贬值风险的一个比较好的避风港。   最危险的地方就是最安全的地方   2016 年四季度，美元成为大宗商品运行的主线之一。 2016 年 10 月以来，美元指数已经大涨超过 8% ，从 95.5 点左右一路奔上 103.5 点。   依照传统经验，美元走强将打压以美元计价的大宗商品价格。但情况可能并非如此。中国证券报记者统计， 10 月以来，大宗商品先抑后扬，就在美元飙升之时，跟踪经济敏感商品价格的 CRB 指数也上涨了 2.28% 。   “看涨美元的观点与看多大宗商品的观点并不矛盾。”高盛在报告中指出，商品基金的主要收益并不来自合约价格的上涨，而是来自近月合约价格高出远月合约时，期货市场合约“倒挂”下不断换月的稳定收益。这部分收益会抵消美元走强带来的下行压力。   盈鲁资产管理有限公司研究总监曾宁表示，一般而言，美元和大宗商品呈反向关系，两者长周期的负相关关系非常明显。但是，美元和大宗商品有的时候也呈正相关，如在全球经济向好的情况下，美元走强对大宗商品的压制作用不大，因全球经济向好提振大宗商品需求。   比较典型的例子就是在 1999 年至 2000 年的美元强势周期中，由于当时全球经济摆脱了亚洲金融危机的影响重新走强，美元和铜、原油等大宗商品同时上涨。   目前，更为重要的一点是，商品正在充当通胀传递的一个载体。在期货金属分析师方森宇看来，美联储加息导致美元指数的上涨，本质上是遏制美国国内通胀抬头，并向全球市场输出通胀的一种方式。在 2008 年全球金融危机之后，美国为摆脱通缩，通过量化宽松从全球市场汲取通胀，而当前美国市场通缩缓解，通胀抬头，此前的量化宽松政策已经不合时宜，需要通过逐步加息来输出通胀。目前大宗商品的供应和需求主要是集中在中国等新兴市场，人民币的贬值对大宗商品产生的正面影响要显著强于美元指数上涨带来的负面影响。因此，在美元走强的背景下，大宗商品还是有机会的。   “从长期来看，美元依然是非常强势的货币。由于许多大宗商品的成本与美元挂钩，美元保持向上的趋势将对整个成本（包括价格）起到巨大的支撑作用。”上海高级金融学院实践副教授汪滔指出，明年大宗商品的表现依然会很好。即使黄金现在跌得很厉害，但明年包括黄金在内的贵金属和农产品 (000061, 股吧 ) ，会比基本金属及其他化工能源表现得更好。   如果从经济周期的角度看，可能更加会理解未来美元与大宗商品同涨的可能性。期货研究员孙永刚表示，目前，市场普遍预期在美国新总统特朗普上台之后，美国国内的财政政策会推升国内投资的增加，并且在美国私人部门的资产负债率相对较低的情况下，美国社会也有加杠杆的动能。如果特朗普确实如市场预期开始增加基础建设投资，并且带动私人投资增加，再结合低税收等政策，拉动大宗商品消费的逻辑链条就是成立的。在这样的链条下，美元回流美国带动美元继续上涨，投资增加带动大宗商品需求增加，加上全球大宗商品低价格以及全产业链低库存，将推升大宗商品价格。   谁是最好抗通胀品种   在抵抗通胀的逻辑下，什么商品更值得配置呢？方森宇认为，铜等有色金属，以及黄金、白银都是抗通胀的好品种；农产品也有较好的机会，相比工业品， 2016 年农产品的涨幅较小。   从沪铜走势来看，从 2011 年初的高点至 2015 年低点，沪铜价格已经腰斩。供过于求的矛盾是主导沪铜价格的主要因素，尤其是受到铜精矿供应端过剩的影响。尽管 2017 年仍然有新开采的铜精矿，但是铜精矿的产能扩张接近尾声，压制铜价最重要的一个因素——金属铜供应端的利空即将出尽，铜价反弹可期。因此，金属铜或将是明年的一匹黑马。   “一般情况下，美元指数走强使得大宗商品面临价值重构，特别是国际化定价的有色品种更是如此。”期货分析师杨龙也认为，现阶段美元与有色金属同步走强，更多反映了中美经济改善非常强劲，价格走势主要体现了基本面预期强劲，而对价值重估放在了次要位置。而美元的走强，也伴随着人民币面临贬值压力，在国内推升输入性通胀。   在曾宁看来，当前美元强势，海外经济向好，因此未来跟海外经济更加相关的原油可能表现更好；而受到强势美元的压制，贵金属的表现可能更弱。从有色金属、黑色商品等和国内经济更加相关的大宗商品来看，明年国内经济的表现将决定其趋势。   2017 年：利空尽头春光无限   当前美国经济向上，进入加息周期，美元有望保持强势。但曾宁认为，这对大宗商品形成较强压制的可能性不大，因海外经济明年总体向好，而国内需求在中短期内仍然较强，需求将支撑大宗商品总体保持强势。   “ 2017 年大宗商品的牛市未歇，轮动不止。”方森宇认为，从美元指数的走势来看，尽管已经达到至 2002 年末的水平，但是缺乏强势上扬的动力，明年一季度或将迎来回调，之后将取决于美联储的加息路径和经济预期。 2017 年主导全市场行情的主要因素将会是通胀。目前随着国内 PPI 的转正并且快速上行， CPI 的走高，国内市场的通胀预期也由此上升。大宗商品在经历此前 5 年多的熊市之后，已经迎来拐点，市场对大宗商品的预期也已改变，大宗商品每一个利空的终结都将会推动价格逐步回升。   摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊也表示 , 美元指数上升理论上是利空大宗商品价格，但美国经济走强又是推动大宗商品价格的因素，两个因素的强弱变化将在一定程度上主导大宗商品价格的走势。但考虑到大宗商品价格在过去一两年已经触底，未来温和上升是大概率事件。   从人民币来看，分析人士认为，人民币贬值确实对一些进口依赖度比较高的商品有提振，但提振幅度并不如普遍想象的那么大。在人民币有序贬值的基础上，可以认为人民币贬值的幅度就是对该商品价格提振的幅度。而一些国际定价的商品，更重要的是要看美元价格，如最近人民币持续贬值，但是国际贵金属价格持续下跌，国内贵金属同样难免下跌命运，人民币贬值的幅度不能抵消国际贵金属价格下跌的幅度。   杨龙认为，未来美元或将继续强势，一方面纳入市场预期的美联储收紧政策，另一方面欧洲政治环境的不确定性或许推动美元再次走强。然而强势美元引起的价格高估，在全球流动性收紧的情况下，势必在供需面转弱后驱动价格高位走弱。不过成本拉动型通胀使得底部上移，价格震荡或为主调。从有色金属价格扭曲程度来看，中期看好沪镍的上涨。  

期指松绑传闻又起 业界静待时机成熟   赵星巍   转眼间，股指期货限仓规定已经实施 1 年有余。一年间，曾经期货市场的主力品种成交一落千丈，沪深 300 、上证 50 、中证 500 三大股指期货成交量和成交额均出现了平均 90% 的萎缩。   期指陷入“冰点”，而有关股指期货松绑传言和呼声却始终不绝于耳。在接受《第一财经日报》记者采访的多位业内人士看来，股指期货松绑只是早晚问题，而松绑时机又确实是一个重要议题。   12 月 19 日 ~20 日，证监会派出机构期货监管干部培训班在大连举行，证监会副主席方星海出席并讲话。其强调称，应进一步加强市场监管和风险防范，不断提升市场运行质量，积极稳妥推进市场建设，进一步深化市场功能，促进供给侧结构性改革。   在部分业内人士看来，方星海此番关于“深化市场功能”的表态或也进一步暗示了期指松绑的可能性。   成交一落千丈机构“憋得”够呛   中国期货业协会统计数据显示，今年 1~11 月全国期货市场累计成交额为 178.16 万亿元，同比大幅下降 66.95% 。   记者梳理四大商品交易所年内交易数据发现，在商品期货市场今年以来持续火热的背景下，全国期货市场仍在总量上出现大幅下滑，主要系股指期货交易大幅缩水导致。   具体来看，中国金融期货交易所 ( 下称“中金所” )2016 年 11 月成交量为 145.88 万手，成交额为 1.49 万亿元，分别仅占全国市场的 0.39% 和 6.90% ，同比分别下降 42.38% 和 42.81% 。   而在股指期货限仓规定出台之前，中金所是期货市场成交额的主力贡献者。数据显示， 2015 年 8 月，中金所成交量为 4815.44 万手，成交额 51.33 万亿元，分别占到全国市场的 14.10% 和 80.89% 。   而从三大股指期货品种的具体情况来看，期指市场的成交已经跌到“冰点”。   全国期货市场 11 月交易情况显示，沪深 300 股指期货、上证 50 股指期货、中证 500 股指期货今年前 11 月累计成交量同比分别下滑 98.57% 、 95.79% 、 84.77%; 前 11 月累计成交额同比分别下滑 98.91% 、 96.89% 、 89.70% 。   期指成交量一落千丈，首当其冲过上苦日子的就是期货公司。某券商期货公司副总经理告诉记者，在限仓规定之前，股指期货在期货公司的交易量占比、客户群体占比都很高，交易量占比基本在 70%~80% 左右。   “尽管商品市场今年的活跃抵消了部分期指‘被废’造成的影响，但少了股指期货，期货市场结构、公司业务方面依然明显失衡，行业没有被打趴，但整体只能算是在艰难前进。”该期货公司副总经理称。   除了使期货公司遭受“重创”，交易量的萎缩也进一步造成了期指长期的负基差情况，市场中性策略 ( 阿尔法策略 ) 的资管产品随之陷入了几乎动弹不得的僵局。   某券商资管投资总监告诉记者，限仓措施实施之后，卖出套保持仓需求较大、多头资金难以承接大量套保头寸介入、反向套利执行难度较大等多种“并发症”共同导致了期指此轮持续大幅贴水的现象。“从限仓至今，我们的收益整体不理想，空仓了很长时间。”该投资总监称。   “限仓是进行了不对称的限仓，套保盘因深度贴水与缺乏对手盘，开仓成本实在太高。”上海一家百亿级私募的量化投资总监向记者表示， 2016 年 3 月份的时候，中证 500 期指贴水幅度按年化概念计算甚至达到了 50% 多的幅度，这对大部分做 Alpha 策略的对冲基金而言都是无法覆盖的成本。   传闻不绝于耳业界静待期指松绑   期货公司少了股指期货“跛脚前行”，对冲基金少了有效对冲工具陷入困局。而与此同时，有关股指期货松绑、松绑的传言和呼声却始终不绝于耳。   近日，便有市场传言称，“股指期货将择机松绑，本周末刘主席、方主席将赴中金所调研时机问题”。对此，本报 20 日向中金所相关负责人进行求证，对方表示未曾听说。   上一轮期指松绑传闻是在 2016 年 8 月，彼时有媒体报道称，中金所考虑放宽对股指期货交易的有关限制，可能会涉及非套保日内交易限制、保证金比率、手续费等多方面规定的放宽。   随后，有媒体报道称，中金所召集了多位期货公司高管论证股指期货松绑方案，且方案已上报至证监会。 8 月 4 日，中金所就媒体报道发出澄清公告，称上述报道与事实不符，近期中金所未对外发布过相关信息。   一波又一波的“传闻”之下，业界对股指期货松绑的期待一览无余。在接受本报记者采访的多位业内人士看来，股指期货松绑只是早晚问题，而松绑时机又确实是一个重要议题。     “期指的重要性不仅只是对期货公司，对整个证券市场的影响都十分明显。失去了这个最有效的风险管控工具，很多机构投资者不敢轻易去做，增量资金不敢入场。”前述期货公司副总表示，现在不少私募私募产品被迫用期权来对冲，但期权的流动性依旧无法和期指相比。   而前述券商资管投资总监则认为，农产品商品期权的推出，说明当前管理层对于衍生品的态度是偏积极，并不是谈衍生品就色变。“股指期货是衍生品中最重要的品种，肯定不可能一直关下去。”该投资总监称。   前述期货公司副总告诉记者，约 2 个月前，中金所曾向期货公司发布过调查问卷，向客户 ( 主要是机构投资者 ) 等征求意见，涉及到评价股指期货在股灾期间的作用等方面。“我们理解是在为松绑陆陆续续做一些前期的调研工作，高层达成一致之后肯定会放开。”该副总称。   “股指期货早晚会放开，但一是要选择对的时机，二应该是逐步放开，不会一步到位。”某期货首席经济学家江明德认为，现货市场相对平稳的时候，才是适合的时机。“两会之前是以维稳为主，不至于会有很大的政策变动。”江明德分析称。

周一，纽约商品交易所明年 2 月份交割的黄金期货价格上涨 5.30 美元，报收于 1142.70 美元 / 盎司，涨幅为 0.5% 。明年 3 月份交割的期银价格下跌 12.6 美分，报收于 16.09 美元 / 盎司，跌幅为 0.8% 。继六周连跌走势之后，周一金价有所反弹并收盘上涨。   在上周的交易中，贵金属价格继续追踪美元汇率上涨、股市创纪录新高以及美国国债收益率上升的市场走势而出现了下跌，这些因素导致金银等贵金属的价格受挫。周一受美元回调和空头回补的影响，日内金价呈现上涨趋势。   周二凌晨，美联储主席耶伦在巴尔的摩大学发表了有关“就业市场状态”的讲话，她在此次讲话中说道，美国就业市场处于近 10 年来最强劲的状态，就业增加继续维持稳定步伐，失业率如今维持在 4.6% 接近衰退前水平，而且薪资增长回升迹象明显。耶伦偏鹰派的讲话对美元有一定的提振，金银价格短线震荡，日内涨幅有所缩减，不过上涨趋势未改。   芝加哥大宗商品经纪公司林恩集团的总经理伊拉·艾普斯坦 (Ira Epstein) 认为这种上涨走势多多少少与空头回补有关。他还表示：   “本周一整个星期的交易表现都将很奇怪，因为交易商将在年底假期到来以前平仓。金价周一的上涨并未在很大程度上打破下行趋势，但金价或在短期内进一步上涨 20 美元 / 盎司。”   业内人士认为，金价反弹跟地缘政治冲突也有关系。据金十此前报道，周二凌晨俄罗斯驻土耳其大使卡尔洛夫在土耳其首都安卡拉遭到枪击后身亡，袭击者后被击毙。俄罗斯外交部定性事件为“对俄罗斯发动的恐怖袭击”。消息公布金价得到一定的支撑。   对于明年金价前景，部分投资者保持谨慎乐观的立场。他们认为，近期金价几乎可以说是很单一地追随美联储货币政策的轨迹，这意味着今年的风险事件几乎结束。福汇旗下外汇网站 DailyFX 的货币策略师伊利亚·斯皮瓦克表示：   “投资者近期对 2017 年美联储将加快货币政策紧缩步伐的预期在很大程度上依赖于一种投机性的押注，也就是押注于新政府财政措施所带来的影响，但就目前而言这种政策的前景依然非常模糊，这可能会鼓励投资者获利回吐。”   路透专栏作家则认为，除了特朗普就任后的实际情况，印度总理莫迪废钞行动的最终结果也是金价在 2017 年面临的两大风险之一。作为全球黄金消费大国，这个国家的一举一动都可能牵动金银市场投资者的神经。  

“上涨年”即将谢幕   原油有望站上 60 美元 / 桶甚至更高？   在上述品种中，分析人士对看多原油的观点相对一致。汇通网分析师崔苑博表示，从基本面分析， OPEC 和非 OPEC 国家都达成了减产协定。其中 2017 年上半年， OPEC 日均减产数量近 180 万桶。而目前全球原油供应过剩总数也仅有 100 万桶 / 日，产油国的此次减产有可能带来暂时性的供应短缺，推升油价上涨。他预计，一旦油价展开进一步涨势，上方的第一目标位在 67.5 美元 / 桶，再往上是 74 — 78 美元 / 桶。   崔苑博称，之所以将第一目标位设在 67.5 美元 / 桶，是源于技术面分析。油价的本轮上涨始于今年 1 月下旬，第一波升势接近 5 个月时间，第二波调整也有四五个月时间，预计将接着展开新一波升势。之前油价从约 100 美元 / 桶跌到 26 美元 / 桶，形成 A 、 B 、 C 浪调整，按照相关方法推算，此次的上涨在 62 美元 / 桶附近将遇到压力，而价格一旦突破这个区域，就会上探 67.5 美元 / 桶。   历史上，原油与美元兑加元走势有较大的负相关性。汇通网分析师宿斌表示，从美元兑加元月线图来看，目前正处于下跌三浪的 C 浪之中，预计后市还有较大的下行空间。由此看来，原油还将有较大上涨空间。另外从原油走势图来看，目前有形成“头肩底”的迹象，一旦有效上破压力位，并且回踩确认突破有效，那么接下来的上涨目标位可看到 78 — 80 美元 / 桶。   虽然不少分析人士看多原油走势，但恒赢资本首席策略师景良东提醒，原油的波动较为剧烈，在上涨过程中也可能遇到大幅回调，对此应有充分的应对之策。   美元、白银具备长期走牛基础吗   对于与大宗商品价格息息相关的美元指数。 FX168 财经网分析师戴翀认为，本月美联储的加息，为美元的进一步上涨提供了坚实基础，预计美元在今后几年中都会有较强表现。从道氏理论看，趋势一旦持续就很难改变，目前美元已突破一个阶段顶部，会继续处于强势状态。宿斌认同美联储加息政策对美元的支撑，但他提醒应关注美元在走牛过程中的调整幅度。   分析人士同样较为看多的品种还有白银。崔苑博表示，看多白银的一个主要原因是目前金银比持续在 70 以上，高于正常范围。如果后期避险情绪推动贵金属价格上涨，白银的涨幅会大于黄金。中国黄金报首席研究员覃维桓看多白银的判断也基于对黄金的看涨。此外，他认为，摩根大通的白银现货储备量大幅上升，在今年 6 月突破 5 亿盎司，说明大型金融机构对白银极力看多。   景良东也对白银强烈看涨，但他同时表示，白银价格运行的方式很特殊，在很多时候波幅很小，而一旦波动起来又极为迅速，所以投资白银需要用“闲钱”，要耐得住时间周期，很难在 3 — 5 个月里获得大幅收益，甚至可能要按两到三年布局。   黄金走势具有较大不确定性   相比上述品种，期货日报记者发现，分析人士对黄金的看法分化明显。看多黄金的天金加银分析师崔军鹏表示，今年是商品大涨的一年，其中铜上涨了逾 30% ，白银涨幅逾 20% ，焦煤、焦炭涨幅约 200% ，原油涨幅近一倍，而黄金先涨后跌，只有约 8% 的涨幅。作为一个具有金融属性的商品，黄金的价值被低估。另外，欧洲明年将迎来大选年，过去几届欧洲首脑实现了平稳换届，但近来欧洲民粹主义抬头，可能引发更多国家的“脱欧”事件，会给欧洲国家大选和欧洲经济带来不确定性。在此过程中，如果市场避险情绪得到激发，金价就会上涨。黄金和美元指数在多数情况下是反向运行的，但在英国脱欧的时候出现了同向上涨。 2017 年，在美元指数继续上涨的情况下，黄金的向上突围有赖于欧洲的题材。   崔军鹏分析，美国方面，特朗普未来就任总统以后，其推动的基建投资、减税措施以及贸易保护，有利于提升该国的通胀水平，从而刺激美国经济的发展。而美联储所采取的加息政策可能会与特朗普的经济措施产生冲突。美联储应设 7 位理事，而目前空缺两位，只有 5 位，不排除特朗普设法安插两位理事，从而对美联储投票造成影响的可能性。由此看来，虽然美联储方面称明年可能加息三次，但实际上进一步的加息或遥遥无期，这样也会对黄金的向上突围带来一些机会。尽管如此，崔军鹏称，黄金最近这波下跌的幅度已经超过其上一波上涨幅度的 61.8% ，下一波上涨行情直接启动的可能性较小，国际金价可能先下探 1045 美元 / 盎司，在此附近区域进行整固，形成一个大底以后才会反转上行。   戴翀则认为黄金牛市不再，可能已经走入下行通道，接下来甚至可能下破 1045 美元 / 盎司的重要支撑。金道研究院分析师方宥楷认为黄金走势面临巨大不确定性。他说，虽然今年预期中美联储的三次加息只兑现了一次，但这不意味着明年预期的三次加息也一定不能足量兑现，美元走势的不确定性会传导到黄金市场。他同时认为，黄金会在 2017 年一季度出现小幅反弹，之后要看特朗普及其团队的“三把火”如何烧。  

美联储如期扣动加息扳机，美元指数如期上攻并接近 14 年来高点。然而，大宗商品市场表现既有意料之中，也有意料之外：黄金逆转涨势触及十个月新低；美油布油双双跳水，均刷新 4 个交易日以来新低；有色金属表现持稳，因投资者对中国经济前景仍感到乐观；农产品我行我素，美豆更是触及三周低点。   “加息诱发巨震，但绝非洪水猛兽。”有市场人士表示，通常情况下，美联储对大宗商品的影响主要是通过美元来实现。如果美元继续保持强势会对商品市场产生压力，黄金价格迅速走软，而有色金属以及原油等大宗商品也将承压。不过还应该看到，除了贵金属这类金融属性较强的商品外，其他商品走势的主驱动仍为供需关系，美元因素仅是其他影响因素之一。   美元上涨或是主旋律   美元指数周四如期攀升，并触及升至 14 年高点附近。市场人士介绍，美元在美联储提高 2017 年预计加息次数后获得极大提振，从而为特朗普胜选后持续一个月的涨势再添新动能，并打压新兴市场货币。   美联储周三加息 25 个基点，这一行动符合金融市场的广泛预期。但美联储还暗示明年将加快加息步伐，从 9 月会议上暗示的 2017 年升息 2 次提高到升息 3 次，这让投资者感到些许意外。   针对美联储举措及会后声明，有权威人士向记者分析，其要点在于五个方面：首先是加息频率加快。美联储决策者的最新预期显示， 2017 年加息步伐将有所加快。其次是通胀将在未来数年内达到 2% 。 FOMC 承认美国经济取得的大进展，经济正向着美联储的通胀、就业双重目标迈进。美联储主席耶伦表示劳动力市场将进一步走强，通胀将在未来数年内达到 2% 的目标。第三是劳动力市场并无迹象表明存在“会迅速推高通胀率的”严重的劳动力短缺。劳动力市场闲置问题已经消退。在重拾充分就业状态上显然无需财政政策的支持。第四是坚决信奉美联储独立性。最后是倾向于运行“高压”经济，加息乃是对当前经济的信心所做的“投票”。   “因担心美联储可能在最新的政策声明中对美元涨势过度表示忧虑，美元指数一度出现调整。”某期货研究所所长助理程小勇说，美联储果断加息并且释放出“明年加息 3 次”的信号，这样鹰派立场较为少见，打消了市场的忧虑，预计短期内美元仍将保持强势。   不过也有市场人士认为，如果消息被充分消化，加息落地后美元走弱概率增大，去年就是最好的例子。但应看到，当时美国经济状态与目前不可同日而语，市场也普遍对明年美联储加快加息节奏以及特朗普增加基建投资、减税和放松管制等计划抱有期待，因此美元继续上涨或是主旋律。   大宗商品影响几何   市场人士表示，通常情况下，美联储对大宗商品的影响主要是通过美元来实现。如果美元继续保持强势会对商品市场产生压力，黄金价格或持续走软，而有色金属以及原油等大宗商品也将承压。不过仍应看到，除了贵金属这类金融属性较强的商品外，其他商品走势的主驱动仍为供需关系，美元因素仅是次要影响因素之一。 OPCE 与非 OPCE 均达成历史性的减产协议后，目前原油市场关注的焦点是减产能否真正落实以及美国原油的产量。作为最大的消费国——中国经济的状态依旧是影响基本金属市场的主要因素。   从美联储加息后的表现来看，全球商品市场一片哀嚎，但昨日国内期市表现则较为淡定，“绝代双焦”强势归来，带动诸多品种午间即开始收红。不过，加息对国内商品影响的差异性明显：黑色系整体走强但强弱分化明显，焦煤焦炭强势涨逾 3% ，而铁矿依旧飘绿。有色金属集体回暖，沪锌升逾 2% 。农产品表现各异，三大油脂相对偏强，两粕承压收低。   某期货总经理喻猛国表示，美联储加息对黑色板块、农产品板块的影响有限，对能化、有色类资产等受外部影响较大的资产影响略大，但并不处于决定性之列。唯独贵金属受其影响较大。他说，今年以来在供给侧改革持续发力、中国经济逐步企稳以及国内出现“资产荒”等多重因素的推动下，国内黑色商品大幅上涨，带动各大板块全线反弹，数个品种触及历史高位，文华商品指数自年初反弹达 50% 。目前，虽然国内商品涨势已经诱发了管理层出台了相应的限制措施，但供给侧改革仍将继续，中国经济也走在逐步企稳的路上，短期不存在大幅度调整的基础。   黄金或陷入“黑暗时代”   “虽然加息符合预期，但是偏‘鹰派’的声明引发了贵金属市场的大量抛盘，金银遭遇重挫。”期货相关人士表示，由于市场认为美联储对美国经济的复苏持乐观态度，因此金银在美联储计划明年加息三次的情况下，短期内还将继续承压下行。   程小勇认为，从美联储加息角度来看，美联储货币收紧再次进入一个新的阶段，而驱动货币收紧的主要因素是美国经济增长符合预期、全球系统性风险下降和下一届政府政策走向的综合结果。对于大类资产而言，其影响不在于此次加息，而是后期加息的过程。美联储点阵图显示美联储在 2017 年加息次数已经由原先的两次变为三次，市场对于美联储在 2017 年紧缩预期再度强化。从这个层面来看，如果美国通胀无法跑赢加息的步伐，那对贵金属而言是一个很严重的、比较长期的利空。从贵金属驱动因素来看，美元无风险利率上升意味着贵金属进入下跌通道。而美元无风险利率取决于通胀和名义利率，目前名义利率因加息而上升从而对贵金属形成打压。如果特朗普执政通胀回升超预期，那么贵金属面临的下行压力可能逆转，这是因为美元无风险利率并没有因加息而上行反而是下降的，伴随对冲通胀的需求，贵金属可能是先抑后扬走势。   对于黑色等以中国定价权为基准的产品而言，程小勇认为，这需要看经济增长情况、中国通胀和货币周期，目前市场一致看法是经济企稳、通胀回升和货币回归稳健，因此加息对黑色金属并没有明显冲击。不过，市场关注的是随着下游温和补库的结束，全球再通胀下的货币收紧，以及美联储加息可能引发潜在的资本外流和国内经济企稳基础不稳的冲击。值得注意的是，国内房地产调整下需求可能出现超预期回落的风险。   对于原油和有色金属而言，目前美联储加息的影响尚不明朗，短期冲击尚未出现。程小勇说，美联储加息步伐加快，美元指数继续上冲的可能性较大，这对于国际上以美元计价的商品是不利的。不过，从中期来看，还是需要看美联储加息是否对美国经济复苏和中国等新兴市场产生冲击。总体而言原油和有色金属所受影响尚不明朗。   农产品市场波动不大。美联储加息在历史上对应的往往是通胀的回升，此次加息周期是否是历史再现还存在不确定性。而 2016 年农产品低位反弹并非供不应求，而是部分农产品运输迟滞和机构对冲通胀的资产配置需求。程小勇说，目前来看，美联储加息带来的影响可能偏中性。如果通胀如预期回升，那么农产品中期可能存在商品轮动上涨的利好支撑。

原标题：“双金”背道而驰 谁是大宗商品之王   □本报记者 张利静   临近岁末，一向同道而行的大宗商品两大龙头品种黄金、原油却呈现出罕见的背离现象：“黑金”原油昂首向上，黄金则一路走弱，二者背道而驰。   而从历史上看，黄金和原油在多数时间里呈正相关，其相关性高达约 80% 。其实早在今年年初，二者之间曾出现过一次背离，当时是原油向下、黄金向上，但紧接着，包括原油在内的大宗商品迅速扭转颓势，并和黄金携手开启了一轮轰轰烈烈的商品牛市。   那么，年末的这次“双金”背离，会给大宗商品市场带来怎样的变局呢？   黄金、原油近期又“反目”   近期，主要产油国之间相继达成减产协议令原油价格不断反弹；而另一面，美国大选、意大利公投等事件加剧金融市场动荡，本应因避险需求提升而坚挺的黄金却表现黯淡。两大商品龙头背离迹象明显。   中国证券报记者统计发现， 11 月 14 日以来，国际原油价格不断上涨，美油从 44 美元 / 桶一度站上 56 美元 / 桶，涨幅高达 27% ；同期布伦特原油主力合约涨幅则接近 30% 。而 11 月中旬以来， COMEX 金价却从 1292 美元 / 盎司跌至 1152 美元 / 盎司附近，跌幅约 11% 。   业内人士认为，理论上，黄金有很强的抗通货膨胀功能；原油作为工业原材料的源头，其价格涨跌对通胀水平的影响很大。从历史情况来看，黄金和原油大概率同涨同跌，正相关效应明显。但并不排除二者出现短期的背离走势。   二者的上一次明显背离发生在今年年初。据中国证券报记者统计，新年首周，纽约原油（以指数计算）累计跌幅达到 9.54% ，逼近每桶 35 美元；相反， COMEX 黄金（以指数计算）则大幅上涨 4.08% ，一度反弹至每盎司 1112.8 美元。   对于年初这次背离，期货分析师黄李强指出，当时主要是因为二者走势的主导因素有所区别，黄金在美联储加息“靴子”落地之后利空出尽，空头回补，价格上涨；而原油则由于微观层面的供需失衡加剧而疲弱。   年末的这次背离背后，业内人士认为，依然是短期主导因素不同，减产协议是趋势油价反转的主要原因，而黄金下跌背后则主要是货币因素在作祟。   油市减产协议对价格的刺激作用是显而易见的。 12 月以来，原油涨势加速，其背后，一方面是石油输出国组织（ OPEC ） 11 月 30 日在维也纳会议上决定将原油日产量减少 120 万桶，这是该组织自 2008 年以来首次决定减产；此外，在随后的 12 月 9 日夜，欧佩克成员国与非欧佩克产油国在维也纳达成 15 年来首个联合减产协议。本周一期市开盘后，美原油价格从上周末的每桶 51.48 美元 / 桶跳空高开 5 个点，站稳 53 美元上方。后来虽然有所下跌，但站稳 52 美元上方。   但在“黑天鹅”不断的国际金融背景下，黄金却一蹶不振，在一个多月时间内，从每盎司 1300 多美元跌至 1160 美元左右。   “三金”的微妙“姻缘”   黄金、黑金、美金，世界经济发展过程中，投资者的目光一直聚焦于此。三者之间微妙的关系也是投资者判断投资时机、选择投资标的的重要参考标准。那么，三者之间究竟存在着怎样的关系？   中国证券报记者梳理发现，三者在中长期主要呈现三种关系：黄金与美元的负相关关系；黄金与石油的正相关关系；石油与美元的负相关关系。   首先是黄金与美元的负相关关系。这一关系的核心主要在于两方面，黄金的美元计价机制以及人们对美元的信心。由于黄金以美元计价，因此当美元升值时，对其他货币持有者来说，意味着黄金“贵”了，需求下降，金价下跌；美元贬值则刺激黄金需求的增加，从而推涨金价。另外，美元的走势很大程度上反映了投资者对美元的信心，当美元升值时，美元持有需求将相应占领黄金需求阵地，从而导致黄金价格下跌，反之美元贬值则将转移部分投资需求至黄金市场，推动金价上涨。但例外的情况也时有发生。   其次是黄金与石油的正相关关系。有业内人士一针见血地指出，黑油代表了消费需求，黄金代表了避险需求，与二者关系密切的美金则代表了出口需求。石油与黄金一样，以美元为计价货币。作为世界经济发展的工业“大动脉”，油价波动直接影响世界经济发展，而美国经济总量和原油消费量世界第一的地位又放大了这种关联。油价上涨在很大程度上可能预示着通胀预期的升温，以及世界经济增长不确定性增加，从而推升金价。据悉，石油与黄金的相关性达到约 80% 。   以一次大级别反弹为例， 2015 年 12 月 3 日， COMEX 黄金（以指数计算）触及阶段底部的 1045.8 美元 / 盎司，之后反弹近 20% ，并于 2016 年 3 月 11 日触及阶段顶部的 1285 美元 / 盎司。在相近时段， 2016 年 1 月 20 日， NYMEX 原油（以指数计算）触及阶段底部的 29.89 美元 / 桶，之后反弹约 35% ，于 2016 年 3 月 18 日触及阶段顶部的 43.4 美元 / 桶。   期货贵金属分析师展大鹏表示，原油是现代工业的基础，其价格涨跌一方面影响整体工业品走势，另一方面会传导至需求终端，间接影响通胀走势；黄金与通胀预期关联性较大，其价格涨跌往往预示着通胀压力上升或下降。可以说，原油影响通胀水平，黄金则是对通胀预期的反应，黄金领先原油有一定必然性。   最后是石油和美元的负相关关系。有分析人士指出， 1986 年到 1999 年，由于美国致力于控制通缩、抑制油价和美元汇率的过快上涨，石油是支撑美元的重要一环，美国对破坏“石油美元”体系的举动非常忌惮；但 2000 年— 2013 年，欧元融入，全球 25% 的石油交易以欧元结算，这令美元和石油的关系弱化。   大宗商品将向谁靠拢   对于眼下的“双金”背离，原油上涨无可挑剔，最令人蹊跷的是金融市场动荡加剧背景下，黄金价格的下跌。   对此，期货金融研究所所长助理程小勇指出，近期黄金价格大幅下跌和全球主要经济体无风险利率（国债收益率）上升有很大关系，这其中包括美联储加息带来的美元流动性收缩，欧洲和日本央行宽松达到极致等。因此美元走强、无风险利率上升使得在通胀回归带来的保值需求暂时无法在黄金上得到体现。“黑天鹅”事件对黄金价格带来的影响只是暂时的。   也有人认为，近期印度、中国两大黄金需求国释放出了一些利空黄金的消息也起到了推波助澜的作用。近期市场传言印度要没收老百姓手里的黄金，中国可能也将削减黄金进口量。   但仍有部分投资者坚持认为黄金后期将会上涨。“特朗普当选后金价暴涨，与其发展经济的理念不无关系，随着其理念变为具体的经济政策，黄金将进一步上涨。加上意大利公投、 12 月份美联储加息靴子落地等因素，黄金避险需求或将在 2017 年大放异彩。”   如果届时“双金”上涨步伐统一，无疑将为大宗商品带来支撑。但部分研究人士认为，未来 1-2 个月流动性收缩与通胀水平上升主导之下，大宗商品价格料难逃宽幅震荡命运，投资者在保持乐观预期的同时应系好“安全带”。

农业供给侧结构性改革发力   12 月 9 日，中共中央政治局召开会议分析研究 2017 年经济工作，明确提出要积极推进农业供给侧结构性改革。这意味着明年农业农村经济工作的主线已定，并将对农产品期货市场产生一定影响。   2015 年年末的中央农村工作会议就曾提出着力加强农业供给侧结构性改革，此后有关部门对部分农产品，如玉米、棉花、菜油、食糖等收购政策进行调整，小麦、稻谷等重要口粮收购政策不断完善。   业内人士认为，明年农业供给侧结构性改革过程中，农产品期货市场肯定会出现巨大变化。一方面农产品期货市场将发挥自身功能，积极服务于农业供给侧结构性改革，为农业领域的企业提供工具和平台；另一方面农产品期货市场的结构与格局也可能发生变化，投资者应当重视农业供给侧结构性改革带来的市场机会。   “目前，钢铁、煤炭等行业的供给侧改革效果已初步显现，部分落后产能陆续退出。”江苏省宜兴市粮油贸易商朱明峰认为，农业供给侧改革的初步效果会首先在去产能这方面显现。今年我国棉花、食糖行业已逐步走出亏损泥潭，充分利用国内外市场资源，引导产业进入良性发展轨道；玉米、小麦、稻谷等大宗农产品收购制度正在调整，今年玉米市场临时收储政策的取消，已对东北地区农业种植结构调整带来了积极的推动作用。   据期货日报记者了解，近年来，以结构调整为重点，我国农业供给侧结构性改革已取得了一定进展，农业结构进一步调优，原来依靠拼资源、拼投入的粗放型农业发展格局已得到改善。与此同时，农产品市场的政策作用不断弱化，价格形成机制不断得到完善。更重要的是，资本市场服务“三农”力度加大，“保险 + 期货”“龙头企业 + 订单 + 期货”等新的模式正在农业领域深入展开，农产品期货市场的作用日益凸显。    

尽管一个月过去了，期货投资者记忆犹新，基金经理吴红力 ( 化名 ) 对发生在今年购物狂欢节“双十一”夜盘的行情仍然心有余悸，自己管理的两只产品遭遇了大幅回撤，他做了十多年的期货，也没遇过那么多品种在三五分钟从涨停到跌停的情况。   谁引发了期货市场“闪崩”？量化交易惹了是非。于 12 月初在深圳的一次期货大会上，永安国富资产管理公司董事长肖国平指出，今年国内商品期货市场波动加大，与市场结构变化有很大关系，因为量化交易占比太多，导致市场波动的方向加剧。然而这一观点并不完全被业内认同。中国证券报记者采访发现，虽然量化交易只是一种交易模式，不少市场人士对量化交易戴着“有色眼镜”，有些把它当作“赚钱机器”，有些则把其妖魔化。     “闪崩”那一晚记忆犹新   吴红力没有理由忘记“闪崩”那一晚，眼看今年就要过去，可就是这一晚数千万元的盈利几乎说没就没了。   “才几分钟，棉花期货从涨停到跌停。”张红力说， 11 月 11 日下午收盘后，自己手上留着盈利颇丰的棉花期货多单，可就在期货夜盘开始后 1 个小时左右，说变脸就变脸了，从涨停突然一路到跌停，除了棉花外，菜粕、锡等 10 个品种几乎也在同一时间触及跌停板。   尽管自己平时严格控制风险，均对仓位设了止损线，但那一晚似乎止损也没有用，价格直接击穿了止损位，并没有充分的流动性让其成功止损。眼看着账户里的盈利数字就被抹了。   有机构对当日夜盘“闪崩”进行了随机调查显示，超过一半受调查人士认为“闪崩”是因为前期商品期货涨幅过大，资金投机过度导致风险叠加。   据中国证券报记者统计，在“闪崩”当周前，类似于期货大盘指数的文华商品指数已连续 7 周上涨，累计涨幅接近 50% 。数据显示，截至 11 月 11 日夜盘收盘，焦炭、焦煤、动力煤期货价格今年以来分别累计上涨 227% 、 175% 和 112% 。就在 11 月，橡胶、铜、螺纹钢等其他大宗商品也快速上涨。以铜为例，上海铜期货主力合约在“闪崩”当周与前一周累计上涨接近 20% 。   张红力做期货已经十余年，但遇到这种多品种同时间“闪崩”还是头一回。但回想起来，他说，其实“闪崩”之前调控政策的警报早就拉响了，国内三家商品期货交易所一再提高保证金比例，而且压缩了涨跌幅的限制，甚至对“绝代双焦”每天的开仓数字都做了 1000 手的一个限制，其实就是想给这个市场降温。但实际上，自己并没有理会。   “商品上涨幅度已经相当大了，中间又没有出现过调整，那么从技术上来讲，也有一个调整的需求。自己心里有个预期，但还是没去减仓，”张红力说。   对于“闪崩”，上海一期货私募大佬对记者表示，上涨过快就会带来调整，哪些调得浅，还会继续上涨，哪些调得深，完全取决于背后的供需。具体来看，截至 11 月 11 日夜盘收盘，动力煤、焦煤的期货主力合约价格虽然涨幅收缩明显，但仍然为正，分别达到 1.63% 和 1.04% 。反观 PTA 、菜粕、橡胶等品种，行情逆转时首当其冲，至收盘分别跌 5.73% 、 5.04% 及 4.83% 。后者的下跌，恰是对于前期资金强力拉升上涨的否定，因为这些品种的需求并没有那么强，而产能也从未缩水，一旦投机资金撤出，价格快速回落是正常现象。   该私募人士表示，从一个涨停跌到打平，一晚上 8% 的振幅从绝对波幅上看并不大，但是从时间上来看很大，因为就用了几分钟的时间。在这个过程中，我们看到的是流动性的明显流失。程序化交易在推波助澜，造成了过大的波动。监管层在程序化上面应该有一些措施，不能让它乱来，这么高频的交易一定不是人工能够完成的。   中国证券报记者采访发现，实际上不仅这位私募人士有类似观点，多数私募均认为“闪崩”与自动化程序交易有关系，并指控其在 11 月 11 日夜盘行情推波助澜。   量化交易惹是非   程序化交易也是量化交易的一种，但实际上又有区别，程序化交易是一种自动交易方式，是一种交易手段，而量化交易则是一种投资理念，相对于主观交易，它是利用数学模型通过计算机技术代替人脑判断，做出投资决策的一种投资概念，具体包括统计套利、算法交易等具体方法。   在 12 月初深圳举办的一场大型期货会议上，永安国富资产管理公司董事长肖国平公开表示，今年商品期货市场波动大和市场结构有很大的关系，市场的结构发生了变化，最大的变化是量化交易的比例变多。   “国内机构投资者确实还是太少了，但是市场上量化交易的又太多了，结果导致市场波动的方向会加剧，这是我在市场交易十几年的切身感受。”肖国平说。但中国证券报记者发现，很多业内人士对此观点有认同也有异议。   深圳一家期货公司机构业务部总经理告诉中国证券报记者，部分认同肖国平的观点，但从“闪崩”原因来看，并不能把根本原因归结为量化交易，量化交易不能背黑锅，因为量化交易只是一种交易技术，它本身并不能导致行情暴涨暴跌，行情的本身演绎终究是供需关系的变化，而量化交易可能增加了行情波动率，因为行情在涨跌过程中可能触发了一些程序化交易设定的止损止盈位，最终导致了连锁反应。   程序化交易中，有一种由于交易频率异常高而被叫作高频交易，市场多数人士认为其是市场的“寄生虫”。一些不愿意具名的私募人士表示，“高频交易确实赚多赔少，胜率非常高，现在也被监管层通过限仓、手续费等方式限制。”   2010 年 5 月 6 日下午约 14:40 ，道琼斯工业指数盘中自 10460 点开始近乎直线式下跌，仅五分钟便暴跌至 9870 点附近。当天指数高低点差近一千点，最大跌幅 9% ，近 1 万亿美元瞬间蒸发，全球交易员和投资人全部傻眼，犹如坐了一趟云霄飞车。这一交易日也创下美股有史以来最大单日盘中跌幅。美股闪电崩盘事件，其疑凶也被认为是高频交易。   “在概念上，一些个人投资者常常把量化交易和程序化交易甚至高频交易画等号，这是不对的，是有误解的。”张红力说，只要你不是听消息来做交易，甚至只是通过 MACD 指标 ( 指数平滑移动平均线 ) 顶背离、底背离进行交易，也是量化投资，因为 MACD 指标是有严格数学公式计算出来的。   不能戴有色眼镜看量化交易   量化交易在中国实际上存在已有多年，只是在近几年渐渐流行了起来，但主要应用在股票市场，不少投资者用量化交易的概念或者方法选股、选行业进行投资。   “一些华尔街的团队找到我，说你的交易方式怎么这么老土，大家都开始做程序化交易了，用机器交易又轻松又赚钱。”张红力说，作为主管趋势交易者，他也曾经试过用程序化交易，但实际是效果并不如那些自称华尔街回来的团队所说，其发生的风险也可能很大，并不能神化了量化交易，特别是程序化交易，机器不一定能战胜人，但不得不承认的是，量化交易将是一种不可逆的趋势。   一些业内人士对中国证券报记者表示，当前国内量化投资仍处于起步阶段。设计思路、设备硬件、数据收集等仍与国外有一定差距，需一段时间进行调整和完善。但国内未来量化投资仍将成为主要投资手段，因为资本市场的发展规律正是如此，投资者将从散户居多向机构为主转化，非理性风险逐步降低，追求低风险稳定回报，而这些正是量化投资在逐步实现的。   上述私募人士也认为，量化交易的一个重要因素就是数据，需要对历史数据进行收集、分析、检验来建立策略，但是由于国内历史局势不完整或者不一致，就有可能发生偏差。同时，数据在根据市场情况不断发生变化，只有完整地经历市场的不同洗礼，才能更好地应用于市场，服务于投资决策。   在期货资产管理市场，量化的“天敌”是规模。张红力说，有些策略可能 1000 万元的规模可以赚钱，但 1 个亿或者 5 个亿的规模就不一定了，甚至亏损，甚至有人把量化交易当作股市里的印钞机，这是极其不理性的，“量化交易的策略和模型并不是那么简单，或者说是一成不变的，机器不可能做到让你不用思考去赚钱”。   但量化交易也不是“牛鬼蛇神”。郑州一期货私募人士告诉中国证券报记者，包括“闪崩”在内，期货市场波动率与量化交易并无直接关系，量化交易不能背黑锅，同时量化交易只是相对于主观交易的一种交易理念，它也是未来发展的一种潮流。   业内人士表示，期货市场主力品种投机性强、流动性好，很多期货品种都会同时出现双主力合约，便于进行跨期套利，相对来说期货市场更适合做量化交易，当前量化交易正在国内期货市场蓬勃发展，监管层应该正确认识量化交易，而不应该将其与高频交易等同，限制其在国内发展，相反应该规范其发展，以推动中国资产管理行业的发展。

□本报记者 张利静   “买买买”，对大宗商品投资者来说，整个 2016 年，都处在“双十一”打折购物的狂欢气氛中。不断攀升的大宗商品价格背后，究竟是怎样的力量在导演这一切？   在日前公布的进口数据中，今年以来大宗商品上涨的幕后推手终于浮出水面：今年前 11 个月，我国铁矿、原油等商品进口较去年同期明显增加。伴随着中国供给侧结构性改革持续推进，“中国需求”又一次通过陡然攀升的大宗商品价格指数显示了“中国因素”在世界商品定价中的不二地位。   大宗商品“好日子”不期而至   中国证券报记者观察发现，截至昨日，彭博大宗商品指数报在 88 点附近，该指数在今年 1 月 19 日还徘徊在 73 点左右。年初至今，指数涨幅超过 12% ，年内最大涨幅已超过 20% 。根据彭博社此前预计，今年彭博大宗商品指数有望实现 6 年中的首次收涨。   期货与现货永远是一对亲密的兄弟。   根据商务部有关单位近日发布的《中国对外贸易形势报告 (2016 年秋季 ) 》，分商品来看，至今年 9 月末，英国布伦特原油和纽约西德克萨斯原油期货价格分别比 2015 年末上涨 30% 和 31% ； 9 月份，澳大利亚纽卡斯尔港动力煤价格比 2015 年末上涨 40% ；中国进口 62% 品位铁矿石平均到岸价比 2015 年末上涨 43% ；伦敦金属交易所 (LME) 六种有色金属中，除铜仅小幅上涨 2.4% 之外，其余涨幅达 10%-47% 。农产品表现严重分化，作为工业原材料的棉、毛、油、糖、橡胶等农产品价格都有所上升，小麦、玉米等主粮依然受到供应过剩的重压，成为 2016 年以来为数不多的几种价格下跌的商品。   价格上涨的背后，今年国内外大宗商品贸易也明显更加活跃。   海关统计数据显示，前 11 个月，我国铁矿砂、原油、煤等大宗商品进口量纷纷增加。其中，进口铁矿砂 9.35 亿吨，增加 9.2% ；原油 3.45 亿吨，增加 14% ；煤 2.29 亿吨，增加 22.7% ；钢材 1202 万吨，增加 3.6% ；未锻轧铜及铜材 446 万吨，增加 4.3% 。   上述商务部报告认为， 2016 年国际大宗商品市场需求温和回暖，突发事件、资金流动等因素成为引发市场震荡的主要力量，商品价格总水平呈现区间波动中温和回升的局面。   在此情况下，私募人士纷纷加入大宗商品“作战”序列。   上海一家券商宏观研究人士章瑾（化名）对中国证券报记者表示，从风险回报比角度来看，今年大类资产回报从低到高排列依次分别为： A 股—美股— CRB 现货指数（海外商品）—美元指数—中债—国内商品；国内商品投资回报从低到高则分别为：金属品种—农产品—能化和黑色；从海外商品来看，投资回报从低到高分别为：贵金属（白银 > 黄金）—原油— LME 铜。   “从今年以来南华综合指数的走势来看，供给侧结构化改革的威力已经堪比四万亿刺激叠加 QE1 。”章瑾感叹道。   根据大宗商品牛熊更迭历史，前两次牛市分别出现在 2000-2011 年、 1971-1980 年的两个十年，随后分别经历了 2011-2015 年、 1980 — 1986 年的六年左右熊市。   中国“好胃口”牵来商品牛   谈起眼下的商品牛，没有人会避及“供给侧结构性改革”这一字眼。业内人士分析，中国需求依然是大宗商品上涨的主要动力，“中国因素”依然是大宗商品市场的稳定剂。   在去年年底发布的中央经济会议公报中，“供给侧结构性改革”备受瞩目，其包含了积极稳妥化解产能过剩、帮助企业降低成本、化解房地产库存、扩大有效供给、防范化解金融风险五大任务。   伴随着今年以来该项政策的持续落实推进，大宗商品定价中的“中国因素”又一次醒目地告诉世人它不容忽视的能量。   一位工信部官员指出，从全球制造业来看，中国制造业的产业体系是最为完善的，总共 31 大门类中国企业都有涉及，这比美国、日本更为健全；从产业规模来看，中国 2010 年超过了美国，中国制造业产出规模世界第一；从产品来看，全球 500 多种统计的工业产品里面，中国一半以上产量在全球位居第一。   叠加环保等因素，供给侧结构性改革成效突出，根据可查数据，以动力煤和双焦为例，今年 1-9 月全国原煤产量下降 10.5% ，供给侧缩量显著。相应地，动力煤、焦煤和焦炭期货价格年内至今分别上涨 120% 、 169% 和 200% 。   多位期货研究人士对中国证券报记者表示，目前我国多类工业品尤其是煤炭、铁矿等原材料从产能严重过剩过渡到了紧平衡状态。从领先现货价格的期货价格走势来看，不断上涨的黑色系价格已经早早地将这一信息传递给了市场。一些具有风控意识及先进管理理念的现货企业在喘息的同时悄悄积累了实力。   环球同此凉热。中国商品市场的多头气氛得到了外围市场良好的配合。特朗普胜选提升了美国增加财政刺激的概率；近期公布的美国房地产、制造业等数据总体偏好，欧元区 11 月经济景气也进一步回升；国内一二线城市房地产销量降幅扩大，总需求仍然较强。与此同时， 11 月 30 日，石油输出国组织（ OPEC ）达成了自 2008 年以来的首次减产协定，国际油价应声大涨。   投行集体转向背后存隐忧   “你买螺纹钢了吗？”在今年大大小小的投资论坛中，“黑色系”行情已经成为金融人士相互寒暄的一个由头。   多家券商研究所今年加大了对商品行情的研究力度。某证券研究所日前发布的报告就一方面，随着投资增速的企稳，投资产业链上的产品供求关系在得到改善，流动性相对充裕的货币环境叠加房地产调控的资金溢出效应，大宗商品市场的金融投机属性得到增强。另一方面，商品价格仍处于历史相对底部，长期来看，只要供给侧改革力度不减，商品价格将仍有上涨空间。   在国际市场上，近年来一向秉持空头言论的高盛集团也悄悄改变了风向，该集团日前表示，在全球范围制造业回暖大环境下，投资者明年应该押注大宗商品价格走高。分析人士称，这是高盛 4 年多来首次推荐加重对该资产类别的押注。此外，花旗、汇丰、巴克莱等多家国际投行纷纷表示看好 2017 年大宗商品走势。   但这在增强投资者对商品牛市信心的同时也引发了担忧。   章瑾就表示，最近多数研报都在一致看好明年的 A 股和商品，海外市场对于“川普逻辑”也仿佛形成了一致预期；但美国大选的案例说明一旦市场观点过于集中，那么同向头寸就变得非常危险。对于基本面的解读往往带有主观因素，而数据本身永远是最为客观的素材。她认为，后期应该更加谨慎地用数据去验证上述牛市逻辑。   对此，部分研究人士指出，整体来看，全球经济依然未走出疲弱的境况，大宗商品最大的进口国中国虽然在推进经济结构调整，供给侧结构性改革也确实推涨了部分原材料价格，但考虑到中国经济目前结构，在短期内很难实现降低对基建和房地产投资的依赖，因此大宗商品价格不会出现大幅反弹。此外，如果未来美联储加息的频次超预期，将会对大宗商品价格构成下行压力。也就是说，本轮大宗商品牛市天花板或在临近。   但某证券指出，商品投资机会仍然存在。“既然本轮周期品反弹的核心逻辑是产能周期的逆转，那么这个周期因素就不是一个或两个品种，而 2016 年讲这个逻辑的主要还是黑色系，所以 2017 年还会在其他商品中发现产能周期的变化，只是时间先后的问题。”该公司在近期报告中指出。   某证券在 11 月 23 日发表的研报中也指出，中国经济可能正在“软着陆”， 2017 年会有“二次探底”，但回调幅度不深，中国经济离增速换挡的底部可能已经不远了；明年经济既非复苏，也非衰退；明年通胀既不会挑战警戒线，也不会重回通缩，整体温和。这种经济失速悲观预期修复与温和通胀的宏观环境对股票和商品十分有利，大类资产轮动再度从债市房市转向股市和商品。    

短期震荡后，螺纹钢、铁矿石期货价格昨日再创新高，焦炭焦煤亦大涨，带动 A 股煤飞色舞。与此同时，化工品也高潮迭起，甲醇、玻璃相继涨停。   分析人士认为，限产导致供应受困是当前大宗商品市场主要影响因素。一场全国性的大规模限产风波波及到华北、河南以及江苏、四川一带，导致多品种供应趋紧，从而为价格上涨带来新动力。   最严“环保风暴”来袭   11 月下旬以来，由雾霾倒逼的一场环保大风暴席卷煤焦钢市场，江苏、山东、四川、湖北环保督查及中频炉关停检查力度空前，不少小钢厂中频率将面临永久性的关停。 12 月 7 日，唐山市颁布《进一步排查非法生产地条钢的紧急通知》，表明进一步清理感应电炉 ( 中频炉、工频炉 ) 生产设施，对部分钢厂采取相应强制措施。   “消息出台后，唐山当地大幅上调价格之外，周边市场也开始试探性拉涨，加上资本市场的大涨支撑，现货市场拉涨之势正逐步蔓延。”卓创资讯分析师张聪聪表示。   数据显示，昨日建材市场主导地区价格上涨。北京地区大螺主流报价 3000-3010 元 / 吨，涨 30 元；唐山三级抗震主流 3130 元 / 吨左右，涨 10 元；上海地区主流报价在 3310-3330 元 / 吨，盘面贴水 41 元。坯料方面，唐山普方坯价格昨日涨 100 元至 2900 元 / 吨。   期货方面，焦炭 1705 合约上涨 6.67% 至 1870 元 / 吨，焦煤亦大涨 5.16% 至 1344 元 / 吨；铁矿石和螺纹钢昨日分别上涨 6.53% 和 5.10% ，均再创阶段新高。   此次检查被称为有史以来最严格的一次环保大检查，中央第二批环保督查组已进驻北京、上海、湖北、广东、重庆、陕西和甘肃等 7 省 ( 市 ).   “我们调研的一家焦化企业表示此次限产监管异常严格，数年来第一次出现市长带队凌晨进场检查环保限产情况。邯郸及武安要求钢焦企业在 12 月 31 日前限产 30% ，执行也比较严格，我们也遇到了市委书记进厂检查的情况。临近年末，加上今年冬季河北空气质量很不乐观，地方政府环保达标压力很大，对于空气质量较差的城市会强力推进企业停限产。”期货分析师顾萌在调研河北煤焦钢企业后表示。   不仅钢铁行业，化工企业也在此轮环保风暴席卷之下供应趋紧，昨日甲醇期货涨停，并创近两年新高。有报道显示， 11 月底以及 12 月初全国大范围的雾霾天气，使得大量河北、河南、山西以及山东等地煤化工企业也被列入停产、限产企业的名单中。就甲醇市场而言，仅河北、山西、河南三省，涉及甲醇产能达 300 万吨 / 年，占国内总产能的 5% 。其中直接停产超过 100 万吨 / 年，负荷降低至 7 成以下的近 200 万吨 / 年。   开工率显著下降   环保高压成效显著，上周全国高炉开工率显著下降。根据 Mysteel 调查统计，上周全国 163 家样本钢厂高炉开工率为 75.83% ，周环比降 0.69% ；河北地区 72 家样本钢厂高炉开工率 79.68% ，周环比降 1.59% 。全国 139 家主要建材钢厂上周螺纹钢产量为 301 万吨，周环比降 3.32% ；开工率 73.8% ，周环比降 4.2% 。   “就目前情况来看，现已有部分钢厂接到通知，但不是全部停产，仍有个别钢厂是在产企业。自环保政策相继出台以来，唐山地区调坯及电炉厂家开工率其实一直处于偏低水平。同时，受近期出货难度较大影响，部分钢厂已自主加大限产力度，此次中频炉去产能作用仍未明显显现。”张聪聪表示。   据卓创资讯统计，现唐山地区的中频炉企业，涉及的产品大多是螺纹钢、盘螺、型钢等，其中建材涉及年产能约 1200 万吨左右。   张聪聪指出，后期来看，若彻底的关闭当地的电炉企业，对当地来说，将降低对大厂企业的冲击，市场建材整体供应量的减少，对市场价格有支撑；同时，去产能的相关消息支撑市场信心，推涨市场价格；再者，便于下调废钢采购价格，降低生产成本。现阶段的价格拉涨，有市场炒作嫌疑，在钢厂停产淘汰并未落到实处的同时，存在一定的风险。   国金证券分析师认为，上周以来第二批环保督查开启叠加江苏等地中频炉拆除行动，加之年底钢厂检修增多，导致了全国高炉开工率重回低位 ( 低于去年同期水平 ) ，钢铁产量下降，一定程度上对冲了需求淡季的影响。因此，近期钢价仍然较为坚挺，毛利始终保持不错水平，随着上述事件影响的深入，钢价将维持震荡态势。   内部博弈加剧   事实上，环保事件对于煤焦钢及化工企业而言，并非一刀切式的利好，后期将出现分化走势。   “政府出台环保限产政策导致钢厂开工率大幅下滑，从而使得焦炭需求骤降，钢厂趁机提出下调焦炭采购价格，焦化厂和钢厂之间博弈加剧。”期货分析师黎俊表示。   顾萌指出，近期钢厂由于限产导致焦炭使用量下降，试探性提降焦炭价格，部分焦企同意 20-50 元 / 吨的降幅。但大部分焦化企业认为，在限产幅度一致的情况下，焦炭价格目前不会出现明显降幅，甚至部分焦企试图提涨焦价，以进为退。   焦煤方面，顾萌表示，由于 12 月末即将开始冬储，绝大多数企业认为春节前价格不会回落。但部分企业比较看空春节后的煤焦市场， 2017 年粗钢产量应当会处于下行的趋势，而煤炭供给总量会有所提升，总体利空煤焦价格。但在煤焦回落幅度上，企业间也存在一定分歧，较为乐观的企业认为焦炭价格不会低于 1500 元 / 吨。对于中频炉的整治力度和明年去产能的实质影响方面还有待观察。   “环保限产的确造成了国内局部化工品供应不足，但是这并没有改变国内化工品供应过剩格局。并且，这种限产也是阶段性的，很难长期延续下去，因此对于化工品的支撑也属于短期作用，并没有改变化工供应过剩的大格局。”期货分析师黄李强表示。   他认为，目前化工整体上仍然是供应过剩格局，其中尤以 PTA 最为代表。但受限产 ( 甲醇 ) 和冬储 ( 沥青 ) 等因素影响，供应出现了阶段性短缺。短期来看，这种影响仍然存在，因此化工有望继续上涨，但上涨可持续性存疑。

□本报记者 张利静   自 2014 年年中开始就一蹶不振的国际油价，近来在石油输出国组织（ OPEC ）终于祭出的减产保价措施下，迫不及待地逃离了 40 美元 / 桶以下的历史底部区间，眨眼间完成了超过 10% 的涨幅。   还未“立春”，便已“惊蛰”。作为原油下游产品，在油价连阳提振之下，国内化工品期货马不停蹄地兑现“成本支撑”利好，昨日多个品种收出四连阳，甲醇更是“明星相”毕露，昨日跳空高开大涨 4.77% 。但伴随价格上涨，国内化工期货板块持仓下降资金流出似乎将再次敲响多头丧钟，化工品及油市的春天究竟还有多远？   原油底部定格化工品“回心转意”   屡屡被原油“大哥”耍来耍去的化工品“小兄弟”近两年频频“不服管”，出现明显的独立走势，但 OPEC 的一剂“强心针”——减产协议，似乎令它们开始“回心转意”，转头追随原油老大。   自减产协议达成消息传出后，截至昨日，国际油市两大风向标布伦特、 NYMEX 原油主力仍处在 11 月 30 日以来的升势之中，短短几个交易日，涨幅逾 10% 。周一洲际交易所 (ICE) 公布的周度数据显示，投资者持有的布伦特原油净多头头寸升至四周最高。一度淡然的国内化工品市场在本周迎来全面爆发。   截至昨日收盘，国内化工期货中，除 PVC 、 PTA 期货略微收跌外，甲醇、塑料、 PP 、沥青、橡胶等品种纷纷收红。从上周五开始，甲醇涨幅不断扩大，昨日以 4.77% 的涨幅领涨国内商品期市。塑料、 PP 、沥青、橡胶昨日分别上涨 1.12% 、 1.92% 、 1.18% 、 1.42% 。   “ OPEC 组织达成冻产协议，力度远超市场预期，达到 120 万桶 / 日，并且非 OPEC 国家将减产 60 万桶 / 日，俄罗斯表示贡献一半的减产份额，即 30 万桶 / 日。经 OPEC 预测，原油市场本身将在 2017 年 3 季度重新回到供需平衡状态，冻产协议的达成，进一步促使平衡状态的提前到来。作为化工品上游的原料端，原油的上涨直接刺激下游化工品短期内价格大幅上行。”某期货能化部经理吴益锋表示。   不过，在吴益锋看来，这仅是提振化工品价格的原因之一。他认为，随着国内工业利润的不断好转，供给侧改革的推进，化工品跟随黑色系品种，价格重心持续上移亦在情理之中。加之类似 PE/PP 再生料进口受到环保政策的限制、甲醇区域市场的划分导致进口量增加、橡胶基本面利多情绪持续等等，都推升下游化工品价格持续向上。同时，人民币的不断贬值，提升输入型通胀的概率，也进一步增强商品价格上涨的预期。   原油的皮影戏   原油作为化工品的源头，其波动往往会牵引产业链上相关品种的走势，但原油与化工品价格之间的关系不一而足，因具体品种而有所区别。   相关分析人士解释称，原油作为化工品的源头，其波动往往会牵引产业链上相关品种的走势。具体到品种而言，塑料、 PTA 、 PVC 、甲醇等能源化工品与原油关系最为密切，这些品种大多数时间与原油价格走势高度正相关。对这些品种来说，一旦原油翻多，也将从成本上对这些品种形成提振；但由于价格向下传导有一定的滞后性，因此能源化工品的价格上涨可能要滞后于原油价格的反弹。   在上周 OPEC 八年来首次达成减产协议消息传出后，多家权威研究机构发声指出，其意义更多在于确认了国际油价底部，预计油价将长期告别 50 美元以下区间。   但油价反弹一波三折。就在昨日，油价回落背后，投资者焦点转向钻井活动不断上升这一问题上。与此同时，周末 OPEC 和非 OPEC 产油国会议也成市场关注焦点。此外，沙特方面近期言论暗示其将对以价格保份额的传统做法仍乐此不疲。   周一 (12 月 5 日 ) 公布的路透调查结果显示， 11 月 OPEC 原油产量较 10 月增加 37 万桶 / 日，达到创纪录的 3419 万桶 / 日，因 OPEC 第二大产油国伊拉克的出口回升，同时尼日利亚和利比亚的原油产量也得到部分恢复， 10 月产量为 3382 万桶 / 日。 OPEC 刚刚向市场抛出的减产决心再次面临考验。   在原油上涨出现犹豫之色时，化工品多头似乎又要“溜之大吉”。据文华财经统计数据，昨日国内商品期货市场化工板块资金流出 1.7 亿元，持仓量约 585 万手，日减仓 6.5 万手。昨日资金流出最多的为煤炭板块，资金流出 3.2 亿元，资金流入最多的为有色板块，资金流入 2.1 亿元。   震荡偏强将是主旋律   相关分析人士认为，近期油价对化工品市场支撑显著，叠加近日国内化工市场供给侧结构化改革继续推进，化工品市场重心抬升在情理之中；但随着利好兑现，供需形势仍不明朗，悬在油市及化工品市场上方的供给过剩这一“达摩克利斯之剑”仍未解除，市场震荡难免。   当前而言，化工品的晴天能否延续？   吴益锋对中国证券报记者表示，由于 OPEC 冻产协议执行情况有待跟踪，根据历史数次减产协议的效果可知，冻产协议将减少近 70 万桶 / 日的产量，但尼日利亚、利比亚后期新增产量基本能覆盖该减产幅度，冻产效果的持续性有待观察。另外，鉴于 OPEC 的预测，即使俄罗斯等非 OPEC 国家减产效果一般， 2017 年三季度原油供需格局将达到平衡。因此，整体能源化工品种在短期大幅上扬之后，预计后期整体宽幅震荡，价格重心上移为主。   期货化工分析师徐婧进一步解释道，甲醇接连两天的日涨幅超过 4% ，聚烯烃表现也较好。除了原油对市场情绪的提振外，更重要的因素在于近期一系列雾霾、降雪天气带来的运输、环保问题的持续发酵。   “冬季一直是甲醇行情的爆发季节，政策不断加码，环保问题也成为民生问题的重中之重。”她说。   首先，华北、河南以及京津唐一带的雾霾天气从上周末起愈发严重。河北甲醇企业生产原料以焦炉气为主，煤炭为辅，限产的影响使得该地甲醇开工率明显下滑。具体来看，保定、邯郸限产 30% ，邢台、石家庄、唐山地区限产力度在 50% 左右。河南也在环保监察影响下，中新、鹤壁、晋开等企业停车，山西丰喜装置故障，潞宝、山焦、晋丰等装置均降负生产。除此之外，甲醇下游产品开工也受到不同程度的影响，河北二甲醚工厂均有减产、限产措施。   其次，降雪也带来西北地区运费增加、运输周期增加等问题，甲醇在供应偏紧的背景下，部分装置故障停车也给了甲醇上涨乏力的行情带来了转机。本月初，陕北神木化学 60 万吨 / 年，榆天化 60 万吨 / 年甲醇装置突发故障临时停车，进一步加剧了陕北地区供不应求的局面。   据了解，本月来，甲醇沿海港口库存（不包括浙江）下降明显。其中，江苏港口库存 34.3 万吨，较上周下降 5 万吨。   “后期来看，环保限产风波还将在短期持续，前期市场关心的问题聚焦于 12 月份甲醇装置的重启，短期看，产量大幅增加仍有难度。在国际油价易涨难跌所营造出的做多氛围下，化工品多维持偏强震荡，聚烯烃更多的关注库存的累积进程。”徐婧说。

本报记者 定军实习生 杨红钦 李芳 谢莹莹 北京、天津报道   钢价仍在狂飙。   12 月 5 日，河北地区钢坯价格为每吨 2780 元，创下两年零三个月以来的新高，比去年同期涨幅达到 85% 以上，同期螺纹钢、热卷也有较高的涨幅。   21 世纪经济报道记者发现，这样的上涨显然已经不能再用成本推动来解释，因为上游的焦炭价格已经 20 天没有上涨，电煤价格则已经开始环比下降。而明年随着房地产需求预期走低，钢铁价格走势不明。   交通银行研究员夏丹认为，今年下半年钢铁市场总体情况处于量缩价稳的转态，总的状态只能说是从表面上控制了一些需求和供给。“从现在到明年上半年，目前总的趋势会一直保持。”   目前，根据 21 世纪经济报道记者的了解，受前期煤炭、钢铁等价格快速上升的影响，各大机构对 11 月工业品生产者出厂价格（ PPI ）的走势仍然看高。   北大经济研究所和交行金融研究中心分别预计 11 月 PPI 同比涨幅分别达到 2.6% 、 2.7% ，大幅高于 10 月 1.2% 的同比增速，而去年同期这个数字仅为 -5.9% 。   钢煤价格不同步   12 月 5 日，河北地区钢坯、三级螺纹、热卷价格分别为每吨 2780 元、 3030 年、 3550 元，分别比去年同期上涨 85% 、 70% 、 100% 。   这与近期煤炭价格的走势不太一致。   随着国家发改委提出要确保煤炭有一定的库存，且要确保长期合作协议价格稳定，目前煤炭价格已经稳定。近几日秦皇岛 5500 大卡的煤炭价格甚至略有下降，比前几日高点每吨减少 5-10 元左右。与此同时，焦炭价格也已经 20 天没有上涨。   为什么在煤炭、焦炭价格已经平稳的情况下，钢铁价格仍快速上升？这可能与多重因素有关。   证券行业分析师指出，目前钢铁价格上升，可能与制造业需求稳定有关。另外市场供给也未见大量增加，主要原因是，中央环保督察组进驻很多省市，使得一些地方钢厂暂时停产检修，这减少了钢铁供给。   目前煤炭的价格稍微有点回落，对于钢铁而言盈利有好处。“在大的需求未见增加的情况下，供给也在降低，所以钢铁价格仍稳定。”他说。   联合金属网分析师胡艳平在 12 月 5 日对 21 世纪经济报道记者分析，目前煤炭价格有所下降，焦煤和焦炭价格是稳住了，但基本上没降，对钢铁行业影响不大。而目前一二线城市的房地产的调控，至少要半年的时间才会真正影响到钢材的需求。   PPI 涨幅可能会进一步拉高   随着钢铁价格同比涨幅加大， PPI 同比涨幅在 11 月可能会进一步提升。   摩根士丹利华鑫证券宏观经济研究主管章俊在 12 月 5 日对 21 世纪经济报道记者分析，从目前到明年二季度 PPI 同比涨幅可能还会维持向上。   根据北大经济研究所和交行金融研究中心的预测， 11 月 PPI 同比涨幅可能在 2.6% 或者 2.7% 。   北大经济研究所发布报告认为， 11 月受能源、钢铁、有色金属等大宗商品价格持续上涨的影响， PPI 同比涨幅将出现较为大幅的上涨，通胀上升压力加大，伴随有效需求持续萎缩经济下行压力犹存，可能存在经济下行与通胀上升并存的“滞胀”风险。   钢材市场专家马忠普在 12 月 5 日对 21 世纪经济报道记者分析，现在钢、铝、煤等系列产品价格上升，最后遭殃的还是下游企业。目前钢铁价格上升，与库存较低也有很大关系。   每个行业都应该有合理的过剩空间，才能保持市场的竞争和活力。”他说。

“大商所开展产品创新的初衷就是服务实体经济，近年来，不断推进新品种、新工具上市，维护已上市品种，都是为了促进期货市场更好地服务实体经济。”在 2016 第 12 届中国（深圳）国际期货大会大连商品交易所专场活动“乙二醇、黄大豆 2 号合约及创新业务说明会”上，大商所副总经理魏振祥在致辞时如是说。而乙二醇期货合约及规则草案首次亮相市场，以及黄大豆 2 号期货品种规则创新，成为该专场活动备受关注的两个热点话题。   据了解，乙二醇期货立项申请已获证监会批准，接下来，大商所将做好各项准备，加快推进乙二醇期货上市工作。大商所工业品事业部总监陈纬表示，乙二醇期货在合约设计上顺应了现货格局，选择在华东、华南等主要消费及贸易集散地设置交割仓库，并根据其为散装液化品的特点，设计了“送货上门”的厂库仓单制度。此外，增设了门槛指标，以区分乙烯法及煤制乙二醇产品。   在推进乙二醇期货这一新品种的同时，魏振祥表示，大商所今年还重点推进了生猪期货的研发，目前针对生猪期货设计方案正广泛征求意见和建议，将适时上报立项申请。   除了推进新产品的研究和上市，大商所还积极完善已上市品种的合约规则和制度，以促进期货市场功能发挥，黄大豆 2 号期货合约的创新即是如此。   据魏振祥介绍， 2013 年以来，大商所在辽宁出入境检验检疫局的支持下，加大了与国家质检总局政策的沟通力度，为进口大豆在期货上的流通铺平了道路。“中国大豆年进口量已突破八千万吨，但进口大豆定价主要在美国，大豆期货主要反映的是美国市场，而未来黄大豆 2 号期货能够反映美国、巴西、阿根廷以及中国四国的供需关系。” 魏振祥说，黄大豆 2 号期货品种的活跃，有助于形成在国际上有影响力的中国价格，希望期货公司、广大投资者，积极研究黄大豆 2 号期货。大商所也将积极做好各项准备工作，尽早挂盘，使新的黄大豆 2 号期货能够更好地发挥价格发现作用，帮助更多的企业参与期货市场，规避风险。   据了解，大商所正在推进的已上市品种完善工作，还包括铁矿石仓单做市商制度，旨在促进近月合约活跃。此外，玉米集团交割、豆油在华南设库等制度创新工作，也在积极推进过程中。   在新工具研发方面，大商所通过多年来的精心准备，目前豆粕期权各项准备工作已经就绪，魏振祥寄望期货公司和投资者积极认真参与期权仿真交易，深入做好研究储备，用好期货期权工具，进行套期保值和风险管理。   此外，随着公募基金对商品期货关注度的日益提升，目前大商所还与包括华夏基金在内的 16 家大型基金公司沟通 22 个商品指数基金的开发事宜。    

意大利宪法改革公投在即   12 月 4 日，意大利将举行决定是否推行宪法改革的全民公投。市场分析认为，意大利宪法改革公投可能是继英国脱欧公投后欧洲最大的风险事件。   据了解，宪法改革议案由意大利总理伦齐和他所在的中左翼政党民主党于 2014 年 4 月提出，由于未能得到法案立即生效所需的议会三分之二投票通过，根据意大利宪法，需要举行公投决定是否成为立法。此前，伦齐已承诺，如果修宪公投无法通过，他将辞职。如果意大利当前的执政党下台，市场担忧意大利将举行是否留在欧盟或欧元区的公投。   据了解，目前意大利已经成为欧洲最疲软的经济体之一。今年以来，意大利的 GDP 几近零增长，债务占 GDP 比例升至接近 1924 年的水平，银行业资本已经缩水一半，部分意大利银行的股票甚至已经下跌超过 75% 。分析人士表示，退欧公投可能导致意大利政局不稳和改革受阻，使意大利雪上加霜。   “如果届时意大利公投脱欧，对欧洲的影响可能比英国脱欧更加恶劣。”期货全球宏观和贵金属分析师元涛告诉期货日报记者，英国有自己独立的货币英镑，且与欧盟的关系相对“游离”。而意大利作为欧元区的核心成员国，经济体量在欧元区内仅次于德国和法国。意大利如果脱欧对欧元区其他国家政治、经济都有很大的影响作用。   2017 年法国、德国都将迎来大选，鉴于欧元区的不稳定性，意大利公投影响的演变和复杂程度或将超出可预期范围。因此，意大利的宪法改革公投可能是继英国脱欧公投后欧洲最大的风险事件。   期货宏观金融研究主管沈文卓表示，意大利 12 月公投结果若是反对宪法改革造成政局不稳和改革受阻，将会影响其经济前景，短期内欧元可能下跌。同时，市场风险厌恶情绪可能上升，短期内资金可能涌向安全资产国债，德国国债更受避险资金青睐，因此预计公投期间，德国国债价格走势强于意大利国债。   此外，在时间点上，美联储 12 月的加息进程也可能因此而出现变化。“意大利公投时间在 12 月初，如果修宪公投无法通过，市场避险情绪迅速上升并向全球‘传染’，风险资产暴跌，避险资产暴涨，美联储自然也要考虑对美国经济的影响。”元涛认为，即便最后实质性影响并不很大，但是出于谨慎，美联储也有可能暂时对加息选择观望。   “黄金对汇率市场的波动相对敏感，对政治事件的反应取决于该事件是否对主要货币有直接影响，以及对该国和地区甚至全球经济是否有直接冲击。”沈文卓认为，黄金在欧元和欧元资产贬值风险下仍是较好的避险工具。同时，未来欧洲经济复苏的不确定性和政治局势的不稳定，将增加该地区对黄金的需求。若此次公投失败导致意大利国内政局动荡甚至举行退欧公投，黄金可作为有效的避险工具对冲风险，建议做多黄金或者做多黄金波动率。    

原标题：黑色系熊出没 谁是“驱熊人”   □本报记者 王朱莹   昨日黑色系品种与有色金属一道遭遇滑铁卢，现货层面也同步有所回调。谁是黑旋风重挫的幕后推手？   分析人士指出，大宗商品大幅震荡，可能是政策和资金投资需求博弈的结果。黑色系尤其是煤炭供需虽仍偏紧，但市场心态已开始转变，煤焦恐有筑顶迹象，但近两天调整太过激烈， 1 月合约贴水太大，年底现货大幅下挫概率偏小，过大的贴水会导致较强的贴水修复动力，尚未出现趋势做空机会。   明星品种集体跌停   11 月的最后一个交易日，期货市场迎来黑色星期三，前期明星品种大面积跌停，黑色系中铁矿石、螺纹钢期价双双跌停，焦煤主力合约尾盘打开跌停板，仍收跌 8.09% 。   “当前供给开始增加，加之限购限贷政策频出，终端需求减弱，供需偏紧格局得以缓解，基本面逐渐转弱；再者资金不断收紧、价格高位叠加市场流动性受到抑制、国家调控力度仍在加大，从而市场情绪转弱，黑色系价格走低。”期货分析师林惠表示。   三大期货交易所联手调控，上期所宣布自 11 月 29 日起，对螺纹钢实施交易限额制度。非期货公司会员或者客户在螺纹钢 RB1701 合约和 RB1705 合约日内开仓交易的最大数量分别为 8000 手。大商所发布公告，调整铁矿石品种涨跌停板幅度至 8% ，调整铁矿石品种最低交易保证金标准至 10% 。郑商所则宣布，自 11 月 30 日结算时起，菜油期货合约交易保证金标准由原比例调整至 7% ，涨跌停板幅度由原比例调整至 5% ；菜籽期货合约交易保证金标准由原比例调整至 20% ，涨跌停板幅度由原比例调整至 10% ；白糖 1701 合约交易保证金标准由原比例调整至 7% ，涨跌停板幅度由原比例调整至 5% 。   某期货金融研究所所长助理程小勇表示，大宗商品大幅震荡，可能是政策和资金投资需求博弈的结果。在 2016 年至今大宗商品大多数商品超预期反弹，一方面是供给侧改革或者产业自身出清带来的供给收缩的结果；另一方面是充裕流动性背景下投机需求在不同资产轮动的结果。而当前监管层和中央已经看到商品上涨存在非理性的一面，已经多次出台政策打击过度投机的行为，“当前国家调控效果逐渐显现，基本面开始转弱，加之资金不断收紧，市场流动性受到抑制，预计短期内黑色商品价格仍存在一定的下行可能。”林惠称。   趋势做空时机未来临   现货方面也出现松动。焦煤焦炭方面，天津港准一级冶金焦价格维持在 2250-2300 元 / 吨；出口焦炭维持高位；河北廊坊个别钢厂近期高炉检修厂内焦炭库存上升，要求焦炭采购价下调 20 元 / 吨，焦企已同意执行。   螺纹钢上，北京地区大螺主流报价 2900 元 / 吨左右，降 60 ；唐山三级抗震主 3000 元 / 吨左右，降 30 ；上海地区主流报价在 3050-3070 元 / 吨，累降 100 ；热卷方面，上海 5.5-11.75*1500*C 规格热轧板卷主流价格 3300 元 / 吨，降 170 ；天津 5.5-11.75*1500*C 规格热轧板卷主流价格 3350 元 / 吨，降 80 。坯料方面，唐山普方坯价格稳至 2730 元 / 吨。   林惠指出，短期内随着产能的大面积释放，煤矿产量开始增加；虽然由于天气原因，汽运受到一定限制，但随着铁路运输的增加，供给开始释放。同时明日全国煤炭交易大会即将召开，市场观望情绪浓厚，下游采购积极性不高。短期供需基本面有所转弱，现货价格开始走低。   不过，当前黑色商品期货价格仍存在一定的贴水，因此现货价格对近月合约存在一定的支撑。   “焦煤焦炭供需虽仍然偏紧，但焦企愿意接受降价值得市场关注，年底是利多最为集中的时间点，市场心态已开始转变，煤焦恐有筑顶迹象，但近两天调整太过激烈， 1 月合约贴水太大，年底现货大幅下挫概率偏小，过大的贴水会导致较强的贴水修复动力，关注 Jm1701 与 J1701 轻仓试多机会。”期货分析师郭军文表示。   “远期矛盾较大，年底前供给偏紧问题无法得到根本性缓解，现货虽然可能松动，但跌幅超过 200-300 （ J1701 合约贴水）的难度很大，在货源紧张的情况下，给 01 合约深度贴水做空风险很大。”郭军文表示。   对于远期而言，郭军文认为，煤炭利润极高、且相关部门有意控制煤价，来年产量会逐步释放，从不足到过剩、以及完成库存积累需要较长的时间过程，明年 1-2 季度煤焦从紧平衡逐步过渡至略宽松概率增大，但无法完全确定，期货盘面给予太大的贴水，悲观预期打得太足。存在矛盾、且近期现货维持强势的大背景下，短期看煤焦回调幅度也不会太深， 1 月份之前较难出现趋势下跌行情，估计近期就会调整到位。   “现在 1 月、 5 月合约分别走不同逻辑，但价差太大， 1 月合约也会影响 5 月走势，现货虽松动但跌幅不会太深，那么 J1701 合约与 Jm1701 合约分别值得在 2000 元 / 吨与 1500 元 / 吨附近轻仓试多；那对应的 05 合约，估计调整幅度难以超过 11 月中旬那波。趋势做空的时机还未到，当期行情可能会回调、但有反复。”郭军文说。   拐点或在明春   “大宗商品投资需求可能会受到很大程度上的抑制，但由于周期的理想，以及再通胀下资金配置需求的存在，商品供给侧尚未出现明显的反弹，商品挤出投机水分之后可能会陷入震荡整理，真正拐点可能要到明年二季度。”程小勇分析认为。   郭军文则认为本轮反弹行情在年底、或者 2017 年 1 季度出现转折的概率较大。究其逻辑， 2016 年，黑色产业链需求端企稳，供给端过度收缩，进而引发了 2016 年这波强势上涨行情。需求端扩张，则走产能扩张逻辑，产能扩张需要较长时间；供给收缩引发的反弹，则属于既有产能情况下的产量调节，主要关注因素是利润与开工率，开工率调整时间一般要远短于产能扩张时间。   其表示，从当前看，供给收缩逻辑出现转折的预期已经存在，即原料环节出现了超高利润；但转折还未成为现实，高利润未必能在短期内激发出大量产出，维持年底前焦煤供给无法放量、煤焦现货仍然偏紧的判断；钢材端，则受成本抬升、需求季节性低迷影响，亏损较大，检修停产力度加大；同时地条钢关停也会大幅减少产量。   “在低库存、低供给的背景下，预计年前也不会跌幅抬升，若跌幅过深反而不利于下跌趋势形成，甚至可能引发报复性反弹。”郭军文说。        

通胀预期升温、供需缺口难补   昨日，国内商品期货多数板块上涨，其中有色金属、黑色系品种势头最猛，文华商品指数当日上涨 2.38% ，再创近年来新高。截至收盘，沪锌、沪铅、白糖主力合约封涨停。   具体来看，沪锌主力合约收报 24410 元 / 吨，创 2007 年 11 月以来新高；沪铅主力合约涨至 21635 元 / 吨，创出上市以来最高。其他商品，橡胶收涨 5.2% ，螺纹钢涨 4.7% ，焦炭、热卷、铁矿石、菜粕涨逾 3% ，沪镍、豆粕、沪铜、玻璃、大豆、菜油、沪银、焦煤涨逾 2% 。   “实际上，今年在供给侧改革的背景下，市场持续看好商品，使得商品价格面临重估，特别是像黑色系品种和锌这样供求出现严重失衡的品种。”期货分析师展大鹏向记者表示。   “通胀预期升温和供需缺口存在是大宗商品上涨的重要原因。”期货全球宏观和贵金属分析师元涛认为，部分商品库存处于低水平而需求未见回落，同时限产措施导致产能短期难以释放，价格自然会上涨。大宗商品价格上涨和强势美元同时出现，也表明市场中目前供需错配的矛盾还是较为突出的。   其实，近期数据显示，工业品需求已有所转好，全球制造业在第三季度均出现了一定程度的复苏。“很多商品当前的库存水平都比较低，需求情况又比较好， PMI 数据逐步走高。以黑色系品种和有色金属为代表的工业品经过前期快速的调整后，资金再次入场。”上海乐依资产管理有限公司合伙人梅运桃表示，商品已经从之前的去库存阶段进入补库存阶段，目前走势又强化了 2017 年第一季度需求偏乐观的市场预期，进而推动工业品出现又一波上涨。   “昨日表现强势的沪锌，其实是基本面情况最好的金属品种之一。”梅运桃说，目前以嘉能可为主的资源巨头关闭锌矿山，全球锌矿供应相对紧张，今年以来锌价上涨幅度已经超出市场预期。   具体而言，据展大鹏介绍，下游主要消费领域镀锌板产量超预期增长，房地产、基建、汽车等终端消费行业好转，产品消化压力不大。但随着下游需求的启动，锌库存一直维持在低位水平。“这意味着锌冶炼环节并未现超预期增长。”他解释说，这也涉及上游锌矿供应的问题， 2015 — 2016 年国内外几个规模较大的矿山陆续关闭，而且短期内复产无望，锌精矿供应成为锌冶炼产能增长的最大瓶颈。   商品市场的热度与外围市场因素也不无关系。“上周五公布的美国 10 月批发库存和销售数据双双下滑，市场对美国年内 GDP 表现的担忧加重，美元指数受此影响走弱，这也是支撑大宗商品走强的因素之一。”期货宏观金融研究主管沈文卓说。   “虽然补库存周期还没有完全结束，未来通缩预期也有望改善，但是商品普涨格局很可能告一段落，或迎来各品种表现的分化。”对于后市，梅运桃认为，未来 1 月合约面临交割，各个品种在交割前后会围绕各自基本面寻找平衡。各品种近期增仓幅度较大的 1705 合约，基于不同的升贴水结构、不同的库存水平，普涨格局下掩盖的供需矛盾差异在后期会逐步显现出来。   “此外，后期也需要关注进入 12 月后美联储加息和国内经济基本面可能存在的变数，对于未来需求带来的负面影响。”元涛提醒。    

“目前的股市对投资者来说，没有太大吸引力，美元以外地区股债均不利，原油等大宗商品总体上会维持上涨态势。”在 11 月 25 日由期货日报于上海主办的“ 2016 中国国际大宗商品交易高峰论坛”上，上海对外经贸大学战略性大宗商品研究院副院长仰炬表示。   某期货金融事业部总经理严治民说，现在资本市场“黑天鹅”太多，而“黑天鹅”又有可能装扮成“白天鹅”，比如，英国脱欧对市场短期利空，现在美元上涨，投资者有资金可以去换一些美元。   在他看来，美元、英镑、大宗商品都应该在资产配置篮子中，最近的商品行情可以用周期性来概括，去年年底到现在，商品处于周期启动阶段，没有 3 — 5 年，这种牛市行情不会走完，投资者不要被商品价格暂时的下跌“摔晕”。   今年以来，商品期货市场出现一波较为强势的上涨。其中，黑色系“挑大梁”。明年，谁又会成为商品板块的“香饽饽”？   上海富钜投资管理咨询有限公司相关负责人表示，由于相对其他大宗商品来说，原油更具比价优势，他们更看好明年上半年的原油市场。   上述负责人进一步解释，英国脱欧对市场的冲击是短期的，原油价格走势最终还是依赖供需面，特朗普上台其实对原油市场是利好，因为他主张制造业复苏，抑制新能源。   不过，在敦和资产商品研究主管汪晓红看来，明年有色金属会有较好的表现。同时，她认为，近期有色金属市场开始活跃，锌的“故事”最早被讲述，现在还未终结，且 4 — 5 月镍的价格洼地才被发掘，未来涨势也不错。   “铝是一个最被看空的品种，但今年 10 月底 11 月初，运输遇到瓶颈，加之产能下降，价格有了让人‘惊艳’的表现。目前，铝库存仍然偏低。”汪晓红认为，明年一季度有色金属的操作机会比较多，投资者可以根据基本面的变化进行交易。   不过，她也表示，明年有色金属市场可能出现分化，投资者要在品种轮动的过程中寻找交易机会。   LME 大宗商品业务发展部副总裁石磊表示，从资产类别看，美股、债券已经到了“天花板”，房地产也在比较高的位置，而与金融危机前相比，商品整体还是打扣价格，特别是锌和镍，供需矛盾凸显，其行情演绎将精彩于其他同类。   玖歌投资相关负责人也看好有色金属。他认为，明年大宗商品市场上，锡将出现 20% 以上的涨幅。   在一片“叫好”声中，也有一些人士并不是那么乐观。比如，某期货研究所所长孙枫就给当前的市场泼了一盆冷水。他认为，现在的商品期货市场跟去年股灾前的市场相似，从 9 月到现在，煤焦价格的上涨是政策干预的结果，这种态势不太可能在有色金属上面复制。   对于国内市场来说，虽然房地产行业的调控力度加大，但居民还在加杠杆。孙枫认为，短期内房地产行业继续回暖，而通胀风险会反映到商品期货市场。   在上海彩石资产管理有限公司大宗商品 CTA 投资经理吴天放看来，明年商品市场不会出现暴涨暴跌，因为流动性受到了限制。

□本报记者 王朱莹   “黑色涨完有色涨”，商品市场也玩起板块轮动。周四，就在“绝代双焦”回调、铁矿石期价涨幅收窄之际，以“铜博士”为代表的有色金属板块接过领涨大旗。   分析人士认为，从国内黑色系品种的独角戏，到有色金属板块国内外联袂绽放，商品反弹的逻辑已不仅局限于国内资产荒和供给侧改革等因素。经过漫长熊市之后，期货价格大涨，或许意味着全球商品新周期已经开启。   煤炭“补贴水” 铜市补库存   当黑色系暂时走完“补贴水”行情，以铜为代表的有色金属板块悄然迎来“补库存”行情。   截至昨日收盘，沪铜 1701 合约上涨 5.35% 或 2450 元 / 吨，收报 48210 元 / 吨，盘中一度涨停；伦铜同步走高，记者发稿时上涨 1.6% 或 91 美元 / 吨，报 5860 美元 / 吨。 10 月 24 日以来，伦铜自低位企稳反弹，至今累计涨幅达 26.15% ；同期沪铜涨幅更大，为 29.67% 。   “铜市正在经历中下游库存重建，目前由之前中下游开工率回升带动的主动补库存阶段，进入到因畏涨情绪诱发的被动补库阶段。”期货分析师曹洋指出。   期货分析师刘超表示，受到中国房地产市场数据快速好转影响，国内终端需求在滞后地产数据几个月后开始明显加快。国内需求回暖带动铜价攀升，进口出现盈利，进口增多又带动外盘铜价同步上扬。   铜价强势上涨背后，除基本面推动，也有资金面支撑。国内外市场上资金全线做多，成为铜价上行的一大动力。沪铜方面，截至 11 月 24 日，主力 1701 合约前 20 席位上多单为 61606 手，空单为 57934 手，呈净多单格局。 CFTC 公布数据显示，伦铜方面，基金净多持仓增加 5359 张至 44995 张，多头持仓减少 469 张，空头持仓减少 5828 张。   “目前伦铜空头持仓为年内偏低水平，基金多头不仅为年内最高，且高于往年同期。”期货分析师余菲菲表示。   人民币贬值也成为助力铜价上涨的重要因素。某证券期货研究主管高上表示，人民币贬值预期增强，金属铜内外盘比价也震荡走高。近期沪铜主力合约的内外盘比价回升到 8.0 附近，进口盈利约 600 元 / 吨，加之现货近 200 元 / 吨的升水，应该说进口盈利的状态较明显，内强外弱格局仍在延续。   “铜博士”透露复苏信号   素有“铜博士”之称的铜，因应用广泛，一旦实体经济有起伏，价格极易受影响。相比许多经济数据，铜价能更直观反映未来经济走向。   “如果说黑色系大涨是国内供给侧改革的结果，那么沪铜伦铜联袂大幅反弹，则预示商品市场反弹已不是简单用资本荒和国内供需阶段偏紧可以解释的，目前市场逻辑很可能需要重估。”资深投资人士王先生表示。   喻猛国表示，从今年以来大宗商品的价格表现和市场发出的信号看，大宗能源、原材料均已进入牛市初期。铜的供需层面在五年的熊市中进行市场化调整，年初已经见底，目前已进入了新的牛市周期。   “这一轮有色金属的大幅上涨是在中、美、欧制造业数据都比较强劲的背景下展开的，多方面数据确认近期全球制造业扩张趋势，显然利好基本金属价格。需要注意的是，近期美元上涨，但金属价格并未承压下行，也能说明制造业确实有所改善，全球经济形势逐步好转。”卓创资讯分析师李晓蓓指出。   数据显示， 10 月全球制造业、服务业 PMI 全面高于前值。 10 月摩根大通全球制造业 PMI 录得 52.0 ，前值 51.0 ；服务业 PMI 录得 53.2 ，前值 51.6 ；综合 PMI 录得 53.3 ，前值 51.7 。   市场预期从通缩转向通胀   “从目前大宗商品走势看，在货币大量超发与低资金成本的前提下，市场预期从通缩向通胀的转换已经开始，而且将维持相当长时间，理由是经济复苏从原材料生产企业开始，目前已有迹象表明相关企业已复苏，比如煤炭企业等。”昌荣资产董事长佘瑞海认为。   某期货副总经理景川表示，目前经济格局可能类似于 1999-2000 年的美国加息周期，在货币紧缩周期下，次贷危机以来向全球投放的流动性将继续回收，目前以东南亚为代表的货币已呈现加速贬值，资金加速从新兴市场撤离，这种趋势或在未来 1-2 年延续。   美元指数大幅上涨并不一定带来商品下跌。 1999-2000 年加息周期中，美元指数和商品同涨，全球贸易繁荣一方面推升通胀和一定程度泡沫，但也带动经济上涨。   “目前市场对于特朗普上台后美国大基建的预期一直存在，虽然推进速度或不及预期，但在过去 4-5 年熊市的产能压缩后，一旦需求超预期，商品产需缺口将无法在短时间内填补，出现美元和商品同涨的可能性依旧存在。”景川说。   某证券期货研究主管高上认为，大宗商品期货行情将在 2017 年进一步演绎，随着全球经济逐步复苏，有色、能化可能接替黑色系，带领行情延续牛市行情。景川认为，房地产和黑色、有色价格的上涨会全面推升生产和生活成本。在目前全球低利率环境中，流动性依旧过剩，本币贬值带来的通胀预期得到快速推升，资源类商品在国内上涨的周期性决定了其是大类资产配置的必然选择。

□本报记者 叶斯琦   “曾经 4% 的板都很珍贵，如今 9% 天天来。”业内人士调侃的背后，是期货多头的欣喜、空头的折服、踏空者的百感交集。   业内人士指出，在多重因素支撑下，商品市场迎来了久违的牛市。此轮牛市行情，将由黑色系的独角戏，逐渐演化成商品市场板块轮动上涨的大戏。展望 2017 年，大宗商品行情有望出现强弱转化，化工品、有色金属和农产品可能重演今年的黑色系行情，继续引领商品走势。   贴水修复 支撑强劲   “策略不就是买买买吗？”面对中国证券报记者关于期市投资的询问，一位业内专家说。事实上，当前商品期货市场正被浓厚的多头氛围所笼罩。其中，黑色系是标志性品种。   扛过“双十一”惊魂一夜的期市多头，很快就打了一场漂亮的翻身仗。周二，黑色系迎涨停潮，盘中一度全线涨停。周三，虽然商品期货走势有所分化，但黑色系依旧领涨，铁矿石 1701 一枝独秀封涨停，大涨 8.92% ，紧随其后的热卷 1701 、螺纹钢 1701 分别上涨 4.87% 、 4.53% ，焦炭 1701 、焦煤 1701 也分别上涨 2.32% 、 0.8% 。   今年以来，黑色系先后经历三轮“ 45 度”仰望星空般的拉升，出乎不少业内人士的预料。在 8 倍左右的杠杆下，这一涨幅可谓惊人。即便 11 月初，发改委、三大商品期货交易所等相关部门接连出台措施，但黑色系并未止步。   业内人士指出，这正表明黑色系大涨主要原因在于现货端的强劲支撑，即贴水修复带来的持续动力。据了解，前期黑色系期货因政策监管影响曾出现回调，但同期现货市场运行平稳，期现货价差重新扩大，如焦炭 1701 合约在本周一度贴水超过 15% ，期价必然向现货价格靠拢。   供给方面，今年 4 月起，国内煤矿全面实行 276 天工作制，导致煤炭产量快速减少。铁矿石方面也出现较明显的中高品位矿结构性短缺。   需求方面， 1-10 月粗钢、生铁和钢材累计产量分别增长 0.7% 、 0.1% 和 2.4% 。同时， 2016 年钢材出口量继续增长，业内预计将突破 1 亿吨。在这一背景下，今年以来钢坯价格累计大涨 62.5% ，成品材涨幅也在 50%-60% ，即便是传统消费淡季的 12 月即将来临，但钢厂将于 12 月份出厂的成材价格还是出现大幅度跳跃式上行。   此外，寒潮等天气因素带来的运输受限，也在一定程度上助推焦煤、焦炭等商品涨势。   在业内人士看来，由于即将进入消费淡季，检修有所增加，预计钢材产量仍将小幅下降。从去产能政策继续执行的预期来看，明年煤炭尤其是焦煤供应难有明显改善。中长期而言，黑色系基本面仍有一定支撑。   多因素共振催生商品牛   黑色系吹响冲锋号之后，其他大宗商品也不甘寂寞。在当前市场上，虽然黑色系仍是主角，但已不是一家独大，化工品、有色金属等品种频频抢戏。 11 月以来，文华工业品指数累计上涨 10.41% ，有色金属指数累计上涨 13.75% 。   此轮大宗商品整体上涨，超乎多数市场人士预期。毕竟从宏观经济来看，大宗商品总体需求应该较温和。不过，供应端因供给侧改革、环保督查和市场自我出清等因素，使得大多数商品处于低库存状态，叠加资产荒下充裕流动性的资产配置需求，多因素共振还是带来了“商品牛”。   首先，煤炭是典型的受益于供给侧改革的品种，煤炭价格走高进一步推高很多商品成本，比如黑色系中的螺纹钢、有色金属中的铝等。其次，作为商品龙头的原油，从过去一年石油输出国组织（ OPEC ）的反应来看， 40 美元 -50 美元 / 桶的价格区间已是油价“低限”，作为基础能源，二季度以来油价上涨也对商品形成整体支撑，催生了多数商品易涨难跌格局。第三，美国大选尘埃落定，市场预期美国将增加财政刺激，通胀预期或显著走高，这一逻辑对能源、有色金属和农产品都形成较显著提振，特别是价格处于低位的大宗商品更迎合了资产配置的需求。   值得一提的是，素有大宗商品“风向标”之称波罗的海干散货指数（ BDI ）自 10 月 27 日以来，一路反弹超过 50% ，这也是今年 2 月该指数创出 290 点历史低位后的第四波显著反弹。作为创立逾 30 年的传统指标， BDI 指数走强也见证了大宗商品市场回暖。   板块轮动是主线   展望后市，市场目光正转向大宗商品，特别是看好 2017 年商品牛市再升级。   国际投行高盛本周就力荐在 2017 年增加大宗商品配置，这也是其四年多来首次唱多大宗商品。高盛表示，近期的商品价格反弹是年初出现的通胀趋势延续，主要是中国自年初以来通过基建刺激项目和政策驱动的供应缩减而带来的，且特朗普胜选增加了美国增加财政刺激的概率。依照历史经验，当中美经济产出缺口收窄、通胀攀升，往往就是买入大宗商品的信号。   展望 2017 年大宗商品市场，板块轮动应是主线，特别是部分涨幅较少的品种可能出现较大行情。换言之，能源、有色金属和农产品可能成为 2016 年的“黑色系”。   首先，尽管地产销售数据在调控政策出台后大幅下滑，但新屋开工数据仍然不错，加上今年下半年土地成交面积回落幅度有限，预计明年上半年地产开工仍对商品需求端有所提振。其次，未来一些产油国可能联手推高油价，伴随油价继续上行，多数商品有望同步走高，其中能化板块和农产品板块联动性或更强。第三，随着美国财政刺激政策的实现，基建对有色金属的拉动作用也将凸显。此外，高收益资产荒会消灭一些低收益资产，而与通胀呈现相关的商品如农产品，在货币没有实质收紧之前将受到青睐。   不过，投资者也需要留一份清醒，防止“黑色星期五”重演。监管方面可能会采取措施抑制市场过热，更重要的是，未来供给端产出恢复虽然会迟到，但不会缺席，需求端因基建等带来的消费提振效果可能边际弱化。因此，明年一季度过后，商品可能面临供求转换带来的下行压力。

在 11 月 11 日的惊魂一跳后，黑色系品种震荡回调，有色金属、化工品、农产品等也纷纷走低。但昨日，焦炭、螺纹钢、热轧卷板、铁矿石等期货品种再度强势涨停，焦煤期货亦大涨 8.37% 。   在黑色系带动下，无论是建材系、有色金属还是化工品、农产品，期价集体大涨，商品全面牛市或揭开大幕，同时带动相应 A 股板块联袂上涨，翘起“股票牛”。   黑色系再吹涨停冲锋号   修复贴水，是 9 月下旬以来黑色系品种大幅反弹的核心因素。昨日大涨的逻辑，业内分析人士认为依然是贴水的修复。   在期货震荡回调之际，现货表现依然偏强。自 11 月 22 日起，山西焦煤集团上调公路煤价，上调幅度为 60 元 -140 元 / 吨；平煤焦炭 21 日起普涨 160 元 / 吨，准一级出厂价 2160 元 -2170 元 / 吨； 11 月 17 日 18 时起，神华乌海能源焦炭涨 150 元 / 吨，执行二级焦唐山国铁到站 2170 元 / 吨；现二级唐山主流到厂 2180-2230 元 / 吨。   “前期受到政策监管影响，黑色系飙涨后大幅回调，但现货市场运行较为平稳，基差重新扩大，比如焦炭 1701 合约在本周一基差最大达 15% 以上。当前随着 1 月合约逐渐减仓， 1 月合约期价大概率逐步向现货价格靠拢。”期货分析师王楠说。   除了期现价差的修复外，寒潮等天气因素带来的运输受限的预期也助推了涨势。   “如果雨雪天气较为严重可能会对焦炭、焦煤的外运带来困难，加上目前市场煤焦低库存容易助长价格的炒作氛围，昨日煤焦价格大涨。”期货分析师顾萌表示。   王楠指出，受高炉开工率下降、运输条件有所改善，以及煤矿短期放开 276 天工作日制度影响，钢厂炉料供应紧张局势略有缓解，但改善程度较为有限。一方面，冬季北方易出现暴雪等极端天气，煤炭的生产和煤焦的运输都存在不确定性，目前钢厂煤焦库存依然维持在历史最低水平，暂无明显回升迹象。另一方面，北方冬季易受雾霾影响，焦炭生产可能因环保问题受到限制，导致供应短缺无法有效补充。   “考虑到冬储及 1701 合约交割时间，黑色系的强势尤其是煤焦品种的强势，持续到春节前是可以预期的。”期货分析师夏学钊说。   从升贴水角度来看，顾萌认为，目前焦煤基本处于期现平水的状态，焦炭贴水幅度较大，在 150 元 / 吨左右的水平。在现货涨势放缓的情况下，期价继续大幅反弹的动力并不足，后续关注天气情况，如果没有出现大雪封路的情况，煤焦仍以高位震荡为主。由于市场预期频繁发生变化，期价波动会较大。但如果出现了运输受阻的问题，预计期价仍会走强。   环球同声唱多“商品牛”   昨日商品再度启动全面上涨，期货金融研究所所长助理程小勇认为，这与 11 月初商品出现普遍暴力拉涨的驱动逻辑是一样的，主要是供需基本面和宏观环境共振的结果。   程小勇指出，长时间的低库存因产出恢复缓慢而持续存在，因此一旦投资需求旺盛，叠加下游小级别的补库活动，就很容易对商品价格形成边际上较大的增量。目前工业部门产成品存货跌幅也在下半年缩减，这意味着部分工业部门补库活动已经出现。   “从通胀周期来看，伴随 PPI 转正，中国工业部门通缩压力缓解，并产生了再通胀压力，结合美国特朗普当选，其基建投资等财政发力可能带来再通胀压力。加上国内流动性宽松和高收益资产荒，商品成为所有资产的价值洼地，投资需求也对商品价格的反弹起到放大效应。”程小勇说。   从长线周期看，大宗商品价格在连续 5 年下跌后，今年以来出现了相对较大的上涨行情，特别是以焦炭、铁矿石和螺纹钢为代表的黑色系期货品种涨幅明显。直观地看，大宗商品已脱离 2015 年底的低价区间。   “从今年以来大宗商品的价格表现和市场发出的信号看，牛市初期特征明显。究其原因，并非在于资金炒作，而是中国近两年来调结构、稳增长等一系列宏观政策逐步发力，去年倡导的供给侧改革逐步见效。”中国农业大学期货与金融衍生品研究中心主任常清表示。   不仅国内专家看多商品市场，国际大行高盛四年多来首次唱多大宗商品，认为大宗商品今年全面进入技术性牛市。   高盛大宗商品研究部门负责人 Jeffrey Currie 等人在 21 日发布的研报中表示：近期的商品价格反弹是一种年初出现的通胀趋势的延续，主要是中国自年初以来通过基建刺激项目和政策驱动的供应缩减而带来的。其表示，近期的全球 PMI 加速意味着大宗商品市场进入了一个周期性走强的环境之中。短期来看，原油、天然气、锌、动力煤、镍都将从中受益。   “商品牛”能否提携“股市牛”   “在现货市场无法满足补库存需要的背景下，期货价格或将在短期回调后，继续被持续推高。”国金证券分析师贺国文建议股票投资者应抢龙头，骑稳有色“商品牛”。   贺国文表示，全球经济企稳背景下财政政策共振，需求驱动为增长带来持续性；供给收缩已完成去产能、去库存进程，供求关系呈现再平衡；货币层面通胀预期为价格赋予了足够的弹性。此外，资金追捧估值相对较低的资产，以及补库存与价格上涨的自循环强化，因此金属价格在 3-6 个月内将出现持续性上涨，行业利润重现弹性，有色金属板块将迎来价值重估。   根据上涨动力和外在表现的不同，银河证券分析师刘文平将商品大周期启动分为五个阶段，分别是超跌反弹、成本推动、通胀预期带来大幅补库存、确认需求好转和泡沫阶段。   前三个阶段，需求好转难以被观测，即使能被观测到，但是由于投资者长期的悲观思维惯性，短期内难以确认。投资者对价格上涨和上市公司盈利的持续性严重怀疑，尽管大宗商品价格大幅上涨，上市公司业绩大幅改善，市场不愿意给这些公司股票高估值，股价整体表现平平。进入第四阶段后，需求逐步确认，估值提升，周期类股票开始出现整体性行情，即股价的核心催化剂为宏观数据好转强化投资者的乐观预期。同时股价对商品价格的上涨越来越敏感。   “目前已经处于第四阶段的初期。周期股开始出现整体性行情和轮动效应，即股价的核心催化剂为宏观数据好转强化投资者的乐观预期。同时股价对商品价格的上涨越来越敏感。”刘文平分析称。   刘文平十分看好大类资产中股市的配置价值。他表示，房地产价格已大幅上涨，对资金吸引力下降，利率上涨预期对房价产生压制，政府对房地产的严格调控等因素将使得房地产不再是主流资金的追逐对象。利率上涨对债券投资形成压制。通胀预期使得现金不再安全。外汇严格管制，资金难以外流。而股票经历大幅下挫，估值已大幅下降，经济好转，企业、尤其是周期类企业盈利大幅增长，估值优势明显，盈利增长对股价的正面作用大于市场利率上行的负面作用。    

⊙记者 宋薇萍 ○编辑 谷子   刚刚过去的一周，商品市场可谓跌宕起伏。从 11 月 11 日夜盘商品集体“大跳水”到 18 日夜盘的分化走势，商品波动性在减弱，市场正在回稳。不过，截至 18 日日盘收盘，商品市场减少了约百亿资金。   根据文华财经监测显示，至 11 月 11 日日盘收盘，期货市场沉淀资金为 1002.3 亿元，持仓量为 2785 万手。而至 18 日日盘收盘，期市沉淀资金为 902.8 亿元，持仓量为 2420 万手。也就是说，自 11 月 11 日的极端行情之后，期市减少了约 99.5 亿元资金。   从板块看，化工板块流出资金 35.5 亿元，黑色板块有 17.1 亿资金流出，而集合饲料、油脂、软商品和谷物等商品的农业板块有 50 多亿资金流出。不过，有色板块商品却有 0.1 亿资金流入。   其中，资金对于钢铁和煤炭的选择出现了较大分化。钢材期货中，螺纹沉淀资金由 11 日的 68.5 亿元降至 18 日的 54.3 亿元，铁矿沉淀资金则由 71.6 亿元减少为 59.7 亿元，热卷沉淀资金也由 9 亿元减少为 7.6 亿元。综合来看， 11 日夜盘极端行情之后，共有 27.5 亿元资金逃离钢材板块期货。   另一方面，而煤炭板块沉淀资金不减反增，总计有 10.4 亿元资金流入。其中，焦炭沉淀资金由 11 日的 87.3 亿元增长为 94.2 亿元，焦煤沉淀资金由 42.6 亿元增长为 43.2 亿元，郑煤沉淀资金由 16.5 亿元增长为 19.4 亿元。   资金天平的倾斜在价格上也有很好的诠释。统计显示，上周黑色系各商品主力合约中，螺纹钢周跌幅为 11.32% ，铁矿石周跌幅为 10.33% ，热卷周跌幅为 8.65% ；相比钢材期货，焦煤焦炭期货周跌幅相对较小，分别为 4.99% 和 6.03% 。虽然这些商品合约的持仓量和成交量均比前周减少，但螺纹成交量减少最多，超过 1200 万手。   18 日夜盘，在部分能源化工商品和农产品纷纷企稳时，黑色系商品却仍全线飘绿。截至收盘，铁矿、螺纹、热卷主力合约分别下跌 4.63% 、 3.09% 、 2.70% ，焦煤、焦炭和郑煤主力合约则分别下跌 4.15% 、 2.21% 和 0.50% 。   黑色系商品尤其是钢材板块期货的跌跌不休，除了资金离场的因素，还与其现货基本面走弱相关。   据“我的钢铁网”统计显示，截至 11 月 18 日，螺纹钢全国均价为 3038 元 / 吨，较前周下跌 123 元 / 吨，跌幅为 3.9% ；热轧和冷轧全国均价分别为 3315 元 / 吨和 4235 元 / 吨，周跌幅分别为 3.3% 和 1.1% 。   “我的钢铁网”分析师张晨亮对上证报记者表示，钢材期现价格回落，钢厂库存回升和社会库存降幅收窄都说明，钢市供需平衡已出现变化，预计下周螺纹钢利空因素仍将惯性释放。不过铁矿石近月合约交割临近，大幅做空几率较小，且各品种库存绝对量仍处低位，现货不具备大幅下跌的基础。   与钢材现货市场不同，煤炭现货市场依然表现坚挺。据“我的钢铁网”监测显示， 18 日，唐山主焦煤出厂价 1450 元 / 吨，与上周持平。焦炭价格则继续大幅上行， 18 日 Mysteel 焦炭绝对价格指数为 2037.5 元 / 吨，较前周五上涨 139.7 元 / 吨，涨幅为 7.4% 。唐山二级冶金焦到厂价 2215 元 / 吨，较前周上涨 175 元 / 吨，涨幅为 12.7% 。   基于现货市场的表现，“我的钢铁网”分析师认为，焦煤资源紧张局面或仍在持续，预计短期焦煤价格存在走强支撑。而考虑到原料、需求及交通运输等影响因素，焦炭现货市场价格短期也易涨难跌。

□本报记者 王超   “这又将是一个具有转折意义的日子，全球金融大动荡或一触即发。”接受中国证券报记者采访的市场人士表示，美元指数震撼突破 100 点，尽管距离美联储加息还有一段时间，但美元指数已经提前强势上攻了。   对于大宗商品而言，鉴于其与美元的跷跷板属性，在经过一轮反弹之后，是否面临一次洗礼呢？   美联储加息板上钉钉   美元指数强劲攀升   因美国经济形势明朗，且通胀预期升温，市场人士普遍认为，美联储 12 月加息为“板上钉钉”。而根据芝加哥商品交易所集团的 FedWatch 工具，基于联邦基金期货价格的 2016 年年底加息的概率高达 94.0% 。   受加息预期升温影响，美元多头涌入，美元兑一篮子货币于周三突破 100.53 关口，刷新十四年来新高，非美货币暴跌，欧元兑美元跌破 1.07 创一年新低。   “美元指数之所以如此强劲，是因为特朗普当选美国总统，其鹰派风格已经传递到了美联储货币政策层面，美联储二号人物已经强调，距离下一次加息很近，不出意外，就在 12 月。”有研究人士表示。   美国大选结束后做多美元成为汇市达成共识的一项最佳交易。特朗普的大规模财政和基建支出极大地提升了市场对美国经济和通胀前景的乐观预期，使得美国资产备受青睐，美股连升数日触及历史新高，道琼斯工业指数逼近 19000 点。美债收益率攀升， 30 年期国债收益率突破 3% ，美元也被再次推上 100 关口上方。美元指数过去八日累计上升 3.5% ，为去年 5 月来最大八日升幅。   摩根士丹利近期认为，市场对美元指数在当前价位形成“三重顶”的预期可能是错误的，美元指数有望突破 100.51 的 2015 年 12 月高点，美元指数以及美元兑日元短期内都没有回调的可能。   但也有市场人士提醒美元可能存在的修正风险。他们分析，由于特朗普贸易保护主义政策和驱逐非法移民政策仍可能引发美国国内和国际冲突，加上未来数月即将迎来欧洲多国选举和意大利公投，特朗普政策不确定性和政治风险使得美元的涨势并不是不可阻挡。加上美元近期大幅升值将拖累美国出口表现，也可能会影响美联储的加息前景。   大宗商品魂系美元走势   似乎已经没有什么比美元更牵动大宗商品的神经了。   事实上，早在 1995-2001 年美元处于大级别牛市之时，黄金、铜、铝等大宗商品就展开过长达 3-6 年的漫漫熊途。当时伺机而入，做空贵金属、有色金属等商品期货的投资者很快就赚得盆满钵满。   文华财经数据统计显示， 1995 年 1 月 9 日至 2001 年 10 月 22 日期间，在美元牛市中，国际铜价自 3080 美元 / 吨起最低跌至 1335.50 美元 / 吨，跌幅高达 53.96% ；纽约黄金指数则自 1996 年 1 月 29 日的 420.8 美元 / 盎司起最低跌至 1999 年 7 月 13 日的 256.5 美元 / 盎司， 累计跌幅达 36.88% 。   而回顾此前的大宗商品牛市，也都与美元贬值有着千丝万缕的联系。   1971-1980 年，第一轮商品牛市出现，当时欧美经济处于“二战”后的“滞涨”时期，经济停滞不前，增长缓慢，而美元贬值潮中，商品暴 涨， CRB 指数由 1971 年 9 月末的 96.8 点上涨到 1980 年 11 月的 334.8 点，上涨幅度高达 246% 。第二次商品牛市则自 2003 年开始，至 2013 年，大宗商品价格再度大涨；期间原油从 1998 年底的 10.72 美元 / 桶，一度上涨到 2013 年 7 月的 149 美元 / 桶，随后暴跌后反弹至 120 美元 / 桶一线震荡整理。   历史总是重复上演。某期货金融研究所所长助理程小勇说，对于美元和大宗商品而言，长期走势是很稳定的负相关关系。回顾历史，每次美元大牛市，必然伴随全球经济波动甚至发生危机；而美元大熊市及美联储宽松时代，则基本上对应着资产价格泡沫、物价上涨和大宗商品牛市。   能否与美元指数同步上涨   然而，很多时候，美元与大宗商品负相关性并不很稳定，也存在同涨同跌现象。某期货金融研究所所长助理程小勇认为，这主要看美元主动上涨还是被 动上涨，是避险驱动性还是经济基本面决定的。“一般来讲，避险驱动性的上涨，往往对应着除贵金属外的大宗商品普跌；如果是美国经济增长强劲驱动的，那么商 品并不一定会大幅下跌。”   据招商证券研究，历史上曾多次出现美元指数与大宗商品价格同涨同跌的行情，较为典型的例子为：一是 1973-1975 年的第一次石油危 机期间；二是 1978-1980 年的第二次石油危机期间；三是 1982-1984 年里根时代的美国强势复苏时期；四是 1985-1986 年全球需求转弱又 逢 OPEC 增产；五是 1990 年下半年的美国经济危机与全球需求低迷期；六是 2009 年末 -2010 年 3 月欧债危机发酵与中国需求回暖期。   “历史上的几次商品价格与美元指数出现正相关都伴随着美国和发达国家对世界经济增长的贡献率的大幅变化，个中原因可能有两个。”该机构在研报中 分析，一是由于大宗商品价格上涨，美国经济受到输入性成本上升的负面拖累，后续表现不及资源出口国，历史上出现这种情况的背景往往是原油供给端的剧烈变 化；二是美国作为全球经济的领头羊，往往引领了全球的经济周期和需求波动，美国经济率先改善带来美元指数相对走强，而由于供给本身有一定的弹性，只有全球 需求较强的改善才能支持商品价格的上涨，反之亦然。   招商证券认为，目前而言， 2016 年美国经济状况很可能与 2015 年持平，全球需求端也难现爆发，如果未来美元指数持续走强，更可能推动商品价格与美元同涨的因素在于原油供给能否出现收缩或至少维持在偏紧状态。   世元金行研究员王守凯认为，美元指数和大宗商品在更大的时间周期中实际上是受到不同的宏观背景驱动，如果美国经济和全球经济出现分化，两类资产 将按照各自逻辑演绎，两者相关性也在不断变动。这种时刻并不少见。因此在分析美元指数和大宗商品相关性时，需要同时考虑美国经济和全球经济两个维度。从当 前的情况来看，美国处于经济复苏的阶段，给予了美元较好的上涨动力，而全球经济当前明显弱于美国，大宗商品处于下行区间，所以当前美元与大宗商品还是处于 负相关的关系。但是如果在未来美国依然处于经济强势期，而全球经济加速复苏，那么则可能出现美元与大宗商品双双呈现牛市，也就是正相关的关系。所以美元与 大宗商品并非单纯的反向关系，还要依据长期的宏观因素而定。   加息后或双双走高   有机构接受采访时表示，美联储加息后美元与大宗商品价格将会同时出现反弹，主要是由于美元加息意味着以美国为代表的发达经济体经济均出现了较为 强劲的复苏，使得对大宗商品的需求反弹，从而推动价格的回暖；同时前期加息预期充分，首次加息后属“靴子落地”，美元对金属价格的抑制减弱。   据兴业证券统计数据显示，综合 1994 年、 1999 年美国加息之后金属价格的表现，第一轮周期内，铜、铝和镍价格分别同比增长 61% 、 67% 和 72% ；第二轮周期中，铜、铝和镍仍然走出一波小的涨幅，分别达 15% 、 21% 和 47% 。   但就国内大宗商品而言，有机构认为涨势临近尾声，理由是当前大宗商品价格不具备长期走强的基础，由中国需求主导的动力煤、工业金属以及软商品的涨势临近尾声。   平安证券分析认为，首先，大宗商品价的变化与宏观经济量的变化大体一致。当前发达国家经济复苏依然疲软，而中国经济增长面临长期下行压力；因而大宗商品价格长期仍将呈现低位震荡走势。但大宗商品的短周期波动仍然受中国需求影响。   其次，地产投资增速的下行相对缓慢。本轮房价周期的拐点已经临近，地产投资增速的改善也将结束。但在货币政策相对稳健的背景下，此轮地产投资增速的下滑将更为缓慢，因而中国需求主导的大宗商品价格在相对高位或会出现阶段性盘整。   就目前最为关注的黑色系来说，平安证券认为，因下游库存回升，动力煤与工业品涨势接近尾声。“就产量变化来看，动力煤产量较过去五年出现明显下 降，但粗钢产量仍在历史高位；去产能对动力煤供应弹性的影响更为明显。”该机构认为，就库存水平来看，动力煤产区与港口库存整体依然下行，但下游电厂库存 回升明显；黑色链中，焦煤与焦炭 (2034, -8.00, -0.39%) 的钢厂库存仍然下行，螺纹钢社会库存则低位回升，铁矿石港口库存依然处于高位；铜的显性库存也呈现回升。平安证券预计焦煤、焦炭、动力煤价格在年内仍有上涨空间，螺纹钢、铁矿石、铜在年内价格将率先回调。   但该机构却表示，原油、黄金与农产品价格重心仍有上升空间。预计油价有望阶段性升至 50 美元至 60 美元每桶的区间。主要农产品中，玉米和小麦的供应压力趋于下行且库存消费比情况出现持续改善，预计其价格在年内将小幅回升。   此外，黄金价格年内反弹可期。黄金价格与美债实际收益率相关性最强，近期美联储加息预期的升温使得黄金价格承压。随着市场将对美联储年内加息形 成一致预期，加息对金价的利空影响将阶段性消退；而通胀预期的回升将对金价形成支撑。预计年内黄金价格将在每盎司 1240 美元至 1250 美元附近企稳回 升。

一则监管传闻，令已疲软的大宗商品期货市场更弱不禁风。   此前，市场传言监管部门开始对浙江一期货公司展开调查。截至 11 月 16 日收盘，铁矿石大跌 6.48% ，螺纹钢跌 3.89% ，热卷跌 3.58% ；稍早，铁矿石一度跌停，螺纹钢跌 7% ，热卷跌 6.3% ，焦炭 跌 4.8% ，焦煤跌 3.9% 。   随后，永安期货、新湖期货等机构先后否认收到相关监管文件与调查，大连商品交易所与郑州商品交易所也表示，未采取调查措施。   一位知情人士透露，近日个别期货公司的确接到相关部门的电话问询，主要内容是期货公司是否严格落实此前的监管政策，以及是否采取措施停止对客户提供任何形式的配资服务等。   “这种电话询问更像是例行检查，算不上针对近期大宗商品投机过度的调查。”该人士强调。他认为，近日大宗商品价格出现大幅回落，实质是对此前涨幅过大进行修正。   “目前大宗商品期货价格纷纷下跌，是对前期资金强力拉升上涨的否定，因为很多大宗商品品种需求并没有那么强，且产能也没有缩水，一旦投机资金撤出，价格快速回落是正常现象。”鸿凯投资董事长林军接受 21 世纪经济报道记者采访时表示。   监管例行电话询问？   “有的客户担心账户会被调查，选择离场观望。”有期货公司人士向记者表示，这也在一定程度上造成部分大宗商品期货品种持续下跌。经历市场巨震后，客户的投资心态更趋保守。   而多位业内人士指出，目前并无迹象表明相关部门正对期货市场过度投机展开调查。   “近日个别期货公司的确接到过相关部门的电话询问，主要内容为是否严格落实此前出台的监管政策。”上述知情人士透露，所指监管政策，是此前大连商品交易所与上海期货交易所采取的交易限额制度。   具体而言，近期部分期货公司接到两大商品交易所的窗口指导，要求从 2016 年 11 月 11 日夜盘开始，铜开仓不能超 1200 手 / 天，总成交量不能超 2500 手 / 天；螺纹钢开仓不能超 7000 手 / 天，总成交量不能超 1500 手 / 天；沥青开仓不能超过 3200 手 / 天，总成交量不能超 6400 手 / 天等。   据悉，相关部门也会不定期电话询问部分期货公司，是否落实不再向客户提供任何形式的配资服务。   有期货公司人士透露，近日期货公司将工作重点转向合规操作与风险控制，此前有期货公司对个别持有大量棉花 期货头寸（已经超仓）的客户执行了强行平仓。   “我们的应对措施，主要是对存在配资行为的客户加强风险提醒，对仓位过高的客户先给予警示，再考虑采取限制开仓措施。”一家期货公司风控部人士向 21 世纪经济报道记者表示。   他解释称，原先期货投资的杠杆率约在 8-10 倍，但投资者通过 1 ： 1 配资，可将杠杆扩大至 20 倍，若大宗商品下跌 2.5% ，投资者自有资金即可全部亏光；若跌幅达 5% ，配资资金也将损失殆尽。   而且，不少新开户的配资投资者交易策略相当激进，往往是满仓操作，以涨停板敢死队的股票操作思路，进行高杠杆的期货交易，存在较大投资风险。   “他们一旦遭遇本金亏损，未必能及时筹集资金追加保证金。”上述期货公司风控部人士表示。通过一系列合规操作与风控措施落地，目前他所在的期货公司多数客户杠杆率明显下降，仓位普遍从上周五的 70%-80% 降至 40% 以下。   机构与个人业绩分化   21 世纪经济报道记者多方了解到，由于大宗商品期货价格连日大幅下跌，个人与机构投资者的业绩趋于分化。   多位期货公司人士告诉记者，目前个人投资者普遍损失较大，有的净值跌幅达 20% ，不少激进投资者甚至爆仓或强行平仓；而机构投资者的净值最大回撤值基本在 4%-5% 之间。   “这与他们不同的投资策略有关。”上述期货公司人士分析，个人投资者更多采取趋势投资方式，尤其是特朗普当选美国总统可能推进基建项目投资，刺激大宗商品需求旺盛，以此认定大宗商品牛市行情来临便重仓买涨；反观期货机构投资者，将大部分资金投向多空对冲、市场中性、套期保值等量化投资策略，锁定无风险收益。因此，机构投资者在此轮大宗商品价格下跌期间抗风险能力较强。   部分机构投资者认为，此轮大宗商品大幅回调是有迹可循的。   “当前大宗商品主力合约基本是 1 月合约，通常进入交割月的前一个月，投资者就要考虑持仓头寸是不是投机头寸过多，因为交易所一定会采取措施限制投资头寸泛滥。其实在大宗商品上周五闪崩之前，交易所已采取措施对投机头寸进行限制，包括成交量限制、合并持仓监管等。这留给投机资金炒作的时间和空间已经很少，所以他们急着进来，也会急着跑掉。”林军直言。   业内人士分析，投机资本大规模撤离的时间恰好是周五夜盘，夜晚成交量较少，一笔数千万元大单就可能令某些品种价格连续跌破几个关键点位，引发大量程序化交易自动跟进止损抛盘，酿成大宗商品闪崩，进而触发连续多日的大跌行情。   “这也是期货市场一次去杠杆化的历程，此前投机资本涌入导致大宗商品价格虚高，如今价格下跌实质是价值回归，只是下跌速度有点吓人。”一位期货投资型私募机构负责人指出。

领头羊黑色系深度回调   抑制商品期货市场过度投机的监管措施正在发挥着积极作用。继前一交易日沥青、 PP 、塑料、菜粕、甲醇、大豆、棕榈回调之后，今年商品期货上涨的领头羊——黑色系昨日也迎来了集体回调。截至收盘，螺纹钢、热卷、铁矿石期货主力合约跌停，焦煤、焦炭主力合约分别下跌 5.92% 和 8.56% 。   受黑色系下跌拖累，昨日玻璃期货尾盘也封于跌停板，而铜、铝、 PTA 、棉花等明星品种均出现了不小的回调。 40 多个期货品种中，昨日只有黄金、沪锌、白糖、鸡蛋、玉米等少数几个品种泛红。   某期货研究院分析师朱世伟接受期货日报记者采访时表示，前段时间钢材价格上涨到一定升水之后，再往上涨的空间不大，产业资本也会冲进来套保，而昨日黑色系的调整是对前期价格过快上涨的修正，也是在监管加码压力下出现的短暂回调。   期货黑色分析师王楠告诉记者，从终端需求看，国庆节后受 9 月需求后移以及钢材社会库存低位支撑，建材和板材的成交均良好，进而使炉料价格上涨变得合理。   “近期钢材终端需求走弱，同时运输条件也在改善，产业链的价格支撑因素正在发生改变。”王楠坦言。事实上，钢材现货价格已经在走弱。相关监测数据显示，杭州市场螺纹钢价格上周五最高 3100 元 / 吨，昨天已经跌到 2920 元 / 吨，两天跌了 180 元 / 吨；而上海市场热轧上周五 3450 元 / 吨，昨天已经跌到 3300 元 / 吨，下跌 150 元 / 吨。   针对近期商品期货市场的剧烈振荡，某期货研究所所长姜兴春告诉记者，今年黑色系价格大幅上涨，是在供给侧结构性改革的大背景下，由于短期内供应短缺，现货价格持续上涨，带领贴水的期货价格上涨。   “在现货短缺背景下，很多实体企业利用期货市场管理风险功能，通过期货市场采购黑色系商品回避价格上涨风险，现货基本面的改善加上期货市场的价格发现功能，促使期现价格出现了明显的上涨。”姜兴春进一步解释。   不可否认的是，除了基本面之外，在资产荒背景下投资机构加大了对商品的配置，但由于期货市场整体容量有限，过多资金入场，导致短期价格上涨过快，市场一度出现过热现象。   “在监管层和各交易所的呵护和加强监管下，期货市场过度投机的势头得到遏制，各品种同涨同跌情况有所改观，期货市场的价格发现功能决定其对现货产业基本面有个提前消化和预判，但并不会脱离基本面而自娱自乐。”姜兴春说。   在他看来，随着价格上涨至远离成本区域以及全球资金明显收紧，大宗商品未来将呈现高位振荡或者小幅回落。期货研究员刘慧峰则认为，短期来看，黑色系市场仍难完全摆脱市场情绪影响，而中期走势无疑将逐步回归基本面。    

本报记者 董鹏 成都报道   “市场真的没啥新鲜事儿，情绪极度一致，总是要出幺蛾子。”一位职业炒手 11 月 12 日在朋友圈写道。   继 11 月 11 日夜盘巨震后， 11 月 14 日期货市场惯性下跌。截至 14 日收盘，白银、 PTA 、塑料等 9 个品种的主力报收跌停，而黑色系商品反而逆市飘红。   值得注意的是，由于 14 日的日线已包括了 11 日夜盘的走势，而 11 日夜盘多数商品已出现大幅下跌，所以 14 日商品的真实跌幅远非盘面上那么惨烈。   对此期货分析师夏学钊 14 日表示，全产业链的上涨，尤其是短期内的持续大幅度飙升，主要推动力肯定不是基本面，基本面在短期内不可能出现剧烈改变，而是市场预期和资金逐利的羊群效应。   21 世纪经济报道记者调查发现， 10 月至今，期货市场增量资金进场明显，粗略估算超过 400 亿元。这不仅促成了期货各品种的全面爆发，同时价格波动受到资金的影响相应大幅增加。   “多杀多”致资金踩踏   “从市场的表现来看，这显然不是单个产业链的问题，而是整个市场的共振，我们认为市场情绪和资金操作可能是最直接诱因。”夏学钊指出。   实际上，自 2015 年底至今年 3 月份，钢材、橡胶等大宗商品陆续见底后，便有增量资金开始流入到商品市场。   尤其是今年 10 月国内楼市遭严厉调控后，资金流入期货的速度达到顶点，而期货市场本就规模有限，数百亿元便足以带动价格飙涨。   虽然目前尚无法具体统计流入资金的具体金额，但是通过一些公开数据、交易规则和行业惯例，大致可以估算出商品市场的资金流入情况。   Wind 数据显示，不考虑保证金的因素，按照“结算价×交易单位×持仓量”计算，截至 11 月 11 日收盘，商品期货总持仓金额为 1.52 万亿元，而 9 月 30 日总持仓金额为 1.12 万亿元， 2015 年 12 月 31 日时这一数字则为 9658 亿元。   不难看出，年初至今，商品期货总持仓金额增加 5526 亿元， 10 月份以来，增加额便高达 3963 亿元。   21 世纪经济报道记者了解到，目前期货保证金除了交易所收取部分外，期货公司出于风控的考虑，还会额外多收几个点。   以沪铝为例， 11 月 11 日起交易所保证金上调至 8% ，部分期货公司还会额外多收取 7 个百分点，即按照 15% 执行。   由于各个品种保证金标准不同，各家期货公司的保证金标准也不同，即使有上述数据作为参考，仍无法推算出增量资金的总规模。   不过，若按照 10% 的保证金比例估算， 10 月至今，已有 396 亿元流入到商品期货市场。   需要指出的是，上述 10% 的保证金标准只是保守估计，随着商品波幅的增加，各家交易所已对多个品种保证金标准上调。   某期货官网显示， 11 月 14 日所有商品期货保证金比例均超过 10% ，其中焦煤、焦炭保证金比例高达 21% ，比例较低的 PTA 和白糖也分别达到 12% 。   上述背景下，商品期货价格走势与资金流向的相关度大幅增加，一旦多头获利盘集中平仓，市场卖压骤增。   “在夜盘交易时段，市场参与者数量的下降以及资金进出的不便，都可能导致被迫平仓者增多，这加剧了市场波动。”夏学钊表示。   他指出，巨大的短期获利盘、恐慌的跟风多头、仓位过重的多头和程序化的自动止损多头，彼此间可能互相踩踏，导致市场这段时间内出现暴跌。   在期货市场，这被形象地称为“多杀多”。   商品牛市不改   对于 11 月 11 日夜盘期市巨震，无论是投资者，还是盘观者，都喜欢使用“血洗”等字眼来形容，但是从交易机制上看并不准确。   与股市不同，期货为典型的“对手盘”市场，一张多单须对应一张空单方能成交。换言之， 11 月 11 日夜盘被“血洗”的不过是前期盈利巨大的多头，而其消失不见的净值则变成了空头的盈利。   “平时做螺纹钢比较多，但是上周五夜盘空了点白银，不到凌晨 2 点时就全部平仓了。现在让我做空，还是有点打怵。”辽宁一位职业投资者 11 月 14 日告诉 21 世纪经济报道记者。   在业内人士看来， 11 日夜盘期市的巨震已在预料之中。   “涨涨跌跌，本就是一个轮回，谨慎的投资者早已开始撤离。近期交易所连续出手调控，投资者的警觉也在增加，这次下跌在所难免，只是什么时候下跌，以什么形态下跌是无法预计的。”某期货首席经济学家江明德 11 月 14 日介绍称。   而对于多个品种夜盘“闪崩”，他认为最主要的原因在于市场“厚度”不够。   “近期交易所连续出手调控，不断上调手续费，态度已经很明显了，只是煤焦由于有现货作为支撑，期货盘面不断上涨。”夏学钊评价道。   经此一役，期货市场重归冷静，“疯牛”行情或将就此告一段落。   江明德指出，经过 11 月 11 日的大幅震荡，市场交易热度会有所下降，但是前期积累的风险已集中释放，这有利于市场的稳定运行，“ 11 月 14 日整体市场开始回归正常，部分基本面较强的品种出现回升。”   从盘面上看，虽然截至 11 月 14 日收盘，出现了 9 个品种集体跌停，但是实际跌幅远没有看起来那么惨烈。   以 PTA 为例，主力 1705 合约 11 日夜盘 21 ： 51 时便已打至跌停价位 4946 元 / 吨， 14 日收盘也不过维持在 4946 元 / 吨价位上。   不过，商品的趋势多以 3 至 5 年为一周期，短期内虽然出现大幅波动，但是牛市的基础逻辑仍在。   “目前来看，商品行情延续没有什么大的问题，人民币汇率、制造业复苏的因素均形成利好，唯一的不确定性在于美元加息，不过即使今年 12 月加息一次，那么预计明年加息次数也会比较有限。”江明德指出。   江明德认为，今年商品上涨属于事件驱动下的资金和情绪叠加的行情，事件驱动包括了房地产投资增加、煤炭大幅减产等，同时商品市场今年行情此起彼伏，投资者情绪从而被调动起来。   此外，目前有大量的资管产品进入到商品市场，如 CTA 、 FOF 等本身亦存在配置商品的需求。

业内人士表示，夜盘大幅波动并未引发期货行业大的风险，是因为从交易所到期货公司已经建立了完善的风控体系   ■本报记者 于德良   天堂地狱只在一念间。   “鬼知道那天晚上经历了什么！”谈起上周五期货夜盘，仍有不少亲历者惊魂未定。   上周五晚，期货市场上演了一轮极端行情，盘初焦煤、焦炭、铁矿石、沪铜期货等纷纷涨停，但瞬间，在获利盘的打压下，焦煤、沪铜、铁矿石等出现急跌局面；这轮暴涨暴跌行情持续时间不超过 40 分钟， PTA 、棉花和橡胶更是几分钟内从涨停到跌停，十足地演绎了资本的贪婪与无情。   一时间，微博、微信、网站等纷纷以血洗、大屠杀、惊天暴跌、血本无归等字眼博人眼球，有私募基金交易员在朋友圈贴出了自己穿仓的账户，从其晒出的郑油、沪金、棕榈等部分品种持仓看，全部为多单，账户亏损 3823 万元。目前，虽然尚无法验证其成绩单的真伪，但以“哀鸿遍野”来形容当晚境况恐不为过。   实际上，对缺少基本面支撑的期货品种的爆炒已经埋下了其暴跌祸根。据统计，从年初至上周，焦炭、焦煤、铁矿石、动力煤主力合约的涨幅分别为 307.09% 、 239.96% 、 131.98% 、 129.5% ； PVC 、 PP 、棉花、沪锌、沪锡、棕榈油、塑料主力合约的涨幅分别为 85.24% 、 79.21% 、 76.31% 、 76.19% 、 73.54% 、 61.29% 、 52.95% 。   某期货董事长马文胜对《证券日报》记者表示，在此次期货市场的大幅波动中，整个期货行业可以说是平稳的，未出现大的风险。这是因为我国期货市场从交易所到期货公司已经建立起了完善的风控体系，虽然有客户被强行平仓，但大部分能理解期货公司的处置手段。实际上，在上周五期货夜盘的洗礼中，大部分法人客户、资管账户风险控制较好，被强行平仓的大部分来自自然人客户，因此，期货市场应大力发展机构投资者。   今年下半年以来，随着部分商品期货品种价格波动加大，监管部门主动出击，果断采取措施，防范市场风险。   证监会已多次向各期货交易所和中国期货市场监控中心下发风险提示函，要求加大重点环节的监管力度，加强异常交易行为监管，加大违法违规行为排查力度，严防投机资本操纵市场价格。各期货交易所也连续出击，采取多种措施严格抑制市场过度投机，严惩市场违规行为，确保了市场秩序合理有序。   对于后市走势，方正中期研究院院长王骏对《证券日报》记者表示，菜粕、棉花、 PTA 、甲醇、豆粕、大豆、豆油、棕榈油、菜油、橡胶、沥青、白银、镍、锡跌幅最大的 15 个品种，在周一开市后，先要继续消化上周五夜盘的恐慌抛售压力，也就是说下周一的开盘将是一次“压力测试”，部分品种可能会向跌停板方向下行；然后在盘中逐步消化恐慌心理后，部分品种将出现大量买单介入并出现底部反弹走势，因此下周一出现低开高走的局面比较大。   有分析人士表示，从上周五晚间的期市行情来看，已不是简单的供需基本面所能解释的，市场的投资逻辑已经由供给切换至需求和通胀。从后市走向看，最终将以管理层的主管态度为风险是否缓释的标准和节点。   期货夜盘惊魂“双十一”   浮盈上千万元瞬间清零   远在深圳出差的期货私募徐先生可能无法想象，生平首次爆仓的纪录居然出现在“双十一”晚。当天徐先生因为要到深圳参加一个期货私募闭门会议，其主要内容就是结合当前的市场情况，调整好下一阶段的投资策略。当晚他恰好在飞机上，无法像往常一样时时盯着盘面。   “当飞机落地后，我第一时间打开手机就收到了消息，一时间还没反应过来。”徐先生说，同时，打开交易软件才发现，所持有的仓位都被强平了。在这轮暴涨暴跌阶段，盘初大涨中已经被平掉了头寸，此时还远未等下跌的行情。   事实上，与徐先生有同样被强平的情况还有很多，很多投资者还未收到期货公司通知，就已经被强平了。   有市场人士向记者透露，当晚行情下跌速度巨大，止损单根本无法报出，价格无法撮合成交。巨大的成交量，甚至导致了期货公司服务器、技术供应商服务器，以及到期货交易所机房等，几乎都存在拥堵时段，很多账户出现了网络中断情况，根本无法登陆，很多单子在跌停价格上成交。有很多投资者瞬间爆仓，即便是浮盈上千万的重仓客户，瞬间账户也面临着清零。   独立财经评论人付鹏表示，很多人把监管趋近认为是带来了机会，甚至认为是扭转人生的机会，就如同去年股市一样，认为是史无前例的大牛市，很多新生代资本市场的参与者都认为是人生唯一的机会。有更为激进的配资客户，虽然是浮盈满仓，但在豪赌的心理驱使下，非理性的追涨杀跌，最终演变成为无法逃离、瞬间爆仓的结局。   “周一估计很多期货公司的后台风控会非常忙，如此巨大的摩擦成本下，不知道是否会让这些投资者开始冷静下来，还是重新陷入到另一种反向的疯狂。”有期货公司人士说。   有消息称，当天期货公司接到交易所窗口指导，规定 11 日夜盘开始：沪铜开仓不能超 1200 手 / 天，总成交量不能超 2500 手 / 天；螺纹钢开仓不能超 7000 手 / 天，总成交量不能超 1500 手 / 天；沥青开仓不能超过 3200 手 / 天，总成交量不能超 6400 手 / 天。超出者交易所可能会有处罚。不过，上期所并未就此消息进行回应。   供需错配还是   流动性风险作祟？   今年以来，商品期货接连迎来几轮“小牛”行情，各板块轮番发力，尤其是以黑色系表现最为抢眼，明星品种不断涌现。与此同时，因市场持续过热，一场监管风暴已经掀起：首先，三大期交所齐齐上调黑色系和有色系多个品种的交易手续费，并上调相关品种的保证金。其次，发改委在接连召开煤炭会议后，还调研动力煤期货违法交易查处情况。最后，日前证监会下发通知，要求各期货公司不得从事配资业务或以任何形式参与配资业务，不得为配资活动提供便利。   有业内人士指出，这轮极端行情的出现，似乎是监管与市场的较量。   也有分析人士表示，此轮行情的核心逻辑在于由供给切换至需求和通胀。中信证券研究认为，在进入三季度后，供给收缩带来的价格弹性对股票价格的作用逐渐弱化甚至出现分歧。在经历了近三个月的观察后，投资者重新将注意力集中到未来存在需求和通胀的逻辑上。过去三周，铜、铝和橡胶等大宗商品轮番向市场展示了供需再平衡所带来的价格弹性。   “就通胀逻辑来说，可能有三方面，一是经济需求回暖拉动通胀水平持续上行；二是成本端的乘数效应将持续推高全球生产成本；三是人民币贬值预期可能带来输入性通胀。”中信证券研究表示，预计未来 3 个月至 6 个月需求回暖与通胀水平上升将进一步推升大宗商品价格上涨。   对于上周五夜盘的暴跌，分析人士表示，导致极端行情上演的原因还有两个因素：一是管理层不断出手提高费率，抑制投机，已经到了质变的时候；二是美联储副主席费舍尔强烈表示美国加息，正越来越接近第二次加息预期。   “从本质上分析，这是货币泛滥，流动性无处去导致的结果，这才是根本原因。”这位分析人士补充表示。        

本报记者 戴建敏 深圳报道   导读   夏学钊也表示，“未来铁矿石的走势还要观察明年一季度需求的变化，在基建、房地产等行业并未出现明显增长情况下，国内钢铁行业对铁矿石质量要求会提高，但总量方面不会出现太大变化，因此价格难言乐观。”   11 月 10 日，基本金属市场全面爆发，截至下午收盘，国内沪铜、沪镍、沪铝相继涨停，沪锌、沪铅也分别涨逾 4% 和 3% 。   为了应对快速上涨。当天上期所盘后发布文件称，自 11 日起，将调整铝铅锌和镍品种的交易保证金标准和涨跌幅限制。由于焦煤、焦炭 等品种手续费上调及开仓限额的影响，动力煤领跌 2.90% ，焦煤、焦炭也同样表现疲软。在煤炭黑色品种狂飙遇阻，基本金属接力涨势。   铁矿石高品矿短缺   针对 10 日有色金属普涨态势，期货有色行业分析师许红萍对 21 世纪经济报道介绍，“此前黑色系出现一波强势的上涨，通过成本传导，也逐渐转移到基本金属价格上。从需求端来看，基本金属包括铜、铝等也有所好转，库存方面也维持在比较低的水平，因此有色价格也出现一定的上涨。”   实际上，在煤炭去产能及 267 天煤矿年设计工作日背景下，国内煤炭供需出现一定程度的回转，煤炭价格近期出现过快上涨现象。为了抑制煤炭价格的快速上涨，有关部门一方面通过实施先进产能释放措施，发改委近 2 个月内已组织 7 次针对煤炭供需会议，增加煤炭供应，一方面则加大抑制不良投机炒作。 8 日起，国内三大交易所出手上调期货手续费、保证金，并调整涨跌停限制，黑色系期货品种应声下跌。   其中，大商所宣布，自 8 日结算时起，焦炭、焦煤品种最低交易保证金标准提高至 11% ，涨跌停板幅度调整至 9% 。自 8 日晚夜盘交易小节时起，焦炭和焦煤品种非日内交易手续费标准由成交金额的万分之 0.6 提高至万分之一点二。郑商所宣布上调动力煤交易手续费，上期所则将螺纹钢、橡胶 期货平今仓手续费上调。   期货黑色系商品分析师夏学钊表示，“实际上，在黑色系煤炭的急速上涨的情况下，铁矿石并没有及时跟随，现在焦煤焦炭价格熄火，资金开始转移到铁矿石上。需求端来看，虽然国内总量还是处于过剩的情况，但是在高品矿出现了结构性的短缺。上半年，钢厂为了增加产量普遍采用高品矿，现在钢厂也突破盈亏平衡点没有减产的动力。所以铁矿石需求还比较旺盛。”   中国钢铁工业协会数据显示， 10 月末，中国铁矿石价格指数（ CIOPI ）为 231.46 点，环比上升 25.92 点，升幅为 12.61% 。其中国产铁矿石价格指数为 211.74 点，环比上升 1.71% 。进口铁矿石价格指数为 235.17 点，环比由降转升，升幅为 14.69% 。   “尽管钢铁产量有所增长，铁矿石需求有所增加，但铁矿石进口量大幅增长，港口库存依然处于高位，供大于求矛盾未有改观。随着天气转冷，后期钢铁产量会有所下降，铁矿石价格将呈波动走势。”中国钢铁工业协会分析。   夏学钊也表示，“未来铁矿石的走势还要观察明年一季度需求的变化，在基建、房地产等行业并未出现明显增长情况下，国内钢铁行业对铁矿石质量要求会提高，但总量方面不会出现太大变化，因此价格难言乐观。”   有色金属普涨   进入 11 月以来，国际铜价步入上升通道，在最近 7 个交易日连续上涨超过 10% 后，伦铜成功站上 5600 美元，创出自 2015 年 7 月以来新高。   而国内市场同样表现抢眼，沪铜 10 日全线涨停，沪铜主力 1701 合约以涨停价 43910 元 / 吨报收，现货市场本周大涨 15% 创下一年半高位。其他基本金属沪镍、沪铝也在 10 日相继涨停，沪锌、沪铅也分别涨逾 4% 和 3% 。   有色金属的全面爆发引起市场关注。上期所盘后发布文件称，自 11 日起，将调整铝铅锌和镍品种的交易保证金标准和涨跌幅限制。其中铝、铅期货合约的交易保证金标准由 5% 调整为 8% ，涨跌幅限制由 4% 调整为 6% 。锌、镍期货合约的交易保证金标准由 6% 调整为 8% ，涨跌幅限制由 5% 调整为 6% 。   上海有色网铜品类分析师钱鹏对 21 世纪经济报道表示，“目前基本面方面并未有太大变化，铜价此轮上升有部分补涨的因素，此外还与汇率波动有关。”   安泰科铜市场评述报告显示， 2016 年 1-10 月， LME 当月期铜和三个月期铜均价分别为 4725 美元和 4727 美元，同比分别下跌 16.49% 和 16.33% 。前 10 月全球精铜产能利用率、产量基本维持此前 9 个月的趋势，消费方面，中国、欧洲和北美同比由不同幅度增长，带动全球消费同比有一定的增幅。综合来看，全球供应仍有小幅过剩，但和总消费来比，体量不大。   钱鹏表示，“调研情况来看，铜厂的开工率超过 85% ，需求较去年同期有所好转。不过，由于今日（ 10 日）现货价格大幅提升，部分下游企业开始抱怨难以接受，估计会有新一轮价格博弈。”   “实际上，目前铜进入一个新的供需平衡点，未来对国内铜价有决定性因素的在于新的需求增长，此外，还有废铜回收利用格局的变化影响。”钱鹏称。   而电解铝方面，据中国有色金属工业协会副会长文献军介绍，今年 1-8 月，全国规模以上铝企业实现利润 482 亿元，其中铝冶炼企业实现利润 90 亿元，初步扭转去年年底全行业亏损的局面。   实际上，电解铝价格回暖来源于国内去产能的初步成效。中国有色金属行业协会的测算，截至 2015 年底，国内累计关停电解铝产能达 815 万吨。其中，永久关停产能为 336 万吨。 1 至 9 月份电解铝产能 2344 万吨，同比下降 1.4% ，连续 9 个月同比下降。   文献军此前接受 21 世纪经济报道记者采访时表示，“国内铝消费还有很大的增长空间，比如交通运输、建筑工程以及家居行业，中国铝消费高峰要“十三五”末、“十四五”初才会到来。”

□本报记者 叶斯琦   11 月 9 日，伴随着美国大选结 果尘埃落定，全球主要金融市场都出现了大幅下杀，而国内商品市场、特别是黑色系品种却无视“动荡”，依旧特立独行，强者恒强。值得注意的是，近期波罗的海 干散货指数（ BDI ）也连续上行，其背后的原因耐人寻味，或是给黑色系行情带来一个绝佳的注解。   分析人士指出，在黑色系偏紧的供需基本面 下，预计短期内价格仍存在一定的上涨可能。但是，随着四大央企已经签署了首批电煤购销中长期合同，后续煤炭供需双方 2017 年度中长期合同将陆续签订，届 时煤炭产量或将进一步释放，黑色系上涨的动能也将趋弱，未来回落的风险较大，建议投资者留一份清醒。   BDI 注解黑色盛宴   近期，大宗商品尤其是中国期货市场独有的黑色系商品强势上扬，成为了明星资产。不少业内人士注意到，近期 BDI 指数也大幅反弹，这似乎是给了商品牛市一个 绝佳的注解。 10 月 27 日起， BDI 指数累计上涨 13.59% ，从 800 点以下一路向上突破了 900 点。 11 月 8 日， BDI 指数较前一日上涨 41 点，报 911 点。   BDI 指数是一个航运指数，由几条主要航线的即期运费加权而成，可以看作是散装原材料的运费指数，也是反映国际间贸易状况的参考指标，与全球经济状况、原材料价格状况密切相关，素有大宗商品“风向标”之称。   某证券期货研究主管高上在接受中国证券报记者采访时表示， BDI 指数最近大涨，跟黑色系商品直接相关，反映了中国需求的回暖。中国在焦煤、焦炭、螺纹钢 方面是生产和消费大国。从走势来看，从 2014 年下半年起，尤其是到了 2015 年年中之后， BDI 指数和黑色商品特别是螺纹钢价格走势有很高的相关性。   “由于大宗商品价格大涨，市场对未来的需求预期转好；同时我国近期煤炭、矿石的进口同比均大幅增加，市场对于国际间贸易预期也有所转好，从而一定程度上增加了对航运的需求，带动了 BDI 指数的上涨。”期货研究员林惠表示。   海关总署周二公布的数据，中国 10 月进口煤炭 2158 万吨，同比增长 55% 。 10 月煤炭出口量为 90 万吨，同比上升 73% 。 1-10 月煤炭进口总量同比增 18.5% ，至 2.0174 亿吨；出口总量同比增 58.5% ，至 720 万吨。   业内人士认为， BDI 指数有望继续走强。期货研究员陈栋表示，目前国内经济下行压力依然存在，年底的政府工作会议可能会继续增加对基建领域的投资力度，黑色系需求前景保持乐观，这有助于未来 BDI 指数继续走强，可以说 BDI 指数与黑色系商品强势格局有一定正相关性。   “动荡”之中依然“面不改色”   昨日，全球金融市场动荡。由于美国大选结果带来的“黑天鹅”冲击，美国和亚太股市均大幅下挫，美元指数一度下跌近 2% 。此时，国内商品市场黑色系依旧强势 领涨。截至收盘，焦炭 1701 、铁矿石 1701 、焦煤 1701 和螺纹钢 1701 合约分别上涨了 7.35% 、 5.96% 、 5.73% 、 5.27% 。可以说， 黑色系在动荡之中依然“我行我素”。   此前，针对火热的行情，各交易所已经采取了一定的调控措施。例如，就在本周二，三大商品交易所均发布通知，调整相关商品合约交易手续费。   重压之下，“黑色系”为何依旧保持强势？高上认为，第一，今年夏季出现黑色商品需求提升；第二，随着此前多年的价格下跌，商品库存降到低位；第三，去产能 效果显现；第四，当前运力不足也支撑了黑色系价格。第五，拉尼娜天气影响不容忽视，今年冬天降温比往年早，且降温幅度大，随着进入冬储阶段，动力煤等品种 需求端明显回升。   “黑色系在短暂消化之后又重新回归基本行情。”陈栋认为，由于供应端依然偏紧，尽管政策干预力度不断加强，但市场资金做多意愿似乎并未衰竭。由此来看，目前黑色可能并未到转势的临界点。   至于“黑天鹅”因素的影响，期货有色金属高级分析师顾冯达表示，短期内市场避险情绪还将笼罩市场，欧美日股市将受到明显冲击，资金或涌入国债及贵金属 市场，美元指数将短期遭到抛售，大宗商品则呈现剧烈震荡分化，原油或受美国油气工业松绑及中东局势缓和的预期而承压，有色金属料在风险偏好下滑的利好及美 元偏弱的利好中徘徊，金融市场有待逐步消化美国选举结果。   留一份清醒   值得注意的是，短期供需错配影响有望化解。据报道， 国家发改委昨日就鼓励签订中长期合同、促进煤炭和相关行业持续发展有关情况举行发布会。国家发改委副秘书长许昆林表示，当前完全有条件、有办法保障煤炭的 安全稳定供应。一是先进产能可以有序释放到位。现在并非生产不出来，而是有能力的储备， 276 到 330 个工作日之间的产能，本来就是为应对市场波动准备 的，目前煤炭市场发生阶段性的变化，这一部分产能就会发挥重要的作用。二是煤炭运力可以较大幅度的增加。三是清洁能源的利用还有很大的潜力可挖，完全有办 法、有条件保障供应。   另据卓创资讯数据，继主流煤企动力煤价格纷纷下调 10 元 / 吨以后，昨日公布的环渤海动力煤价格指数也下调 1 元 / 吨至 606 元 / 吨。   总体来看，业内人士普遍认为，后市黑色继续上涨的可能性依然存在，但不建议投资者加仓，而是留一份清醒，主动减持前期多头头寸。     林惠表示，虽然监管调控措施持续出台，但在短期黑色系偏紧的供需基本面下，现货价格不断上涨，从而给予期货价格一定的上涨动能。短期来看，在供给侧改革的 大背景以及运输压力、环保压力下，黑色系供需偏紧的基本面没有明显缓解，预计短期内黑色系价格仍存在一定的上涨可能。但随着神华集团、中煤集团、中国华电 集团、国家电力投资集团四大央企签署首批电煤购销中长期合同，后续煤炭供需双方 2017 年度中长期合同将陆续签订，届时煤炭产量或将进一步释放，黑色系上 涨动能将趋弱，回落风险加大。   期货煤焦钢分析师施雨辰建议，铁矿石近期跟随煤焦钢上涨，但钢厂减产不利于铁矿石需求，后期铁矿石现货 上行动力不足，且铁矿石期货修复贴水的任务基本完成，铁矿石期货多单谨慎持有。焦炭焦煤方面，目前现货焦炭和焦煤依然供应偏紧，全国现货焦煤价格近期再度 迎来普涨，短期焦炭焦煤现货价仍有上行空间。动力煤方面，发改委要求增加铁路煤炭运量，港口煤炭库存持续增加，多家煤企下调动力煤价格，现货动力煤价格继 续上涨空间缩小，动力煤期货短线多单减仓或离场，等待回调企稳后再考虑做多。   值得注意的是，从持仓来看，昨日焦炭 1701 合约持仓量减少 23860 手，铁矿石 1701 合约持仓量更是大幅减少 14.4 万手，热门品种的资金已有撤出迹象。

本报记者董鹏成都报道   黑色系的狂飙脚步戛然而止。   11 月 8 日，国内三大期交所集体发布调控政策，不仅上调了焦煤、焦炭等多个品种手续费和保证金，同时调控范围还涵盖了玻璃、甲醇和橡胶等“二线”热门品种。   受此影响，黑色系全线“熄火”，动力煤主力 1701 合约报收跌停。至 8 日夜盘，仍未止住跌势，焦炭、焦煤跌幅均超过 2% 。   21 世纪经济报道对比各主要品种持仓数据发现，自 8 月以来，二线和三线品种持仓数量保持稳定，而焦煤这类热门品种持仓数量大幅增加。同时由于煤炭三个品种涨幅巨大，市场资金先后向有色、化工，以及部分软商品转移。   “此时发布一些调控措施，也是交易所根据相关交易规则出手，”中大期货副总经理景川 11 月 8 日告诉记者，“不过今年商品价格的上涨，更多是受到流动性充裕所导致的现货价格上涨的影响，行政手段反而可能会让市场价格更动荡。”   联手调控   期货市场“高杠杆”的特性，决定了市场参与各方都需具备严格的风控意识，各家交易所同样也不例外。   “常规手段包括调整保证金、手续费、涨跌幅，更为严重的就是对交易品种的持仓、成交量做出限制”，华北一家期货公司营业部经理 8 日晚间称，仅从商品期货来看，此前曾出现过“逼仓”情况，彼时交易所方面亦会对相关投资者进行约谈。   而 8 日的调控政策，之所以引起市场重点关注，关键还在于三家期交所同时出手，调控范围也不仅仅局限于黑色系的焦炭、焦煤期货。   以郑商所为例，除了对动力煤期货的手续进行调整外，还分别将玻璃期货、甲醇期货的手续费进行了不同程度的上调。   其中，仅从热门品种动力煤来看， 8 日晚夜盘起，日内平仓交易手续费按 30 元 / 手计收； 11 月 11 日晚夜盘起，若客户当日在动力煤单一合约交易量超过 8000 手，且日内平今仓交易量超过 2000 手，对该客户该合约当日交易手续费加收 30 元 / 手。   不难看出，郑商所的调控重点，主要针对于动力煤期货的日内开平仓交易。   大商所的情况类似，分别将焦炭、焦煤期货的非日内交易手续费标准从万分之 0.6 上调至万分之 1.2 ，而此前维持在万分之 7.2 的日内交易手续费，由于已处于较高水平，并未进行新的调整。   据业内人士介绍，各家期交所均具备一整套的交易风控体系，如某个期货品种持仓量达到一定数额，或者当日出现涨跌停板时，均会触发相应的交易规则，从而对保证金等作出调整。   10 月 24 日，郑商所曾将动力煤品种交易手续费标准由 4 元 / 手调整为 6 元 / 手，便是依据相关交易细则。   需要指出的是，近期各家期交均开始加强对投资者交易的监管，如 11 月 2 日大商所便因在焦炭 1705 合约上“频繁报撤单”达到处罚标准，对客户袁某某采取限制在该合约开仓 1 个月的监管措施。   虽然期交所已大幅加强监管力度，但是部分行业人士仍提出了自己的担忧。   “若本次调控仍不能有效抑制热门品种继续上涨，不排除未来交易所会出台更为严厉的限制措施。”前述营业部经理表示。   “溢出”效应明显   “从盘面上看，焦炭、焦煤期货的技术指标早已背离，前期有很多客户已经开始放空，但万万没想到本周会出现暴涨走势”，华东一家期货营业部交易风控人员 8 日告诉记者。   据她介绍，虽然近期焦炭、焦煤期货价格出现大幅上涨，但是营业部所属客户尚无爆仓案例，“很多投资者都是今天砍一手，明天再一手，整体下来空头亏损比较严重，部分投资者已开始离场。”   而在关注焦炭、焦煤期货飙涨的同时，同样不应该忽视现货市场的表现。以重要参考指标环渤海动力煤指数为例，今年便在不断刷新年内新高。   “归根到底还是现货供需上出了问题，重点应该放在如何释放现有产能，增大煤炭的市场供给上”，西南期货分析师夏学钊 8 日指出，虽然近期煤炭类期货价格连续上涨，但衡量投机活跃度的成交持仓比指标，要远低于今年 4 月份的水平。   21 世纪经济报道记者注意到，虽然焦炭期货、焦煤期货近期出现“暴走”行情，但是前期积累涨幅已十分可观，部分资金开始向其他二线品种“溢出”。   仅以 11 月 8 日为例，当天上期所橡胶主力 1701 合约涨停，沪镍、沪锡主力合约也分别上涨 4.66% 和 4.15% ，其余如 PVC 、棕榈油等商品也呈现普涨局面。   前述营业部经理也指出，黑色系商品的上涨，将对整个产业链产生影响，同时企业开工率、用电量出现上涨，未来热点可能会轮换到有色金属。   值得注意的是，铜、铝等有色金属属于全球定价权品种，价格主要跟随伦敦有色金属交易所运行。   “今年商品市场自主定价的商品涨幅最高，全球定价品种则表现较弱，而国庆后国内商品市场的上涨，已开始出现撬动国际市场的迹象”，景川告诉记者。   他认为，促使今年商品市场上涨的最核心因素在于流动性，通常资金流入方向包括实体、股市、债市、房地产和商品市场，而今年实体、股市表现较差，房地产近期又遇调控，所以资金开始流入债市和商品市场。   “尤其是今年国庆节，楼市遭到密集调控后，商品市场上涨速率大幅提升”，景川介绍道，虽然商品市场的整体增量资金无法统计，但市场整体持仓量出现显著上涨，“近期测算的结果显示，今年期货市场持仓资金增幅在 60% 以上”。        

“期货从业 20 年，从未见过如此疯狂的行情。”一位期货业资深人士说道。近期的黑色系行情只能用“疯狂”二字来形容。 11 月 7 日，黑色系持续大涨行情，焦煤逾 9% ，焦炭逾 6% ，纷纷创出 2013 年上市以来新高。近一个月以来，焦煤焦炭期货涨幅超过 50% ，而今年以来涨幅更是超过 2 倍。如此疯狂的走势让业界人士纷纷直呼看不懂。   黑色系涨疯了   “黑色系多头连续逼仓，太疯狂，这样的行情实在是看不懂。”期货分析师张春康向北京商报记者表示。   截至 11 月 7 日下午收盘，焦煤、焦炭、螺纹钢集体涨停，其中焦煤涨 9.97% ，报 1516 元 / 吨；焦炭涨 7% ，报 2002 元 / 吨，螺纹钢涨 5.98% ，报 2889 元 / 吨；动力煤、铁矿石涨逾 3% 。   焦煤涨停是个什么概念？张春康表示，如果满仓做多，可以实现盈利翻倍。   值得一提的是，在上个交易日，焦煤也出现了涨停。从近一个月累计涨幅以及全年的涨幅看，更能看出焦煤焦炭的疯狂。近一个月以来，焦煤上涨达到了 51.6% ，今年以来累计涨幅达 213% ；焦炭上涨达到了 52.8% ，今年以来累计涨幅达 210% 。从行情图看，自年初以来，焦煤焦炭仅在 4 月底以及 9 月初出现了两波调整行情，且调整幅度较小。   螺纹钢虽然没有焦煤焦炭的疯狂，但近一个月涨幅超过了 28.2% ，今年以来累计涨幅达 61.9% ；动力煤近一个月涨幅 25% ，今年以来累计涨幅达 121% 。   然而，在如此高位敢于做多的人终究是少数，反而因为近期行情不合常规的上涨，导致众多做空投资者损失惨重。“这一波行情中大赚的少，更多人是赔，好多投资者看已经涨好多了，也该跌了，于是就做空了。”张春康说道。   对此，期货公司也开始向投资者提示风险。某期货 11 月 7 日提示投资者，由于近期黑色等期货品种波动剧烈，交易所将采取强制减仓或调整涨跌停板、提高保证金等措施，并提醒客户关注自身的持仓和账户风险情况，控制好资金，由于行情波动剧烈，公司会按行情的变动实时平仓进行风控。   基本面支撑暴涨   对于黑色系持续大涨，中国（香港）金融衍生品投资研究院院长王红英向北京商报记者表示，从今年 1 月起，煤炭价格上涨了 4 倍之多，因此黑色系的暴涨主要是基本面的支撑，并不只是资金推动作用。   在他看来，近期黑色系暴涨主要有三个方面的原因，首先，中国整体经济已经调整 5-6 年，目前到了相对低位，并有企稳迹象，整个经济环境适合资产价格的上涨；其次，目前国内实施的“供给侧改革”已经产生了较为显著的效果， 2016 年平均产量只相当于之前的 60% 左右。供给短缺，造就了价格的高企。另外，目前北方进入了供暖时节，用煤高峰，这种季节性的因素导致煤炭价格暴涨。最后，游资的推动作用。股市的暴涨暴跌令一些资金闲置，房地产调控政策、人民币持续贬值，让众多资金无处可去，大量的游资顺势进入了期货市场。   不过，生意社钢铁分社分析师何杭生表示，近期的黑色系大涨行情，已经不是基本面的推涨了，而主要是市场心态和资金共同推涨的结果。   从市场心态方面，环保和去产能带来的减产预期，使得市场看多情绪不减。上周五唐山雾霾，钢厂停产限产的催化作用下，导致当前黑色期货产业链全线再次疯涨。另一方面，下半年以来，汽车和家电市场好转以及房地产市场宽松政策，都对钢市形成需求支撑。   在资金方面，当前市场经济恢复，以及钢厂前三季盈利的增加，使得钢市整体资金压力缓和，导致多数钢厂开始参与期货套保和套利，加之市场贸易商和投机商的大幅涌入，令期货在多头心态下直线攀升。   疯涨行情成双刃剑   疯狂的黑色系大涨，给煤炭企业以及钢企带来一定的利好，比如，由于钢材价格的上涨，整个钢企行业平均利润扭转为盈。中国钢铁工业协会 10 月 27 日发布的数据表示，今年 1-9 月，中国钢铁企业累计实现销售收入 19920.87 亿元，同比下降 8.05% ；盈亏相抵实现利润为 252.06 亿元，同比扭亏为盈。   不过，对于中下游产业链企业来说，黑色系暴涨并不是好事。张春康表示，上游资源品尤其是黑色这样涨，会极大影响整个中下游产业链厂商的利润，将对整个经济平稳产生影响。王红英表示，黑色系近乎疯狂的行情过去十分罕见，对于中下游产业链负面的影响十分明显，比如煤炭价格的上涨，将导致供热企业面临极大的亏损。   西北能监局近期发文称，煤价上涨导致发电企业燃料成本大幅增加；电煤采购困难，威胁机组安全运行；部分电厂资金紧张，融资成本不断上升。   调控措施有望陆续出台   这种疯狂的行情还能持续多久？王红英表示，现在煤炭价格上涨已经面临失控的局面，对社会稳定和产业链经营都产生了负面影响，预计监管部门会陆续出台一些调控措施平稳市场。   监管部门已经开始行动。 11 月 3 日，国家发改委召开“规范煤炭企业价格提醒告诫会”，要求煤企主动降价。这已经是近两个月以来，国家发改委连续六次召集煤炭企业开会，旨在去产能、保供应的前提下，抑制煤价过快上涨。     基于此，多家煤企集体下调了煤价。 11 月 7 日，据兖矿集团公布，为进一步落实国家发改委抑制煤价过快上涨的指示精神，防止煤炭价格过快增长和保障冬季供煤，兖州煤业自 11 月 7 日起对本部煤炭价格进行调整，其中本部各流向动力煤（洗动力、混煤）普降 10 元 / 吨，各矿煤泥普降 5 元 / 吨。   此前，中煤、神华和伊泰几大煤炭企业巨头也分别开始对煤炭价格进行调整。中煤能源集团从 11 月 3 日起，动力煤现货价格在现有基础上下调 10 元 / 吨。随后，神华集团、伊泰集团决定，对本公司销售的现货煤炭价格在原基础上下调 10 元 / 吨。   对于期货投资者而言，更需要警惕风险。何杭生表示，当前，多个期货产品的价格已经创新高，现货也多数基本涨回 2015 年初市场价格，所以单边的涨势风险已经很大，且各大交易所对期货的各项手续费已经提升很高，因此当前市场更多的是中长期或短期直接获利出局，最后的接盘才是风险最大的做空手。   北京商报记者 岳品瑜 / 文 李烝 / 制表

■本报记者 李春莲   近日，发改委再次对煤价进行调控，希望控制“煤超疯”，维护煤炭市场的稳定。   尽管煤价仍旧在疯涨，但三大煤企却带头集体下调了煤价。   分析师表示，在有关部门希望控制煤价的背景下，大煤企降价更多是一种政治表态。但市场煤价仍旧取决于供需，由于目前处于需求旺季，供大于求，煤价暂时并不会下跌。   但必须承认的是，“煤超疯”是不理智的，并不具备持续上涨的基础。   业内人士认为，现在政策要在供需上找到一个平衡点，把先进产能释放出来，平抑过高的煤价。预计 2017 年一季度后，煤价的下行压力将逐步显现。   “煤超疯”遭调控   三大煤企集体表态下调煤价   上周，煤价持续大涨， 11 月 3 日，发改委召开规范煤炭企业价格行为提醒告诫会。   发改委表示，近期煤炭价格急剧上涨，引起社会各界广泛关心，召开此会的目的是“为了切实维护正常市场价格秩序，防止煤炭价格剧烈波动。”   同时，发改委在其官网上还发布文章称，随着煤炭库存的大幅上升，一些煤炭骨干企业已经开始主动下调现货动力煤价格。   卓创资讯分析师张敏向《证券日报》记者表示，发改委要求主流煤企要承担社会责任，不能带头涨价。还要求神华、中煤等下水煤最少下调 10 元 / 吨，陕煤等内陆煤价格最少下调 8 元 / 吨。而且未来仍存在政策要求的降价预期。   实际上，就在同一天，三大煤炭集团就已经逆市下调了煤价。   中煤能源集团公司决定，从 11 月 3 日起，动力煤现货价格在现有基础上下调 10 元 / 吨。   此外，神华集团、伊泰集团决定，从即日起对公司销售的现货煤炭价格在原基础上，下调 10 元 / 吨。   《证券日报》记者还了解到， 11 月 5 日，淮南矿业集团决定，煤炭销售价格在现行市场交易价格基础上，下浮幅度不低于 10 元 / 吨。这是该公司为履行国有企业社会责任，稳定煤炭价格，保证迎峰度冬期间煤炭供应，做出的积极举措。   神华研究院院长蒋文化和神华研究院在读博士李卫东 11 月 5 日在神华官方微信上发表文章表示，虽然近期煤炭价格有了恢复性的增长，但保持稳定或继续上涨的 根基并不稳定，一旦去产能政策不能严格执行，煤炭产量快速增加将会重新拉低煤炭价格，再加上煤炭企业自身改革和转型需要一个过程，因此要坚定不移地继续推 行去产能政策和供给侧结构性改革，使煤炭行业进入良性发展轨道。   他们认为，单纯依靠市场机制调节成效甚微，产能过剩困境未得到根本改善。行政手段推进去产能是市场调节的有益补充，也是快速缓解煤炭供需矛盾的客观需要。   “在有关部门希望控制煤价的背景下，大煤企降价更多是一种政治表态。”期货分析师邓舜向《证券日报》记者表示，但除了大煤企的这种降价，市场煤价暂时并不会下跌。其它民企和贸易商会不会降价完全取决于市场，货多就降价，货少就涨价。   煤价短期恐难“听话”   明年一季度面临下行压力   尽管大煤企集体下调了煤价，但由于先进产能仍未完全释放，煤价仍旧在一路上涨。   最新的环渤海动力煤价格指数显示， 5500 大卡动力煤综合平均价格报收 607 元 / 吨，与上期相比上涨了 14 元 / 吨，继续刷新年内最高纪录，且连续十八期上涨，其中 24 个港口规格品继续保持全部上涨。   需要一提的是，在煤炭产能释放方面，发改委还要求煤炭产能释放的节奏加快，前期是 7000 万吨的释放力度，后期释放力度更加灵活。   发改委表示，对于增加释放先进产能仍不能满足需要的，供需仍有缺口的且市场难以有效满足的，各省可根据本地区煤炭供需的实际情况，制定相关方案，适当扩大增加释放产能的煤矿范围，明确实施起止时间，保障本地区煤炭稳定供应。   “受政策调控的影响，后期煤炭价格持续暴涨的势头会有所抑制，但从供需的角度来看，煤价仍具备上涨基础。”张敏称。   中金公司指出，目前的高煤价势必将推动复产，从而让过度上涨的煤价逐步回落。预计 2017 年一季度后，煤价的下行压力将逐步显现。但明年进一步的去产能 以及限产措施也将部分缓解煤价过度暴跌的风险。综合边际上产量的增减博弈，明年煤价走势将呈现前高后低，并最终稳定在合理区间。   “长远 看我国的煤炭产能远远大于需求，但是短期的煤炭供应又没有达到需求，目前处在这样的一个阶段。如果产能全部释放，煤价一定是下行的，因为供给远远超过需 求。金银岛 ( 宁夏 ) 供应链管理有限公司 CEO 刘宝华向《证券日报》记者表示，供给结构出现了一段时间内的供给紧张，导致煤价大涨。现在政策要在供需上找到 一个平衡点，煤炭相关产业有一个有序的发展。在供大于求的局面下，把先进产能释放出来，平抑过高的煤价。最后一定会进入新一轮供需弱平衡状态，这时的煤价 才会保持平稳。

□本报记者 王超   虽然本月亚洲原油进口量的季节性飙升一度为油价提供支撑，但供给方面，石油输出国组织 (OPEC) 一边高喊着减产，另一边 10 月份的数据显示，其三巨头沙特、伊朗和伊拉克的原油出口量却不约而同地达到近年来同期的最高位。囚徒困境之下，原油跌回每桶 40 美元的观点又渐成主流。   值得注意的是，以动力煤和焦炭 为代表的黑色系商品继续高歌猛进，并带动铝、甲醇、 PP 等多数品种表现强势，煤炭似乎取代原油成为国内商品期货市场新龙头。   业内人士分析，由于煤炭和石油存在竞争替代关系，如果煤价继续上涨而原油价格继续下跌，这最终可能导致化工品价格出现回落，从而出现新的做空和套利机会，这些对应的期货品种包括聚乙烯、聚丙烯、聚氯乙烯和甲醇等化工品。   库存大增 原油多头溃不成军   此前市场担忧 OPEC 不会全面落实减产计划，国际油价滑落至月初水平。但不曾想，跌势却愈演愈烈，油价连续几天重挫，美原油触及五周低位。库存方面，上周美国原油库存猛增超过 1400 万桶，为 1982 年开始记录以来的最大增幅，这主要是由于炼厂削减产出及原油进口量增加导致的，并令油价跌势加剧，影响力盖过了此前对 OPEC 减产的预期。   美国能源信息署 (EIA) 公布的数据显示，截至 10 月 28 日当周，美国汽油库存减少 220.7 万桶，连续两周录得下滑，创下 9 月 16 日当周以来 最大降幅，市场预估为减少 112.4 万桶。美国精炼油库存减少 182.8 万桶，为连续六周下滑，市场预估为减少 189.6 万桶。   EIA 本周一发布的数据显示，美国 8 月原油产量为 874.4 万桶 / 日，较 7 月增长了 5.1 万桶 / 日，为今年 3 月以来首次实现增长。 2015 年 4 月，美国原油产出达到 962.7 万桶 / 日，创历史新高。尽管今年 8 月产量和当时相比仍然低了 88.3 万桶 / 日，但最近两年油价崩溃造成的美国原油产出下滑 速度并不像很多分析师预期的那样快。   在 10 月 19 日触及一年高位后，国际油价在随后两周内下跌了 12% 。这也是最新一次油价在触及每桶 50 美元左右时，面临大幅回落的冲击。因为供 应仍然强劲，所以无论是削减成本的美国本土页岩油生产商还是国外的其他油企都在努力争夺客户，很多交易商视每桶 50 美元为天花板。   还有市场人士认为，近几周油价大幅回落标志着部分波动性回归，一如今年夏初那样。即使自从 3 月以来股市大体持稳，大宗商品和汇率走势经常大起大落。这也使油价在过去五个月内第三次从每桶 50 美元跌向 40 美元，几周内的波动幅度超过 10% 。   10 月份美元上涨加剧了原油市场的波动性。对于海外买家而言，美元上涨意味着以美元计价的商品价格更加昂贵。二者之间的关联性曾经放松了几个月，但似乎在 10 月中期再度紧密，当时美元持续上涨，且油价长达一个月的涨势开始扭转。   煤炭成为国内商品新龙头   作为商品的龙头，原油走势无疑对其他大宗商品有着显著的影响。然而，就国内期货品种而言，其受煤炭价格波动的影响可能更为显著。   期货研究员金晓认为，从中长期来看，原油价格对其他大宗商品价格具有传导作用，主要体现在其他大宗商品的生产或运输等环节需要用到原油的下 游产品。然而大宗商品整体走势还是由其自身供需的周期性所决定。就国内而言，煤炭价格对国内商品价格的影响程度要超过原油，这主要是由于我国“富煤贫油” 资源禀赋的缘故。   期货研究员隋晓影认为，原油作为大宗商品的龙头品种，对其他大宗商品的走势来说在一定程度上起到风向标的作用，但这是相对的，不是绝对 的。每个品种除受到原油这个风向标的影响之外，也会依据自身的基本面波动。原油对大宗商品的影响不仅体现在国际市场上，对国内市场也会有一定的作用，比如 原油作为化工品的上游对其下游化工品的走势会形成直接的成本影响；再如原油对国内油脂类品种的走势也会形成一定的影响。而煤炭年内上涨对国内工业品的影响较为明显，尤其是黑色系商品以及与其相关的塑料 (10035, 40.00, 0.40%) 、 PP 、甲醇等能源化工品在煤炭价格的强势上涨的推动下，也出现较为明显的涨幅，但对国内农产品的影响较为有限。   煤涨油跌催生新机遇   作为许多品种生产原料的煤炭，其价格一路上涨最终会改变多个产成品的成本空间。业内人士分析，如果煤价继续上涨而原油价格继续下跌，最终会导致 由煤价上涨而推动的化工品价格出现回落，原因在于煤和石油的竞争替代关系，对应的期货品种为聚乙烯、聚丙烯、聚氯乙烯和甲醇等化工品。   金晓认为，国内煤炭价格一路上行，而国际原油价格反弹却止步，由此反映出两者供需基本面的差异。在供给侧改革和需求回暖两方面因素的作用下，煤 炭价格大幅上涨，由此推升了由煤炭衍生出的产业链各环节成本的上升，并最终体现在这些产品的价格上。原油供给侧并没有主动收缩，而在低油价环境中缓慢朝向 再平衡方向发展， OPEC 频繁释放出的减产信号也迟迟未能落实。因此，供给过剩压力仍然存在，所以价格难以进一步上涨。   隋晓影说，当前原油高位回调对大宗商品尤其是其下游能源化工品的走势会带来成本上的打压。但就年内来看，原油与其联系最紧密的化工品走势相关性 下降，反而部分化工品更多的受到煤炭价格走势的指引。同时国内黑色品种走势主要受供给侧改革影响，原油走势对其指引有限，而贵金属等品种受宏观政策影响较 大。因此，未来原油走势对大宗商品的影响可能较为有限。

点价交易引领铁矿石贸易新趋势   我国铁矿石期货上市以来，价格影响力不断提升。期货日报记者近日了解到， 11 月 1 日， 1 万吨 PB 粉（铁矿）以大连商品交易所铁矿石期货主力 1701 合约加基差的定价方式在北京铁矿石交易中心（下称北铁中心）交易系统成交。这意味着铁矿石现货贸易开始逐步向期、现互相影响的定价模式转变。   基差定价是指买卖双方签订购销合同时，暂不确定固定价格，而是按指定交易所的期货价格锁定基差，由买方在装运前选择某一时点的期货价格作为最终交易价格。基差贸易是国际大宗原材料市场领域比较普遍的贸易形式，国内在有色金属、油脂油料等行业已普遍运用，业内一般称其为“点价”。   据了解， 2014 年 7 月，日照钢铁集团与永安资本、中信寰球商贸（上海）有限公司在山东日照签订了国内首单铁矿石基差贸易合同。之后，基差贸易开始在铁矿石现货交易中不断出现，成为引领铁矿石贸易的新趋势。   2015 年以来，大商所与北铁中心联合组织多轮研讨会，开展关于铁矿石点价交易的可行性研究及一系列市场推广活动，并不断完善点价交易规则和交易系统，此次交易是北铁中心平台铁矿石点价交易的首单。   北铁中心相关负责人介绍，北铁中心铁矿石点价交易采用在点价周期内由买方进行点价、交易双方信用匹配的模式，暂不收取保证金。此次点价交易的双方均为铁矿石贸易企业，点价周期为 2016 年 11 月 2 日— 2016 年 12 月 31 日，交货期为 2017 年 1 月，先点后交，交货地点为青岛港。   “基差定价相当于钢厂、贸易商把价格波动风险转移到期货市场。贸易商通常在合约确定的同时在期货市场建立套期保值仓位，待转售货物时再将套保头寸平仓。如此一来，现货价格波动可能给贸易商造成的损失就能实现对冲。此外，商品交易的定价权由上游卖方一口定价转给了下游买方，买方拥有了更多的定价自主权。”该负责人进一步解释。   该负责人还表示，点价交易是连接产业客户与期货市场的一种方式，是产业客户管理价格风险的一种交易模式。铁矿石点价交易模式尚处于探索阶段，但相信随着铁矿石期货市场的日渐成熟，点价交易规则的不断完善及交易系统的持续优化，点价交易模式将会被越来越多的铁矿石现货市场参与者所使用。“期货价格 + 基差”定价模式在国内铁矿石贸易中的运用，将促进铁矿石期、现市场的紧密结合，推动铁矿石期货定价和套期保值功能的更好发挥。   近年来，大商所铁矿石期货合约交易量逐年攀升，市场影响力不断提高。统计数据显示，今年前 10 个月，大商所铁矿石期货累计成交量和成交额分别为 2.94 亿手和 11.70 万亿元，同比分别增长 47.28% 和 46.15% ；参与铁矿石期货交易的单位客户数 7000 余家，同比增长 62.74% 。    

参与企业不断增多   基差点价成为主流   引言   刚刚过去的这个“金九银十”，甲醇市场似乎也“欢腾”了起来。自 9 月以来，甲醇逐渐成为化工品种涨势的“明星”。在这波大涨的背后到底发生了什么？这和甲醇基准地华东地区又有着怎样的关联？ 10 月 24 — 26 日，期货日报记者走访了华东地区甲醇市场，并带着这些问题进行了深入调查。   1 这一轮涨势与华东市场的关联   9 月份以来，近 500 点的涨幅，让上半年一直不温不火的甲醇行情在“金九银十”的好日子里也扬眉吐气了一把。而这波行情的起始点实际上发生在 G20 会议的前后。   据期货日报记者了解， G20 会议召开时，正逢全国甲醇市场最差的萧条时节，整个华东地区下游需求非常有限，港口库存攀高，而内地传统需求也处于淡季。   “ G20 期间，危化品储运及下游监管严厉，导致 9 月上旬下游开工率普遍有所下降，区域内运输几乎停滞，再加上期货 9 月合约临近交割，造成市场短期内整体抛压较重，出现低点。”期货分析师胡欣表示， G20 会议之后，下游开工率积极恢复，又逢国内多套装置检修，国外进口甲醇到港推迟，加之国庆长假期间国际原油暴涨，甲醇节后出现突破性上涨。此外，国内煤制甲醇成本持续推高，外围进口甲醇受美元到岸价推涨和人民币汇率贬值影响，也强有力地支持了甲醇价格的大幅上涨。   甲醇期货的基准地是华东，华东地区甲醇价格与期货市场有着直接的关联。采访中记者了解到，本次甲醇期货的大涨与华东市场的关联主要体现在进口货及港口不可流通库存方面。   据金银岛甲醇分析师王璞介绍，进口货方面， 9 月中下旬以来，部分装置临停、降负荷，包括伊朗、阿曼、沙特、特立尼达和多巴哥以及委内瑞拉的装置，进而导致 10 月份进口量较 8 月份减少了 15 万至 20 万吨，同时人民币贬值亦在外盘价格走高的同时进一步提高了内盘到货成本。   目前华东地区严重依赖进口甲醇， 9 月以来进口甲醇采购成本从 1900 元 / 吨涨至 2400 元 / 吨，华东现货价格也同步从 1850 元 / 吨上涨至 2400 元 / 吨以上，现货 500 元 / 吨的涨幅为期货上涨提供了有力支撑。   而港口不可流通货物方面，当期货价格持续走高的同时，现货流出的可能性微乎其微，进而导致了“期货走高—港口流通货源有限—期货再次走高”的循环。   对于华东市场甲醇价格的上涨，市场中还有另一种观点：华东市场其实经历了一个被动跟涨的过程。   “这一轮涨势，首先是内地市场大幅走高，内地市场在 9 月底出现了大规模的甲醇企业检修，加之下游国庆节备货，早在国庆节前就开始了推涨，而港口地区则略显滞后。”中宇资讯分析师于芃森表示，在内地市场价格逐步回落之后，华东市场开启了跟涨的过程。部分贸易商利用港口地区可流通货源相对较少的背景惜售，造成高库存却无货可用的局面， 10 月份国内到港又较少，货源偏紧局面进一步加剧。加之国内与国外年度合约价格的谈判就在近期，国际主要企业也为了来年的谈判惜售货物，华东甲醇市场开启了新一轮的上涨。   2 华东市场与各区域间价差逐渐被抹平   地处沿海并且连接长江水路，华东市场作为国内甲醇主要的消费聚集区，在国内市场消费中占比较高，区域内下游结构丰富，需求稳定，一直以来都是国内甲醇市场的“要塞”。   从货源构成来看，华东市场货源为进口货源和国产货源共同构成，关联的区域有西南产区、鲁南苏北产区和安徽地区，消费区辐射范围较大。通过配套的社会仓储，贸易商库区内的货转贸易量很大。   此外，相较于其他地区，华东甲醇市场与期货、金融市场走势关联密切。   作为甲醇期货的交割基准地，无论是现货还是远期纸货交易，都通过期现套利的形式与期货盘面建立了无缝对接，所以不管是投机者还是现货套保交易商都需要关注华东市场的变化，寻求交易机会。   而对于华东市场为何会牵动业者心态，除去期货面的影响外，外盘进口也是原因之一。   “ 2016 年以来中国甲醇进口量大幅增加，月进口量一度增加至 90 万吨，故进口货成为内地、港口贸易商不得不关注的因素，华东港口作为进口到港最直接的口岸亦成为业者所关注的重中之重。”王璞称，目前华东市场相较过去而言，价格以及由价格引起的货物流向发生了较大的变化。   据了解， 2013 年上半年因浙江某烯烃装置的投产，西北货物流入，港口市场成为市场主流，加之周边山东、苏北、安徽以及西南等地货物均有流入，华东市场国产到货较为集中。   然而，自去年以来，西北、山东以及华东港口三地价差大幅收窄，部分时段山东价格一度高于华东地区价格，继而导致了西北货多内销，山东、苏北货多以山东市场为主，华东市场与内地绝大多数地区的套利窗口均已关闭，目前仅剩西南地区和苏北地区间歇性地会出现套利空间，在华东地区的甲醇消费中，国产货源占比迅速下滑，区内主要是以进口货源为主。   “华东地区与内地市场价差被填平，源于内地烯烃装置的集中投产。尤其是西北地区甲醇区内消化量明显提升，区域性价差被抬高，与华东港口的价差不断缩小。另外，近两年来，国际市场装置投产较多，国际货源的增量到港也压制了华东地区的甲醇价格。”期货分析师王正和说。   此外，近两年来，国产货下水的量已经缩减到很小，甚至在今年出现了几次进口货源逆流而上的窗口机会。目前进口货源在国内的消费市场还在扩大，年内京唐港、天津港和东营港均有进口货运到。   3 下游烯烃需求提供了强大支撑   记者了解到，由于区域优势，华东地区甲醇下游分布得较为集中。传统下游需求中，甲醛、二甲醚、醋酸、 MTBE 都有所涉及，而新兴烯烃需求更是占据了近半边天。   此次调研中，不少厂家反映，就今年的情况来看，华东地区甲醇传统下游并没有想象的好，支撑甲醇走势的主要原因在于烯烃。   据市场人士介绍， 2014 年以来，甲醇制烯烃项目集中发展，截至 2016 年 10 月份，国内已有甲醇制烯烃项目 23 套。甲醇制烯烃需求在甲醇总需求量中的占比越来越大， 2015 年甲醇制烯烃需求占比 37.65% ， 2016 年该比例上涨至 47% 附近。   “现有华东地区下游需求占比中，新兴下游占比愈发重要，传统下游需求占比减弱。”期货分析师郑陆表示，新兴下游主要是两家 MTO 工厂——浙江兴兴和宁波富德，两者的月消费量甚至占到华东地区的 30% 以上，对港口的影响比较大。马上又会有两大烯烃工厂投产，届时 MTO 工厂对甲醇的影响会逐渐体现。   对于这一点，太仓阳鸿甲醇交割库的相关负责人有着最直接的感受。“今年烯烃厂大多数是利润丰厚的状态，没有理由去停车，加上供应较往年多一倍，烯烃消化了很多的库存，这从烯烃的提货量上就能看出。”该负责人说。   谈及今年港口甲醇库存情况的变化，上述负责人介绍说， G20 期间库存上涨， 9 月份的供应是阳鸿开库以来最大的单月量。这说明国外供应非常充沛，装置没有问题，还有一个原因是烯烃厂不缺货，导致港口的货可以顺利入罐。“而需求端为了环保，短期关闭了下游，导致出货量锐减，库存迅速提升。出货与供应相叠加造成港口库存迅速提升。”   记者了解到，目前，华东库存有 53 万吨，太仓有 20 万吨。一方面，期现套利者多， 9 月合约有大量仓单在库内交割，到现在还处于正套，流动性没有释放，这些货物不能参与流动。另一方面，太仓有纸货，相对交易就有纸货补空的需求，货物在仓库里出不去。此外，尽管国庆假期以后提货量有所放大，但并不是太大，太仓港口货物仍相对集中。   “这么大的供应量，价格还会涨，说明没有国产货的干扰。”上述负责表示，南京地区主要是长约货，目前很缺国产货。   接下来，市场最为关心的是即将开启的江苏盛虹 MTO 装置和常州富德 MTO 装置。“伴随新的烯烃装置的投产，华东区内的价格重心将进一步拉高。内地与港口的套利空间会被重新打开，另外伴随着两大装置的开工，华东市场的外沿也将进一步扩大，内地与港口市场也会进一步融合。”   4 未来华东甲醇市场将如何演变   以往，甲醇市场都存在有明显的季节性特征，但今年华东甲醇市场却淡季不淡、旺季不旺。   “近年来，新兴下游烯烃的稳定需求，加上华东库区的调节作用，在一定程度上稳定了市场，使得市场的波动变小，淡旺季不再像之前那么分明，而其装置的动态则十分引人注目，可以直接影响整个市场的突然涨跌。”于芃森说。   而这恰恰也是未来甲醇市场关注点之一。华东两套 MTO 装置都有备货的动作，但不可能一次性大量买入。   河南汇通甲醇有限公司副总经理苗柏宏告诉期货日报记者，市场关注的主线仍将是供需平衡关系。首先是明年上半年两套 MTO 的投运；其次是明年下半年伊朗新增装置投产的可能性，以及投产后国际贸易的平衡。就目前来看，将会加剧四季度甲醇整体的下滑走势。   “就甲醇的实际需求而言，甲醛还是一个不可忽视的下游，也是一个季节性极为分明的产品。”苗柏宏表示，尤其是进入 12 月底，甲醛行业将进入一个停车期。“在现有整个甲醇需求份额占比中，除了烯烃，就是甲醛占有的比例较高。 12 月底甲醛行业大面积的停车对整个甲醇市场将带来莫大的冲击，并对期货 1 月合约产生较大的压力。”   谈及未来市场的演变，浙江热联中邦投资有限公司相关负责人认为，在煤和烯烃之间找平衡，这个大的逻辑是对的，煤是支撑，烯烃是压力。后期，从产业本身来看，内地没复产的产能可能会复产，届时内地会有一个往下走的过程。“西北和港口的价差在 200 — 400 元 / 吨之间波动，从大的方向来看还是合理的。内地有偏弱的迹象之后，港口慢慢会往下跟。”   在市场人士看来，甲醇期现之间的价差对整个行情也会有所影响。“期现套利占港口库存比例较多的时候，对市场影响也比较大，港口价格也振荡比较大。”上述负责人称，甲醇的价值点从物流上看将会带来比较多的机会，包括区域之间、国际之间价差的变化。   “未来港口地区可能在很长的一段时间内会进入持续去库存状态，而内地随着区域供应、部分新装置恢复投产及下游逐渐弱化，价格可能会持续走弱。这样看套利空间可能迟早会打开。”郑陆称。   在王正和看来，目前行情短期看有回调的预期，中长线来看重心将仍有上调的空间。港口烯烃开工带来的实际需求的增加和目前烯烃工厂利润依然存在空间，为甲醇进一步上涨提供了续航的动力，但内地市场检修装置已经全面复工，产能增加明显，供给压力有增加预期。需要关注烯烃工厂的盈利与否、区域套利空间打开节点等。   5 华东甲醇期现市场甜蜜“联姻”   作为我国的金融中心及甲醇贸易最活跃的区域，华东地区的金融性与商品性有着天然的亲和力。此次调研中期货日报记者了解到，目前华东多数贸易投资公司已经突破原有的期现套路，依靠合作套保、点价、基差等多种交易方式，并开始试水场外期权等金融衍生工具，来进一步满足市场的创新需求。   浙江永安资本管理有限公司今年甲醇贸易规模为 40 万吨，较之前的十几万吨的量相比有了突飞猛进的发展。其操作模式以套利为主，涵盖趋势交易，其中 80% — 90% 为对冲头寸。   回忆起甲醇业务的发展，永安资本副总经理杨传博介绍说，最初公司只是在 2014 年的时候做一些甲醇期货盘面，现货基本上没有涉及。同年 11 月下旬，在江苏和福建，有 3 万吨左右的现货进行了交割套利，那时是公司甲醇贸易的起步。 2015 年，甲醇品种基本是常态参与。   随着 2015 年下半年甲醇期货盘面成交开始逐步活跃， 2015 年下半年整个甲醇贸易商增长非常快，期货的影响力也越来越明显。“从去年开始整个产业结构发生了很大变化，期货盘面更多代表华东，华东代表进口，基本上华东和期货市场是同步的。”杨传博称。   “今年参与甲醇期货、现货、纸货的贸易群体在不断扩大，做纸货套利的也越来越多，更多是期货定价。很多贸易商晚上也开始做起了生意。”杨传博感慨道，晚上买卖也基本上是基差报价，主流纸货参与方的现货贸易也在逐渐接受基差报价，其 70% 以上都是通过期货点价成交的，基本上是无缝对接。   华东地区作为国内甲醇主要消费地之一，在贸易操作手法多元化的今天，甲醇交易在华东一带所体现的吞吐量、灵活性及指引性等持续凸显。   目前，国内华东港口甲醇市场已经初步形成了以现货为基础，以期货、纸货等金融衍生品为辅助的三种交易模式相结合的格局。且现阶段期现货、纸货、期货对冲的操作模式认可度亦越来越高，并保持较为活跃的成交态势。   “期现套利是期货套保功能发挥的基石，没有期现套利的存在，期货的套期保值功能和效果要大打折扣。”杨传博表示，由于甲醇持有环节费用高，而太仓地区纸货发达，纸货和期货的套利成为期现套利的有利工具。在他看来，纸货市场方便了期现套利的实现，进而使得期货市场价格发现功能和套期保值功能更好地发挥。“期现套利商通过基差交易等方式促进了期现的联动，促进了市场的成熟与发展。”   可以预见的是，随着业者对甲醇期货整体参与热情的持续攀升，多元化交易模式将进一步成熟发展，甲醇期现市场的“联姻”会越来越“甜蜜”。

证券时报记者 魏书光   中国期货市场新品种上市步入加速状态。业内人士预计，期货市场明年将再次迎来新品种集中上市年。   棉纱期货、乙二醇期货、豆粕期权、白糖期权和铜期权等新品种经过多年论证和筹备后，有望在明年上市。此前， 2013 年中国期货市场曾集中上市 8 个新品种和 2 个连续交易品种。   储备品种丰富   刚刚过去的 10 月份，就有两个新品种有了新动向。 10 月 16 日，中国证监会批复大连商品交易所乙二醇期货的立项申请。 10 月 28 日，郑商所棉纱期货的筹备工作接近尾声。而豆粕期权和白糖期权经过了多年的测试和运行，基本成熟稳定。   其实，乙二醇和棉纱期货这两个新品种均是已有品种的上下游产品。乙二醇期货可以配合已有的聚乙烯（ PE ）、聚丙烯（ PP ）和聚氯乙烯（ PVC ）等石化期货品种，完善产业链，有助于聚酯企业和乙二醇企业进一步完善套保系统。   而棉纱则是棉花的下游品种。 2004 年，棉花期货上市以来，已成为相关产业链企业实现稳健经营的“利器”。棉纱价格的运行方向虽然与棉花基本一致，但两者涨跌速度和幅度往往不相同。相对而言，作为工业品的棉纱价格更加受下游需求影响，与经济发展的联系也更密切；而棉花作为农产品，受天气、种植情况的影响较为明显。棉纺织企业有时会遭遇棉花成本上涨，而棉纱价格偏弱的挤压。   除了上述重点品种外，各交易所的储备品种也在明显增多。大商所正研究推出的生猪期货——作为十几年来研究的最为复杂的品种，如何实现交割一直是个难题。但是，监管部门正在酝酿更简化的交割方式，生猪预计将成为交割最为简单的品种。此外，全脂奶粉、天气等品种，也都在积极研究之中。郑商所方面储备的品种，包括尿素、水泥等；此外，按照证监会配合扶贫攻坚战略要求，还研究牛肉、苹果、咖啡以及一些涉农、涉困区域型小品种。   场外市场加快推进   与新品种上市同步推进的是场外市场加快建设。 10 月 24 日，郑州商品交易所场外期权业务系统项目正式启动，项目落地公司为郑大信息技术有限公司。该公司专注于大宗商品现货电子商务领域 20 余年，服务于广西糖网等国内 400 家交易平台客户，占据国内大宗商品市场领域大部分的客户份额。     而郑州商品交易所场外期权业务系统项目的核心旨在通过开展仓单交易、场外期权、仓单互换、基差等交易业务，实现期货市场和现货市场的结合和互动，实现产业链资源的有机整合。   大商所方面已经搭建由仓单登记中心、交易平台、清算平台、指数平台、信息发布平台组成的场外市场综合服务平台，已经推动仓单串换、现货报价、现货做市商、场外期权、农产品价格保险等业务与平台对接，为市场提供全方位的场外服务。此前探索的场外期权加农业价格保险试点，作为“三农”服务新模式已覆盖五个省。   不过，相对于上述快速推进的新品种和新模式，原油期货推出时间待定。作为上期所能源品种最大期待的原油期货，由于国家战略和原油安全问题，具体推出时间仍然待定。但是，相关机构的研究和筹备在加快推进。而金融期货今后两年的重点工作仍然是恢复，期待金融期货凭借价格发现、避险、提高市场效率等功能得到行业内外的广泛认可。

棉花大鳄林广茂曾说“输不起的是机会。”当机会来敲门，火热的期货江湖上，每个参与者都是演员，用蒙太奇的方式一面演绎着血雨腥风，一面吹奏着胜利凯歌。   在这轮罕见的黑色系大牛市“剧本”中，有人眼睁睁看着狂牛从身边呼啸而过，片叶未沾身；有人心态不稳，浅尝辄止，知足常乐；也有人频繁转换 多空，追涨杀跌，结果两边打脸，不赚反亏；更可怕的是，有人站在了大势的对立面，被脱缰的奔牛踩踏得遍体鳞伤，身心俱疲。只有极少部分人，坚持判断，忍住大涨大跌的心理煎熬，坚持到最后，成为真正的“捕牛人”……   零和博弈 谁为鱼肉   “一入期货深似海，从此幸福遥无期。每个期货人都应该好好想想吧，我这几天都很晚睡，睡不着，有些事不想还好，越想越不踏实越想越后悔与恐惧，心好累。”   个人账户再次爆仓了，如今讲再多的逻辑也没用，错了就是错了，又让大家见笑了。   简单总结下：一、不要做空强势品种；二、不要反复修改你的止损单，我第一次在动力煤期货 520 元价位建仓，设 535 元价位止损，后由于发改 委会议，相信政策打压，修改了止损；三、止损后不要急于进场；四、轻仓很重要，不要急，慢慢来，财富是慢慢积累的；五、耐心，时机的选择很关键；六、亏损 不要加仓。这几条这次操作全犯了，真是痛苦。   都是常识都清楚，但又有多少人能做到呢？其实交易最难的地方，在于对有效方法的执行，而影响执行的罪魁祸首，也就是心态。   交易是反人性的，很难有人在市场上保持胜不骄败不馁，亏了钱，输红了眼，交易和赌博就没有什么区别，这个例子比比皆是，不再举例了。赢多 了，人也容易得意忘形。是人就很难总保持理性，那么就会有犯错的时候，战胜自己！呵呵，在交易上真的很难。比如很多人讲战胜自己的例子，故事的大概往往是 在某个阶段或者某个时点做了一件战胜自己的事情。但是交易中，行情是不确定的，你能够时时刻刻在任何一个小的节点上都战胜自己吗？除非你不是你自己，没爆 过多次仓，你根本体会不了这段话。   调整好心态，不影响工作，争取做到以上几点，重新再来吧。   观点没变，空。   ——复利交易员 从某品种的期货价格接近 1000 元 / 吨时坚定做空，几乎短短的不到一个月时间，资金从 500 多万元一路缩水，至爆仓时止，仅剩 6 万多元。   “人最终还是会输给岁月。”   终于不想这么搞期货，过这样的日子了，早上起来身心极度不舒服，极度的疲惫。 5 、 6 个品种全线被套，懒得去想砍仓的事情了，可能要输不少钱 了。忽然感觉真的累了，今年 5 、 6 月份提高手续费，我已经打算不做了，可是还是没有忍住，如果那时候离开市场，心理上感觉是赚了钱。挥一挥手，大家再见， 现在感觉是被打出了这个市场。有点遗憾，可能就是有点遗憾 现在自己的决心和对期货的厌倦就更加的强烈了。   ——桂西北小哥 全线做空黑色系，仅螺纹钢和焦炭 亏损超过 500 万元，总体亏损 722 万元。   弱水三千 只取一瓢饮   “我想，之所以会拿不住获利的单子，还是在于我的修为不够，还需要经历更多的磨练。”   9 月 7 日，煤炭会议决定阶段性释放先进产能以缓解煤炭的紧张格局，焦炭价格开始暴跌，在跌幅达到接近 5% 时，我认为是买入良机，重仓买入 6 手。   结果，期货市场比我想的更加狂热，在我买入后，价格 5 天内下跌了 100 元 / 吨！我这时真的后悔了，不是后悔我不该买，而是后悔我前面进场太 莽撞，一下买多了，现在想加仓也没钱加了。第二波买入时，也是借煤炭会议给的一个低点买入，但由于临近国庆长假，我只做了 1 手。   反思这段操作，我今年 8 月开始很幸运地接触到黑色系这个品种，并且也比较有前瞻性眼光看到了焦炭上涨的这一波机会，但是没有坚持！我在国庆 节前担心长假发生不确定性，就把焦炭多头给丢了；本来是准备节后补回来的，结果节后听说国庆节期间密集出台房地产调控政策、加上螺纹钢生产利润亏损，我就 放弃了。但其实这笔交易的根本逻辑：现货高升水、年底之前供不应求，并没有改变。如果我坚持了我那 6 手焦炭多单的话，资金就会从 13.6 万元增长到 30 万 元，而不是只赚 3 万元！   ——期货李小龙 华中科技大学经济学硕士，国庆节前做多焦炭期货 1701 合约，资金从 13.6 万增长到 16.6 万。   弄潮儿向潮头立   “像今年 4 、 5 月份的这个机会其实不是我抓住的，而是等到的。因为这个品种我一直在做，只要它出行情我就一定能把握得住。”   在交易品种的选择上，主要成交、持仓品种是螺纹钢、热卷、铁矿石、焦炭等黑色系品种，主要盈利也来自螺纹钢期货。今年获得不错收益与自己从前大赚的经历相似，都是抓住了大涨大跌的“过山车”行情。   今年 4 月，螺纹钢从 2030 元 / 吨上涨至最高点 2683 元 / 吨，紧接着在 5 月又急转直下回落到 1878 元 / 吨，这一上一下两波行情便让资金曲线实现了直线上升。   我始终认为这一行不缺明星，但是缺寿星。我也希望我可以走得更远，不图一时暴利，而且细水长流数年、数十年，一直走下去。所以目前采取盈利出金的方式，即使在今年 4 、 5 月份大幅盈利时也只使用了两三成的仓位。   今年 7 月，账户一度出现 39% 的回撤，当时有一波较为猛烈的回调，前期一直做多，而价格从高点一下子回落有些措手不及，导致盈利回撤了不少。因为前面一波大涨大跌以后，行情流畅性受到阻碍，需要调整才能控制住盈利回撤。   纪律和执行力是交易的灵魂，再好的策略，没有执行下去，一点用都没有。而交易的纪律和执行力需要日积月累的磨练，罗马不是一天建成的，主要 是意志品质的磨练。程序化非常好，但是你需要内心的煎熬，因为任何系统和策略都有爆发期，都有衰退期，如果衰退期很长的话，对人来说是一件很痛苦的事情。   资金管理始终要放在第一位。钱是赚不完的，但是能亏完。即使你赚 10000 个 100% ，但你只亏一个 100% 就什么都没了。本金就是生命，有生命就有希望。   ——吕伟博 山西太原人，出身于钢材 现货企业，专职期货交易。七禾网程序化排行榜 weibolwb001 账户操作者。 2013 年底至 2016 年 10 月 13 日，累计净值达到 9.48 。   “市场既有它随机的一面，也有大概率确定性的一面，我们只做自己认为有把握的投资。在不确定或者没有把握的时候，通常选择等待。”   今年主要利润来自于做空螺纹钢、做多铁矿石和焦炭期货的对冲交易，铁矿石和焦炭期货获利较多，通过滚动交易和节奏的把握，在做空螺纹钢期货方面也获利。   从第三季度开始，多数品种大幅震荡，操作方面还是会从估值和驱动出发做一些对冲，对一些高估驱动向下的品种增加了空仓，并做了一些驱动向上 的品种的对冲交易。涨跌较快的他们都会经常调整。对于今年四季度至明年一季度，将关注美国加息后，通胀是否会起来。到那时，再针对性制定相应策略。   黑色系品种较多，既关联又各有特点，很适合做组合对冲交易。比如今年二季度开始出现的一个现象：螺纹钢处于升水，而焦炭矿石处于贴水状态。 逻辑上看，螺纹钢升水，钢厂利润好，势必大量开工增加对原材料的需求，而煤炭又经历着供给侧改革，又有需求上升的支撑，等于供求双方都存在驱动，基差又是 低估的，因此，这些品种都是很好的多头配置品种。螺纹钢就可以做空头配置。目前，煤炭类品种去产能开展的比较彻底，螺纹钢实质性去产能才刚刚开始，这中间 的时间差包括未来的变化会导致一些强弱改变。最理想的情况是同时有一个高估并且驱动向下的品种可以做空，同时又有低估且驱动向上的品种可以配置多头。   善守者藏于九地之下，善攻者动于九天之上。它的意思是说，两军交战，在没有交战之前，要尽量让敌人找不到自己，就像消失了一样；一旦进攻， 可以突然间出现，打对手一个措手不及。类推到交易方面，平时可以清仓离场，但目光没有离开，一直在关注，一旦发现好机会，可以马上进入交易状态。   期货市场最大的不变就是变，每个策略和手法都有其一定的局限性，永远都没有一成不变“永动机式”的做法。我们并不特别关注市场的单边方向， 更多的是从市场错价纠正和行情驱动上着力。对冲、套利或趋势做法都可以在此基础上展开。交易周期短的有 2-5 天，长达一个月、一个季度或者更长，但过程中 会有一些动态的调仓操作。交易思路是，只要有认为错价还未纠正到位的，或者驱动因素还在，又或者某个逻辑还未被市场完全体现，就会一直交易。   ——润时资产 一年不到在商品期货上累计收益率 581.10% ，累计净利润超过 4600 多万元，仅第三季度就盈利逾 2500 多万元。

近期，以煤炭为首的黑色系商品成为市场关注的焦点。牵动市场敏感神经的除供需面变化外，还有国家有关部门组织召开的相关品种供需形势座谈会以及对去产能、保供应的表述。   27 日下午，国家发改委召集神华等四大煤企、华能等七大发电集团以及国家电力调度中心，中煤协、中钢协、中电联、交通运输部水运局、铁路总公司运输局等单位召开会议，研究加快推进煤炭中长期合同签订工作。在此之前，国家发改委曾于 25 日召集神华、中煤等 22 家大型煤企负责人开会分析当前煤炭供需形势。   据期货日报记者梳理，为平抑煤炭价格过快上涨和保证四季度煤炭供应，国家发改委 9 月至今连续 6 次召开相关会议，从 9 月 8 日提出“煤炭企业可以每日增产 30 万吨”到随后提出“可以每日增产 50 万吨”，再到后来又提出“四季度在第 276 至 330 个工作日之间释放产能”。   据一位参会人士透露，本次会议主要是对接 2017 年煤炭长协合同版本，不定价格和量。“由于每家企业的合同需求不同，周四的会议主要是让大家商讨出一个统一的合同版本，以便于明年执行。”该人士对期货日报记者说。   “以往都是定量不定价，今年以来煤炭价格持续上涨，明年的长协价格更不好定。定高了电力企业不愿意，定得过低煤炭企业也不同意。另外就是定价模式，是按今年全年煤炭价格的均价还是按环渤海价格指数来定价，到现在还不明确。”汾渭能源动力煤分析师陈天宇说，“不过，可以肯定的是，国内大型煤炭企业 11 月的长协价格应该会有较大幅度上涨，这可能也是为后期定价做铺垫。”   上述参会人士告诉记者，此次会议商讨了 11 月长协价格，可能为 580 元 / 吨或 590 元 / 吨。而神华、中煤、同煤、伊泰四大煤企 10 月的 5500 大卡下水煤长协价格为 548 元 / 吨。   “现在很多煤炭企业都有‘双轨制’价格方案，即对下游用户的具体价格由长协价格和市场价格两部分组成。每家煤企给电力企业的长协价货源和市场价货源比例都不同。”一位不愿具名的电力企业人士说，“长协价虽比市场价格低不少，但也并不是所有的发电企业都能拿到煤企的长协价货源。”   “最近煤炭行业人士和一些期货投资者都非常紧张。一边是煤炭期现价格持续上涨，另一边是国家有关部门多次召开会议分析供需形势。”一位投资者说。   针对近期动力煤期货的火热上涨行情，郑商所出台了上调交易手续费措施。   从近两日的盘面看，多方综合施策的效果初步显现。动力煤期货价格自高位回落，成交持仓比也有所下降。特别是 27 日，动力煤期货主力 1701 合约盘中屡次触及跌停，尾盘收跌 4.89% ；焦炭期货 1701 合约收跌 3.53% 。   “近两日动力煤、焦煤期货价格自高位回落，是对国家相关部门‘保供应’表态和交易所降温措施的合理反映。”一位市场人士表示，近期煤炭期现价格的上涨有基本面支撑，当然也有市场情绪推动因素在内，接下来要看的是煤炭供应方面能否跟上来，这也决定了煤炭价格回落能否持续以及持续多长时间。   “就目前煤炭现货市场的供需情况看，动力煤供应仍然有缺口。本周四，内蒙古和陕西等地的煤炭主产区下大雪，可能会在一定程度上影响煤炭汽运。不过， 10 月底大秦铁路检修结束，届时运力将会有所恢复。”期货煤炭研究员张笑金说。   汾渭能源 CCI 动力煤最新指数显示， 27 日， 5500 大卡的动力煤价格为 664 元 / 吨，较前一日涨 10 元 / 吨； 5000 大卡的动力煤价格为 594 元 / 吨，较前一日涨 2 元 / 吨； 5500 大卡的进口煤价格为 87 美元 / 吨，较前一日涨 0.5 美元 / 吨。    

近期，涌入香港抢购黄金的中国内地客催旺了香港银行业的保管箱需求；海淘族在网上和国内专柜下的订单，一夜之间变“贵”了。这些现象在被人津津乐道的背后，直指人民币贬值对大宗商品带来的影响。   国内商品投资者“买买买”   今年“十一”黄金周过后，人民币兑美元汇率再次明显贬值，国内大宗商品期货价 格普涨。截至 10 月 25 日，人民币兑美元中间价报 6.7744 ，连续第三天刷新六年新低，隔夜离岸人民币兑美元一度刷新纪录低点至 6.7886 元。大宗商 品投资者“买买买”情绪被点燃， 10 月 25 日，文华商品指数突破 140 点大关，盘中一度达到 141.23 点，较 2015 年 11 月 24 日的近 10 年低点 106.06 点上涨 33.16% 。   众所周知，在全球期货交易中，大宗商品多数以美元为计价货币，美元走势与大宗商品价格存在负相关关系：当美元贬值时，大宗商品普遍保持强势；反之，大宗商品将出现回落。   通常情况下，美元汇率走高会促使以美元计价的商品期货价格下跌，原因是持有其他货币的投资者买入这些商品期货的成本将会增加。而国庆节后，在美 元指数走高的情况下，大宗商品理应偏弱，但实际上美元兑人民币汇率的持续走高，成为近期国内大宗商品持续上行的另一个逻辑依据。   我国作为大宗商品主要进口国之一，在对原油、大豆、铁矿、钢材及有色金属等原材料的进口需求方面首屈一指。因此人民币汇率的贬值将增加商品进口成本，抬高国内商品价格，尤其是一些短期内签订进口合同的商品，进口成本增加的现象尤为明显。   因此，在国庆长假过后，人民币持续贬值期间，我国大宗商品市场在煤炭期货的带领下，各板块商品几乎全线上涨。 10 月 25 日，人民币兑美元中间价报连续第三天刷新六年新低，国内大宗商品市场应声上涨，除农产品板块表现偏弱之外，工业品几乎全线收红，多个品种报收涨停。具体品种来看，当天，焦炭、焦煤、动力煤、铁矿石、热卷板、铝、锌、铅、锡、塑料、 PVC 、 PP 、甲醇、白糖、棕榈油、菜油、豆油等期货主力合约均创下了今年以来反弹新高。沪金期货主力 1612 合约当天涨幅为 0.7% ， 10 月 10 日以来涨幅近 3% 。   “一般而言，如果美元指数大涨，国际上以美元计价的大宗商品价格会面临较大的下行压力，国内相关商品期货也会同步回调。不过这次是例外，主要是在人民币兑美元加快贬值的同时，人民币兑非美元货币保持强势和升值。”某期货金融衍生品研究所副所长、首席分析师陶金峰表示，在优质“资产荒”的大背景下，在房地产调控收紧的环境下，市场部分资金流入到股市、商品期货市场和债市当中，造就了今年债券市场牛市和大宗商品牛市。   贬值“红利”在下降   相关分析人士认为，近期人民币持续贬值的原因来源于内外两方面。从国内来看， 9 月出口数据和贸易顺差规模不及预期，最近出台的房地产调控等政策 令投资者对接下来中期经济预期偏弱。这也是人民币对美元走贬的原因。国庆节前，人民币在 CFETS 下对一篮子货币升值 0.6% ，但对美元却贬值 0.57% 。从外部环境来看，由于市场普遍预期美联储将在 12 月加息，概率也在最近一段时间持续在高位徘徊，该加息预期升温在一定程度上推动了美元汇率走强，欧洲央行行长德拉基的鸽派言论也加剧了美元上涨动力， 10 月以来，美元指数涨幅超过 3% 。“从宏观政策层面来看，此次的人民币在岸、离岸汇率的双双走高或为年底美国加息带来的汇率风险提前释放压力。”   虽然人民币贬值预期依然存在，但部分分析师认为，或许已经接近底部。今年迄今，在岸人民币贬值幅度已经达到 4.2% ，同期离岸人民币贬值逾 3% 。随着离岸人民币跌破 6.7880 的低点，已经穿过了 6.70 的“铁底”、接近 6.80 的“婴儿底”，距离被市场称为“尿布底”的 7.00 也不远了。 “大宗商品价格能否持续上涨，要看人民币贬值的持续性。”   某期货研究所所长李永民认为，从长期来看，人民币汇率变化应不会非常剧烈，对于大宗商品整体影响将低于预期。而且新一轮房地产调控将增加经济再度下行压力，对大宗商品走势并不构成利好。   近期国内商品期货的大涨，伴随着美元指数的大涨和人民币兑美元贬值加快。但实际上，人民币贬值并不是本轮大宗商品牛市的唯一基础。陶金峰日前撰 文称，国内相对宽松的货币环境、供给侧结构性改革推进落实、美联储加息预期推迟、部分商品供需关系偏紧、资产荒下资金的追捧和推动，成为今年以来特别是近 期国内商品期货不断走高的主要推动力。   某证券期货研究主管高上对中国证券报记者表示，人民币贬值，以美元计价的大宗商品定价权在外盘，随着美元升值承担较大压力，人民币贬值对价格上涨形成触发；但今年以黑色系为代表的国内大宗商品价格上涨因素中，供给侧改革政策发力，去产能效果逐渐显现带来的影响还是基础条件。   不可否认的是，国内大宗商品的总体趋势，最终还是回归国内供需、资金以及市场预期基本面的情况。   商品走势格局走向分化   人民币跌跌不休，对大宗商品价格带来的影响并不完全一致。   首当其冲的是黄金，近期大量中国内地客纷纷涌进香港抢购黄金，掀起了一股“黄金热”，还导致香港银行保管箱供不应求，带旺香港银行业的保管箱需求。   分析人士认为，基于人民币继续有序贬值预期，黄金仍然具有购买价值。根据瑞士联邦海关总署（ Swiss Federal Customs Administration ）网站的数据， 9 月中国从瑞士的黄金进口量是 35.5 吨，较 8 月的 19.9 吨有极大的增长。瑞士是世界主要的贵金属交易中 心，也是多个大型炼金厂的所在地。   对其他商品来说，人民币贬值抬升了国内商品进口成本，降低了出口成本，后期若人民币继续贬值，或令国际铁矿、钢铁及有色金属等工业品价格承压，而原油及粮食类进口的价格弹性相对较小。   对于国内商品走势，结合基本面来看，某证券期货研究主管高上表示，最近黑色系为主的大宗商品价格，现货带着期货跑，供需缺口比较大，供给侧改革效果明显，考虑到话语权在国内，在人民币贬值背景下，趋势行情还在延续。长期来看， 2017 年大宗商品价格分化则可能是主要的格局特征， 2016 年表现比较强势的品种，谨防回落风险。一些弱势品种还存在补涨机会。   姜兴春认为，从四季度前半段时间，大宗商品市场有一个较好表现，但是接下来三到四个月大类资产会有一个分化走势，很多借着供给侧改革导致价格上涨的品种，由于基本面不好的原因可能会出现倒 V 型反转的走势。国内的玉米以及玉米淀粉，以及部分化工产品，则是很好逢高做空的品种。

黑色系的做多热情不断扩散：沉寂多日的基本金属终于迎来爆发，沪铝、沪铅涨停，沪锌涨幅逼近 5% ，铜与镍的涨幅也在 2% 左右。有分析认为，有色金属与黑色系关联密切，如煤炭价格大涨，显著抬升了铝的冶炼成本。目前而言，利多因素依然占据主流，预计有色金属这把火还将烧下去。   多重利好提振基本金属全面补涨   近日，在黑色商品连续上扬的带动下，国内商品近期保持强势，化工品与农产品多面开花，唯有基本金属表现一直不温不火。不过，昨日，伴随着国内商品期货市场七大品种涨停、两品种创上市新高的疯狂涨势，基本金属市场终于迎来爆发。   盘中表现看，沪铝主力合约夜盘小幅上扬，早间开盘后大幅上扬，午盘前封于涨停板 13300 元 / 吨，并触及 17 个月高位，午后继续封板直至收盘。其他基本金属亦大幅上扬，沪铅主力合约封于涨停板，触及逾四年高位；沪锌触及涨停板，创逾五年高位。文华财经统计显示，在资金流向方面，昨日有色板块异军突起，获 9.2 亿元资金热捧，成为当日资金流入最大板块。业内人士分析，虽然美元强势升至近 9 个月高位，但美国制造业数据向好缓解了交易商对美国经济的担心，加之近期公布的经济数据显示中国实货需求改善，提振了投资者风险意愿。同时，国内商品市场做多意愿强烈，基本金属有补涨的需求。   黑色系上涨提升有色金属成本   市场人士认为，黑色系品种尤其是煤炭价格暴涨，令有色金属生产成本明显上升，抬升价格底部空间，且近期运输问题依旧严峻。因此低库存叠加成本上行，有色金属仍有上涨空间。   某期货金融研究所所长助理程小勇分析，对于黑色和有色金属在 9 月和 10 月的走势，他认为要从两个阶段来看： 9 月份整个黑色金属在低库存、上游煤炭复产量有限和资金资产配置三大因素驱动下强势上涨，并没有出现像样调整，而有色金属在 9 月份反弹相对逊色，并在 9 月中旬开始出现明显回撤，这主要是供需基本面差异主导的走势差异。进入 10 月份，黑色金属继续领涨整个大宗商品，尤其是煤炭价格持续反弹，从成本上推动了其他工业品价格的反弹，尤其是对于自备发电的电解铝价格。不过，成本驱动的反弹是缓慢而滞后的，因黑色系和有色金属上涨的共同驱动逻辑在于人民币贬值下资产配置需求，因此供需基本面只是一方面的原因，更重要的是资产荒下大宗商品资产配置需求放大了市场波动或涨幅。   他说，从煤炭和电解铝价格关系来看，截至 2016 年 8 月，全国使用自备发电的产能达到 71% ，而煤炭价格上涨冲击较大的是自备发电的产能。据某期货统计，自 5 月份至 9 月份，煤炭价格上涨推动了电力成本大约 1200 元 / 吨左右。   期货研究员许红萍研究认为，电解铝整体生产成本当中动力煤直接或间接均占据举足轻重地位，电解铝直接生产当中电力成本在 30%-40% 之间，其中 80% 电力来自火电，氧化铝动力和能源成本占比也超过 30% 。而动力煤受到供给侧改革及运输等诸多因素影响表现最为明显，价格由低位 300 元 / 吨以上反弹至 640 元 / 吨，并且短期供应增长依然有限，因此电厂经营亏损不断扩大，上调电费则成为市场重要话题，自备电企业发电成本则直接受到动力煤价格反弹而抬升。   许红萍告诉中国证券报记者，前期动力煤价格反弹带来电解铝及氧化铝生产成本上涨表现不明显，存在一定的滞后效应，但在接下来部分发电企业电煤库存大幅度消化，发电成本直接受到动力煤价反弹影响。这种影响持续时间不会少于一个季度。   而某期货首席分析师车红云告诉记者，近期黑色系大幅上涨，除了成本因素以外，最重要的是由运力因素带来的影响。由于汽运限载新规开始执行，汽车运输十分紧张，这已经造成了有色运输出现问题，随着国家保证动力煤运输，铁路向动力煤倾斜，这使新增产能集中在西北地区的铝的运输难以进行，铝的供应更显紧张，成为铝价上涨的主要原因。   投资者或更偏爱商品投资   接受采访的研究人士认为，电解铝成本会因氧化铝及动力煤价格上涨以及运输成本的提升而上涨，但是绝大多数铝企依然处于盈利状态，电解铝新产能以及复产产能的叠加对于库存压力较大，但是随着旺季的到来，库存或将保持低位运行。   就整个有色金属而言，现货对于期货价格的升水可能回落，但整体出现拐点尚言之过早。未来有色金属仍因为成本及旺季需求被动上涨。   程小勇说，由于三季度公布的经济数据至少从表层看是向好的，包括地产投资回复增长，工业增加值持稳，工业企业利润较年初大幅回升。   他认为，从企业盈利角度和估值角度来看，有色金属股票可能存在小波段上涨，而国家对楼市调控使得楼市投资降温又导致商品和股市或得资金回流的利好，这就共同引发了商品和股市反弹。不过，从投资前景来看，由于目前商品反弹可能对于原材料生产性企业有利，而对于下游终端行业不利，因此股票整体可能表现不及商品，再叠加商品反弹主要是供应端驱动，并非需求大幅回升所致，因此商品比相关股票表现更佳。   车红云认为，有色金属价格与股票的价格相关性较强，往往出现股票价格随有色金属期货价格上涨的情况。她认为，有色金属的上涨还会短暂存在。但随着旺季结束，消费不足，同时进口有利润会吸引国外货物进入国内现货市场，国内现货偏紧的局面将会得到缓解，因此届时有色金属将会出现回落。

郭璐庆   在一波毫无征兆的上涨后，沪指逼近今年来的最高点。这次的领头羊，则换成了煤炭。但煤炭板块的上涨，则出乎一些机构人士的意料。“今天的上涨其实是出乎很多机构投资者预期的，一些机构在过去一段时间是不断撤出这些板块的。”北京一位公募基金经理向《第一财经日报》记者表示。   此番表述与卖方分析师形成鲜明对比。多位卖方分析师认为，煤炭板块“有业绩、估值低、涨幅小”，并且还有国企改革及债转股概念等，因此“四季度煤炭依然值得超配”。不可否认的是，随着煤价上涨大量上市煤企司同比扭亏为盈，尤其是以动力煤为主的上市公司业绩预计超预期，业绩弹性最大。   10 月 24 日，沪指报收 3128.25 点，涨幅 1.21% ；创业板报收 2200.8 点，涨幅 0.91% ，两市共成交 5639 亿元，成交量亦进一步放大。大盘继续上行，煤炭股的全线暴动功不可没。   煤炭在现货领域的涨幅已持续多日。上周焦炭 (1607, 36.00, 2.29%) 焦煤连续第四周大幅上涨，其中焦炭主力 1701 合约上涨 7.84% ，焦煤主力 1701 合约更是上涨 11.16% ，领涨黑色板块。“行政化之手”去产能的效果在煤炭板块的效果明显煤炭价格节节升高。 Wind 统计也显示，过去的 60 个交易日，焦煤主力上涨 55.46% ，焦炭主力上涨 63.77% 。   经过 6~8 月份反弹后，虽然煤炭价格连续大涨，但股票却是一直在休整，行业底部起来最近一波涨幅仅有 15.77% 。其实从历史上看，煤炭股表现最理想的时候很少是煤价上涨很猛烈的时候，比如说此前的 2009 年和 2010 年。   “有期限的商品很火爆，因为其对中短期的煤价反应可以很纯粹，但股票就一般，因为股票是没有期限的，看的更长影响因素更多些。”中泰证券煤炭行业分析师刘昭亮便认为。   “为什么股票涨得不如期货？期货是可以投机的，做 2~3 天的都可以出去，因为是带杠杆的，但股票短期价格未必能上去，因为可能公司今年利润比较好，但这不是一个长期的改善。”沪上一位私募基金经理也向《第一财经日报》记者解释称。   而为了控制疯涨的煤价，发改委接连出招。 9 月 23 日上午，发改委组织召开煤炭市场形势研讨会，就是想通过实施先进产能煤矿减量化生产制度，控制部分产能。有券商的分析指出，受限于对现货行情持续性的担忧，一些大型国有企业对于产能释放持谨慎态度，坑口的煤炭供应仍然偏紧，动力煤放产效果不达预期。进入用电高峰期后六大电厂库存远低于去年同期，预计动力煤供给紧张的情况仍将延续。   “之前发改委也在开会稳定煤炭价格，从大方向上管理层在控制煤价不想涨太快。现在的一个情况是，库存比较低，进入到冬季，电厂也储备冬季的煤炭。而现在的期货市场反映的短期基本面确实是很好，但股票市场会看到更长。因为他会想后面是谁来接盘，看长做短说的就是这个逻辑。”上述北京公募基金经理表示。   刘昭亮也认为，去产能是中央供给侧改革的第一位，但后面的政策基调不会打压煤价，这是为了降低煤炭企业债务和协同解决员工安置问题。

本报讯（首席记者 乔林生） 10 月 21 日，记者从国家发改委网站获悉，为保护农民利益，防止“谷贱伤农”， 2017 年国家继续在小麦主产区实行最低收购价政策。综合考虑粮食生产成本、市场供求、国内外市场价格和粮食产业发展等各方面因素，经国务院批准， 2017 生产的小麦（三等）最低收购价为每 50 公斤 118 元，保持 2016 年水平不变，以稳定粮食生产，促进粮食产业健康发展。   截至目前，我国小麦主产区秋作物收获已基本结束，部分秋收工作结束较早的地区小麦播种已结束，如河南省小麦播种已进入收尾阶段。从各产区小麦播种情况来看，虽然 2017 年小麦最低收购价公布的时间较晚，但并未对农民种植小麦产生不利影响。   9 月以来，大部分地区 2016 年产小麦集中在贸易商、国有粮库等市场主体手中，这造成国内小麦市场流通量大幅下降，在供应日趋紧张的情况下，小麦价格持续走高。当前河南北部地区质量较好的普通小麦小商贩汽车板装车价已涨到 2500 元 / 吨左右。在种植小麦预期收入较高的情况下，很多地区农民秋收后自然是首选种植小麦。   据期货日报记者了解，当前国内普通小麦价格高于玉米价格 800 — 1200 元 / 吨，这令南方过去很多秋收后留地种植春玉米的地区也纷纷改种小麦。市场预期今年我国秋播小麦面积有增无减。此外，由于东北地区玉米价格偏低，加上今年秋收季节东北地区种植春小麦的农民收益较好，预计明年东北地区春小麦播种面积会有所扩大。整体来看，明年我国小麦总收获面积有望增加。   近年来，为了顺应市场发展趋势，有关部门连续调整了大豆、棉花、油菜籽、玉米等农产品收购政策。在新的小麦年度开始前，有市场人士认为小麦最低价收购政策会完全取消，还有观点认为小麦最低收购价格会大幅下调。由于市场传闻较多，在小麦大面积播种前，产区农民一度对是否播种小麦感到困惑，但小麦价格不断上涨让不少农民做出了种植小麦的选择。 2017 年小麦最低收购价政策的出台，更是让种植小麦的农民心里有了底。   江苏省宜兴市小麦贸易商胡永新认为， 2017 年小麦最低收购价不调整有利于稳定国内粮价，有利于保证我国粮食供应安全。自今年新产玉米上市开始，国内玉米市场政策出现了重大调整，一方面全面取消了玉米临储收购政策，另一方面全面实行“价补分离”政策，这让玉米市场充满了变数。新玉米大量上市后虽然没有出现大的市场波动，但有关部门肯定不会在口粮市场再有大动作。   与此同时，近年来我国小麦市场供需基本平衡，小麦产量没有出现大幅增长，部分产区如河北等地播种面积还出现了下滑。市场人士认为，国内小麦库存看上去很庞大，但也存在过于集中的问题。从保证口粮安全的角度分析，小麦市场政策不出现重大调整是较为合理的。    

国务院印发全国农业现代化规划 证监会将在期货领域发力   稳步推进农产品期货等交易，创设农产品期货品种；鼓励社会资本主导设立农业产业投资基金、农垦产业发展股权投资基金   ■本报记者 朱宝琛   国务院日前印发《全国农业现代化规划（ 2016-2020 年）》，对“十三五”期间全国农业现代化的基本目标、主要任务、政策措施等作出全面部署安排。《证券日报》记者注意到，证监会至少参与五项任务，包括稳步推进农产品期货等交易，创设农产品期货品种；鼓励社会资本主导设立农业产业投资基金、农垦产业发展股权投资基金等。   “我国是农业人口大国，农业是个很大的产业，涉及的人数多，而保险制度不算完善，无论农民 、贸易商还是加工商都存在赔钱的风险，也就是说卖的不及成本。推出相关品种的农产品期货，农民可以根据未来价格来决定种什么，这样可以避免诸如‘谷贱伤农’等事件的发生，也比舆论引导种什么来得更有效。”期货资深分析师于海霞告诉《证券日报》记者。   目前，我国已经上市了棉花、大豆、鸡蛋、玉米等十多个农产品期货。业内人士表示，发展农产品期货对发展农业非常重要，一方面“姜你军”、“蒜你狠”等经常令农民遭遇价格“过山车”，而期货市场有利于转移风险，平抑价格波动。另一方面，目前大力发展现代农业、规模农业，一些上了规模的农业经营主体，有价格避险的需求，期货则提供了一个很好的避险工具。   规划同时提出，创新金融支农政策。包括加大保险保障力度。建立农业补贴、涉农信贷、农产品期货和农业保险联动机制，扩大“保险 + 期货”试点，研究完善农业保险大灾风险分散机制。   市场人士表示，交易所、期货公司、保险公司等机构，通过探索上市农产品期权和开展“保险 + 期货”等新模式，能充分发挥金融机构的优势，实现期货机构、保险机构以及相关涉农产业之间的优势互补和多方共赢。   同时，在“保险 + 期货”模式下，保险公司开发农产品价格险，农民或农业企业购买农产品价格险确保最低卖价或收益，保险公司通过购买期货机构的场外期权产品进行“再保险”，以对冲农产品价格下降可能带来的风险。期货机构在期货交易所进行相应的套期保值操作、分散风险。通过保险公司、涉农机构、期货机构三方在保险市场和期货市场的组合操作，最终形成风险分散、各方受益的闭环。   此外，规划提出，健全农产品市场调控政策。这项工作由国家发展改革委、财政部牵头，证监会等 9 个部门和单位参与。具体看，包括继续执行并完善稻谷、小麦最低收购价政策。积极稳妥推进玉米收储制度改革，综合考虑农民合理收益、财政承受能力、产业链协调发展等因素，建立玉米生产者补贴制度。调整完善棉花、大豆目标价格政策。继续推进生猪等目标价格保险试点等。

□本报记者 叶斯琦   今年以来，大宗商品市场热闹非凡，经历了多年熊市之后，大宗商品再度成为资本市场的新宠儿。   但是，集投资光环于一身的原油、黄金等商品龙头，其实并非价格领跑者；相比之下，一些原本并不起眼的商品“小弟”表现更为抢眼——白银走势强于黄金、锌涨 幅远超其他主要基本金属，焦煤焦炭 表现优于螺纹铁矿。分析人士认为，在市场风云变幻之际，白银、锌、焦煤焦炭等商品都有上涨的独门绝技。   真金不敌白银   今年以来，贵金属走势风风火火。值得注意的是，贵金属中“小弟”逆袭，白银的光芒大大盖过了黄金。据中国证券报记者统计，今年以来，国际银价自每盎司 13.825 美元起，累计上涨 28% 至 17.715 美元；同期国际金价仅从每盎司 1061.8 美元起上涨至 1273 美元，涨幅只有 20% 。   真金缘何敌不过白银？对此，期货贵金属分析师薛娜表示，白银价格较低，市场容量较黄金小，个人投资者参与较多，本身投机性就比黄金更强，通常价格波动 也比黄金更大。另外，矿产白银多数是锌、铅、铜矿伴生的，因此价格与锌、铅的走势也有一定相关性。今年锌、铅等基本金属表现非常强势，是白银涨幅较大的另 外一个重要因素。   “金银相关性很高，经常表现为同涨同跌，只是幅度上有差别。”期货分析师展大鹏也表示，不过白银由于价值低，波动率 要高于黄金，具体表现为当一波趋势确立，白银上涨或下跌的幅度都要大于黄金，今年也不例外。“我们可以把黄金当成贵金属的价值，白银当成贵金属的价格，当 价格偏离价值太远，总会向价值回归。”   今年 2 月份，金银比价一度触及 83.8 （即 1 盎司黄金可以买入 83.8 盎司白银），创下 2008 年金融危机以来的最高水平，这驱使全球投资机构开始布局白银多单。   对此，世元金行研究员龚文佳表示，就中长期来看，金银价格比会在 60 — 80 区间内运行。特别是在美联储开启一连串 QE 政策之后，金银比价趋于稳定。此外， 由于比价接近极值之时，市场跨品种套利投资商将采取套利方式对相关价格进行修正，因此金银比价的走势也在一定程度上指引着金银价格的变化，对价格反转时间 节点上的判断提供了参考。   “目前金银比价大约 72 ，较平均值偏高，不过金银比价回归的时间可能比较长，过程比较曲折。”薛娜表示。   近期美国经济数据好转，避险情绪有所回落，金银均出现了下跌。在薛娜看来，未来要继续关注美国经济数据。美国经济复苏可能会持续，对金银或仍有一定压力， 但 11 月初的美国大选以及 12 月的意大利宪法改革公投可能提升避险情绪，从而促使金银上涨。预计未来金银震荡会下跌后上涨。   产能缩减助力“锌”征程   相比之下，在基本金属的大家族中，锌的脱颖而出似乎是众望所归。今年以来，伦锌累计上涨了 41.42% ，沪锌涨幅也有 35.18% 。在业内人士看来，锌价上涨主要是因为去年价格大幅下跌至成本线以下，导致部分矿产商减产，同时今年中国政府主导的去产能政策也是因素之一。   以嘉能可为例，数据显示，嘉能可第二季度锌精矿产量为 249400 吨，同比减少 33.3% ；上半年合计产量为 506500 吨，同比减少 30.6% 。   期货分析师杨龙表示，今年以来基本金属走势更多由供给端主导。在国内外锌矿紧缺格局预期下，锌一直是期货带动现货上涨。锌矿紧缺预期在当前转化为现实，国内锌精矿库存大幅减少，国内锌锭产出最终有所下滑。   “锌出现近 7 年最好基本面。”期货分析师许红萍表示，一方面，锌矿和锌锭供需缺口达到近 7 年最大， 2017 年仍将持续，为结构性短缺。另一方面，全球 锌矿及锌锭库存处于近几年来低位，存量供应无法回应短缺。 2012-2014 年出现过连续的冶炼短缺，但是由于大量锌锭库存及冶炼库存的存在，因此锌价上 涨均是以锌矿或者锌锭的抛售库存而结束。目前隐性库存及显示库存均不足 2012 年一半，而部分冶炼厂产量计划是增长不变，但目前意外减产导致部分订单超 卖，需要市场采购完成，由供应变需求。因此存量供应低位也利于锌价上涨。   “未来一段时间锌价走势高位宽幅震荡，伦锌可能难以突破 2400 美元 / 吨并持续上涨。但由于进口窗口还未显著打开以及人民币贬值压力，内外比值或将回升。”杨龙说，锌矿紧俏驱动的锌价上涨步伐可能已基本反应完毕，还没 有传导到锌锭紧缺的地步。统计显示，全球锌锭库存从 7 月开始并没有出现显著的下降态势，国内锌锭产出也未出现快速下滑态势，而锌价已运行到了刺激增加锌矿 产能的位置，因此预计锌矿供给增加可能要早于传导锌锭紧缺扩大，在市场期限结构上沪锌转化为浅度逆向结构，伦锌现货贴水稍走阔。   许红萍则表示，中期看涨不变。中期来看随冶炼厂原料消费及冶炼厂减产发生，进口亏损环比下滑带来锌供应不足，整体库存下降的情况下，锌供应仍难得到补充可能性。在这种背景下锌价将获得持续上涨的基本面支撑和动力。建议中期买入持有不变，四季度前后买沪锌抛伦锌套利。   “双焦”风华正茂   若论今年期市涨幅之最，无疑是焦炭和焦煤。作为具有中国特有的期货品种，焦炭和焦煤今年表现出乎大多市场人士预期，年内累计涨幅分别高达 137.82% 和 114.75% 。   期货煤焦钢分析师施雨辰表示，焦煤和焦炭是近期表现最强的品种，这首先是由于相比钢铁行业而言，煤炭行业的去产能效果显著。煤炭产量多数由大型央企国企贡献，因此在执行去产能力度方面，要比多数为中小民营企业的钢铁行业更为容易。   数据显示， 2016 年初，我国确定煤炭全年去产能任务为 2.5 亿吨，截至 9 月底，已经完成全年目标任务量的 80% 以上，不少省市已经完成了全年的煤炭去产 能目标。根据国家统计局数据， 1-9 月，中国原煤产量同比大幅下降 10.5% 至 24.6 亿吨。煤炭产量减少是推动煤价走强的最主要因素。   虽然近期发改委对先进产能放开生产，但这部分增加的产量主要是动力煤，主产地焦煤的产量增加很少，依然处于供应紧缺状态，现货焦炭和焦煤价格轮番上涨。   其次，运费的上涨也对煤炭价格起到了有力支撑。 9 月 21 日起，受到运输新规影响，公路运费全面大涨，煤炭和焦炭的汽运费用上涨 30% 左右。尤其是焦炭的国 内销售主要是周边区域销售，因此受到汽运费用上涨的影响比煤炭更大。国庆节后，沿海市场船舶相对紧缺，“船少货多”的现象促使煤炭海运费用也大幅上扬。 10 月中旬，太原、西安、郑州等铁路局均宣布运费每吨公里上调 0.01 元。公路水路铁路运费全线上涨，推动煤炭价格不断飙升。   第三，目前钢铁产量仍居高位，对焦炭和焦煤的需求坚挺。这也是阻碍现货钢价大幅上涨的原因。   不同月份合约之间的价格差异也值得关注。期货黑色产业链研究员尉俊毅指出，从供需格局来看，焦煤端的供不应求现象最为严重。冬季钢厂及独立焦化企业的 补库需求对焦煤价格形成较强支撑，因此焦煤 1701 合约走势非常强。但由于房地产限购政策的实施导致房屋销量下降，对明年的房屋新开工造成一定负面影响， 加上供给侧改革要求钢铁行业 5 年内去产能 1.5 亿吨，长期煤焦需求将有所下滑，因此焦煤 1705 合约明显低于 1701 合约，焦炭期货的情况与焦煤大致相 同。“对焦炭焦煤 10 月份走势还是比较看好，因为近期需求良好，钢厂不会轻易减产， 11 月后进入淡季，如果钢厂减产幅度较大，那么焦炭焦煤可能小幅回 调。”尉俊毅说。   施雨辰认为，近期焦炭和焦煤期货大幅拉升，短期可能步入调整，但之后仍将震荡上行。焦煤焦炭现货产量依然偏低，供不应 求，加上冬季传统的煤炭需求旺季将来临，动力煤价格将继续上涨，而为了保障电煤的供应，铁路资源也会向动力煤发运倾斜，焦煤运输车皮将持续紧缺，现货焦 煤、焦炭后期将维持强势。   从期现价差来看，天津港准一级冶金焦平仓价目前已经涨至 1710 元 / 吨，比焦炭 1701 合约大幅升水 176 元 / 吨，京唐港进口澳大利亚主焦煤超过 1300 元 / 吨，也高于期货。持续贴水对期货价格形成支撑。   相比而言，螺纹和铁矿石的基本面就弱于焦炭和焦煤了。虽然 9 月底以来，成本提升导致钢厂亏损增多，钢铁产量略有减少，但整体上钢铁产量依然维持在较高水 平，对钢价的上行构成压力。即将步入钢铁需求淡季，四季度也是国际矿山企业的发货高峰季，中国 9 月进口铁矿石数量创年内新高，预计后三个月也将维持在高 位，现货钢矿后期易跌难涨，螺纹铁矿石期货的涨势难以持久。

□本报记者 王朱莹   同样是商品，这边厢，黑色系行情如火如荼，多头狂欢、新高复新高；那边厢，有色系却如困兽之斗，多空纠缠、震荡又震荡。   回顾年初以来走势，黑色系螺纹、铁矿、焦煤、焦炭年初以来轮番上涨，有些品种年初至今涨幅超过 200% 。而沪铜价格同期涨幅不足 5% ， LME 铜价去年年底收盘报 4689 美元 / 吨，目前最新报价 4691 美元 / 吨，几乎是零涨幅。   同样身在金九银十，铜价能否复制黑色系的成功？分析人士指出，黑色系行情是供给侧改革带来的，是中国特有的品种，而铜却是由全球基本面决定的，二者的主导因素不同。铜价继续下行的压力较大，四季度铜价可能会测试前期低点。   黑色的狂欢 有色的寂寞   同样身在“金九银十”，但焦煤焦炭等黑色系行情热火朝天的同时，以铜为代表的有色金属却成了冷落孤舟。沪铜最近更是冲高下跌， 10 月 12 日以来下跌逾 2% 。   “近期冲高下跌，一方面是受美元指数走强的抑制，另一方面还是市场对其基本面担忧有所加剧，我们认为这种担忧既包含对精炼铜产量增长的担忧，又包含对四季度终端需求下行的担忧。”期货分析师曹洋指出。   数据显示，截至 10 月 14 日，三大交易所显性库存为 53.5 万吨，周环比增加 8587 吨，国内保税区库存为 51 万吨，周环比增加约 2 万吨。   1-9 月中国未锻造的铜及铜材累计进口 379 万吨，同比增长 11.8% ； 9 月进口 34 万吨，同比下降 26.1% 。 9 月进口大幅下降也是引起了市场对中国铜需求的担忧。   消息面上，欧洲最大的铜冶炼商 Aurubis 大幅下调了明年欧洲市场的精炼铜溢价，被市场解读为铜市持续疲软的信号，我们更为担忧的是随着国内铜出口的攀升，国内外冶炼商的竞争将更加激烈，竞价或进一步对铜价形成打压。   “中国出口数据意外疲软，大宗商品回吐涨势，铜价在 38000 元 / 吨一线上方还未系好安全带，一把就被拉下车来。加之美联储年内至少加息一次的言论重回台面，多数投资者选择抛货观望。”卓创资讯分析师孙克文指出。   回顾年初以来走势，数据统计显示，黑色系螺纹、铁矿、焦煤、焦炭年初以来轮番上涨，有些品种年初至今涨幅超过 200% 。而沪铜价格同期涨幅不足 5% ， LME 铜价去年年底收盘报 4689 美元，目前最新 4691 美元，几乎是零涨幅。   “黑色系行情是供给侧改革带来的，是中国特有的品种，而铜却是由全球基本面决定的，二者的主导因素不同。”某期货公司首席有色分析师车红云表示。   期货分析师吴江表示，主要是二者供需层面差异巨大。需求方面，上半年房价上涨，主要受益的是在黑色系品种，房地产基本能覆盖螺纹钢的绝大部分需求。相对来说有色金属的需求行业表现中规中矩，特别铜是一个国际性的品种，其他国家的需求表现也会有很大影响。供应层面，铜年内供应过剩，特别是上游铜矿严重过剩，这使得铜价反弹到一定幅度就会遭遇上游卖保压力。   “供给侧改革从供给端对落后产能进行淘汰，钢铁行业执行力度最大，减产效果也最明显。钢铁行业大规模去产能后，有些品种如煤焦甚至出现供不应求的局面，导致价格持续上涨。同时，黑色系品种跟国外联动不紧密，多数品种没有外盘期货，只有现货报价，供给侧改革的封闭性导致了国内受影响品种大举上扬。铜资源主要在国外，在全球有多家交易所和贸易链条，价格竞争和贸易流程都很透明，受全球供应总体影响大，受国内政策影响相对较小，因此铜表现不如黑色那么酣畅。”期货分析师刘超补充道。   增产：悬在铜价上方的达摩克利斯之剑   “铜今年的基本面是过剩。 9 月份铜价反弹是因为消费旺季，另外中国铜库存处于低位也起了关键作用。但进入 10 月中旬，尤其是从上周开始，国内铜库存开始增加，另外从季节上讲，旺季接近结束， 9 月份的支持因素发生改变，这使铜价回落的压力增加。”车红云说。   铜矿山产能产量依然保持较快增速。根据 ICSG 报告， 6 月全球铜矿产量增速 3.82% ， ICSG 矿山产量预测报告显示 2015-2019 年，全 球矿山年均产量增速将达到 4.1% 。全球铜矿山二季度成本 3986 美元 / 吨，同比下滑 14% ，低于一季度的 4057 美元和去年四季度的 4462 美元。自去 年四季度以来，部分高成本矿山减产和关闭，现金支出减少和有效的成本管理，在面对下降的铜价时起到了作用。   同时，美元强势也使得以本币产出矿石成本更低。根据主要矿山二季度报告，嘉能可二季度矿山成本下降了 25.37% ，产量下滑 8.7% ，产量降幅 低于去年宣称减产 40 万吨的规模。尽管仍有部分矿山减产降成本，但更多的是矿山增产，铜矿供应总量快速增长的现状没有改变，这点从铜加工费一直保持在 100 美元上方可以反映出来。   “全球三家铜交易所库存合计 53.2 万吨，库存处于正常区间范围偏高区域。从供需基本面结合库存看，全球铜市场供需处于紧平衡状况，精矿供应过剩的预期依然对市场构成压力。”刘超表示。   曹洋表示，供需过剩仍有加剧的倾向，必然会导致库存总量继续呈现增长趋势，虽然铜的融资需求、贸易需求，甚至包括中下游的再库存需求使得这种增长被隐形化，但一旦需求转好预期落空，这批库存很容易被显性化，从而对铜价形成打压。截至上周末，国内保税区及上期所库存均出现回升可能是这种情况的初步反应。   具体来看，曹洋指出，供应面上，全球铜矿高速扩张导致加工费上涨，中游冶炼环节利润增加，设备利用率维持在高位，这一块增产的逻辑短期暂难改 变。目前再生铜的产能释放受到了一定限制，主要是废铜原料吃紧，但综合来看，这一增一减，增量大于减量，国内铜供给增速料维持在 3% 以上。需求方面，家电 行业需求仅是阶段回暖，交运行业需求扩大空间受限，电力行业需求持续低迷，四季度国内终端铜需求稳中趋降的可能性偏大。   铜价“寒冬”即将到来   “未来市场将围绕中国铜终端需求能否持续发力，从而消化全球过剩的精矿产能而展开。”刘超指出。   我国铜终端消费主要集中在电线电缆、电力设备制造、变电设备制造、汽车和交通运输、空调、机械、电子和船舶等领域。   根据对终端数据的分析，刘超认为，今年 1-7 月我国终端铜实际消费增幅低于 3% 。消费增加的领域主要是电线电缆，增速超过 3% ，消费下滑的领域 是空调和汽车。四季度我国货币供应边际收缩的概率较大，美联储 12 月加息预期升温，预计四季度整体内外部环境仍不乐观，终端消费大幅提升的可能性不大，铜 价震荡偏弱的概率较大。   “从近期 105 美元附近的加工费可见， 2016 年的铜矿供应仍是过剩，但我们认为铜矿最为过剩的时间正在过去。”吴江分析称。   吴江表示，受制于低迷铜价，全球第一大铜矿产国智利正在缩减投资，该国今年铜矿产量预计将有 5% 的降幅，而且这种情况还在继续发展。今年上半年秘鲁铜矿产量的增幅维持在 50% ，但这样的增量也达到了极限，未来这样的增幅难以维持。   库存的角度来看，吴江认为，今年 8 月 LME 库存经历一轮快速的上升过程，主要原因是国内产量提升和进口的减少，但从目前的贸易升水和进口盈亏来看， 10 月的铜进口将有明显改善，铜库存未来下降概率大。   从精铜供需来看，吴江表示，供应上高加工费仍在刺激国内冶炼的生产，今年上半年由于国内冶炼厂减产、检修等等，冶炼产量处于短暂的抑制状态，但下半年开始国内产量明显提升， 8 月国内铜产量同比增幅年内首次回到两位数，预计 9 月、 10 月铜产量也将维持较高水平。   “最值得一提的是需求层面，最新的数据空调、电力、电线电缆等行业下半年明显增幅扩大。世界金属统计局数据显示，今年上半年铜供需是远好于预 期，在此基础上，我们认为下半年供应和需求的增量都将扩大，而需求增幅可能要高于供应的增幅。”吴江表示，后续铜市看反弹，逻辑是中国消费内生增长体现， 需求增幅好于预期，供应上冶炼短期难以进一步扩张，中国铜进口将有所好转。国内铜价看 39000-40000 元 / 吨区间， LME 铜看到 5100 美元。   中长期看，曹洋认为铜价继续下行的压力较大，铜价可能会测试前期低点，最基本的逻辑还是在于宏观面的抑制以及基本面的恶化，时间点判断是四季 度。一方面是考虑到美联储加息的问题，另一方面是四季度经济数据出来，可能证伪目前的需求改善预期。但是短期行情可能要更多考虑资金面的扰动，尤其是房地 产调控之后，由房地产流出的投机资金如果进入商品市场，则可能形成一定多头氛围，从而带动铜价上涨，不过即便如此，铜也很难走出黑色的趋势，高库存与高进 口将限制资金追捧期铜。

□本报记者 叶斯琦   低迷了多年的大宗商品市场终于在 2016 年打了一场漂亮的翻身仗，黄金、煤炭、原油、钢材等价格轮番走高，大宗商品有望迎来空翻多变局。然而，一大利空杀手却若隐若现，对多头而言，这个杀手不容小觑。   “小心美元将演变成‘吸血鬼’。”此前，看着期货盘面上绿油油的一片，有业内人士发出感慨。   一般而言，美元与大宗商品价格存在负相关关系。不过，多位业内人士指出，这次情况可能有所不同。首先，不同于 2014 年 7 月至 2015 年 3 月美元指数的连续走强，今年到目前为止也只不过是完成了一个反弹的过程，尚未构成趋势线走势，因此当前美元指数对商品价格走势的影响要显著小于基本面，冲击有限。其次，需求的预期良好抵消了美元走强的利空，更多资金的追逐在中短期推高了大宗商品价格。   美元“进行曲”   “在众多人的怀疑中，美元悄悄走高了，商品在风中摇摇欲坠。”业内人士付先生说。   作为大宗商品价格走势的指挥棒之一，美元在近期似乎将节奏调成了进行曲。因上周公布的美国乐观数据令其保持了动能，美元指数昨日涨至七个月新高。截至中国证券报记者发稿时，美元指数报 98.001 点，盘中一度触及 98.169 点，创下今年 3 月 11 日以来的最高点。   多头资金对美元也是趋之若鹜。美国商品期货交易委员会（ CFTC ）最新的数据显示，投机客连续第三周增加美元多仓，且净多仓触及逾八个月高位。   在期货金属分析师方森宇看来，美元指数强势上扬，突破 7 月份高点，主要有两方面原因：一方面是美国经济数据走好，加息预期进一步推升。 11-12 月份美国消费数据或将进一步走好，在 2016 年加息窗口为数不多的情况下， 12 月加息理由充分，时机成熟，将是大概率事件；另一方面是非美国家经济仍然未能走出衰退，导致非美货币疲软。欧洲、日本的宽松货币政策尚未走到尽头，而“英国脱欧”继续发酵，拖累非美货币总体弱势。   “上周五美联储主席耶伦发言尽管偏鸽派，但是她表示可能会推出激进性的政策来推高美国经济。”世元金行研究员龚文佳表示，耶伦发言后，美国 30 年期国债收益率攀升至英国脱欧公投以来最高水平。美债的上涨带动了美元，同时人民币和泰铢等新兴货币下跌也为美元走强提供了有效支撑。   关于耶伦表示美联储可能会需要实施“高压”政策来推动经济复苏，市场还需进一步等待确定信号。龚文佳表示，就目前的货币市场而言，美元还是市场投资者较为青睐的产品，美联储也在加息的道路上逐步前进。从美元指数的技术面来看，上周的周线收得大阳线，打开了新的上升空间。   不过，美元的升势并非坦途，目前美元高位宽幅震荡态势或许更符合各方利益。期货分析师展大鹏进一步解释道，美国经济并不稳定，经济数据存在摇摆，更进一步的复苏取决于外围环境的好坏，因此当前也不支持美元过度强势，强势美元反而会反噬美国经济，突破前高的可能性也不大。   “美元指数在 2016 年上扬的磕磕绊绊，本身也预示着此轮美元上升周期动力不足。预期年底还是有上升空间，但是要突破 100 点需要更大的利好支撑，或者美联储更为鹰派的表态， 10 月至 11 月中旬或将维持在 98-99 点之间震荡。”方森宇预计。   瑞穗银行（ Mizuho Bank ）周一也提出类似的观点。据该行研究员判断，美元指数面临 100 点这一强阻力位，后期料缺乏进一步走强空间，在市场消化 12 月美联储（ FED ）加息的影响后，美元可能失去上行动能。   大宗商品不会遭“血洗”？   美元是大宗商品的计价货币，一般与大宗商品市场价格存在负相关关系。期货金融研究所所长助理程小勇就指出， 9 月下旬至今，美元的汇率和实际利率都出现明显的上升势头，这可能意味着此前担忧的全球流动性拐点即将到来，或者说至少对于存在泡沫的金融资产和部分实物资产，如楼市和商品等，都存在重估的压力。对于原油等大宗商品而言，美元无风险利率上行可能引发挤泡沫式的下跌。此前在国庆假期贵金属暴跌就是无风险利率上行背景下的资产价格重估的序曲，大宗商品潜在的剧烈调整风险在增加。   不过，国内商品市场似乎选择性地淡化了美元的影响。昨日，国内商品全线爆发，油脂三兄弟涨停，两粕飘红；黑色系更上一层楼，煤炭三雄创下阶段新高。商品市场成了多头的乐园。   再以原油为例，龚文佳指出，近期原油价格节节高升，同样美元指数也在不断走高，其实原油和美元是负相关的关系，但由于石油输出国组织（ OPEC ）近期达成了冻产协议，油市也频频传出积极信号，而美元走强只能限制油价的涨幅，不能阻止原油价格上涨的趋势。“原油、铁矿石等大宗商品价格主要是受供需方面的影响，美元指数走强对该商品的压力并没有表现得十分强劲。”   “不同于 2014 年 7 月至 2015 年 3 月美元指数的连续走强，今年到目前为止也只不过是完成了一个反弹的过程，尚未构成趋势线走势。因此，当前美元指数对商品价格走势的影响要显著小于基本面，单纯美元指数对商品价格构成的冲击有限。”方森宇也持类似的观点。在他看来，因为所有大宗商品都用美元来定价，美元指数上涨对商品价格是有直接影响的。但是无论原油、铁矿石，还是有色金属，美元指数只是影响其价格的因素之一，还要受到其他基本面因素的制约。   即便美元和商品价格之间，逻辑上也不一定是严格负相关。展大鹏提出一个判断，如果商品特别是原油、铁矿石等国际性的大宗商品贸易活跃度上升，美元结汇量也会增加，商品和美元甚至会出现短暂的同涨同跌现象。因此判断商品是否空翻多或熊转牛，应从商品自身的供求关系出发，而非美元出现大周期触顶这个角度出发。“当然，当商品内在价值不变的情况下，如果美元走强，那么以美元计价的商品就会出现相同幅度的下跌。但是影响商品价格的因素是多样化的，比如如果商品供需关系发生实质性转变，那么即使美元走强，对商品价格的影响也是微弱的。”   谁将是“漏网之鱼”   在美元的强势冲击之下，哪些商品更有机会成为“漏网之鱼”？   原油和铜等龙头商品是市场热议的品种，在全球经济发展良好的情况下，市场对这些商品的需求也在增加，价格自然会上涨。方森宇就认为，美元指数的影响因素可分为内生性和外生性两类。相比而言，目前主要是美国经济数据走强、加息预期上升导致美元指数走高，即内生性因素影响要高于外生性因素的影响。这一情况下，会给与铜、原油等宏观面密切相关的大宗商品带来同涨同跌的机会。   贵金属也是市场较为看好的品种之一。龚文佳表示，在英国成功退欧后，全球的避险情绪大幅提升，美元大幅走强，但是黄金、白银价格也大幅上涨。   某期货研究所所长姜兴春表示，当前，随着美联储加息临近，美元指数震荡走强，对全球大宗商品影响深远。长期看，美元走强利空大宗商品，但是当下出现了美元与大宗商品走强的背离情况。这背后是预期全球经济复苏良好，风险投资升温，导致实体经济改善，对大宗商品需求提升。因此，需求的预期良好不仅抵消了美元走强的利空，因为更多资金追逐商品资产导致金融属性增强，反而中短期推高了大宗商品，预计这种状况还会延续一个阶段，至少 1 个半月左右。

其推出将完善我国化工期货品种序列，促进相关企业实现全面套保   期货日报记者 14 日从大连商品交易所了解到，中国证监会近日批复了大商所乙二醇期货的立项申请。这意味着乙二醇期货研发及上市已提上日程。   作为重要的石油化工基础有机原料，乙二醇主要用于生产聚酯纤维、不饱和聚酯树脂、防冻剂、润滑剂、增塑剂以及炸药等，此外还可用于涂料、照像显影液、刹车液以及油墨等行业，用途非常广泛。从全球范围来看，聚酯产品占乙二醇消费量的 90% 以上，我国超过 74% 的乙二醇被用于生产涤纶等聚酯纤维。   据了解，我国是世界上最大的乙二醇消费国， 2015 年我国乙二醇产量约 391.6 万吨，进口 877.2 万吨，表观消费量约 1266.7 万吨。按 2015 年的价格波动区间计，现货市场规模达 1000 亿元。   数据显示， 2010 年至 2015 年，乙二醇的年均价格波动幅度达 50% ，波动较为剧烈，现货产业要求上市乙二醇期货的呼声很高。   目前，乙二醇国际市场现货贸易主要以安迅思（ ICIS ）或普氏月度均价（ CFR 中国）为主要参考，国内现货贸易中，中石化对外的挂牌价也主要参考 ICIS 或普氏的报价，但该价格难以及时准确反映我国乙二醇市场供需变动的最新状况。   目前，国际市场尚未开展乙二醇期货交易。借助我国在全球乙二醇现货贸易中的优势地位，以及随着我国资本市场对外开放程度的加深，未来在我国上市的乙二醇期货价格有望成为国内外乙二醇生产、贸易和消费企业重要的价格参考。   基于市场的诉求，大商所早在 2010 年就开始跟踪研究乙二醇品种，通过开展课题合作、广泛调研等多种方式，对乙二醇品种的质量标准、现货市场贸易格局、运输及仓储等诸多方面进行了细致深入的研究，目前已经初步设计了合约及规则方案。   近十年来，大商所在石化产业链品种的完善和发展上不断探索， 2007 年上市了国内首个化工期货品种——线型低密度聚乙烯（ LLDPE ），之后陆续上市了聚氯乙烯（ PVC ）、聚丙烯（ PP ）期货品种，覆盖了五大通用合成树脂的前三大品种。   由于乙二醇与大商所已上市的 LLDPE 、 PP 及 PVC 同为乙烯的衍生物，很多 LLDPE 、 PP 、 PVC 生产企业同时生产乙二醇， LLDPE 、 PP 的贸易商也同时经营乙二醇，该品种具有良好的期货市场客户基础。   有市场人士表示，推出乙二醇期货有利于完善我国现有的化工期货品种序列，进一步促进相关企业实现全面套保、产业链套保，对拓宽期货市场服务产业和实体经济范围具有重要意义。   “未来乙二醇期货的上市，不仅能进一步增强国内期货市场特别是化工期货市场价格发现功能，而且可以配合已有的石化期货品种，完善聚酯产业链品种序列，利于相关企业锁定成本，对聚酯工厂是一大好事。同时，乙二醇生产企业也将拥有一个高效的风险管理工具。”浙江前程石化乙二醇相关负责人王述如是说。    

9 月中旬以来，作为大宗商品价格重要风向标的波罗的海干散货运价指数（ BDI ）再度掀起一轮升势。最近一个月， BDI 指数涨幅一度超过 30% ，最高突破 940 点。截至昨日，报收 906 点，依然在 900 点支撑线上方。   BDI 指数代表着全球航运景气度，也是大宗商品市场的“晴雨表”。分析人士认为，此轮 BDI 指数上涨，与原油、铁矿石等品种的这波涨势高度契合，风向标作用明显； BDI 指数中期有望站上千点关口，大宗商品多头氛围趋浓。   实体经济回暖推升 BDI 指数   在通往中国沿海口岸的航线上，聚集着全球三分之二的铁矿石海运量。   BDI 指数走势与中国钢铁行业的景气度休戚与共。   近期，航运市场出现了难得的回暖局面。据中国航运景气调查显示， 2016 年第三季度船公司的盈利景气指数为 118.4 点，较上季度大幅增加 24.67 点，直接进入相对景气区间。相应地，一系列航运指数也交出了漂亮的“成绩单”。   BDI 指数由四个分船型指数组成。其中，波罗的海海峡型船运价指数（ BCI ）主要反映煤炭、铁矿石等工业原料的运输费用；波罗的海巴拿马型船运价指数（ BPI ）则是与煤炭相关的二条航线运价指数。   昨日， BDI 指数较前一交易日下降 16 点，或环比下降 1.74% ，报 906 点。 BCI 指数下降 81 点，或环比下降 3.62% ，至 2154 点。 BPI 指数上升 18 点，或环比上升 2.42% ，报 763 点。   航运市场分析人士表示，除企业融资与船舶运力投资意愿等指标依旧处于不景气区间，集装箱海运企业的运费收入、企业盈利、贷款负债、流动资金等主要的财务指标都处于景气区间，集装箱海运企业总体经营状况率先回暖。   业内人士还指出，经济基本面的改善、资金脱虚向实的趋势是本轮 BDI 指数不断回暖的两大支撑因素。   近期统计局公布的数据显示，今年上半年我国经济增速是 6.7% ，低于去年上半年的 7.0% 及三、四季度的 6.9% 和 6.8% 。   看似利空的经济数据背后，市场研究人士对经济基本面却并不悲观。   一位券商宏观研究员告诉中国证券报记者，虽然数据不甚景气，但从数据细节上看，与去年相比，今年以来的经济增长质量要更高。   这位研究员表示，去年上半年，金融行业对经济增长的贡献率高达 20% ，作为一个中高速增长的国家，这种局面是难以维持的，而去年下半年金融热度的降温也给市场资金带来了脱虚向实的动力。   “数据显示， 8 月铁路货运量同比增长 1.0% ，为 2013 年 12 月以来首次转为正值，叠加工业用电量数据的持续转好，中国实体经济确有回暖。” 上述研究员认为，这些变化表明，商品需求端正在趋于改善，这也是今年以来商品价格重心得以不断上移的重要基础；同时也是 BDI 指数由年初不足 300 的低位 持续反弹至 900 点以上的重要逻辑。   大宗商品多头行情有望持续   与 BDI 指数一起回暖的，还有大宗商品价格。 BDI 回暖、商品船期密集背后，今年以来以原油、铁矿石为主的大宗商品价格涨势突出。投资者做多热情不断被点燃。   对此，期货宏观研究员郑林认为，这波大宗商品反弹走势能否持续，还需要仔细分析此轮大宗商品的价格回升是新一轮的通胀周期，还是其他因素造成的价格波动。   他认为，当前全球经济的宏观环境与 2008 年有很多相似之处。   “回忆 2008 年全球金融危机之后的市场环境，当时奥巴马竞选美国总统，美联储主导货币量化宽松，金融属性主导之下黄金价格下跌，而大宗商品价格却在成本推动下疯狂上涨。中国也因此经历了一场不可避免的输入型通胀周期。”郑林说。   他比较称，目前全球市场宏观环境存在许多不确定性因素，有着很多当年的影子：美国大选进入白热化阶段、货币及避险需求的变化等因素都将影响大宗商品现阶段及未来的价格走势。   此外，郑林表示，现阶段大宗商品价格的回升，与阶段性的供需关系修复也有很大关系。   以原油、铁矿石为例，两大商品品种从 2014 年开始，在供应过剩、需求萎缩的供需格局下价格一路下跌。全球原油出口国也因此受到严重打击，产量快速下降；澳洲及巴西的 矿山不断倒闭，铁矿石产能极度萎缩。当前，海外供应正处在最低水平，产量产能难以有效放大。从国内来看，中国供给侧改革政策落地并被有效执行，煤炭、钢铁 等产能过剩行业在经历了去产能周期后， 2016 年初供需失衡迹象出现，原材料的库存进入真空期。国内外供应端同时收缩共振之下，大宗商品价格一路上行。   “加之美联储开始预期美国及全球经济的复苏走势，同时考虑加息周期的开始，原材料的需求端将有效增加。”他总结说，以凯恩斯理论来看，现阶段供应难以满足需求，大宗商品价格短期的多头行情仍可持续。   商品需求企稳 BDI 向上空间更大   从今年的走势来看， BDI 指数与大宗商品同步性较高。   据海关总署统计，今年前 8 月，中国铁矿石进口同比增长 9.3% ，达到 6.6965 亿吨。 BDI 指数则在今年前 8 月上涨超过 50% ，并在 3 、 4 月份与中国钢铁业“小阳春”行情同步快速上涨。   上述券商研究员与郑林持类似观点。她表示，从后市来看，尽管目前国内主要城市集中推出了地产调控政策，但根据以往经验观察，该因素对地产投资和 销售的影响来说是慢变量，在地产市场逐渐降温的过程中，有望看到财政方面的发力；此外，在中国特殊的人口结构以及人口分布变化特征的影响下，国内地产景气 度并不会出现大幅下滑，预计明年商品房成交额仍不低于 GDP 的 10% 。   从国际来看，美国大选之后，市场也有望看到美国财政刺激发力。   “整体来看，明年需求端有风险，但也有保障，因此不必过于悲观。大宗商品需求端处在逐步企稳的过程中，结合价格仍然处于近几年的低点，因此向上空间较向下空间要大很多，对于 BDI 也将形成显著提振，预计年内 BDI 有望升破千点。”这位研究员展望道。   也有分析人士认为， BDI 指数的反弹并不会一帆风顺；随着三季度末、四季度的巴西铁矿石产量增加、澳洲产量较上半年减少，综合影响下，运价指数难以摆脱震荡局面。   航运界网副主编王海在接受中国证券报记者采访时表示，从整体走势来看， BDI 指数尚未走出底部，在全球运力和大宗商品的过剩产能彻底出清之前，仍将延续宽幅震荡。

尽管今年以来国内特有的黑色系等期货品种热闹非凡，但近三年来，国际上原油、铜和黄金等重量级大宗商品总体仍在“磨底”。业内人士表示，在经过多年下跌及盘整过程后，原油、橡胶、甲醇等多个品种供需关系正逐渐修复，低于成本线的价格将慢慢消失，大宗商品有望迎来空翻多的变局。   需注意的是，一些分析师对中国证券报记者表示，近期美元汇率和实际利率都出现明显的上升势头，这可能意味着此前担忧的全球流动性拐点即将到来，或将给存在泡沫的金融资产和部分实物资产带来重估压力。   大宗商品走势强劲   近期，国内大宗商品市场并没有受到海外避险情绪的拖累，继续冲高，部分品种价格再创新高。 10 月 12 日，国内期市尽管未能延续前一交易日热度，但黑色商品还是继续飙升，其中焦炭涨 4.45% 、硅铁涨 4.03% 、焦煤涨 3.40% 、热卷涨 3.08% 、铁矿涨 2.76% 、螺纹涨 2.12% 。   生意社比价工具提供的数据显示，自 2016 年 5 月中旬开始，原油与铁矿石走势开始呈现背离，原油与铜的走势基本上也是从 4 月初开始背离，在过去 近半年的时间里，三者走势始终未能达成一致。不过，近期三者上涨步调却较为一致。如果说 7 月、 8 月、 9 月大宗商品市场的上涨只是局部现象，那么现在三者的 统一上涨，或可视作大宗商品的全面上涨。   对此，某期货金融研究所所长助理程小勇指出，这一方面和人民币贬值有关，人民币贬值在一定程度上会推升以人民币计价的商品价格，反映出很多国际性商品“内强外弱”的特征；另一方面，目前大多数商品尤其是不断创新高的商品，其上涨的驱动力依旧在于供给端，主要体现在煤炭方面。   不过，程小勇也指出，钢材和化工品反弹动力则在于煤炭和原油上涨的成本驱动，实际上并非需求驱动。   “大宗商品供需基本面只是短期内因政策干预而错位，并非市场化出清的自然结果。”程小勇说，中长期来看，不是由需求回升驱动的反弹很难持续。 2016 年年初至今三个季度的反弹中，低库存下补库只是一个辅助因素。因此，大宗商品目前走势和 2012 年三季度至 2013 年一季度走势一样，还是只能定 义为政策干预或刺激下的反弹，很难以此判断整体脱离熊市。   部分品种“磨底”之旅将尽   低迷了多年的大宗商品市场终于在 2016 年打了一场漂亮的翻身仗，黄金、煤炭、原油、钢材等价格轮番走高，大宗商品“最糟糕的日子”似乎已经过去。   业内人士表示，全球经济萎靡不振，需求乏力是大宗商品价格此前下行的重要原因，现在价格趋稳并呈现上涨的态势，表明需求开始有所稳定，尤其是中 国经济的企稳。同时，大宗商品价格受生产成本约束，此前价格已经跌至底部区域，下跌空间不大。此外，最近一段时间全球实体经济缺乏亮点，资金涌入大宗商品 市场，也成为今年大宗商品价格反弹的重要原因之一。   以橡胶为例，胶价在连续回调五年之后见底迹象日益明显，供需面也正在好转。一方面，库存在下降，从保税区库存来看， 9 月 30 日保税区橡胶库总库 存在 91900 吨，较 9 月中旬减少了 10000 余吨，其中天然橡胶库存减少量相对较大，老胶出库现象明显，这也从侧面反映出目前现货市场上货源仍然偏紧的状况。消费方面， 8 月国内橡胶轮胎产量为 8011.3 万条，同比增幅 10.2% ，继续保持在 10% 以上，是 2014 年以来较高水平。   “与国内市场的情况类似，国际市场上一些大宗商品基本面也在发生变化。”有商品分析师认为，由于之前连续数年下跌，一方面相对于其他资产，商品的价格处于洼地；另一方面，新形势下的市场供需基本面也逐渐转变为新平衡。   原油就是如此。过去两年油价崩溃，与 2014 年 6 月的水平相比，下跌幅度一度达到 70% 。去年油价上下起伏，眼下似乎徘徊于每桶 40 至 50 美元之间。尽管石油业已设法削减成本，许多油井仍然无利可图。   “十一”长假之前，欧佩克限产协议初步达成，决定在欧佩克 8 月产量的基础上减产 79.6 万桶 / 日，将产量限制在 3250 万 -3300 万桶 / 日区间，助推油价反弹。从 9 月底开始至上周末，已连续大涨了 7 个交易日，其间纽约原油价格自 6 月英国“脱欧”以来盘中首次突破每桶 50 美元。   巴克莱银行表 示，在过去五年中，第四季度大宗商品价格均出现下跌。据彭博大宗商品指数，过去两年中的下跌尤为明显， 2014 年第四季度下跌 16.8% ， 2015 年更是 达到 24.8% 。但巴克莱称今年的情形将不同，亚洲经济增长势头增强以及大宗商品供应受限应会支撑这段时间的价格。另外，今年 1 月至 8 月，国际大宗商品市 场累计流入 540 亿美元，超过了 2009 年同期水平，创下有史以来的纪录高位。   强势美元压力仍不容忽视   从目前来看，大宗商品还难言完全走出熊市。某期货研究所所长姜兴春表示，当前大宗商品市场基本面上仍是结构性反弹行情，主要在于经济复苏阶段不持续、不稳定，需求没有有效激发起来，目前很多品种尤其是供给侧结构性改革涉及的品种，阶段性供求失衡，导致价格大幅上涨，投机资金布局大宗商品作为资产配置推动了价格走强。   大宗商品市场存在“内忧外患”。除了上述投机资金的布局外，外部美联储加息预期可能促使美元快速进入强势周期。数据显示，本月至今美元指数累计涨幅超过 2% ，截至中国证券报记者发稿时，美元指数报 97.491 点。   美元是大宗商品的计价货币，一般与大宗商品市场价格存在负相关关系。对此，程小勇表示， 9 月下旬至今，美元的汇率和实际利率都出现明显的上升势 头，这可能意味着此前担忧的全球流动性拐点即将到来，或者说至少对于存在泡沫的金融资产和部分实物资产，如楼市和商品等，都存在重估的压力。对于原油等大 宗商品而言，美元无风险利率上行可能引发挤泡沫式的下跌。此前在国庆假期贵金属暴跌就是无风险利率上行背景下的资产价格重估的序曲，大宗商品潜在的剧烈调 整风险在增加。   “美元强势背后说明美国经济探底回升力度较大，美国经济良好复苏支撑全球经济改善，经济改善必然导致需求回升，关键是对需求改善的良好预期起到重要作用。”姜兴春表示，短期内原油价格与美元走强同步，长期看美元走强会制约反弹高度，商品底部宽幅震荡概率仍大。  

握有满手黑色系空单过节的期货投资者李先生，过了一个舒心的假期之后，发现自己想错了。黑色系期货价格不仅没有被密集的楼市“降温令”打下来，反而越涨越凶。   昨日，黑色系期货又一次领涨国内商品期市。截至收盘，焦炭主力合约涨 3.98% ，焦煤主力合约涨 3.02% ，铁矿石主力合约涨 4.33% ，螺纹钢主力合约涨 4.09% ，热卷主力合约涨 5.19% 。   分析人士认为，纵观今年工业品行情主线，供给侧改革是主导因素，商品价格对需求端变化敏感度下降；同时，流动性过剩的背景下，不排除存在泡沫现象。后期仍需警惕地产市场政策变化。   楼市降温 黑色系缘何不跌   全球的投资者都想进入中国市场买几手“黑色系”了。   今年一季度，供给侧改革政策不断发力、资金不断流入，国内钢铁和铁矿石期货价格连续上涨，“黑色系”期货价格涨幅一度超过 50% ，同时拉动煤炭、钢铁股票发起了一轮强劲的涨势。   在全球资产荒的背景下，投资者已经鲜见这样感人的走势了，以至于海外交易所打起了造一个中国商品期货的“影子市场”的主意。   据香港万得通讯社报道，纳斯达克发现了一笔“好生意”，打算在新加坡推出中国商品期货交易。花旗银行商品部门全球主管 Ed Morse 认为，中国正通过另一个途径主导全球商品市场——期货合约。   就近期市场氛围来看，“十一”国庆节假期期间，国内 20 多个城市先后出台楼市调控措施，对房地产市场降温意图明显。但出人意料的是，节后包括股票、债券和商品市场似乎并没有收到负面冲击，反而股票和商品联袂上涨。   有业内人调侃称“黑色系为了国际影响力也是拼了”。   那么，期货作为对供需及价格最为敏感的资产，缘何对这样的利空视而不见？就昨天的表现来看，资金流入明显，多头底气何在？   有交易员认为，市场现在的着眼点可能已经不只在基本面了。黑色系普涨，说明已经不是一两个品种的基本面问题了，可能和宏观资金流向有关系。单从基本面角度看，在现在这个位置追多，需要强大的心理素质。“资金流入很快，行情可能随时发生变化。”   从宏观层面来看，某期货金融研究所所长助理程小勇表示，黑色系在楼市降温的背景下不跌反涨可能存在这样的逻辑：一是楼市调控不如以往严厉，地方政府出台政策目的是防止楼市过热，而 非打压楼市，这体现在信贷政策方面并没有发力配合；二是目前所有的资产因充裕的流动性和持续低位的无风险利率等，导致楼市调控并不会引导资金撤回到实体经 济，反而寻求其他资产来获取较高的投资回报，如股票和部分商品；三是供给侧改革政策和需求端的各类投资推动下，工业品价格回升，驱动了企业利润回暖和工业 部门景气改善，市场或许认为这样的逻辑不容易被打破。   “潜在的资产配置需求，以及地方政府不会轻易放弃土地财政的预期下，建材类期货短期可能忽视潜在的利空。”程小勇认为。   他同时表示，投资者的一致预期可能会推动大宗商品等资产惯性的轮动炒作，但是潜在的风险并不会以投资者预期而消失，尤其是供给缩减带来的商品上涨的逻辑已经发生变化。另外，考虑到货币政策宽松边际上已经减弱，不排除流动性因素对价格趋势的助推。   地产调控政策仍有可能“爆雷”   国泰君安期 货研究所研究总监陶金峰表示， 2016 年有五大经济任务，其一是去产能，其二是去库存。去产能主要是指钢铁和煤炭行业去产能，去库存是指房地产去库存。从 具体落实的情况来看，钢铁和煤炭行业的去产能尽管落实进度相对较慢，但是对于改善此前供大于求的供需关系、缓解产能过剩的严重矛盾是有积极意义的，这也是 今年两波煤炭和钢材期货上涨行情的主导因素之一。   去库存主要针对地产市场，数据显示，截至 2016 年 8 月，商品房销售面积企稳回升，商品房待售面积持续下降至略高于 7 亿平方米的水平。待售面积与销售面积相比已经降至 2013-2014 年之间的水平，房地产去库存取得明显进展。   期货高级分析师曹有明对此表示认同。他认为，从价格整体表现来看，今年以来，行情的主导因素在于供给侧，需求端对价格的影响处于次要位置。因此有关需求方面的政策变化对价格冲击相对较小。   “另外，房地产政策的变化对短期市场的影响一般来说较为有限。从历史经验看，市场价格拐点通常滞后于政策拐点半年到一年的时间。虽然当前有 20 多个城市进行限购或者限贷，但等这一因素最终反应到终端需求上，至少也要到明年第二季度。”曹有明表示。   在他看来，楼市降温政策对黑色系并非完全没有影响。“目前建材系期货整体上远月合约的价格低于近月合约的价格；在国庆黄金周期间，各地推出限购或者限贷措施后，近月合约对远月合约的升水有快速扩大的趋势。这说明市场整体上对远期的走势更为悲观，也间接反映投资者对未来房地产市场的悲观情绪。”   从建材类期货价格和现货价 上涨的逻辑来看，有其合理的一面，即大的流动性充裕和高收益资产荒下，商品的资产配置需求是旺盛的。但另一方面，程小勇提醒说，如果资产价格出现过度泡 沫，并逐渐走向实体经济不能承受的临界点，那么市场可能存在非理性的一面。在这种情况下，未来市场可能会出现纠错式回归。“对于市场是否有效，经济学界没 有统一的认识。”     “目前唯一确定的是，年初推出的通过居民加杠杆实现地产去库存的负面效果已经被重新警示，预期的变化可能会导致未来货币、居民资产配置方向和地产本身加杠杆层面出现潜在的变化，警惕地产调控带来的滞后影响，从 2011 年调控的经验中也可以得到佐证。”程小勇说。   在业内人士看来，房地产市场去库存还有相当的空间，原本库存压力较大的三四线城市房地产去库存缓慢，而原来房地产库存压力较小的一线和热点二线 城市却演变成一场房地产过热的泡沫走势，国庆节长假期间 21 座城市密集出台的房地产调控新政，就是对于房地产过热的最新政策调控。   陶金峰表示，目前来看，由于今年剩下的时间不多，而去产能任务仍远未达到目标，四季度将继续落实和推进钢铁和煤炭去产能，这将在后市继续支持钢 铁和煤炭期货上涨。不过，由于房地产调控收紧，房地产去库存会放缓，对于钢铁期货的反弹会有一定牵制作用。当然，后期房地产调控效果如何还有待于进一步观 察，如果效果不佳，则不排除后期进一步出台更加严厉的调控措施，则将抑制后市螺纹钢、热卷板、铁矿石等期货的反弹。

在外盘原油、贵金属等品种大幅波动和国内楼市调控加码的影响下，国内商品期市在国庆长假后的第一个交易日呈现分化走势，上涨品种的数量远远多于下跌品种数量。   昨日，国内黄金、白银等贵金属期货跌幅最大，其中白银期货主力合约跌幅达 6.67% ，黄金期货主力合约跌幅为 3.78% 。化工和有色金属期货除个别品种外均呈现强势，甲醇、 LLDPE 、 PVC 、 PP 期货主力合约分别上涨 4.78% 、 4.62% 、 3.34% 、 3.82% ，铅、铝期货主力合约分别上涨 3.34% 、 2.76% 。农产品方面，除菜粕、豆粕、菜油、棕榈油外，其他品种主力合约均收涨，其中棉花、玉米淀粉期货涨幅均超过 3% 。   以螺纹钢为代表的黑色系商品，并没有因为国庆长假期间 20 个城市密集出台楼市调控政策而下跌。昨日收盘，螺纹钢期货主力合约微涨，焦炭、焦煤、铁矿石等品种有不错涨幅。同属建材品种的玻璃期货主力合约昨日跌幅 2% 。   某期货研究所所长姜兴春在接受期货日报记者采访时表示，国庆长假期间外盘除贵金属价格大跌外，其他包括原油在内的商品价格都在上涨，这主要缘于全球经济稳定复苏，以及市场对需求改善寄予的期望。   “国庆长假后国内市场的风险偏好明显好于预期，特别是在国际原油价格持续反弹的带动下，化工品期货整体表现较强。”某期货金融研究所所长助理程小勇分析说，“贵金属则因美联储加息预期升温、美元无风险利率回升而遭到市场抛售。”   在姜兴春看来，经济的阶段性改善使市场转向看好股市和大宗商品，贵金属等避险资产必然遭到抛售，后期贵金属价格将以弱势振荡运行。化工品价格与原油走势保持联动，油价在需求改善和冻产协议达成的情况下会振荡上行，化工品价格将延续上涨趋势。   对于黑色系商品的淡定表现，姜兴春认为，国庆长假期间国内多地重启限购限贷政策，意图是给房地产市场降温，是稳定市场而不是打压市场，对房地产行业整体发展是有利的。   “房地产健康稳定运行对房地产新开工是有利的，因此未来螺纹钢需求不会急剧下降。同时目前基建开工仍处在高位水平，短期来看，螺纹钢仍处在一个需求逐步恢复的过程中，其价格中短期弱势振荡的概率偏大。”姜兴春判断。   在程小勇看来，市场仍在押注基建投资发力和供给侧结构性改革不会使产出大规模释放，从而忽略了潜在的贸易商囤积库存、楼市调控等利空影响。基于此，他预计，焦炭、焦煤期货价格很快将见顶回落。   值得一提的是，在不少市场人士一致看空黑色系商品的同时，黑色系商品基本面正在发生一些微妙变化。受 9 月份国内钢价大幅下跌、焦炭和焦煤价格大涨的影响，钢企成本不断攀升，目前国内建筑钢材生产企业已全面处于亏损状态， 10 月份安排检修的钢厂明显增多。   据期货日报记者了解，沙钢、通钢、吉林建龙、江西萍钢、唐山燕钢、吉林鑫达等钢铁企业均在 10 月安排有生产线检修，其中沙钢 10 月中旬将对两条螺纹钢生产线轮流检修。   此外，环保部通报钢铁业环境保护专项执法检查情况时点名通报了江苏新沂市政府环保执法不力，显示钢铁去产能及环保执法力度仍在不断加强。   “环保治理力度的加大以及钢厂检修的增多，将在一定程度上缓解钢材市场供应过剩压力。”西本新干线高级研究员邱跃成对记者说，“虽然楼市调控对国内钢市需求形成一定利空，但后期市场供应也存在减少的预期，短期内钢价或以窄幅整理走势为主。”    

资本潮来风起云涌。每当出现大级别的趋势行情，套保盘就开始“不安分”起来。   在今年商品期货市场大波动行情中，由于“自作聪明”地变套保为投机，一些产业大鳄“呛了水”。有业内人士透露，在有色金属领域，由于行情走向越来越明显，很多人对牛市充满了期待，一些原本应该做空的套保头寸眨眼之间变成多头，企业风控骤然拉响警报。   有色牛市扑面而来 套保盘摇摆不定   在国内欢度“十一”国庆节期间，伦敦金属市场的 K 线依旧牵动着有色市场投资者的心。期间伦锡先跌后涨，周内涨幅 0.42% 。收于 20000 美元 / 吨上方。   年初至今，有色金属捷报不断，沪锡“励志登场”，自从去年 11 月份的 80000 元 / 吨，一路涨至现在的 129920 元 / 吨，累计上涨 49920 元 / 吨，涨幅 62.4% 。期间，有色家族中铝、锌、镍期货价格涨幅也均在 30% 以上。   有色金属牛市扑面而来， A 股板块不甘示弱。据中国证券报记者统计，自今年 1 月底的低点至今，同花顺有色冶炼板块年内涨幅达 56% ，远远跑赢大盘；同期，沪深 300 指数涨幅为 15.3% ；同花顺煤炭开采板块涨幅为 35.2% ；钢铁板块涨幅 24.5% 。   从个股来看，今年 1 月底至今，广晟有色涨幅 83.4% ；锡业股份涨幅 34.6% ；驰宏锌锗涨幅 46.2% 。中期来看，自大盘 7 月份调整以来，有色板块轮动不断，继 8 月 2 日— 16 日的连阳走势后，又在 8 月 26 日— 9 月 6 日发起小级别上涨行情。   方正证券在对驰宏锌锗的研报中称，二季度公司单季度营业利润 8000 万。二季度锌均价 15119 元 / 吨。当前价格在 17000 元 / 吨至 18000 元 / 吨震荡，若下半年均价在 17000 元 / 吨，下半年利润有望达到 3.5 亿元，业绩将大幅改善。考虑到公司享受金属价格弹性和国企改革预期，维持“推荐”投资评级。   不仅仅是国内，国际投行接连发声唱多金属价格。法国（（ Societe Generale ）预计，今年第四季度锡价平均水平在每吨 18500 美元。该行金属研究部主管 Robin Bhar 表示，“年底之前锡价很可能会涨至每吨 20000 美元。”   大行情下，今年以来，沪锡持仓量及成交量节节攀升。   一家锡生产企业负责人坦言，去年底， 8 万元的吨价一度让人感到绝望， 12 万元 / 吨的价格在当时不敢想象，现在却是很多人想买入的最佳价位。“这一轮的上涨幅度和速度大大超出了市场预期，一些企业停下了卖出套保，甚至开始投机押注多头行情。”   华东一家期货公司经纪业务人士李明（化名）透露，在有色金属今年以来的连番上涨行情中，金属锡表现不俗，迄今涨幅超过 40% ，产业链上的一些企业套保盘陷入混乱，典型的是一些应该卖出套保的头寸反手成为买盘。   “在有色金属产业，尤其是铜、铝等行业，几乎百分之百的企业都会看期货市场行情，但严格遵守套保规则的企业只有少数。这种现象普遍存在于大宗商品各个产业中。很多企业多多少少都有一定的投机行为。尤其是在一轮明显的趋势行情中，投机冒险的企业主会更多。”一位业内人称。   牛市勿忘初衷 警惕套保变投机   当资本成为市场不可或缺的力量时，无论从资金面还是信息面来说，传统企业都是弱者。中国农业大学期货与金融衍生品中心主任常清教授接受中国证券报记者采访时表示，企业做套保是必须的，这是管理风险的根本手段，一家不做套保的企业不可能做成百年老店。   但在期货市场的杠杆魅力下，一些企业套保偏离了初衷，迷失于投机中。   “今年锡价涨幅令许多人始料未及。市场上流传着各种小道消息，也刺激着锡从业者的神经。本来进行卖出套保的头寸变成了投机做多的头寸。”李明称。   李明告诉中国证券报记者，每当出现趋势性的大行情，就会出现一大批的入金客户，尤其是产业客户。一来，仗着对产业的熟悉，他们总认为自己在市场 中的胜算会大一些。二来这些人通常“不差钱”，一次几十万甚至上百万元的入金很常见。“但是这些人身份特殊，他们往往还是企业的经营者或者直接管理者，个 人输赢还在其次，如果在企业经营决策中放弃套保或者不完全套保，转向投机，风险很大。有时候甚至是一念定生死。”   一位“吃过亏”的铜企老板心痛地回忆称，自己曾经在一个较低价位投机做多沪铜。“当时铜价不到 1920 美元 / 吨，我觉得不可能再低了，就大举建仓，结果行情阴跌了很多天，最后不得不被强平。最后悔的是，企业本来应该做的现货卖出套保也没有做，结果损失巨大，期现双亏，资金链也出现了严重问题。”   “很多产业人做期货都是输在了自作聪明上面，以为自己非常了解市场。”他说。   无独有偶，一位曾供职期货公司营业部的“老期货”对中国证券报记者讲述了类似的故事：数年前，北方一家族继承人带着 2 亿元资金开户做期货，当时 他认为自家企业在业内的地位足以操纵行情，结果很快就被场内的“聪明资金”盯上，期现配合，“关门打狗”；这位继承人带来的 2 亿元血本无归，交足了学费， 立誓从此再不踏足期货交易。   企业参与资本市场投机导致巨亏的风险故事比比皆是，远有 2004 年中国航油（新加坡）股份有限公司因参与石油期货投机而亏损 5.5 亿美元，近有国内某棉企今年在棉花期货投机亏损 6 亿元，等等。   市场资深研究人士表示，一部分生产企业错位参与做多托市，也许是短期投机举动，但身为天然空头的上游企业高位不套保锁定利润反而冒险托价，其背 后的风险不言而喻。在有色金属等商品期货牛市中，少数企业的期货操作常常丧失理性，与过分乐观的心理以及资金炒作氛围不无关系。   “该来的总要来，该走的总要走！” SMM 中国锡行业交流平台分析师认为，目前锡市多头的优势正在弱化。前期，环保因素，缅甸供应拐点，冶炼厂资 金面宽松、联合减产，经销商囤货较少，下游低迷按需采购、库存偏低等因素推助了前期锡价上涨；且沪锡盘子偏小，资金容易推波助澜。但价格快速上涨后，资金 抽离，在下游行业需求没有改善的前提下，价格上涨刺激供应量扩大，最终市场价格走向，还是要看供应方面以及需求的改善。   “天然空头”并非不能做多   一家上市公司套保业务部门负责人坦言，公司整个期货部门只有自己一个人，套保计划和自己调配都是一人完成，计划的审批随意性较强。“跟领导口头打个招呼，就可以去划领资金了。套保部门成绩与现货部门经营成果分开考核。期货操作基本上是投机和套保掺着做。”   李明认为，很多公司对套保部门的功能理解并不深刻，甚至将其当作投资部门追求盈利，这样就从根本上扭曲了套保的功能。“一些上市公司套保部门的盈利成绩甚至直接和奖金挂钩。这助长了投机的风气。而一些由于期货投机造成的亏损甚至在财报中常常被记在套保的头上。”   对于此类问题的解决，李明表示，企业套保需要三方面的保障：从决策到执行的制度保障；套保方案的研究审核；过程中的监控体系，责任到人。   但值得注意的是，在某期货研究所投资咨询部主管黄李强看来，并不是所有的“反向操作”都是纯粹的投机。在两种常见的情况下，作为天然空头一方的企业可以通过做多获利。   一种是期货价格远远贴水于现货，而生产企业又有定价权的时候，生产企业可在期货市场买入生产产品，赚取稳定收益。“通常现货价格运行稳定，而期 货市场往往由于非理性因素出现超跌，因此期货价格大多是向现货价格的方向回归的，因此这个时候生产企业做多期货获利的期货是为正的。”第二种情况是，生产 企业预期未来现货价格会上涨，但是出于各种原因又不能大规模的囤货，因此在期货市场中买入期货，将现货库存置换成期货库存的方法。“这种操作通常发生在远 月合约上，企业可用较少成本进行囤货。等到后期期货价格上涨，生产企业了结头寸赚取利润。当然，进行这种操作的时候，企业不但没有对冲掉风险，反而加大了 风险敞口，如果企业预期错误，后期现货价格大幅下挫，那么企业不但在现货上面临损失，在期货市场上也将遭受损失。”黄李强指出。

昨日，期货日报记者从知情人士处得知，国内神华、中煤、同煤、伊泰四大煤炭企业将 10 月的 5500 大卡下水煤长协价格上调至 548 元 / 吨，较 9 月的长协价上涨 88 元 / 吨。   “此前相关部门要求这四大煤炭企业压低长协价格，使得这四家煤企 9 月的长协价格远远低于市场价格。”期货煤炭研究员邓舜对期货日报记者说，四大煤企上调长协价格是对之前过低定价做出的修正，同时也是为即将到来的年底年度长协合同谈判做准备。   9 月 28 日，环渤海动力煤价格指数（环渤海地区发热量 5500 大卡动力煤的综合平均价格）报收于 561 元 / 吨。目前，北方港口 5500 大卡的煤价在 580 元 / 吨左右。   今年以来，煤炭行业供给侧结构性改革的大力推进使得国内煤炭产量出现回落，特别是动力煤产量大幅下滑。 4 月以来，山西、内蒙古、陕西、山东、河北等煤炭主产区陆续开始执行限产政策。据统计，今年前 8 个月，我国煤炭产量 21.79 亿吨，同比下降 10.20% ，其中 8 月原煤产量 2.8 亿吨，同比下降 11.0% ，为连续 5 个月同比降幅超过 10% 。   与此同时，受今年上半年房地产及基建投资加大的影响，传统重工业用电量止跌。另外，今年 7 — 8 月的持续高温天气使得我国今年夏季用电量再创新高。   数据显示，今年前 8 个月，全社会用电量累计 38920 亿千瓦时，同比增长 4.2% 。其中，第二产业用电量 27537 亿千瓦时，同比增长 2.01% ；第三产业用电量 5277 亿千瓦时，同比增长 10.96% ；城乡居民生活用电量 5366 亿千瓦时，同比增长 9.75% 。   供应的减少和需求的增加使得国内煤炭供应出现偏紧状况，煤炭价格也持续上涨。   为了解决煤炭供应持续偏紧和煤价上涨问题， 9 月以来，国家发改委连续召开 4 次煤炭市场形势座谈会。从目前的情况看，会议的效果和作用已逐步显现出来。目前，国内 74 座先进产能矿井正在释放产能，后期国内煤炭供应紧张的局面将会得到改善。   “受需求的带动， 8 月国内煤炭产量环比增长 3% ，较 7 月增加 800 万吨。如果政策层面只是释放先进产能，那么国内煤炭供不足需的缺口仍会存在。”邓舜认为，随着先进产能的释放和市场的自我调节，国内煤炭市场供应偏紧的情况会有所改善，但鉴于目前社会上各环节煤炭库存均处于历史低位，冬季需求旺季即将到来，煤价大幅下跌的可能性不大，预计四季度稳中有升。   值得一提的是，山西焦煤集团昨日宣布将从 10 月 1 日开始上调港口炼焦煤价格，涨幅在 100 — 170 元 / 吨不等。国庆长假前，由于下游补库热情不减，供应偏紧推动了焦煤价格上涨。   “这属于补涨，上调后的价格基本接近当前港口焦煤市场价格。另外，市场上还传国内主要焦煤企业 10 月初将继续上调铁路和公路运输煤炭价格，预计涨幅在 80 元 / 吨左右。”卓创资讯焦炭研究员张源认为，焦炭及焦煤价格上涨趋势还未结束。   “目前河北地区每吨钢坯盈利在 30 元 / 吨左右，建筑类钢材盈利空间更大，在 50 元 / 吨附近。”张源对记者说。  

煤价连涨 14 周 供大于求趋势未变   去产能取得积极进展使煤炭价格一路猛涨，入夏后更是出现了高歌猛进的局面，愣是涨出了“蒜你狠”的味道。   9 月 28 日最新公布的环渤海动力煤价格指数（发热量 5500 大卡动力煤综合平均价格，英文缩写： BSPI ）报收于每吨 561 元，比前一报告期（ 9 月 14~20 日）每吨上涨了 7 元，较年初的每吨 371 元上涨了 190 元，涨幅高达 51.2% 。截至 28 日，动力煤价格已连续 14 周上涨。   进入 10 月，全国多地迎来备冬储煤时期，煤炭价格持续上行压力较大。《第一财经日报》记者获悉，国家发改委已制定稳定煤炭供应、抑制煤炭价格过快上涨的预案。市场供应紧张时，符合先进产能的煤炭企业、煤矿将承担增量任务。   “政府层面有充分的调控手段和调控空间。”国家发改委经济运行调节局有关负责人日前在回应煤炭去产能等热点问题时表示。   厦门大学中国能源政策研究院院长林伯强对本报记者表示，煤炭价格增长过快对煤炭下游企业，尤其是钢铁、水泥等高耗能行业影响巨大。如果煤炭产量松动，供应量大幅增加后，煤炭价格趋于平稳的可能性较大。   三级响应抑制煤价飙涨   有媒体 28 日报道称，国家发改委正考虑允许优秀产能日均增加 100 万吨煤炭产量，用于补充煤炭需求缺口及部分社会库存。   事实上，国家发改委 9 月 8 日已会同有关部门制定了稳定煤炭供应、抑制煤炭价格过快上涨的预案。煤炭行业内流传的预案版本是，符合先进产能的十几家煤炭企 业、七十余个煤矿与煤炭行业协会签订协议，当市场供应紧张时，企业将承担增量任务；市场供应宽松时，企业则承担减量任务。   业内流传的预 案还披露了三级响应机制的具体措施：环渤海动力煤价格上涨到 460 元以上，连续两周上涨，则启动三级响应，日均增产 20 万吨，响应范围包括晋、陕、内蒙 古， 53 座煤矿；动力煤价格上涨到每吨 480 元，则启动二级响应，日均增产 30 万吨，响应范围包括晋、陕、内蒙古、鲁、豫、皖、苏， 66 个煤矿；价格上涨 到每吨 500 元，则启动一级响应，日均增产 50 万吨，范围是全国 74 个矿井。   响应的停止条件为价格下跌至每吨 490 元，连续两周下跌，一级响应停止；价格下跌至每吨 470 元，二级响应停止；价格下跌至每吨 460 元，三级响应停止。   《第一财经日报》记者向某煤炭央企内部人士核实上述消息时，他表示，网上流传的版本较统一，基本准确。   国家发改委经济运行调节局在 23 日的发文中表示，此前已启动二级响应，日增加煤炭产量 30 万吨左右；近日又启动了一级响应，拟日增加产能规模 50 万吨。 有关部门已经研究了后续政策措施，下一步，视煤炭市场变化情况，如果情况仍在延续，将科学加大先进产能投放量，确保煤炭稳定供应。   值得关注的是，此次业内流传的预案并未放开“ 276 天”的要求。这与国家发改委经济运行调节局 9 月 23 日发文称的“先进产能可以在 276 至 330 工作日之间释放，年终回到 276 个工作日”相吻合。   国家发改委经济运行调节局 9 月 23 日发文《理性看待当前煤炭市场供需形势坚定不移推进化解过剩产能》。文章指出，对符合条件的先进产能，可以在 276 至 330 个工作日之间释放。只要是先进产能提出申请，就抓紧进行验收。属于季节性供给变化还可以阶段性地弹性生产，年终回到 276 个工作日。如果全年生产超 过 276 个工作日的部分，可以通过资源产能指标出让解决。坚持企业自愿，既能够实现量上的调控满足供应，又保证减量化生产制度不动摇。     “ 276 个工作日”的正式提出源于今年 4 月，国家发改委、人社部、国家能源局和国家煤炭安监局等联合发布《关于进一步规范和改善煤炭生产经营秩序的通 知》，要求全国煤矿自 2016 年起全年作业时间不超过 276 个工作日。如果各地严格执行这一政策，全国煤炭减产今年一年就能够完成超 5 亿吨。   煤价仍将上扬   国家统计局的数据显示， 8 月份国内原煤产量环比 7 月增加 800 万吨。安迅思煤炭行业分析师邓舜在接受《第一财经日报》记者采访时对此表示，国家发改委的 调节政策是一方面，但应急响应机制刚刚开始执行，市场反应还需要一段时间；另一方面，煤炭价格回升之后，煤炭企业利润有所增加，煤炭企业已经从年初时的亏 损到扭亏为盈，这也一定程度上促进部分煤炭企业恢复投产或增产。   邓舜同时表示，从当前的政策来看，监管层的目的是抑制煤价过快上涨，保障煤炭市场供应，而非促进煤价下跌，“冬储煤炭供应缺口还较大，机制启动后可以有效填补一部分缺口。我们判断第四季度煤炭价格还是会上扬，涨幅会比三季度稍微平稳。”   中国能源研究会副理事长、国家发改委能源研究所原所长周大地对本报记者表示，煤炭市场并没有真正扩张，此前煤价过低使得三分之二煤炭企业亏损，煤炭行业整体上财务负担重。最近的煤价属于“惩罚性上涨”，不需过度恐慌。   不过，中国能源研究会理事姜克隽此前向本报记者表示，只有价格稳定才有利于经济发展，“煤炭价格波动过大需要控制，目前煤炭企业也在为冬季供暖做准备。”   坚定不移去产能   “煤炭去产能、控产量不仅信心不容动摇，力度也不能减弱，否则煤炭价格有可能再度下滑，煤炭行业脱困发展将难以实现。”上述国家发改委经济运行调节局有关负责人 23 日表示。   从大的供需关系看，我国煤炭产能严重过剩、供大于求的趋势没有根本改变。该人士表示，今后一个时期，我国能源消费强度将有所回落，特别是随着可再生能源和清洁能源的快速发展，煤炭的市场需求很难有绝对增长的空间。   目前全国各类煤矿产能总规模全部形成有可能超出 60 亿吨，扣除净进口 2 亿吨，国内煤炭的市场空间仅在 34 亿 ~36 亿吨，“各地区、各部门要坚定不移去产能，不能因为价格波动就动摇去产能的决心。”上述负责人表示。   今年以来，煤炭行业去产能作为供给侧结构性改革的重头戏和主战场，已经取得了积极进展，特别是 8 月份以来进度明显加快。   国家发改委经济运行调节局副局长鲁俊岭 9 月 8 日介绍，截至 8 月底，今年煤炭去产能任务完成了 60% ，行业累计去产能 1.5 亿吨。前 8 个月煤炭产量同比下降将近 10% 。   国家发改委数据显示， 7 月底时煤炭去产能仅完成了全年任务的 38% ，而 8 月退出的产能高达 5500 万吨，接近前 7 个月的 60% ，任务完成率也飙升至了 60% 。  

□本报记者 叶斯琦   本周郑棉持续大幅上涨。截至昨日收盘，主力 1701 合约报 15465 元 / 吨，较前一交易日结算价上涨 195 元 / 吨或 1.28% ，成交量为 46.7 万手，持仓量为 49.7 万手。现货方面，昨日中国棉花价格指数（ CC Index3128B ）收于 14427 元 / 吨，涨 61 元 / 吨； 2227B 级收于 13692 元 / 吨，涨 41 元 / 吨； 2129B 级收于 14689 元 / 吨，涨 58 元 / 吨。   外盘方面，由于对德克萨斯州降水损害棉花的担忧减弱，交易商对美棉连续四个交易日的涨势进行获利了结，上周五洲际交易所（ ICE ）棉花期货下滑超过 2% 。美国商品期货交易委员会（ CFTC ）最新报告显示，截至 9 月 20 日当周，对冲基金及大型投机客持有棉花多头仓位 105367 手，空头仓位 31010 手，净多头仓位 74357 手，为六周来最高。   对于昨日郑棉走强，瑞达期货研究报告指出，根据《关于国家储备棉轮换有关安排的公告》内对储备棉轮出销售底价计算公式，第二十二周储备棉轮出销售底价上调 226 元 / 吨，至 13670 元 / 吨，这刺激了郑棉增仓上行。新棉有零星上市，但由于马值高，采摘又遇雨水，等级不高，与储备棉相比价格和质量没有优势，销售并不顺畅，市场主要货源仍为二次销售储备棉。   据悉， 9 月 23 日，中国储备棉管理总公司计划挂牌出库销售储备棉 3.00 万吨（国产棉），实际成交 3.00 万吨，成交率 100% ，成交平均价格 14025 元 / 吨，折 3128 价格 14861 元 / 吨。另据中国海关总署统计， 2016 年 8 月，我国进口棉花 6.93 万吨，环比减少 2.56 万吨，减幅 26.97% ；同比减少 0.076 万吨，减幅 1.08% ； 2016 年 1-8 月，我国累计进口棉花 59.43 万吨，同比减少 51.41 万吨，减幅 46.39% 。 2015 年 9 月 -2016 年 8 月，我国累计进口棉花 96.00 万吨，同比减少 70.99 万吨，减幅 42.51% 。   今年 4 月以来，郑棉累计涨幅已经超过 50% 。有业内人士指出，此轮棉价上涨的主要原因在于“包包公检难度大”、多空对决下的“重兵囤积”、大宗商品集体反弹等。合肥银鹏棉花有限公司董事长顾斌日前指出，影响下年度棉价变化的直接因素主要有四方面：一是棉花目标价格补贴试点结束后，新的补贴方案如何调整；二是新疆纺织产能的提升，将对整个市场的供应结构产生什么影响；三是国家运输超载有关规定的实施对国内棉花市场的影响；四是整个宏观环境变化对棉价的影响。他预计新年度棉价将以 14000 元 / 吨为主轴，上下 1000 元波动，频繁波动，振幅趋小，长期趋势上涨。   从操作来看，瑞达期货指出，技术上，郑棉 1701 合约大涨，短线维持在 60 日均线之上偏多思维。

□本报记者 张利静   周一商品市场一开盘，黑色系在人们预期中起飞，焦煤、焦炭受周末消息影响，涨幅居前。   分析人士认为，上周五发改委等部门会议传出的去产能决心，打消了投资者对限产政策放松的担忧，煤炭期货因此“有恃无恐”。截至周一收盘，主力合约中，焦煤涨 4.16% ，焦炭涨 3.33% ，动力煤涨幅也超过 1% 。   “去产能”搅动煤市风云   近期，煤炭市场围绕“去产能”赚足了噱头。   先是中秋节后，国务院启动第三次全国大督查：从 9 月 18 日起， 20 个督查组分赴各地各部门，对四方面工作 23 项重点内容进行督查。这次督查更多围绕去产能、去库存、去杠杆、降成本和补短板，把稳增长和调结构、供给侧改革结合起来。   “受此影响，市场信心转好，供给侧改革利好延续，从而上周初动煤期货大幅上扬。”期货煤炭分析师林惠回顾称。   上周，焦煤、焦炭现货市场也出现大幅上涨，唐山二级到厂价涨至 1420 元 / 吨 -1460 元 / 吨，京唐港澳大利亚主焦煤现货涨至 1300 元 / 吨，因汽运限载，蒙古主焦煤从口岸运到唐山的价格也已经达到 1050 元 / 吨。   然而，煤炭价格猛烈反弹让钢企“忍受不了”了：刚刚过上“好日子”的钢企盈利被上游大幅“吃掉”。钢企反击之下，据钢铁业内人士透露，相关协会部门向管理层递交了请求增加煤炭供应的文件。其理由是，库存面临断供，且冬储降至，需求增多，增加煤炭供应以确保正常生产。   随后，在 9 月 23 日发改委召开煤炭专项会议的消息影响下，煤炭期价快速回落。   “但最终会议无新政策出台，煤炭期货重新企稳运行。”期货动力煤分析师称。   “一级响应”解读利空煤价不跌反涨   事实上， 9 月 23 日，国家发改委发布消息称，启动煤炭一级响应，日增加产能 50 万吨，即在日均煤炭产量在原先增加 30 万吨的基础上再度增加 20 万吨。所谓的“响应”，是指国家发改委制定的一份预案，旨在抑制煤价过快上涨，响应分一、二、三级，当环渤海动力煤价格涨幅达到相应价格后，分别增加煤炭产能 50 万吨、 30 万吨和 20 万吨。   对此，林惠认为，一级响应启动后，预计后期煤炭供应量或有所增加；但各地区、各部门为了 11 月底前全面完成全年煤炭去产能任务，届时仍将坚定不移去产能，对煤炭市场的利好支撑仍将延续。   根据安排，今年煤炭行业去产能的总任务是 2.5 亿吨，截至 8 月底，已完成 60% 的进度。也就是说，接下来还有 1 亿吨，也就是 40% 的去产能任务。因此市场对“启动一级响应”政策的解读偏于利空。“这是产业链博弈，发改委仲裁的结果。”有市场人士一针见血地指出。这也完美地解释了周一煤炭市场面对“增产恐吓”不跌反涨的现象。   结合基本面来看，林惠认为，目前煤炭市场资源供应仍然偏紧，加之考虑到后期冬储用煤需求的支撑，在当前政策走向不明朗的情况下，短期市场利好支撑大于利空影响，煤炭价格仍有上涨的可能；但政策对于煤炭市场的边际影响加大，建议观望为主。

刚刚过去的周末，“黑色系”市场颇不宁静。   一边是楼市风云暗涌，一边是业内盛传的发改委召开煤炭座谈会，业内沸腾。   上周，诸北方城市已像往年一样，随着立秋后气温的下降而频繁泛霾。上周五，钢铁业人士周耀臣匆匆坐上返沪的飞机，参加将于周日举行的一个内部邀请形式的小型行情交流会，探讨接下来的煤焦走势。   楼市拨云 黑色系“变天”   对管理有大笔仓位的期货交易人士来说，就算一两天行情也“马虎”不得。   9 月 23 日下午，令黑色系交易员倍感纠结的“座谈会”尘埃落定，从会上传出消息，此次会议并无“新意”，将延续前期相关调控措施（“ 276 ”限产政策），应该是上下游博弈，发改委“仲裁”的结果。   “煤炭行业对后期煤价并不乐观，不建议加大放松力度，管理部门没有更详细的进一步举措，但是明确后期备案管理研究会加快。”一位不愿具名的业内人士说。   但 9 月以来的相关交通政策以及楼市风云骤变，已经将黑色系市场搅得“乱花渐欲迷人眼”。   8 月 30 日，交通运输部发布“超限新规”——《超限运输车辆行驶公路管理规定（交通运输部令 2016 年第 62 号）》（ 2016 年 9 月 21 日开始执行）。新规影响下，国内铁合金、煤炭、钢材 (2330, 32.00, 1.39%) 等商品的公路运输成本将大幅提高。   但 连续数周增加的钢材社会库存数据，似乎完全打消了这一消息给市场带来的利好情绪。 8 月 24 日以来，螺纹 1701 合约便陷入了阴跌的走势，至 9 月 19 日，方 在 2190 元 / 吨止住跌势。期价铁矿 1701 合约也从 460 元 / 吨节节败退至 383 元吨。焦煤焦炭 (1253, 23.00, 1.87%) 无一例外收住前期猛烈攻势，窄区间内整理徘徊。   9 月 19 日，中秋佳节过后的首个交易日，楼市风云骤变。   在南京， 9 月 20 日，南京土地网上拍卖现“神奇”一幕：所拍 7 幅地块全部涨停，达到最高限价而停止，将在 9 月 23 日现场摇号决定归属。而这仅仅是全国楼市近期表现的一个缩影。   各 地楼市“发烧”新闻不断酝酿炒作：南京卖房 1500 套，合肥购房者冒雨抢房，距离杭州主城区 20 多公里的楼盘，价格由 6000 元 / 平米跳涨到 9500-11500 元 / 平米；深圳不足 10 平米的“蚁房”一口叫价 88 万……在此背景下，螺纹钢、铁矿石、焦煤焦炭等黑色系期货应声连续反弹，但上涨态 势较今年 3 月份的那波猛烈的多头行情温和多了。整体上，对楼市密集炒作反应有限。   “最近的楼市火爆对黑色系行情影响还蛮大的。今年钢材的需 求本来只寄托铁公鸡基建，谁知地产火爆，二三线还到处在建房子，对需求蛮大，刺激螺纹需求大增，带动六七八月的大涨。还进一步影响到 11 — 12 月的需求， 今年很可能淡季不淡。”上海找钢网黑色产业投研院期货部总监周耀臣说。   80 万满仓空螺纹半月翻倍：“撑死胆儿大的”   今年以来，黑色系上从不缺乏财富故事。   近来，在山东济南的一家期货公司营业部，一位自然人客户林先生（化名）在短短半个月内创造了翻倍佳绩。   据接近他的营业部人员透露，林先生在本轮螺纹钢期货高点 2600 点左右做空以螺纹为代表的建材系期货品种，以 80 多万元的本金，在半个月内足足翻了倍，期间一度满仓螺纹钢期货 200 多手，吃掉了 400 点的盈利。这在当地营业部传为美谈。   “他在螺纹创新高的时候，强烈看空房地产然后去空建材品种，以螺纹和玻璃 (1128, 11.00, 0.98%) 为主。刚开始出现浮亏，有钱，硬挺过来了，现在利润翻倍。”上述营业部人士说。   做期货，向来是“撑死胆儿大的”。眼下形势纷纭，更多人却是陷入犹豫。   基本面上，黑色系分歧非常突出。   周耀臣说，这个周末上海的行情会议上，大家就是要讨论这个。   在扑克财经旗下专家网络咨询平台 - 潮汐上，近期向宾益湘重金提问黑色系行情的人也多了起来。 8 月 31 日以来，就有 8 个就黑色系走向进行的提问。   宾益湘，杭州象石实业有限公司投资总监，新浪微博注册网名“皮皮不语”，粉丝 4 万余人，以对黑色系分析见长，业内交易人士评价其分析客观精辟，是民间期现货金融投资高手，人称“宾总”。   宾益湘表示，目前看“金九银十”需求很难有大的起色了。   一 是螺纹社会库存连续上升，一般而言刚才社会库存自每年 1 月中旬开始累库， 2 月底 3 月上达到峰值，此后一直到年底应该都是减库存的趋势，然近期连续数周库存 上升，从历史数据看极为罕见，也很直接地反映了需求疲软。二是出口自六月见顶后目前呈现下滑趋势，调研显示后期钢材出口接单均不理想。三是双节因素可能会 影响到华东工地复工。四是房地产前期新开工和销售数据虽然不错，但土地出让大幅下滑，再加上国家政策宏观调控因素，拐点迹象明显。五是基建项目虽多，但无 米下炊， PPP 落地也需要时间。   “ 9 月需求如果仍无起色，四季度也不必抱太大希望了。”他说，从黑色整体氛围看，现货贸易商已经从逢低接货变成了逢高抛货。   房价“高烧”区别对待 交易勿盲目跟风   上周末，在房价“高烧”讨论中，不少言论将抢房潮爆发根源指向货币因素。在周耀臣看来，这轮房价炒作的导火索和添加剂，则是土地供给问题。   相关数据显示，今年前 8 月土地成交金额大滑坡，不足去年全年一半。以上海为例，前 8 月上海土地出让金 743.1 亿元，仅为去年全年的 48.4% 。   据市场人士透露，一些地方政府甚至放低姿态，设宴邀请开发商及企业，发布土地供应计划和供地表，力促年度土地出让计划的完成。   在一些分析师看来，土地供给受限在很大程度上推升了房价，一线房价上涨又带动了二三线楼市行情。对于年初三月份黑色系大涨行情对房价的推升力量，周耀臣认为，今年三、四月份黑色系大涨纯粹是供需错配和基建预期。   “目 前房价的暴涨我觉得是一线传导到三、四线的结果。三、四月黑色系价格拉涨虽然对造房子的成本有一些提升但在房价的占比中是非常小的，更多的是多环节的炒作 和后市预期。”周说道，经历了 8 月底市场较深的回调，目前价格低位徘徊，价格不是很漂亮，但根据找钢网的监测， 9 月的成交非常漂亮， 10 月还可能延续，下 游拿货积极性还不错的，他们还有加工利润。   宾益湘也并未对四季度行情完全否定。   他认为，煤焦基本面相对独立，供给侧改革效果 突出，中短期看不到现货大跌的可能。虽然需求因钢材社会库存上升等因素有可能难摆脱低迷局面，但从成本来看，目前汽车运输带来的物流成本增加以及环保成本 上涨，煤焦价格上扬，也推升了钢材成本。另外，四季度我国北方雾霾频发，环保限产政策力度和频度以及去产能政策变化都可能影响行情；而钢坯、螺纹等品种按 照目前市场价格计算全成本已发生亏损，是否会发生减产也值得关注。   针对房价和黑色系的联动，库存是一个避不开的关键词。   日前，安信证券发布的旬度经济观察报告提出，本轮房价猛烈上涨主要集中在大约 20 个一二线城市，除此以外的广泛地区，房价涨幅总体温和 有限，这一价格分化主要体现了库存去化速度的影响。库存消化快的 20 个城市，价格上涨更强，对应的新开工增速恢复也较突出。广泛的房价较多地区继续受到库 存拖累，地产企业开工意愿不强。这些城市占据全国新开工面积的 80% ，这也解释了为什么今年地产销量火爆，而新开工增速依然疲弱。   在此情况下，有人指出，房价炒作的溢出性影响或将在黑色系市场逐渐淡化，而地产市场的基本面将被更多关注。

分析棕榈油的季节性周期可知，棕榈油供给和出口具有明显的季节性周期，这就给棕榈油的跨期套利带来了基本面支撑。   结合目前国外进口利润倒挂造成的库存低位现状，我们提出了棕榈油买 1705 合约卖 1701 合约的反向套利交易策略，跨期套利价差达到 150 元 / 吨可介入，利润空间有 100 点左右，止损价在 170 元 / 吨。   季节性做空机会明显   一般来说，每年的 3 — 4 月棕榈油单产开始恢复，随后在 9 — 10 月达到年内最高值， 11 月到次年 2 月再次回落，进入减产周期。由于棕榈油单产的季节性造成产量具有季节性，因而在 4 月之前，受季节性减产周期的影响，棕榈油产量仍会出现下滑，主产国得到喘息机会，高库存有望回落； 5 月以后，增产压力逐渐释放； 10 月左右，增产压力将达到年内峰值。   一般来说，每年的 4 — 6 月棕榈油出口量开始恢复， 7 — 9 月出口处于旺季，在 10 月达到年内出口峰值， 11 月至次年 3 月出口数据逐步回落。由于棕榈油的产量和出口具有同向性，产量下降的同时出口也回落，这既缓解了供给对出口的压力，又给市场带来了明显的季节性做空机会。   四季度库存可能回升   2014 年以来，受我国实体经济疲软、融资需求放缓的影响，油脂价格持续大跌，棕榈油融资进口锐减，造成国内棕榈油库存快速下降。截至目前，我国棕榈油港口库存为 31.3 万吨，虽较前期的 28.1 万吨库存有所回升，但是仍处于历史低位。   然而，为了争夺棕榈油出口市场份额，马来西亚政府宣布，将会实施同印尼相同的棕榈油出口关税政策，这将会刺激中国买家更多地进口马来西亚棕榈油，并且随着天气转冷，棕榈油的消费将会有部分被豆油取代。由此预计，进入四季度，棕榈油库存将会有一定程度的回升，从而利空棕榈油 1701 合约价格。   豆油的消费旺季到来   在我国的食用植物油市场中，三大油脂品种分别为豆油、菜油和棕榈油，而由于熔点问题，豆油和棕榈油有着较为明显的季节性替代效应。目前，国内市场上普遍流通的棕榈油为 24 度，如果气温低于这个熔点，棕榈油则易出现凝结现象，使用不便，因而在四季度棕榈油一般都会被熔点相对较高的豆油所替代。因此，这将会施压棕榈油 1701 合约期价，而次年 5 月气温升高，棕榈油消费旺季开启，这将利多远期棕榈油 1705 合约期价。   风险提示：如果棕榈油 1701 合约和 1705 合约价差扩大至 170 元 / 吨左右，可用豆油买 1701 合约卖 1705 合约的套利策略进行风险对冲。        

本报记者 叶斯琦   软商品是商品期货市场上充满魅力的品种。中秋节假期后，软商品大幅跳空高开，棉花糖双双站上阶段性高位。棉花方面，国储棉轮出即将结束，而距新棉集中上市尚有一个月时间，供应紧张预期开始升温。白糖方面，在巴西产量下滑的消息传出后，全球供应收紧的预期也开始发酵。   不过，软商品看似展现“硬实力”之际，业内人士指出，多头的“弹药”未必充足，参与这场盛宴需要谨慎。   软棉花展现硬实力   轻薄的棉花，从来不缺乏厚重的故事，比如 2010 年，一轮棉花超级牛市成就了林广茂等期市大鳄，以及令人津津乐道的财富神话。因此，棉花期货市场的每一次异动，都不免让人想象历史重演的机会。   本周以来，郑棉的涨势就让圈内人士有些激动。   截至 9 月 21 日收盘，郑棉 1701 合约上涨 185 元 / 吨或 1.25% ，报 14965 元 / 吨，最近 5 个交易日累计上涨了 9% 。外盘同样表现不俗， 9 月 19 日，洲际交易所（ ICE ）棉花期货大涨逾 1.5% ，创下两周来最大单日涨幅。持仓方面，从 9 月 14 日起的三个交易日内，郑棉 1701 合约的持仓量从 35.5 万手增至 42.6 万手，郑棉增仓上行，表明外部资金对棉花关注度提升。   不仅是期货，现货市场也开始沸腾起来。   据中国棉花网消息，不少棉农对未来籽棉价格存在较多期待。以山东德州为例，现今开秤的 400 型轧花厂大约在 7-8 家，其籽棉收购价维持在 3.60 元 / 斤 -3.65 元 / 斤，较去年同期的 3.10 元 / 斤的收购价高出 0.50 元 / 斤 -0.60 元 / 斤。但是，多数棉农仍然认为作坊的价格代表一种信息，未来籽棉价格仍会大幅上涨，高点或在 4.0 元 / 斤一线。   期货研究员王燕表示，郑棉此轮上涨可以从两方面分析。首先，宏观方面，为应对双节期间的资金需求，央行逆回购增加市场流动性，支撑郑棉价格。其次，棉花供需方面，内地新棉上市期推迟，新疆棉未大量上市，储备棉竞拍剩余时间不足 10 个工作日，纺织企业为保证新棉上市前的生产需求，竞拍储备棉积极。 9 月 18 日和 19 日，储备棉挂牌量为 2.5 和 2.57 万吨，不足 3 万吨，成交率基本达到 100% ，从侧面反映出下游对棉花需求旺盛。   另据某期货纺织事业部研究员刘倩楠介绍，截至 9 月 19 日，储备棉轮出累计成交 235.29 万吨，进口棉成交总量 29.63 万吨，成交率 98.16% ；国产棉成交总量 205.66 万吨，成交率 85.95% 。新疆新棉方面，新疆新棉开始加工公检，公检量很少，截至 9 月 19 日 0 时，新疆棉累计加工 13605 吨，全国累计公检量仅为 1088 吨，再除去新疆当地纺织企业急需的棉花，新疆新棉批量运到内地要等到 10 月上中旬以后。   “近两日，由于储备棉上市量减少至 2.5 万吨左右，成交率接近 100% ，成交均价也持续走高。 9 月 19 日储备棉上市资源 2.57 万吨，成交均价 13800 元 / 吨，较上一交易日上涨 155 元 / 吨，随着储备棉竞拍临近结束，纺织企业积极备货，再加上储备棉上市资源减少，引起企业抢拍现象。”刘倩楠说。   供应短缺支撑糖价   另一大软商品白糖也有不俗表现。周一， ICE 原糖期价延续上周五的涨势。截至周一收盘， ICE3 月原糖期货合约上涨 0.28 美分或 1.3% ，报 22.7 美分 / 磅，盘中一度升至 22.95 美分 / 磅，为 2012 年 8 月以来最高值。上周五和本周一，该合约累计上涨了 7.28% 。在外盘的强势带动之下，郑糖 1701 合约本周一上涨了 1.96% ，不过接着出现了小幅回落。   上周五，美国商品期货交易委员会（ CFTC ）公布的数据显示，截至 9 月 13 日当周，投机客增持 ICE 原糖期货及期权净多头头寸。数据显示，截至 9 月 13 日当周，投机客增持 ICE 原糖期货及期权净多头头寸 1747 手，至 261991 手。本周甚至有交易员称，目前投机者持有的净多头头寸可能高于 6 月创下的纪录高位。   业内人士指出，原糖价格上涨主要是受到巴西产量数据带动。 9 月 15 日，巴西蔗产联盟（ Unica ）表示，巴西中南部地区 8 月下半月共计产糖 254 万吨，较上半月的 297 万吨减少 14% ，不及市场预期，加剧了投资者对原糖供应的忧虑。   在期货研究员徐盛看来，白糖和棉花的驱动因素不一样，白糖是原糖上涨叠加开榨前青黄不接引发的缺糖驱动的。   “一方面，原糖带动郑糖走高；另一方面，郑糖受制于国储糖的抛储价格。”期货分析师杨芡芡和吴才川进一步分析，郑糖经过两个月的震荡调整之后，主力合约突破前期高点 6458 元 / 吨达到 6480 元 / 吨。随着原糖走高以及近日仓单压力逐渐减少，郑糖似乎开启了抛储前的上涨行情。但是由于 2015/2016 榨季销糖无亮点，目前国内主要以国储糖和原糖为指引。   2015/2016 榨季是全球糖市的重要转折点。杨芡芡和吴才川指出，从年度的供需情况来看， 2014/2015 年度，全球依然有 260 万吨的过剩，但是 2015/2016 年度将会出现 5 年来的首次缺口，在今年初国际市场就已经一致认为国际糖市面临短缺。全球糖市逐步进入去库存阶段。   近期各个机构对全球供需缺口的预估如下：普氏将 2015/2016 榨季缺口从上月的 486 万吨上调至 505 万吨，嘉利高国际从 1140 万吨上调至 1250 万吨， Datagro 将今年全球糖市供应缺口从去年的 772 万吨调高至 893 万吨。   “棉花糖”未必那么甜   国家棉花市场监测系统的一项调查显示，截至 8 月底，主产棉区天气正常，利于棉花成铃、吐絮，预计新棉单产 112.1 公斤 / 亩，同比提高 10% ，总产量 491.6 万吨，同比减少 5.7% ，较 6 月份调查结果高 1.6 个百分点。另据美国农业部（ USDA ）的每周作物生长报告，截至 9 月 18 日当周，美国棉花生长优良率升至 48% ，前一周为 47% ，去年同期为 52% 。   “长期来看国内棉花是在大量消耗棉花库存的周期中，而且后期想要恢复之前的产量很难，因此长线郑棉震荡偏强。”刘倩楠认为，短期内受储备棉成交情况和新棉上市进度影响较大，郑棉价格由于储备棉上市量减少而大涨，但是也面临着新棉即将大量上市的压制，预计后期上涨空间不大，短线追涨需谨慎。同时也需要注意商品整体走势，关注美联储加息动向。   王燕表示，新棉上市前，棉花价格整体维持偏强格局，但对上涨幅度不抱太乐观的态度。主要是考虑到北半球新棉即将上市，棉价将面临季节性下行压力。   某期货研究统计指出，目前新棉成本达到 14100 元 / 吨 -15000 元 / 吨，考虑质量升水等因素，郑棉为新棉收购提供了较为理性的保值机会。虽然少量的新棉被纺织企业消化为市场提供了流动性，籽棉收购与郑棉在前期形成相互推动上涨的格局。但随着上市数量的增加，下游市场无法承接巨量新棉带来的销售压力，郑棉将遭受保值卖盘的打压。因此，郑棉走势料将先涨后跌。   白糖方面，杨芡芡和吴才川认为，国内进口减少和严打走私长期利多糖市，但在短期暂无明显利好消息的情况下，外盘将会成为郑糖上涨的主要动力，而巴西未来一个月天气不利压榨，预估国际行情持续概率较大。但国内将在 10 月中旬抛储，数量 150 万吨，底价为 6000 元 / 吨，短期会抑制糖价。郑糖或维持在 6200 元 / 吨 -6500 元 / 吨区间震荡。

由于市场传闻较多，在当前国内小麦价格整体偏低的情况下，很多产区农民对明年如何种植小麦难以做出选择，产区小麦备播工作推进缓慢。   “与去年同期相比，当前的小麦价格整体偏低，加上今年小麦收获期间产区多雨造成单产下降，种麦农民收入不如去年，部分种粮大户和农业合作社种植小麦还出现了亏损。”河南省延津县小麦贸易商李建军告诉期货日报记者，如果明年取消小麦最低价收购政策，或大幅下调小麦最低收购价，那么产区农民肯定会大量减少小麦播种面积，甚至会有产区农民弃耕的现象出现。   李建军说，现在小麦市场供应偏紧，大部分小麦已被有关机构收购入库成为了政策性库存小麦，预计后期小麦价格会不断走高，但由于担心明年的小麦最低收购价格下调，现在很多贸易商、粮库等加大了小麦出库力度，需求企业如面粉厂等也适量减少了生产周转库存。　不过，在江苏省宜兴市小麦贸易商胡永新看来，明年小麦最低价收购政策调整的概率不高。究其原因，一是自今年新产玉米上市开始，国内玉米市场政策出现了重大调整，一方面全面取消了玉米临储收购政策，另一方面全面实行了“价补分离”政策，这让玉米市场充满了变数，新玉米大量上市后市场能否稳定运行，市场各方对新政策做出何种反应等，当前谁也给不出明确的答案，在这种情况下，有关机构肯定不会在口粮市场再做大动作，明年小麦最低价收购政策也就不会调整了。   至于未来是否调整，要看玉米等农产品市场的政策调整效果如何。二是近年来我国小麦市场供需基本是平衡的，小麦产量没有出现大幅增长，部分产区如河北等地播种面积还出现了下调，重要的是市场收购主体主要是中储粮等机构，国内小麦库存看上去很庞大，实际上存在过于集中的问题。从保证口粮安全的角度分析，小麦市场政策不会突发性地出现重大调整。   从当前国内外农产品市场的现状分析，多位专家认为，由于国际市场主要粮油生产国增产，加上国内粮油产量整体趋增，全球主要粮油品种价格处在历史低位。此时，保持农民种粮的积极性，保持重要粮油品种产量不因价格过低而出现“断崖式”减少是很重要的事情，这也有利于防止未来粮油价格出现暴涨。因此，明年小麦最低价收购政策调整的概率不大。

在 9 月 12 日公布的美国农业部全球供需报告中，美国大豆的单产数据预计为 50.6 蒲式耳 / 英亩，这一数据远超市场预期。而国内商品期货市场在中秋节前三个交易日遭遇“滑铁卢”，叠加国内玉米高库存与淀粉补贴的利空影响，国内粮油粕全面低迷，唯独白糖一枝独秀。   那么近期白糖市场哪些基本面发生了变化，未来的白糖走势又将何去何从？   减产背景下原糖牛途不改   自去年 8 月见底之后，原糖主力合约从最低 10.13 美分 / 磅一路上涨，迄今涨幅在 100% 以上。这主要得益于下跌多年后，原糖进入减产周期。从原糖价格历史走势来看，每当原糖处于减产去库存的周期，原糖价格将持续走牛。同时，前期厄尔尼诺对巴西及印度甘蔗超预期减产的炒作、巴西雷亚尔汇率的触底反弹以及中国额外的进口需求也吸引了部分投机资金，助推了此次行情。因此，各个投资银行与糖业组织在此期间纷纷上调今年与明年的供需缺口，原糖的非商业持仓维持在高位，表现出华尔街的投资资金对于后市原糖的持续看好。而当原糖达到 21 美分以上，国内配额外进口糖成本将达到 6500 元 / 吨以上，在全球一盘棋的格局下，这将对国内白糖价格带来外部支撑。   抛储来了不可怕   回顾国内，当前国内白糖新榨季开榨前的纯销售季。根据中国糖业协会公布的月度产销数据， 8 月全国单月销糖量达到 126.49 万吨，为近年来的新高，工业库存也大幅度下降，那么在 10 月 -11 月广西大规模开榨前，需注意到，市场可能出现短期供不应求的局面。   与此同时，为了贯彻供给侧改革目标，实现各个行业去库存，近期中糖协也动作不断。根据市场消息，国家有可能在 10 月中旬实行抛储，抛储量大约为 50 万吨，底价为 6000 元 / 吨。而新榨季的抛储总量则预计在 100 万吨左右。关于抛储的消息在两周前便已在市场中流传，而在抛储传言下白糖期货价格一度遭到打压，白糖主力合约 SR1701 下探到 6142 元 / 吨，随后在现货走强及原糖支撑下逐步上涨。根据历史经验，在市场抛储初期，白糖价格反而容易出现上涨。究其根源，在于在减产年份市场总体处于供不应求状态，那么即使有部分抛储，也是远水解不了近渴，供需依然是最核心的因素。   国产糖、进口糖与国储糖博弈   对于未来国内的白糖行情，抛储与减产所形成的博弈局面将贯穿新榨季的行情，抛储的时间与量的多少将很大程度上决定白糖期货价格的节奏。在新榨季，国产糖、进口糖与国储糖的成本均在 6000 元 / 吨以上，明年将持续去库存，国产、进口与国储糖都是市场供应不可或缺的一部分，这三类糖将争夺新榨季白糖市场价格的定价权。   单从白糖的季节性规律来看，在糖圈有“七死八活九回头”的说法，也就是说农历 7 月是压力最大的月份，而到农历 8 月与 9 月则将走强。回顾历史， 9 月与 10 月糖价大概率呈现上涨态势，近 10 年的月均涨幅分别为 0.01% 与 3.71% 。结合目前基本面，可以预见，未来一段时间白糖现货走强是大概率事件。而当现货价格达到 6500 元 / 吨之后，抛储也变得有可操作性，流拍的可能性将大大降低，这样将能顺利实现去库存的目标，让蔗农、糖厂皆大欢喜。   技术上看，原糖在突破前期三角形整理区间并创新高后，目前长期趋势依然向上。在原糖的带动下，这将夯实国内糖的底部，投资者可以背靠下榨季 5800 元 / 吨— 6000 元 / 吨的成本逢低长线做多，但不建议盲目追高；月差方面，投资者可以在 50 — 100 点的区间逐步介入 SR1701 — SR1705 合约月差正套，未来 SR1701 — SR1705 有望出现平水，甚至升水，投资者可考虑在出现近月升水后逐步止盈。

证券时报记者 陈冬生   在中秋假期，国际大宗商品市场（ 9 月 15 日～ 16 日）整体上涨多跌少。统计数据显示，原糖指数涨幅最大，涨近 8% ；黄金、原油均走软，美黄金指数下跌 1.2% ，美原油指数跌 0.82% 。   巴西糖产量担忧加剧   美国 8 月份核心 CPI （居民消费价格指数）同比增长 2.3% ，为 6 个月最大，美联储 9 月份加息预期加大，助力美元强势，贵金属则承压走弱。有色金属冰火两重天，伦铜小幅上涨，而镍成为有色中最大输家，上周创下 2015 年 7 月以来最大周跌幅。   农产品整体表现较佳， CBOT （芝加哥商品交易所）市场受天气预期、现货以及空头回补提振收涨，原糖则多重因素推动下迎来暴涨，美糖 11 号指数涨幅达 7.93% ；美豆、美豆粕等品种涨幅均超过 2% 。   巴西蔗产联盟（ Unica ）上周四表示，巴西中南部地区 8 月下半月共计产糖 254 万吨，较上半月的 297 万吨减少 14% 。在此期间，巴西中南部糖厂共压榨 3831 万吨甘蔗，较上半月的 4480 万吨减少 14.6% 。   作为全球最大产糖国，巴西生产进度放缓加剧供应忧虑，交易员认为这加剧了市场对该地区最终产量数据走弱的担忧。   澳大利亚联邦银行的分析师表示，“由于对巴西生产进一步放慢的担忧，空头变得十分谨慎。”   双重压力拖累油价   原油在中秋假期表现较弱，供需前景和库存压力拖累油价。   在高盛大宗商品研究部门负责人 Jeff Currie 发表的最新研报里预计，未来 12 个月油价将继续在每桶 45 美元到 50 美元之间震荡。任何超过 50 美元的价格都极不可能持续下去。   国际能源署（ IEA ）日前称，全球需求增长超预期放缓，加上不断膨胀的库存和供应，欧佩克（ OPEC ）近期接近历史峰值的产量抵消了美国页岩油的减少，这些意味着，市场至少在 2017 年上半年将持续处于供应过剩状态。此前，该机构还曾预计原油市场的供应过剩将在今年下半年消失。   国际原油市场价格经过 8 月中下旬的快速攀升，进入 9 月，国际油价不断向下调整。受此影响，在“二连涨”之后，国内油价将迎今年第四次下调。而根据“十个工作日”原则， 9 月 18 日 24 时，我国成品油调价时间窗口再次开启，国内油价迎来年内第四次下调：汽油每吨下调 155 元，柴油每吨下调 150 元。   隆众石化网分析师李彦表示，以当前的国际原油价格水平计算，下一轮成品油调价开局将维持向下的趋势，但幅度或在 100 元 / 吨以内。也就是说，下调趋势并不稳固。不过近期国际油价走势仍有偏弱特征，供需面和高库存的利空对价格压制明显。本月重要事件是下旬的美联储会议及 OPEC 会谈，预计美联储即便不加息也会抛出鹰派言论，而各产油国依旧专注于争夺市场份额， OPEC 达成冻产协议的难度依然非常大，这些对油价而言均属利空预期。因此除非有突发性利好出现，否则油价想要翻转为上行预期，或较为困难。  

原油市场在不到一个月的时间里“由熊转牛”，短时间内先下跌 21% ，再在更短的时间里上涨 22% ，国际油价在 6 月以来的“任性”走势耍足了个性，但其跌宕起伏的“过山车”行情可能将成为常态。   业内人士分析，沙特和俄罗斯发表了联合声明且沙特 8 月产量降低，市场对冻产前景表现出怀疑与恐慌，一方面是美国页岩油以及伊朗增产的“虎视眈眈”，另一方面是科威特、伊拉克的“各怀心思”，这令油价几乎进入迷离状态，随着原油市场需求的转弱，油价预计会再次转头下跌。   危机四伏 “加息 + 冻产”或来袭   近期，商品市场原油上演的多空对决行情可谓跌宕起伏，瞬息万变。受原油市场供应过剩的拖累，国际油价一路下探至每桶 40 美元的低位，累计跌幅超过 20% 。可是还没等空头欢喜，一波上涨又将油价拉回到每桶 50 美元，大涨逾 20% 。多空双方伺机而动，静候能够发动新一轮攻势的“东风”。   受多重利多因素的影响，原油期货自 8 月初起迎来一波“小牛市”行情。截至 8 月 20 日当周， NYMEX 原油期价当月累计涨幅逾 25% 。随后经过为期 10 天的震荡下行走势之后， 9 月 5 日原油多头再次发动一轮攻势，原油期货主力四日累计涨幅超过 6% ，正当市场预计原油“牛市”行情到来之时，原油却被“黑色星期五”绊倒，当日回吐前四日过半涨幅。   隋晓影认为，石油输出国（ OPEC ）对冻产协议的炒作是维持前期原油价格上涨的主要逻辑。上周五的原油大跌主要是多头获利了结及空头回补造成的，受市场投资资金的情绪影响较大。由于近日美联储官员发布的偏“鹰”言论使得美联储 9 月加息预期升温，导致美元走强，而以美元标价的大宗商品自然会走弱。   9 月 9 日，美国波士顿联储主席罗森格伦表示，更长时间维持利率在当前水平令劳动力市场过紧，从而将迫使美联储大幅加息，而等待太久则存在风险。该言论转变了市场的预期，美联储加息预期瞬间升温。   期货研究员冯宇认为，目前原油市场上一波利空因素正在袭来。首先，美联储官员鹰派发言令市场恐慌，美元应声走强令大宗商品集体回落；其次，美国能源信息署上周发布的原油库存下降的利好也在库存逐渐回升预期中被消耗；最后，美国原油消费高峰结束，炼厂进入检修期导致原油过剩局面凸显。   美联储的政策制定者 1 月曾预计今年会加息 4 次。市场关于收紧政策的坚定预期，已被一系列喜忧参半的美国经济数据削弱，这些数据包括 8 月就业增长放缓及服务业失去增长动力的迹象。然而，近期的言论再次说明，鉴于美国失业率低于 5% ，且英国退欧公投对全球的影响已消退， 9 月 21 日的议息会议是有可能加息的。   冯宇还指出，从 CFTC 公布的持仓数据显示，截至 9 月 9 日当周，基金经理增加美国原油期货空头头寸和期权合约 34954 张，基金经理多头头寸减少 1.9% ，净多头减少 19% ，反映了市场缺乏油价突破每桶 50 美元压力位的信心。   “导致前期原油上涨的主要原因就是美国和沙特的‘冻产协议’所致，但由于伊朗等其他主要产油国并未签署相应协议，且总体上看，全球实体经济尚未实质性好转，这是导致原油市场近期冲高回落的主要原因。”格林大华研究所所长李永民表示，目前来看，全球实体经济低迷、美元升值预期是抑制原油价格上涨的直接原因。此外，原油生产国在限产问题上缺乏较一致的行动，也会对油价上涨形成抑制。   冻产协议 料成一纸空文   自沙特发布将会通过“冻产协议”稳定油价的声明以来，国际油价一路飙升至每桶 49 美元的上方，当周更是创下 4 月以来的最大单周涨幅。虽然市场对于石油输出国组织（ OPEC ）和非 OPEC 产油国是否能在 9 月 26 日至 28 日在阿尔及利亚举行的会议上达成“冻产协议”表示质疑，但石油主产国的“一举一动”还是牵动着市场投资者的神经。   从 2014 年开始，全球原油市场就处于供给过剩的状态，原油价格从每桶 100 美元的高位一路下跌至 26 美元的低位。这样的价格是原油生产国难以忍受的，如何稳定原油价格成为原油主产国致力实现的目标，“冻产协议”是主要措施。隋晓影表示，如果想要解决油价过低的问题，那就必须对原油市场的供给进行调节，“冻产协议”的切入点就是对产量较高国家的原油产量进行限制。   伊朗国家石油公司国际事务主管 Mohsen Ghamsari 表示，伊朗的石油产量一旦恢复至 2012 年制裁前水平，伊朗也将会同意冻结石油产量，而这一制裁前水平略高于 400 万桶 / 日，预计伊朗将在 2016 年年底或 2017 年年初将产量恢复至上述水平。数据显示，伊朗 8 月份的石油产量从 7 月份的 362 万桶 / 日微升至 363 万桶 / 日。据外媒报道， OPEC 第二大原油生产国伊拉克 8 月份的原油产量则从 7 月份的 460.6 万桶 / 日升至 463.8 万桶 / 日。此外，科威特 8 月份的石油产量也从 295 万桶 / 日升至 298.7 万桶 / 日。   对于此次“冻产协议”能否如期实现，业内人士表示出较大疑虑。李永民认为，“冻产协议”较难实现有三方面原因：一是主要原油生产国对原油财政的依赖程度很高，在当前各国财政收入不佳状态下，各国都不会真正限制原油生产和出口；二是页岩油开采技术以及新能源技术不断推出，这对传统的石化能源市场形成冲击；三是从目前来看，签署“冻产协议”的国家主要是俄罗斯和沙特，尽管两国原油产量都很大，但伊朗、伊拉克、科威特等国家在国际市场出口份额也不容小视，如果这些国家没有参加“冻产协议”，现有的“冻产协议”也只能是一纸空文。   他指出，伊朗可能是“冻产协议”实现道路上的最大阻碍。过去伊朗受到美国的贸易封锁，原油出口基本为零，加上原油存储量大及连年战乱造成较大的财政赤字，伊朗在短期内通过原油出口改善国内财政收支的愿望很难让其实现减产动作。   “达成‘冻产协议’的意义不大，而达成限产的概率较大。”期货研究员陈静怡表示，对于“冻产协议”其实主要关注两个问题，一是能不能达成，二是达成之后有没有实质性的效用。由于尼日利亚和利比亚的石油产量处于低位，让其实行冻产的可能性不大；要是“冻产协议”真能实现，伊拉克、伊朗的产量必须增加到市场份额的前提下，因此短期内“冻产协议”对原油价格影响有限。   “‘冻产协议’涉及的国家太多，每个国家的利益也不尽相同，因此想要达成一个令每个国家都满意的协议，难度加大。特别是在伊朗今年年初才被解禁的情况下，实行减产的意愿较低。”隋晓影表示。   俄罗斯近日表示，虽然俄罗斯愿意加入“冻产协议”以稳定石油市场，但在此之前，欧佩克必须就“冻产”达成共识。然而，从欧佩克内部来看，分歧仍旧明显。值得一提的是，在各界就“冻产协议”能否最终达成猜测不休的同时，全球主要产油国的产量却一直处在历史最高水平。有经济学家表示，从这个角度来看，即便主要产油国就“冻产协议”达成一致，也不会对全球原油供给面带来很大冲击。   原油下跌 商品集体“摔倒”   国际原油经历“黑色星期五”，国内大宗商品氛围也一片黯淡。 9 月 12 日，国内大宗商品几乎全盘下挫，“原油作为大宗商品的‘龙头’品种，是其他商品价格的风向标。”隋晓影表示，但从今年大宗商品的走势来看，价格风向标的作用却不明显，尤其是对其下游化工产品的影响。而国内受供给侧改革的影响，“黑色系”也走出自己的“风格”。   陈静怡认为，原油处于多数产业链的上游，其价格的变动会影响商品的运输成本及生产成本，对其他商品的价格带来较大影响。从大的周期来看，原油与大宗商品的走势较一致，但短期受宏观因素的影响，走势可能会呈现分化。   展望后市，期货研究所所长助理程小勇表示，对于原油而言，其价格下跌一方面暗示全球经济增长低迷，对工业原材料需求不足；另一方面其价格下跌也会使得部分产品成本下移。因此，原油价格会在夏季消费旺季结束之后再次下探。     隋晓影认为，目前来看，“冻产协议”对原油价格形成一定支撑，但如果 9 月在阿尔及利亚举行的非正式会议上没能达成“冻产协议”，预计会对市场情绪造成一定冲击，进而拖累原油价格。总的来说，如果有实质性的行动，油价有可能升至每桶 50 美元上方；但如果没有，每桶 50 美元将会是压力位。   冯宇认为，供给方面情况还需等待 9 月产油国举行的非正式会议的最终情况，存在较大的不确定性；需求方面的弱势是较为肯定的，此外，汽油等成品油高位库存的问题也有待化解。因此，短期内油价会在 40 至 50 美元区间震荡运行。   对于冻产协议可能带来的影响，法国外贸银行石油分析师 Abhishek Deshpande 认为，此次会议能否达成“冻产协议”依然让人存疑，原因是沙特坚持要求伊朗必须参与此次协议；而如果不进行“冻产”，预计今年油价依旧会保持低于 50 美元 / 桶的价格。   摩根大通亚太地区原油及天然气研究主管 Scott Darling 表示， 9 月底即将召开的 OPEC 非正式会议达成“冻产”共识的可能性仅有 20% ，预计届时布伦特原油期货价格将下跌至每桶 40 美元。而考虑到原油供大于求的状况仍在持续，预计国际油价年末仍存在较大下行风险。

淡季库存罕见连升钢市“金九”行情或被提前透支   ⊙记者 阮晓琴 ○编辑 谷子   进入“金九”首周，国内钢材市场却出现小幅回调。业内人士分析，今年夏天钢铁行业淡季快速上涨，提前透支了钢市“金九银十”的行情，钢市可能迎来阶段性调整。   旺季跌价   9 月 11 日，华东地区主导钢厂出台 9 月中旬价格政策，整体以大幅下调为主。其中，沙钢对螺纹钢出厂价格下调 80 元 / 吨，这是沙钢自 6 月 11 日以来首次下调螺纹钢出厂价格。   唐山地区型材、带钢等品种价格近两日也普遍下跌，钢坯价格下跌 40 元 / 吨。西本新干线高级分析师邱跃成认为，这说明成品材市场悲观氛围有所显现。   9 月 12 日，首钢、贵州呈钢等大部分钢厂跟随沙钢下调钢价，但河北钢铁逆势将高线、螺纹、盘螺上调 30 元 / 吨。   虽然现货市场 9 月中旬才开始降价，但期货市场已经提前反映。昨天，螺纹主力合约下跌 2% ，从 8 月中旬以来累计下跌 15% 。国泰君安期货高级分析师刘秋平认为，最近期货市场心态不稳，抛压较大。   需求下降   钢市的调整压力或来自库存。截至上周末，全国钢材综合库存总量为 967 万吨，环比增幅为 1.5% 。这是全国钢材市场库存连续第八周上升。库存在进入传统消费旺季后依然上升，对市场信心将形成一定打击。   我的钢铁网资讯总监徐向春告诉上证报记者，钢厂一般在淡季减产从而导致库存下降，但今年淡季库存不降反升，这是很少见的，仅 2009 年出现过。个中原因，有市场对秋季行情期望过高主动囤货因素。   西本新干线邱跃成分析，终端需求趋弱和钢材出口量下降，是导致近期国内钢材库存量持续攀升的主要原因。   据其分析，首先，商品房销售增速似有回落态势，房地产开发投资延续低增长。 5 月以来，房地产开发投资已经连续 3 个月下跌。   其次，钢企在盈利效应面前，挖潜生产积极性高涨。据中钢协统计， 8 月份重点钢铁企业累计粗钢日均产量为 169.87 万吨，接近产量的历史高点。   此外，“市场对于四季度流动性是否会延续宽松、宏观调控是否收紧开始出现较大分歧，这影响了市场心态。”国泰君安期货高级分析师刘秋平说。

当前我国经济进入新常态，积极推进供给侧结构性改革，控制宏观金融风险，增强经济持续发展动力，作为当前最主要的价值形成市场之一，“郑州价格”大有可为。   9 月 9 日— 10 日， 2016 首届中国（郑州）国际期货论坛在郑州召开。与会人士提出，要不断开创期货市场服务实体经济的新格局，通过促进供给端优胜劣汰服务供给侧改革，帮助实体企业降低成本，促进实体产业升级，坚持国际化、市场化、法制化改革方向，努力建设一个与中国金融相匹配、与实体经济风险管理要求相适应的具有较强竞争力的期货市场。   □本报记者 官平   “郑州价格”成农产品市场风向标   初秋的郑州，风和日丽。 9 月 9 日，在郑东新区如意湖畔的郑州国际会展中心， 2016 年中国（郑州）国际期货论坛隆重开幕。   “河南历史悠久，文化厚重，是农业大省、人口大省和新兴工业大省，在中国发展全局中具有重要的地位和作用。作为一个传统的农业大省，多年来河南省注重依托郑州商品交易所的优势地位，充分发挥期货市场对农业生产的服务作用。”河南省人民政府副省长张维宁在论坛致辞中表示，目前“郑州价格”已经成为中国相关农产品市场价格的风向标。   芝加哥期货交易所是全球第一家期货交易所，郑州商品交易所（下称郑商所）则是中国第一家期货交易所。郑商所目前上市交易期货品种有普通小麦、优质强筋小麦、早籼稻、晚籼稻、粳稻、棉花、油菜籽、菜籽油、菜籽粕、白糖、动力煤、甲醇、精对苯二甲酸（ PTA ）、玻璃、硅铁和锰硅。基本形成的综合性品种体系覆盖了农业、能源、化工、建材和冶金等国民经济重要领域。   张维宁表示，随着我国对外开放的不断深入，河南省内企业对期货市场的参与也不断深入，越来越多的实体企业开始利用期货工具规避原材料、产成品价格波动风险。特别是随着河南自贸区的获批，期货市场必将在河南经济的发展中发挥越来越大的作用。   郑州市副市长孙金献在会上也表示，郑商所是国内四大期货交易所之一，依托白糖、动力煤等 16 个期货品种，形成了全球瞩目的交易场所，是郑州市的一个靓丽名片。近年来郑州市充分发挥郑商所的优势，以郑东新区核心功能区建设为带动，内创环境，外树形象，搭建平台，构建形成了以金融、证券、保险、期货等多元业务为支撑的现代金融业发展新格局。   孙金献透露，目前郑州全市共注入汇丰银行、渣打银行等国内外金融机构 333 家，实现了政策性银行，股份制银行的全覆盖。金融业增加值占第三产业的比重已经达到 21.3% ，已经成为全市经济发展的重要支撑。他说，“ 2016 中国（郑州）国际期货论坛”是一场国际盛会，汇集了诺贝尔经济学获得者以及境内外交易所、期货公司、银行等金融机构，以及实体企业、研究机构的权威人士，这将对推动国内外期货市场改革，探寻期货服务实体经济的新路径产生积极重大影响。   他指出，此次论坛在郑州举办，不仅表示着郑州期货市场国际化、全球化进程迈出了新的步伐，也标志着郑州金融业在国内外的知名度、影响力和辐射力持续提升。   适应新常态 服务供给侧改革   当前，中国经济进入新常态，风险管理需求快速上升，期货市场服务实体经济大有可为。   郑商所党委书记、理事长陈华平表示，在各方推动下，郑州期货市场体制不断健全，上市品种不断丰富，风险防控和市场监管的能力不断提升，郑商所已成为发展基础较好的综合性商品交易所。目前郑商所上市交易 16 个期货品种，白糖等期货品种价格已经成为定价的标准和依据，成为国际相关行业的风向标。   “利用郑州期货市场的实体企业不断增多，郑州期货市场已经成为很多企业提升风险管理能力的必备工具。”陈华平表示，当前中国经济发展已经进入新常态，加之供给侧结构性改革不断推进，对期货市场的服务深度和广度提出了更高的要求，郑商所将努力把握经济新常态，加深对供给侧结构改革的认识，适应实体经济的需要，以建设期权期货兼顾、场内场外协调、运行安全高效，具有重要国际影响力的现代期货交易所为目标，持续扩大使出服务的覆盖面，持续提高市场运行的质量和效率，持续增强期货市场的风险防控能力。   陈华平还表示，郑商所将持续推进新产品的研发，推动棉纱等商品期货新品种的早日上市，为农产品期权试点的开展创造更加充分的条件，紧紧跟上经济体制改革的步伐和有关产业的市场化进程，研究开发并适时推出更多种类的期货期权产品。通过这些措施，使郑商所的种类更加丰富，产品体系更加完善，产品结构更加合理。另外，还要大力加强场外市场建设，适应实体企业多样化、个性化的需求，充分利用交易所现有的资源和优势，适时开展仓单交易业务，研究推荐场外期权、互换和基差交易平台建设；支持会员公司和金融机构以交易所现有的平台为基础，创新产品和方式，为不具备入场交易条件和能力的市场主体提供风险管理服务，通过这些措施，使期货交易所的服务从场内延伸到场外、从标准化产品延伸到个性化产品，使更大范围内的市场主体直接或间接从期货市场的发展中受益。   在会上，国务院发展研究中心市场经济研究所原所长、研究员任兴洲表示，新常态实质是经济结构调整增长动力的转换，其重要特征是经济增长速度明显换挡，从持续高速增长转为中高速增长，经济结构发生深度调整。在新常态下，供给侧结构性改革势在必行，无论是从投资、消费、进口，都倒逼我国经济推行“供给侧改革”，旨在减少低效低端供给，扩大有效中高端供给。在国民经济处于严峻下行周期中，期货市场正处在一个更好发挥其价格发现和风险管理功能的时代。   “如果说需求侧改革像强心剂，供给侧改革就像中药，有着丰富的内容和深厚的内涵，不是单一政策可解决的，而是一个病去如抽丝的漫长过程。单纯依靠需求侧管理不行，补上供给侧的巨大短板更为必要。”任兴洲强调，供给侧改革势在必行，旨在未来保持经济可持续的中高速增长。着力加强供给侧结构性改革，需要抓好去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板等问题。   对于期货市场服务实体经济、优化供给结构的作用，任兴洲表示，通过期货市场的价格发现功能可优化资源配置；套期保值能够锁定原料库存成本，规避产成品价格风险，提高企业经营效率；利用期货工具管理风险，可提升企业抗风险能力；有利于完善粮食价格形成机制。   任兴洲建议，未来国内的期货品种上市机制需要改革，建议赋予期货交易所更大的自主权，促进期货新品种上市，使期货市场成为实体经济的“晴雨表”。另外，运用多元化工具为实体企业管理风险提供服务，促进期货机制与保险等机制的有机结合，加快期货市场国际化步伐，在国内一些国际化商品期货品种和碳排放等市场发挥国际影响力。   开创服务实体经济新格局   郑商所总经理熊军表示，新常态一是指经济发展速度的变化，原来从很高速的增长变成中高速的增长，再者是结构优化，还有就是增长动力的转变。对于新常态下期货市场所受到的整体影响，他认为，首先要看对现货市场有什么影响。因为经济发展的速度有变化，大宗商品需求将进入缓慢下降的通道，价格波动也比较剧烈。对实体企业来说，因为经济下行压力较大，很多企业经营困难，面临的债务风险和财务风险都比较突出。因此，经济新常态对期货市场的风险管理服务提出了更高的要求，期货市场波动的频率加快，交易比较活跃，甚至会出现比较极端的波动，整个期货市场的风险控制的难度在上升。   对于新常态下期货市场的创新，熊军认为，这要牢牢抓住服务于实体经济这一宗旨。同时也要服务于国家的重大战略，包括供给侧结构性改革、人民币国际化及“一带一路”。此外，在考虑期货市场创新时，要注意风险可控。   熊军表示，郑商所将对价格波动剧烈、有风险管理需求的品种加强研究，并研究为投资者提供更多、更加灵活的风险管理工具。比如期权，当前一直在努力研究白糖期货期权，目前准备工作基本就绪，等待监管部门批准后即可挂牌交易。此外，围绕场内市场向场外的延伸，也将研究为满足实体经济多样化、个性化的风险管理需求提供更多的工具，比如仓单管理交易、场外期权等，降低企业参与期货市场的交易成本，为企业提供更好的服务。   会上，中央政策研究室原副主任、中国国际经济交流中心副理事长郑新立在发表主题演讲时表示，当前国民经济仍处于合理运行区间，但也应看到经济下行压力不断加大，这一轮下行已持续五年多时间，特别是今年上半年出现民间投资和制造业投资增速下降， M2 增长速度大大低于 M1 增速，货币政策对经济刺激的作用已下降。面对这一形势，应当采取积极有效对策，发挥市场对资源配置的决定性作用，发展期货市场，解决市场经济体制中的缺陷问题和长期发展的薄弱环节。   “目前，我国大宗物资进出口已占全球的三分之一到二分之一，但由于缺少定价权而被动承受了巨大损失，因此要加快发展自己的期货市场。”郑新立表示，期货市场是市场经济的稳定器，是实现按需生产的有效机制。它具有三大功能：预测市场需求、发现远期价格和减缓市场波动。   郑新立指出，整体而言，中国期货市场是市场体系的短板，存在品种较少、规模较小、对国际商品定价影响力有限等问题，而导致期货市场发展滞后的原因包括：起步较晚，缺乏经验；行政限制过多，审批过严；外部竞争激烈，受排斥挤压等。   对于如何加快我国期货市场的发展，郑新立认为，可从以下几种途径作为着力点：第一，学习借鉴发达国家期货市场发展的经验；第二，解放思想，大胆创新，在实践中完善发展；第三，充分利用我国大宗商品进出口的规模优势，吸引全球供应商和批发商进入交易市场；第四，抓紧制定相关法规和操作规程；第五，郑州应着力发展类似芝加哥以粮食为主的期货市场；第六，建立猪肉期货市场，稳定国内猪肉市场价格。

据北美气象监测显示，近期美国北部产区气温偏低，其中明尼苏达、南北达科他、威斯康星、内布拉斯加北部及爱荷华北部高温在 21-26 度，平原中部局地可达 35 度，目前中北部产区降水充足，而南部产区缺乏降水，总体来说，美豆产区天气条件基本事宜大豆生长。美国农业部报告显示，截止 9 月 4 日当周，美国大豆生长优良率 73% ，与前一周持平，去年同期 63% ；大豆结荚率为 97% ，之前一周为 95% ，五年均值 97% ；大豆落叶率为 12% ，之前一周为 5% ，去年同期 15% ，五年均值 12% ，目前仅从大豆生长情况来看，美豆丰产是基本确定的，后期可以继续以此为利空素材进行炒作，而近期单做利多素材炒作的可能性很小。   在美国农业部将于 9 月 12 日发布最新的预测数据之前， Informa 公司还预计今年美国大豆产量为 41.27 亿蒲式耳，平均单产为 49.5 蒲式耳 / 英亩，作为对比，美国农业部上月预计今年美国大豆单产为 48.9 蒲式耳 / 英亩，产量为 40.60 亿蒲式耳。巴西农业部下属的国家商品供应总局（ CONAB ）周二发布的最新数据显示， 2015/16 年度巴西大豆产量预计为 9543 万吨，略微高于 8 月份预测的 9542 万吨，这是 CONAB 发布的第 12 次产量预测，也是最终产量预估数据。 CONAB 预计巴西将会维持世界头号大豆出口国的地位， 2015/16 年度大豆出口量预计为 5410 万吨。   美国农业部周二公布的数据显示，截至 2016 年 9 月 1 日当周，美国大豆出口检验量为 1232739 吨，高于市场预期的 75-90 万吨，前一周修正后为 921528 吨，初值为 921137 吨， 2015 年 9 月 3 日当周，美国大豆出口检验量为 94262 吨，本作物年度迄今，美国大豆出口检验量累计为 203424 吨，上一年度同期 23598 吨。巴西贸易部上周四公布的 8 月商品出口数据显示，巴西 8 月大豆出口量降至 382 万吨， 7 月出口量为 579 万吨，去年同期出口量为 516 万吨，截止 2016 年 9 月初，巴西今年累计出口销售大豆 4819 万吨，高于 2015 年同期的 4585 万吨， 2015 年全年巴西累计出口销售大豆 5432 万吨。   说惯了市场基本面，此次从阴谋论角度来考虑一下。在供给端方面，不论是美豆还是南美豆，继续的丰产都是大概率事件，但丰产不代表就要贱卖大豆，为了把大豆卖个好价钱，在供给面出现利多素材时（如产区天气恶劣、北美大豆生长优良率不好，南美卡车司机罢工，汇率幅度等），市场便会疯狂拉升价格，拉到下游需求方承受不住开始采购，等到下游疯狂采购之时也就是价格到顶之时，此时供给端目的达到，盘面应声暴跌。对于国内油厂来说，虽然相对大豆来说是需求方，但相对国内豆粕来说却是实打实的供给端，虽然大豆买贵了，但是油厂可以通过调高基差的形式保证自己的利润，体现在市场上就是 8 月的时候现货与盘面基差为负 20 至 80 的时候，油厂仍然售出 120-160 的高基差，而 8 月底至 9 月初期价更是借着人为导致产能减少的东风大幅拉高基差。   在需求端方面， 9-10 月是中国进口大豆的传统淡季，本就不利于期价上涨，不论是美国农业部还是中国农业部，都认为中国 2016 年会进口大豆 8500 万吨以上，而中国海关数据显示， 2016 年 1-7 月中国总共进口大豆 4632 万吨， 8 月船数不足 700 万吨， 9 月预计 550 万吨， 10 月预计 650 万吨， 1-10 月预计 6500 万吨，距离预期目标尚有 2000 万吨左右的差距！而历史数据显示，中国单月大豆进口量从来没有超过 1000 万吨，超过 900 万吨的也只有 2015 年的三个月份。如果大豆进口量从每年的 9 月开始计算，那么 2015/16 年度的前 11 个月中国进口大豆已经 7562 万吨，距离目标也有将近 1000 万吨的差距，而 8 月船数只有不足 700 万吨大豆！也就是说，中国 2016 年进口大豆 8500 万吨是不现实的，这很可能后期在美豆供需平衡表上会体现出来。   当然阴谋论有时候能站住脚，有时候也会被证伪，但有一点是肯定的，阴谋论考虑的一个重要依据便是弱肉强食，反映在豆粕产业链上便是自大豆种植户至豆粕终端，其能量依次递减，因此作为豆粕从业者，阴谋论也对未来豆粕走势的研判具有很好的参考意义。（特约撰稿人金金，文章来自农产品期货网独家原创）

□本报记者 王朱莹   5 月底以来，煤炭期现货价格持续反弹，焦炭 期货价格反弹幅度接近 60% ，焦煤和动力煤同期涨幅在 30% 左右。但昨日，煤炭价格突然断崖式大跌，带动其他黑色系品种重挫。   煤炭价格的涨跌，背后有一只指挥棒——产量增减。上半年，全国煤炭消费量同比减少 9750 万吨，降幅为 5.1 ％。而煤炭产量同比减少 1.7 亿吨，降幅 9.7 ％，产量降幅明显高于需求降幅，从而导致价格疯狂上涨。   对此，国家发改委有关领导在“ 2016 夏季全国煤炭交易会”上针对煤炭价格暴涨问题回应称，煤价不应过多上涨，更不宜过快上涨。煤价上涨过多，将不利于去产能、调结构、兼并重组、优化布局，也不可持续。   价格疯涨引发供应“开闸”   昨日早间，发改委发布的《关于召开稳定煤炭供应、抑制煤价过快上涨预案启动工作的会议通知》在市场上流传开来。通知显示，神华、中煤等 24 家煤企分管煤炭生产的负责人以及山西、陕西等省区煤炭行业分管人员受邀于 9 月 8 日在北京召开会议，传达关于稳定煤炭供给、抑制煤价过快上涨预案并部署相关工作。   而此前市场便有消息，随着煤炭供应趋紧，后续可能释放先进产能，政府可能允许高质生产商把生产从每年 276 天提高至 330 天。目前大概有 76 家重点企业集体申请复产。同时，有贸易商从电力系统得知，先进产能释放已有基本回应，国有大矿有的已经放开生产。   “市场之前已有所传闻的先进产能恢复 330 个工作日基本已经没有太大悬念。预案可能存在的变数主要在于先进产能是一次性释放供给还是分批次释放，这还有待于会议结果的进一步确认。但分批次释放供给将会存在企业之间利益分配的问题，一次性释放供给的概率会比较大。”期货分析师顾萌表示。   根据此前市场消息，已上报的先进产能规模约在 5-6 亿吨左右。若从 276 个工作日恢复到 330 个工作日，顾萌测算将释放产能年化 8000 万到 1 亿吨左右。如果按照上半年煤炭产量 16 亿吨、消费量 18 亿吨、进口 1.08 亿吨来计算，全年供需缺口约在 2 亿吨左右。   “ 1 亿吨产能的释放对弥补供需缺口的作用可能还有所不足，但目前多重风险正在聚集。”顾萌表示。   这多重风险，首先是市场或由于恐慌情绪出现下跌。其次，对动力煤而言， 9 月以来支撑价格上涨的主要原因在于电厂的恢复性补库存，因此港口库存回落、电厂库存回升。而从电厂耗煤情况来看，受到淡季来临和会议限产的双重影响，电厂日耗已经大幅回落，库存可用天数回到 20 天以上。若先进产能供给释放提上日程，电厂或将出于观望的态度放慢补库节奏，加剧需求回落的程度。第三，仅先进产能释放供给一定程度上加大了监管的难度，很难保证非先进矿井不会借机增产。同时，出于煤价涨幅趋缓甚至回落的考虑，煤企当前增产的动力增加，或将使实际释放的供给水平超出 1 亿吨。   从偏紧到平衡   “ 276 天工作日的制定确实起到了减少供给的作用，然而对于煤炭生产来说，无论是 276 天，还是 330 天，都不应该是简单的一个定量，因目前市场需求量并没有准确数，也不是绝对数。”丰矿煤炭物流首席专家马庭林表示。   马庭林建议，政策的制定要充分应用大数据，根据大数据动态调整，这样才能保证政策的科学准确，避免煤价的大起大落，避免供给的忽紧忽松，也有利于生产组织的衔接，矿井的安全稳定。避免煤价的大起大落，保持供需的长期稳定。   从当下现货市场层面看，由于受供给侧改革限产政策影响，当前煤炭供给维持紧张，部分贸易商也囤煤待涨，促使煤矿及港口库存偏低。   “虽然煤矿及港口库存偏低，但社会库存并没有想象中的紧张。”期货分析师林惠表示，进入 9 月份之后天气开始转凉，民用电需求转弱，加之工业用电依然不佳，预计后期煤炭需求仍不容乐观。但今年拉尼娜现象可能发生，我国或出现寒冬天气，电厂仍有提前备货意愿。整体来看，煤炭供需均在缩减，短期煤炭行业供需基本面达到一个相对平衡。   期货分析师高明宇指出，上周火电煤耗正式步入下行通道，电厂供需矛盾较此前有所缓解，库存、库存消费比均有恢复，但存煤较往年同期水平依然偏低，特别是经历了前期“煤荒”之后 9 月电厂的补库需求仍在，且 10 月大概率出现提前冬储；供给方面，产地价格大面积、大幅度拉涨之后港口的铁路调入量已出现恢复性回升，加之有传闻浮动性 276 政策已经出台，未来 4 个月出现较大供需缺口的可能性不大，供需面大概率紧平衡。   假摔还是变脸   “近期螺纹、热卷期货滞涨，焦煤焦炭则连创新高，煤炭供应紧张是造成这一问题的主要原因。该文发布意味着未来供给会释放，供需偏紧局势缓和，那么前期上涨的基础就会动摇，焦煤焦炭面临较强的回调压力。”期货分析师郭军文表示。   期货分析师刘轶卿表示，如果此次会议通知力度较大的话，可以认为煤炭将形成下跌趋势，目前点位构成多空分水岭。   林惠指出，由于前七个月钢铁、煤炭行业分别仅完成全年去产能任务的 47% 和 38% ，因此近期去产能实地督查全面展开；同时国家也再次明确了今年要完成的煤炭去产能既定目标任务，供给侧改革利好仍将延续。但国家发改委关于稳定煤炭供应、抑制煤价过快上涨预案会议的召开，一定程度上将释放出国家放松去产能政策的预期，促使前期囤煤待涨的贸易商或开始抛售煤炭，煤炭供应量增加，市场信心转弱，煤价将受到抑制；同时下游用煤企业对于高煤价也滋生了抵触情绪，这也抑制了煤价的大幅上涨。   “最新一期的 BSPI 指数报收 515 元 / 吨，再度大幅上涨 21 元 / 吨，创下年内新高；但随着市场信心逐渐转弱，煤价继续上涨空间或有限，预计后期煤价或维持在一个新的平衡点上下运行为主。”林惠说。   顾萌表示，今年推升煤价上涨的主因在于 276 政策而非去产能。原因在于去产能的规模虽然相当大，但仍以低效产能为主，而限产对于产量的影响则是非常直接的。同时，由于 276 政策影响的产能收缩程度之大，会造成煤价大幅上涨从而带来的众多问题，旺季后期也有很大可能成为供给出现变化的时点。   “即使目前看来释放 1 亿吨产能并不能扭转供需格局，但也很有可能带来预期外的变化。我们维持动力煤、焦煤、焦炭的‘震荡’评级，虽然先进产能释放的消息已经部分被市场消化，但短期煤焦期价仍有回落风险。”顾萌说。

□本报记者 官平实习记者 郑俊   美联储加息预期再度升温，美元走强导致以美元标价的大宗商品走弱，跟踪大宗商品价格走势的 CRB 指数已连续下跌。值得注意的是，盘面各板块走势分化，芝商所 (CME Group) 旗下纽约商品交易所的 NYMEX 原油期价在今年累计上涨近 25% ，而 COMEX 铜期货价格同期反跌 2.5% 。业内人士表示，供需基本面之间的差异是黑色金属与有色金属产生分化的重要原因。   在非农数据发布之前， 8 月 31 日，美国公布了素有“小非农”之称的美国 ADP 就业数据，作为非农就业数据的前瞻性指标，“小非农”数据表现靓丽则意味着非农数据不会太差。随后美元指数小幅上涨，加息预期进一步升温，黑色板块和农产品板块持续走弱，大宗商品市场受此拖累，表现较差。   期货研究员刘冰欣认为，受美联储加息预期的影响，美元持续走强，油价承压回落，加之昨日 ADP 数据表现较好，大宗商品运输费用下跌，所以大宗商品整体表现较为疲弱。此外，大豆和玉米 (1428, -8.00, -0.56%) 单产潜力巨大，受外盘拖累，国内大豆、玉米价格跟着下跌。   某期货研究所所长助理程小勇认为，大宗商品之所以走弱主要有三方面原因，一是在资产泡沫和流动性陷阱的制约下，央行货币宽松的力度不断收紧，制约了大宗商品价格的进一步走高；二是美联储加息预期升温，市场担心资金外流和国际性商品机会成本上升而引发的投资回报率下降；三是与上半年相比，下半年供需基本面出现走弱的迹象。   他进一步指出，上半年大宗商品反弹主要是供给层面因供给侧改革引发的企业去产能和企业止损引发的主动减产出现明显的改善，而需求端则受到基建和地产行业的双重发力，但进入下半年后，工业企业产出因利润回升而恢复性上升，去产能也因企业不存在亏损压力而推进缓慢，供应出现修复性上涨而需求则因地产和基建投资双驱减速而逐渐走弱。   “在前期大宗商品普涨的行情中，有色金属涨幅较小，加之锌、铝、锡供应缺口依然存在，铜、镍也出现了回调，所以造成有色金属整个板块表现偏强。”期货研究员吴相锋表示，此前大宗商品普遍上涨受宏观氛围的推动，但对有色金属板块影响较小，当宽松货币收紧之后，大宗商品自然会回吐部分涨幅，而有色金属依然有上涨动力。   由于锌矿分布较为集中，受全球大型锌矿生厂商停产、减产及国内环保督查的影响，全球出现锌矿供应短缺的局面，受此影响，从年初至今， LME 锌期货价格累计上涨超过 40% ，沪锌期货主力合约也有 30% 涨幅，由于铅锌是相伴而生的，因此，铅也有不俗的表现。

证券时报记者 沈宁   商品市场再现绝代“双焦”。昨日，焦煤、焦炭期货联袂大幅上涨，焦煤期货更是创出本轮反弹新高。有分析人士认为，本届 G20 会议上，供给侧改革再被热议，点燃市场做多热情，伴随去产能政策的逐步落实，焦煤、焦炭期货有望延续强势。   工业品周一整体表现较强，而焦煤、焦炭领涨，涨幅都在 5% 左右，堪称明星。其中，焦炭期货主力 1701 合约收报 1273 元 / 吨，涨幅为 5.21% ；焦煤期货上涨 4.64% 报 936.5 元 / 吨，连续第三个交易日上涨。   供给侧改革成效显现   国家主席习近平出席 G20 工商峰会发表主旨演讲时表示：“ 2016 年开始，我们正大力推进供给侧结构性改革，主动调节供求关系，要用 5 年时间再压减粗钢 产能 1 亿至 1.5 亿吨，用 3 到 5 年时间再退出煤炭产能 5 亿吨左右、减量重组 5 亿吨左右。这是我们从自身长远发展出发，从去产能、调结构、稳增长出发，自主 采取的行动。中国在去产能方面，力度最大，措施最实，说到就会做到。”   供给侧改革成为 G20 会议中讨论的重点，推进供给侧结构性改革已经成为现阶段经济发展和经济工作的主线。借力去产能政策，很多过剩的工业品供求关系正在改善，煤炭、钢铁更是其中最大的受益者。   山西省煤炭工业厅近日发布公告称，全省将关闭退出 15 座煤矿，涉及潞安集团、同煤集团、晋能集团、晋煤集团、阳煤集团、焦煤集团 6 家大型国有煤炭企业， 共化解产能 1060 万吨 / 年。业内人士分析，此次山西去产能细则将成为行业的表率，其他地区也有对去产能任务进行进一步细化的可能。   “去产能是供给侧改革中的重要内容之一，未来调控将是供给侧和需求侧管理并重，这有助于缓解工业品产能过剩的情况。目前，改革的效果已经逐步显现，主要工业品价格企稳反弹，市场预期有所改善。”某期货副总经理、首席经济学家江明德表示。   A 股昨日小幅收涨，有色、煤炭板块均表现不俗。有色板块中，驰宏锌锗大涨 9% 至 13.25 元；煤炭板块中，山西焦化上涨 7% 。   煤焦期现联动上行   现货供应偏紧，煤炭板块近期连续走强，期货和现货市场联动上涨，成为市场焦点。   期货分析师金韬认为，从现货来看，低库存叠加补库周期是近期煤焦走势强劲的主要原因。供应方面，国家执行 276 天限产政策对于煤炭的供应限制依 然在延续，尽管市场不断传闻国家将放开 276 天工作日，恢复 330 天工作日，但当前尚未看到正式的文件，从调研反馈看，也没有产量恢复出现明显增加的现 象，煤矿维持低库存水平。   “焦化厂方面，当前焦化厂吨焦利润 150~200 元 / 吨，利润较好，焦化厂对于焦煤的补库意愿较强。从钢厂来 看，钢厂当前吨焦利润为 200 元 / 吨附近，位于正常水平，这就使得钢厂同样对于焦炭有补库的意愿，而当前钢厂的焦炭库存低于 4 月份水平，这也是本轮上涨 中，焦炭的涨幅超过 4 月份上涨的主要原因。”金韬称。   动力煤同样表现强势。数据显示，当前港口库存仍处于下降通道，动力煤主要港口秦皇岛库存低于 300 万吨，广州港口库存低于 200 万吨，处于较低水平。从电厂采购意愿来看，当前电厂采购意愿依然高涨，这也使得整体的下游需求没有随着日耗下降而减少。   西本新干线高级研究员邱跃成表示，黑色系商品反弹主要受以下三点因素推动：首先是焦煤、焦炭现货市场供应偏紧。前几天焦煤焦炭期货价格回调，但现货市场 一直表现坚挺，主要钢厂采购价还出现不同程度的上调，期货和现货价格倒挂明显。其次，最新公布的制造业 PMI 、钢铁业 PMI 指数都在 50% 以上的扩张区 间，显示经济整体有回升迹象，也给了多头信心。再次，沙钢日前对 9 月上旬出厂价格逆势上调 30~50 元 / 吨，也成为市场价格止跌回升的一个触发因素。

在连续上涨之后，国内现货钢价出现下跌行情，市场心态值得关注。进口铁矿石市场围绕吨价 60 美元价位不断震荡整理。   据国内知名钢铁资讯机构“我的钢铁”提供的最新市场报告，最近一周，国内现货钢价综合指数报收于 99.96 点，一周下跌 1.03% 。近期，黑色系期货品种价格一度大幅下挫，钢坯吨价也是先跌再反弹，目前价位在 2270 元左右，一周内总体下跌 80 元。受此影响，钢材 现货市场价格整体震荡下行，市场成交疲弱，信心一度受到冲击。只是在周后期期市和钢坯价格有所回暖、国内一些代表性钢厂上调 9 月上旬的出厂价格之后，现货钢价才有小幅回升。   据分析，在建筑钢市场上，价格小幅下跌。上海、济南、广州等地吨价一周下跌 10 元至 140 元，只有京津、乌鲁木齐等个别地方价格略有小涨。在上海等地市场可以看到，此前连续上涨之后的钢价渐显疲弱，但成交总体尚可，市场库存压力不大。目前是“金九”传统钢材销售旺季，这对于商家信心有一定提振作用。   在板材市场上，价格总体下跌。热轧板卷价格小幅下跌，上海、福州、武汉等地吨价一周下跌 20 元至 110 元；邯郸、太原、乌鲁木齐等个别市场价格略有小涨。不少商家的印象是，现货价格稳中有跌，市场成交热情不足，但库存低、成本高、存在旺季预期等因素对当前钢价还有所支撑。中厚板价格小幅下跌，大部分地区吨价一周下跌 10 元至 80 元，只有个别地方价格有小幅上涨。有些地方成交一般，有些地方成交情况较差，但市场心态都还可以。   铁矿石市场保持震荡整理走势。据“西本新干线”的最新报告，在国产矿市场上，河北地区铁精粉价格继续小幅上涨，但成交不畅，钢厂大多以低库存策略为主，采购积极性不强。进口矿价先跌后涨，吨价 60 美元的关口失而复得。截至 1 日，普氏 62% 品位铁矿石指数报收于每吨 60.15 美元，与上一周持平。国内钢厂高炉开工率小幅回升，对铁矿石的需求有所增加，港口铁矿石库存量持续下降。不过，主流机构对铁矿石后市依然保持谨慎的判断。   相关机构分析认为， 8 月份国内制造业和钢铁业 PMI 指数均处在 50% 以上的扩张区间，显示当前国内经济运行出现积极变化，市场对中国经济及钢材市场未来需求的信心有所增强。进入 9 月份钢市传统消费旺季后，钢市终端需求有望提升，加之钢铁“去产能”政策加力落实，国内钢市供需形势有望进一步改善，国内钢价将会呈现震荡上涨走。

□本报记者 叶斯琦   近日，黑色系大面积转弱，动力煤却一枝独秀。昨日，动力煤期货主力合约在前一日大涨的基础上继续上攻，截至收盘，主力 1701 合约涨 0.82% ，报收 514.6 元 / 吨；前一日涨幅为 3.94% ，且日增仓 42184 手。   现货市场上，周三，秦皇岛港山西优混（ Q5500V28S0.5 ）平仓价（含税）报 480 元 / 吨，持平；山西晋城贫煤（ Q5500S1V12) 坑口价（含税）报 275 元 / 吨，持平；广州港内蒙优混（ Q5500V24S0.5 ）港提价（含税）报 560 元 / 吨，较上一日上涨 90 元 / 吨；澳大利亚褐煤（ Q5500 ， A<22 ， V>25 ， S<1 ， MT10 ） CIF （不含税）报 62.5 美元 / 吨，持平。   期货动力煤研究员韩朝宾表示，近日郑煤走强，主要原因有三点：一是 1609 合约即将进入交割月，前期一些导致价格下行因素正在消失；二是市场传言煤炭相关产能可以由 276 个工作日转为 330 个工作日的政策上报相关部门后并未获批，供给侧改革持续推进对价格形成支撑；三是近期煤炭现货价格持续上涨， 8 月 30 日 CCI 报收于 505 元 / 吨，而期货结算价在 492 元 / 吨，期货有进一步修复贴水的动能。   “动力煤现货价格持续大幅上涨，港口报价单日涨幅达到 5 元 / 吨，坑口地区的涨价幅度很大，榆林地区坑口价甚至单日涨幅高达 60 元 / 吨。”期货研究员胡彬也表示，虽然即将进入淡季，但是依然紧俏的煤炭供应不断刺激市场神经。   “国内动力煤现货市场继续向好运行，市场供应面缩紧的局面仍未得到缓解，在现货价格不断上涨的情况下，动力煤主力合约成交量创下新高，在市场高涨的情绪下，动力煤期货大幅上涨。”期货研究员冯晓表示。   综合市场人士主要观点：受限产政策严格执行等因素影响，动力煤易涨难跌的局面或延续，仍有可能维持震荡上行的态势。     韩朝宾认为，后期支撑郑煤上涨的主要原因有三点：首先，供给侧改革的信心并未动摇，政策对煤价上涨带来的利好因素仍然存在。其次，虽然由于天气原因，下游需求开始小幅回落，但是在价格上涨阶段，下游采购需求会前移，今年冬储的行情有望提前展开，煤价仍会呈现淡季不淡的态势。第三，目前港口库存仍处于历史低位，以秦皇岛港为例，目前库存仍在 300 万吨以下，而港口船舶并未明显回落，中转港的低库存有利于煤价持续回升。   但也有业内人士认为需求淡季影响不容忽视。胡彬就表示，从需求端来看，随着天气转凉，逐渐进入电煤使用淡季，盘面存在回调需求，距离下一个冬储煤行情依然有一段时间，所以盘面走势将会先扬后抑，把握逢高布局空单的回调机会。   “后期虽然下游需求有所降温，但供不应求格局依旧，支撑郑煤继续冲高。技术面来看， KDJ 已形成死叉，传达继续做多信号，但前高 522 元 / 吨附近存在上行阻力，加之商品整体偏弱，预计郑煤或在压力位附近高位盘整，不建议追多，继续维持回调做多思路。”卓创资讯煤炭分析师刘杰指出。

□本报记者 王朱莹   曾经火热的商品市场，目前正面临熄火，交易员纷纷跑步离场。   文华数据显示，大宗商品合计成交量已降至不足 2500 万手合约，为 2 月份以来最低水平，而 4 月 21 日前期高点时，商品市场成交量超过 7000 万张合约。   分析人士认为，大宗商品交投日渐清淡的原因，一是资金轮动，获利资金转而流向其他大类资产，如温和回升的股市、高烧不退的楼市。二是大宗商品本身供需关系边际走弱，引发投机资金撤离，三是美联储加息预期重新燃起多空战火。   小阳春后倒春寒   和 4 月份“小阳春”火爆场面形成鲜明对比，当前大宗商品市场空头力量抬头，多头力量正加速离场，黑色系行情更是由多转空，“倒春寒”引起一片萧索景象。   文华数据显示，大宗商品合计成交量已降至不足 2500 万手合约，为 2 月份以来最低水平，而 4 月 21 日前期高点时，商品市场成交量超过 7000 万张合约。   “近期大宗商品出现资金离场的主要原因还是因为商品的价值洼地已经被修复，资金开始流向其他领域所致。”期货分析师黄李强说。   某期货金融研究所所长助理程小勇认为，大宗商品资金撤离原因可能有几个方面：一是资金轮动，流向其他大类资产，从目前大类资产来看，股市继续温和，债市也出现一定程度的回撤，唯独楼市还保持较高的热度，尤其是楼市投机回报远超过投资实体经济；二是大宗商品本身供需关系边际走弱，引发投机资金撤离，这也意味着商品投资回报率可能因潜在的资金成本上升而压缩。   世元金行分析师李杉表示，国内大宗商品市场近期交易量持续走低，市场交投情绪转淡。一方面是由于短期市场基本面消息较少，对于相关资产的价格波动率影响有限。而另一方面，个人投资者持续离场的同时，机构投资者在行情波动较弱的情况下并不急于建立仓位是造成当下状况的直接原因。   具体来看，外部市场环境由于美联储距离年内加息的时间节点越来越近，在此之前，金融市场如暴风雨前的夜晚，显得格外宁静。国内期货方面就更显如此了，由于相关大宗商品如黄金，白银在国内市场的成交占比较小，难以取得对市场的定价权。因此，在相对被动的局面之下，机构投资者显得尤为谨慎。   “此外，今年早些时候，在创纪录的信贷资金以及对高回报的追逐下，投资者竞相涌入大宗商品市场。对此，有关部门推出旨在抑制过度投机的措施后，市场的疯狂戛然而止。自那以后，交易量一直未见复苏。可见，当下市场对于此仍心有余悸。”李彬说。   耶伦心 海底针   “国内大宗商品的成交量自 4 月创出高点后就一路走低。期间受英国脱欧事件的影响，市场预期全球央行将启动新一轮量化宽松政策，以刺激经济增长，因此导致避险资金与投资资金在 7 月涌入商品市场，推动成交量回升。”盈瀚投资投资总监于杰说。   于杰认为，国内大宗商品普遍面临供给过剩而需求不旺的局面，基本面并不支持大宗商品价格持续上涨。加之近日美联储主席再度发声，强调年内加息的可能性，进一步加速资金撤离商品市场，故而导致商品成交量创出 6 个月以来的新低。   “日前美联储主席耶伦的表态，一方面可以说是在释放加息对于金融市场的冲击，另一方面也给联储的货币政策留有余地。受此影响，美元的中期看涨得到了充分的支撑，而大宗商品价格则由于美元的强势而出现了小幅走弱。”李杉表示。   就当下的市场预期来看，美联储在九月份上调联邦基金利率的概率为 24% ，而 12 月份加息的概率，由于更多投资者将年内的升息次数意愿已经上推至了两次（即认为 12 月份有可能继续提高联邦基金利率至 1% 水平目标区间）而出现相对下降。在此预期之下，大宗商品价格继续承压。   程小勇表示，对于美联储政策，市场反应比较明显，年内加息预期再度升温，尤其是 12 月份加息的预期强烈。芝商所 FedWatch 工具联邦基金利率期货显示， 9 月份加息概率升至 34% ， 12 月份加息概率逼近 60% 。因此，近期美元持续走强，而美元走强对于以原油为代表的大宗商品而言是不利的。不过这种冲击还不是很大，一旦真正启动加息动作，那么美元实际利率上升带来的商品机会成本增加引发的下跌冲击会更大。   “今年下半年整个投资逻辑将围绕全球经济下行以及美国加息展开，然而经济下滑与美国加息均不利于商品价格的上涨，加上国内商品疲弱的供需面，预计未来大宗商品走势整体仍将维持震荡下行格局。”于杰说。   底部区域“绘制”中   “国内外诸多大宗商品自年初以来均出现较大幅度的反弹，但是这一波反弹可能随着美联储加息预期加强而行将终结。这一轮商品反弹的驱动因素供给主动或被动收缩，而同时需求在美联储没有加息的宽松环境下并没有受到负面冲击。”期货分析师金晓表示。   金晓指出，国内商品在供给侧改革或者环保政策干预下而出现被动收缩，其他品种如原油则是低价格驱动供给收缩，尤其是市场形成了强烈的供给收缩的预期。然而由于价格上涨导致商品的供给者带来丰厚的利润，供给受限逐渐被证伪。尽管有部分产能退出市场，但是现有产能却足以提供更高的产量。原油则是非 OPEC 产量下降，而 OPEC 产量却在持续上升。因此，市场对于再平衡的预期将被打破。此外，就目前来看，美联储在 9 月加息的概率在不断升温，这对于包括中国在内的新兴市场而言构成利空。中美息差扩大，资本外流压力再次抬头，增加了国内货币政策被动收紧的压力，因此需求是否能够保持稳定存在较大的风险。   李杉也认为继续回落的概率较大。具体来看，尽管目前全球原油库存居高不下的状况并未发生明显改善，但市场对于供需平衡的预期仍在市场中发酵。个别机构尽管已经纷纷表示调整对年内能源价格的预期，短期价格呈现弱势震荡的概率极大。   而在金属方面，李杉认为，中国宏观经济的发展情况将对相关价格走势起到重要影响。国内经济若不能出现实质性改善，则年内金属行业总体供过于求的局面将难有实质改变。   “农产品由于供应价格弹性较差，加之刚需的因素，走势相对独立。但是决定金属、化工商品价格高低的最根本因素仍然是供需，目前原材料市场的产能过剩问题仍然没有从根本上解决，很多品种的去产能、去库存进程仍然相对缓慢，甚至还没有进行，因此大宗商品价格反转的基础是不牢固的。”黄李强说。   黄李强表示，经历了八个月的上涨，反弹幅度都较大（煤炭反弹幅度在 80% ，钢材为 35% ，棉花为 20% ），价值低估已经被修复，甚至被高估。另一方面，在宽松的货币环境的大背景下，考虑到很多行业去产能、去库存已经进行（加之原油再创新低的概率极低），商品的底部已经形成，再见新低的可能性非常低了。因此，前期单边的上涨行情已经结束，近期以回调为主，但是底部已经形成了。

在全球金融市场波动率持续走低之际，大宗商品反弹势头开始显现疲态，其中 2016 年上涨幅度居前的锌、煤焦钢（包括铁矿）、建材类（玻璃、甲醇等）和避险类商品（金银）在 8 月下旬之后或者高位震荡、或者出现较大幅度回撤。有两个原因可能正引导大宗商品尤其是工业品价格反弹步入尾声：一是货币宽松边际收敛，二是存货周期出现拐点导致年初以来供需关系从边际改善转为中性甚至走弱。   回顾 2016 年至今大宗商品反弹轨迹，剔除货币宽松导致资金对商品资产配置需求增加之外，供需关系边际改善是大宗商品反弹的主因。 2016 年年初至今，一方面基建和房地产双驱动发力，商品需求端出现改善；另一方面供给侧改革下的行政性限产和企业亏损引发的自发去产能，使得大宗商品产出增速放缓甚至下降。两方面因素引发大宗商品尤其是工业品供需出现边际改善，即供应缩减而需求回暖。   而大宗商品价格强势反弹之后，包括有色、钢铁等行业逐渐扭亏为盈，因此尽管供给侧改革还是引导产能过剩行业去产能，但是去产能难度加大。其原因在于：首先，经历了 2016 年去产能，部分落后的产能该关停的关停，该淘汰的淘汰，剩下的都是符合环保和技术要求的新产能；其次，从产能过剩角度来看，对于企业而言只要产品价格高于成本，企业产能总体是盈利的，那么理论上就不属于过剩产能。   指标显示，产量减速已经出现拐点。 7 月份工业增加值增速大涨至 7.2% ，这表明工业企业产量已经明显回升。另外，反映供应端的另一指标——制造业投资在 7 月份增速开始回升。国家统计局数据显示， 7 月份制造业投资增速从 6 月份的 -0.4% 升至 1.6% 。   从需求端来看，固定资产投资中基建和房地产投资放缓可视为大宗商品需求开始回落。 1-7 月，城镇固定资产投资同比增 8.1% ，较上半年回落 0.9 个百分点，其中基建投资和房地产投资分别较上半年回落 1.3 个百分点和 0.8 个百分点。 7 月份基建投资和房地产投资分别较 6 月份回落 10 个百分点和 2 个百分点。   最为重要的是，从 7 月份公布的规模以上工业企业产成品存货数据来看， 7 月份工业企业产成品存货降幅为 -1.8% ，较 6 月份收敛 0.1 个百分点，这意味着企业去库存势头放缓，下游补库活动降温，存货调整周期可能已经出现拐点。   回顾历史上五次存货调整周期： 2001 年 6 月至 2002 年 10 月、 2004 年 12 月至 2006 年 5 月、 2008 年 8 月至 2009 年 11 月、 2011 年 10 月至 2013 年 8 月、 2014 年 8 月至当前，发现逆周期政策可以使工业企业去库存短周期出现中断，但长周期去库存无法改变，并且加剧了政策效果过后产成品存货调整的冲击力度。因此， 7 月份工业企业产成品存货减速势头放缓在一定程度上表明去库存告一段落，大宗商品反弹临近尾声。

居安思危，思则有备，有备无患。这一古代流传至今的生存哲学，依然是优秀企业经营中的不二法则，对于一直深陷产能过剩困境的煤焦钢行业而言，更是不敢懈怠。   当前，供给侧改革成为经济活动中的一条主线，并已经开始见到成效，黑色产业链的经营状况已有所改善。即便如此，种种不确定因素仍使得产业风险积聚。在这一情况下，传统经营模式遭到挑战，而期货工具参与下，新的模式在企业竞争中发挥着巨大作用。   供给侧改革推进 黑色产业居“安”思危   日汇小流，终成江河。随着供给侧改革推进，曾经深陷供需失衡困境的煤焦钢市场正发生积极变化。以煤炭为例，在 25 日于青岛召开的“ 2016 中国煤焦矿产业大 会”上，中国煤炭工业协会理事长董跃鹰援引数据指出，全国煤炭产量降幅超过消费降幅，全社会库存减少，价格回升，企业经营状况有所改善。“ 6 月份国有及国 有控股煤炭企业由亏转盈， 90 家大型企业利润由前 5 个月的亏损 40.65 亿元转为盈利，货款回收有所好转，上半年规模以上煤炭企业应收账款同比下降 5.9% 。”   但是，大多数企业并不敢乐观，而是理性看待近期的价格回升。在董跃鹰看来，煤价回升，一方面充分说明去产能的决策部署是正确 的，一大批重点煤炭企业发挥了很好的示范作用。但另一方面也必须看到，当前煤炭总需求并没有增加，前 7 个月全国煤炭消费量仍然下降了 4% ，煤价之所以回 升，主要是因为去产能、控产量，煤炭产量比需求下降得更多。而且近期煤炭价格的快速回升还受到很大的季节性因素影响， 7 月下旬全国大范围的高温使得煤炭消 耗出现大幅增加，另外局部地区的洪涝也影响了煤炭的运输。预计随着后期用电负荷回落，夏季部分地区电煤供应偏紧的状况将趋于平稳，价格在恢复性上涨之后将 逐步进入相对平稳阶段。   国内大型煤焦化工企业集团——旭阳集团副总裁王凤山也坦言，当前黑色产业链各环节均处于产能过剩状态，煤炭、钢铁受供给侧改革影响较大，处于中间环节的焦炭较为被动、处在相对不利位置，加之环保限产频繁冲击市场，拉高焦炭成本的同时抑制焦炭供给，企业资金压力较大，尤其是在供给侧改革下价格波幅较大，企业的生存经营面临较大困难和不确定性。   产业链下游的钢铁行业自然难以独善其身。南京钢铁股份有限公司董事会秘书兼证券部部长徐林表示，钢铁行业面临的困局体现在多方面。首先，在成本端，进口铁矿 石依存度高， 2015 年达 84% ，今年以来继续升高；而四大矿山占据全球铁矿石市场一半份额，形成寡头垄断。其次，在需求端，国内市场经济增速放缓，对于 钢材消费的拉动作用逐步减弱，钢材消费强度下降明显；国际市场全球经济疲软，贸易保护主义盛行，反倾销越来越多，通过出口消化过剩产能面临挑战。   “因此，钢企两头受挤，成本端寡头垄断且钢铁产能居高不下，对铁矿石价格形成支撑；需求端下游传统加工业需求不振，钢材价格难以拉升，钢铁行业持续盈利缺乏支 撑。”徐林指出，钢铁企业集中度低，对铁矿石议价能力低，对产品定价能力弱；行政化推进钢铁行业的去产能并非易事，产能过剩局面短期内难以扭转。   在这一背景下，企业经营无疑存在诸多痛点。在徐林看来，第一，传统的经营模式存在弊端。传统的“即期采购—加工—即期销售”模式，价格受市场左右，公司缺乏 控制手段。第二，原料采购价和产品销售价时间不同步。常规订单模式成本确定，但产品价格不确定；锁价长单模式产品价格确定，但成本不确定。第三，“负向剪 刀差”吞噬利润。钢价上涨时，成本上涨幅度大于钢价涨幅；钢价下跌时，成本下跌幅度小于钢价下跌幅度。第四，进出口量增加后的汇率波动风险大。用汇量和结 汇量存在差异，汇率大幅波动时易成为风险敞口。   期现结合成“生存之道”   种种不确定性，使得企业经营风险加大。生存还是毁灭，已经成为煤焦钢行业必须直面的挑战。在业内人士看来，在煤炭、钢铁行业供给侧改革背景下，企业应该合理利用期货工具，对冲现货风险，以期迎来转机。   在 期货市场，黑色系品种逐渐形成较为完整的产业链结构，产品定价也开始从市场定价向资本定价转移，这使行业竞争趋于金融化的态势。境内、境外焦炭、焦煤、铁 矿石、螺纹钢、热卷等黑色产业链期货、掉期品种陆续上市，交易日渐活跃，已具备套保的容量，为钢企提供了转移风险的期货工具。   利用期货工 具，可以平滑利润曲线，取得合理利润。以南京钢铁的实践为例，徐林介绍，首先是锁价长单买入套保操作模式。公司先确定长期锁价订单（逐单管理），并折算现 货生产所需铁矿石、焦炭量，之后买入适量同期的铁矿石、焦炭合约，最后现货订单交货，期货合约平仓。“利用铁矿石、焦炭进行品种组合套保，可以锁定长期订 单约 60% 的生产成本。”   其次是卖出套保操作模式。公司先确定所需套保的坯材库存量，之后确定对应期货螺纹钢量，再卖出适量同期的螺纹钢合约，最后现货库存消化，期货合约平仓。   “ 2015 年对 5 批订单实施期货套保，我们总结出决策操作关键点：首先，原燃料处于相对低点，担心上涨侵蚀签单时的毛利；其次，灵活套保，留有敞口（ 2 个月以内交货 的不考虑，交货期 1 年以上的等待合适建仓机会），原燃料下跌趋势明显时则放弃套保；第三，若能通过期货锁定，放大订单毛利，则有利于公司接下毛利偏低的订 单。”徐林说。   再以焦炭出口业务为例，中国五矿集团焦炭外销部相关负责人表示，虽然焦炭出口量在总产能中比例较低，对价格影响相对较小，但 焦炭出口优势明显，有时面临激烈竞争，价格会出现持续倒挂。在此情况下，在焦炭出口端，企业要积极利用期货工具进行配合套期保值操作，通过期货市场，令企 业的利润和风险锁定在可控范围内，实现稳定的经营利润，“虽不一定能赚太多，但会避免大部分损失”。   日照钢铁集团期货部经理侯典银在实践探索中也发现，钢铁产品的买卖双方可以通过期货市场改变原来的对立关系，通过期货基差交易而拥有主动定价的权利。对卖方来说，锁定了销售量；从买方来说，通过对市场的把握，取得了博弈价格的权利。由此，买卖双方达到一个合作共赢状态。   企业苦练“内功”任重道远   虽 然衍生品工具对企业而言是雪中送炭，但是该如何使用这一利器，仍然考验企业的内功。旭阳集团从大商所焦炭期货上市后开始接触期货， 2013 年开始正式操 作，目前推行了“实业 + 贸易 + 金融”战略。总结利用期货工具对冲风险的经验，王凤山指出，“旭阳是产业客户，产业客户做期货要明白自己的优势在哪里？在于 对行业背景深入的了解，不能把自己等同于什么品种都能做的专业投资机构。作为行业企业，旭阳只做与其产品匹配的期货品种，即企业定位要清晰。”   具体套保思路和模式方面，王凤山介绍了三种期货利用模式和思路。第一种模式叫大套保。“企业每年都要制定自己的预算，如果现货和期货上能满足，要大胆套。” 第二种模式叫订单套保，旭阳要求企业开展贸易时不能留有风险敞口，坚持做订单贸易时期现配合操作、将风险“闭口”，有风险敞口的贸易不能做。第三种模式叫 趋势套保，即跨品种、跨期等趋势结合操作，这一模式由期货专门团队来做，坚持“一点两线”的基本原则。“‘一点’是坚持一个基本点不放松，这个基本点就是 企业通过对基本面和技术面的分析，确定出企业的套期保值方案，若逻辑不成立、离开这个基本点是不能做的；‘两线’是要有明晰的品种风控制度和快速的决策体 系和机制，将机会与决策高效结合。”   徐林总结南钢的实践时表示，首先，期货是一把手工程，使用金融衍生品工具对传统行业有挑战；期货工具的利用是系统工程，需要多平台协 同，整合公司资源；是高度的机会把握，需要迅速决策，因此需要企业一把手全力支持。其次，把握套保的精髓，不以盈利为目的，套期保值的目的而是为了熨平企 业利润曲线，实现企业的稳健经营。第三，套保效果必须和现货盈亏联动考量。在验证套期保值效果的时候，不应只看期货交易的“盈亏”，而应将期货和现货两个 市场的盈亏作为一个整体来进行评测。第四，当趋势发生大的变化，有风险对冲要求的时候才做，无需频繁操作。此外，灵活使用期货工具，波段操作，优化套保效 果，并区分套保、套利、投机，防范挂套保之名行投机之实，虚盘量大于实盘量，放大经营风险等。   “后续努力方向上，我们将把灵活应用金融衍生品工具列入公司管控经营风险的战略；利用大商所期货、新加坡掉期，期现操作，优化铁矿石采购；加强与矿商、贸易商的合作，打通远期现货套利；虚拟钢厂套利 争取形成新的效益增长点；利用外汇掉期应对汇率波动风险；探索期权的应用。”徐林说。

□本报记者 张利静   库存眼下已经成了铜市上方最大的乌云。几乎在短时间内，铜库存增长的态势已经白热化，目前 COMEX 铜库存已经升至近 4 个月高位。随着而来的，是铜价的接连下跌。截至昨日收盘，沪铜 主力 1610 合约连续第五个交易日下跌，最低杀出 36050 元 / 吨这一两个月来最低价格。“空铜派”又一次卷土重来。   国际投行分析师们对铜价的预估十分悲观，高盛分析师甚至给出 17% 跌幅的预期。铜市短时间内似乎难以聚集人气。   海外库存激增铜市乌云压顶   回顾这一轮铜库存增长， 8 月中旬以来， LME 铜库存从 203925 吨大幅攀升至 254700 吨，增量近 5 万吨或 25% ，主要增长地区来自韩国和新加坡仓库，其中本周铜库存增长态势更是白热化。   LME 数据显示，截至 8 月 22 日， LME 铜库存增加 18750 吨或 8.9% ，至 229375 吨，创 7 月 6 日以来最大增幅； 8 月 23 日 LME 铜库存增加 10 ， 700 吨或 4.7% ，至 240075 吨，创 1 月 29 日来的最高水平； 8 月 24 日， LME 铜库存增加 14625 吨或 6.1% ，至 254700 吨，刷新今年最高水平。   那么问题来了， LME 铜库存大幅攀升的原因是什么？   期货有色金属部门负责人顾冯达表示，事实上，本轮 LME 铜库存增加主要是国内一些大型冶炼厂和贸易商交仓所致，由于铜精矿加工费高企及交仓补贴等利好因素推动，国内大型冶炼企业在有利可图之余利用铜精矿加工复出口手册的方式，将国内来料加工出来的精铜大量转移至 LME 交仓，推动 LME 铜库存出现迅猛增加，且后期 LME 仓库或还有部分库存将入库，不过随着出口盈利窗口关闭，预计整体后期交仓量将有所受限。   此外，海关数据显示， 7 月份我国未加工铜和铜材出口量大幅攀升 401.6% 至 75022 吨，中国铜出口量大幅增加缓和国内供需矛盾，但也引发全球市场对精铜供应过剩的忧虑，进而压制国际铜价承压。   铜价能否“死而复生”   中国需求是决定铜价能否恢复生机的重要因素。   顾冯达认为，目前国内铜产业的供给侧改革压力不及其他有色行业大，下半年铜精矿料维持偏宽松格局，国内整体供应压力难减，加上需求端外强中干，存在电力投资落实不到位的制约，后市更多依赖宏观政策博弈与流动性主导。   另外，从铜精矿加工费来看供应变化，由于铜精矿建设周期较长，一般需要 3-5 年，受前期铜价高企资本支出较高影响，目前铜精矿供应迎来高峰， 2016 年铜精矿的长单 TC 为 97.25 元 / 吨，处于近年来高位，而现货 TC 受 Grasberg ， Cerro Verde 和 Las Bambas 矿逐步达产影响攀升至 110 美元 / 吨附近，按照季节性规律，预计下半年粗炼产能利用率大约在 78% 左右高位，即精铜供应过剩格局下半年预计还将持续。   但期货有色研究员余菲菲认为，或许不必对铜价过分悲观：一方面，全球铜市供应过剩局面正在改观， WBMS 数据显示 2016 年上半年全球铜市供应短缺 19.7 万吨， ICSG 亦预估 2016 年全球精炼铜将出现 13 万吨供应缺口，在需求放缓背景下，供应短缺限制了铜价下跌空间；另一方面，铜精矿增产预期基本已实现，据统计下半年新增矿山有限，各大铜矿山成本继续下移的空间也有限，所以来自供应端增产方面对价格的压力实际上在不断削弱。   “短期由于铜库存量骤增，铜价再度遭遇空头打压，但下跌空间亦有限，目前铜价已经触及自今年 1 月初低点 4318 美元 / 吨和 6 月低点 4483.5 美元 / 吨连接的趋势线支撑位，谨防空头回补。”余菲菲说。   从期货走势来看，顾冯达表示，在 2015 年 11 月有色金属价格大多创下数年来新低后，行业动态供需在价格变化后的“再平衡”，以及市场利空被透支后空头离场，推动商品价格的在展开阶段性超跌反弹的修复行情，但当前多头信心主要来自国内外宏观环境偏宽松、行业供需动态改善、通胀预期及资金炒作等，而做空资金的主线逻辑——商品熊市周期、现货供大于求、隐形库存流出等因素威胁仍在，铜市反弹太多依赖货币宽松推动下的阶段性提振，供需面在中长期实质性改善仍缺乏足够的证据，其基本面相比其他有色品种来看缺乏亮点，沪期铜下方在 34000 — 35000 元 / 吨支撑可能面临考验，建议产业客户优先保值回避价格大幅波动风险，投机客户关注沽空机会，关注行业政策变化和市场资金流向。

□本报记者 张利静   在 24 日于青岛召开的 2016 中国煤焦矿产业大会的同期活动上，业内人士针对供给侧结构性改革背景下，黑色产业企业在贸易、销售、库存等面临的问题及如何解决进行了热议。市场人士认为，产融结合是未来黑色产业链转型提效的重要手段，其中期货市场在提升企业经营能力及优化库存管理等方面有着难以替代的作用，实体企业要用好期货工具来适应产业未来的发展变化。   产融结合促黑色产业链转型   在谈到产融结合时，深圳市凯丰投资管理有限公司上海分公司相关负责人表示，按照过去传统的“明天会涨价就赶紧存货”等经营模式，企业在生产销售时会很被动。而随着期货工具的出现，企业的生存经营会凭此工具将自己面临的一系列问题简单化，因为企业只需要考虑两件事，即时间和库存。   “简单说，就是根据期货品种和其对应的基差来锁定远期价格，不断调节企业的库存，同时也可根据期货标准品的价格信号来调节企业生产的各个产品的数量，以提升经营水平和能力。”他认为，产融结合就是实体企业与金融企业一道合作，使企业经营能力再上一个台阶。“企业本身有它的实力在，如果加入宏观微观价格配合研究，企业抗风险的能力就会大大提升。”目前，从大商所推出的“保险 + 期货”以及多个品种对应的场外期权等实施效果看，衍生品创新确实为服务实体经济提供了新的、更为广阔的空间。   相关市场人士介绍称，随着去年供给侧结构性改革不断推进深化，化解产能过剩作为该项政策的核心主旨之一，在以煤炭、钢铁为代表的黑色系产业配合推动下，企业利润情况有所好转。通过近几年市场切身经历，黑色产业企业普遍意识到，能否保住利润、尤其在不景气的环境中生存发展，对风险的管控能力十分重要。   以焦炭出口业务为例，中国五矿集团焦炭外销部相关负责人说，虽然焦炭出口量在总产能中比例较低，对价格影响相对较小，但焦炭出口优势明显，有时面临激烈竞争，价格会出现持续倒挂。   在此情况下，他表示，在焦炭出口端，企业要积极利用期货工具进行配合套期保值操作，通过期货市场，令企业的利润和风险锁定在可控范围内，实现稳定的经营利润，“虽不一定能赚太多，但会避免大部分损失”。   在谈到利用焦炭期货套保的心得时，他说，套期保值的核心是期货市场提供优质的避险工具，企业要妥善利用这一工具锁定利润和规避风险。通过参与期货市场套保，可以一定程度上规避焦炭出口时价格波动的风险，提高企业资金的使用效率，使库存管理更加灵活。他指出，期货价格能够引导企业提前感知供需变化，通过期现结合明确自己对市场的判断，辅之以科学有效的反应机制，及时指导、组织经营生产，有利于优化资源配置，特别是加快焦化行业重组和落后产能退出步伐，推动行业可持续发展。   铁矿石期货已具备国际化基础   在黑色产业进行供给侧结构性改革背景下，期货市场作用日益突出已成市场共识，上市有焦煤、焦炭和铁矿石等品种的大连商品交易所在其中始终发挥着积极作用。同期活动上，大商所工业品事业部相关负责人就表示，近年来大商所在品种逐步丰富、市场功能发挥持续提升下，全球影响力不断增大，铁矿石更是成为国内商品期货中的重量级品种。   大连期货市场成绩的取得、市场功能发挥能被实体企业长期高度认可，有市场人士就认为，这与大商所始终坚持市场创新和市场优化两手抓的方针分不开。   这位负责人表示，国际化的品种需要国际化的期货市场，这也是大商所积极推进铁矿石期货国际化的初心。同时，也是基于铁矿石期货已具备了国际化的基础和条件这一前提，通过国际化能够改善境内投资者结构，完善价格形成机制，提高市场运行质量。她说，目前，保税交割、货币政策已经落地，技术系统则已上线测试，交易所正以风险可控、平稳运行、逐步放开的思路，稳步推进铁矿石期货市场国际化相关工作。   此外，记者了解到，交易所正不断完善铁矿石交割环节，以进一步促进期现结合。目前拟通过调整出入库费用、降低厂库滞纳金等降低交割成本；实施仓单服务商，改善投资者近月月份交割能力。

唐山限产实质性影响有限       由于唐山此次限产政策的出台并不在市场预期之中，对价格的拉动作用较为显著，再加上临近 G20 限产时段，短期内黑色系价格整体易涨难跌。但由于限产政策对于钢材产量的实质性影响有限，再加上需求端仍有走弱风险，我们维持黑色系整体振荡的评级。   环保限产或趋于常态化   目前衡量空气质量水平的主要指标为空气质量指数 AQI ，分为六个等级。唐山近三年 AQI 和主要分项污染物浓度变化情况显示其在空气污染治理方面已经做出了很大的努力。 AQI 基本呈逐年下降趋势，这与扬尘治理、推广清洁煤使用、升级脱硫脱硝除尘治污设施等环保措施有很大的关系。但臭氧污染问题并没有出现明显改善，尤其是二、三季度，臭氧已经取代颗粒物成为主要污染物来源。另外，对比更偏向于旅游城市的承德来看，虽然 PM2.5 浓度远低于唐山，但臭氧浓度指标却与唐山不相上下。原因在于一方面臭氧污染形成的机制比较复杂，紫外线的强度在其中也起到了很大作用；另一方面，臭氧污染的最主要原因还在于机动车的尾气排放。因此，夏季实施环保限产对空气质量的提升作用并不大。   4 月以来，唐山已经采取了三次阶段性的限产保障措施。 AQI 和各污染物分项的浓度指标出现了明显下降。而临时限产结束后，空气质量又迅速恢复到了原有水平。另外两次限产并没有使空气质量出现明显好转，甚至在 7 月限产期间，各项污染物浓度还出现了明显上升。而从更大跨度的时间区间来进行观察，唐山地区高炉开工率与空气质量指数间并不存在明显的关联。同时，由于阶段性的限产之后会出现大规模的开工复产，空气质量往往也会随之出现恶化。我们认为，这样只解短期燃眉之急的方法对于环境的改善并不能起到长期的正面作用，甚至短期效果也存在很大的不确定性。   去产能还需遵循市场规律   年初以来，由于钢价上涨，不仅去产能进度不及预期，钢材产量也有增无减。我们认为，目前政府推进去产能的一大思路就是利用环保手段来压减产量。如果是通过环保标准的提高倒逼部分污染不达标的企业退出或者是对企业的排污设备进行改造，这不仅无可厚非，也有利于钢铁行业和环保事业的长期发展。目前常态化的阶段性限产在很大程度上有借环保之名行压产量之实的目的。而限产的结果，一方面，对于空气质量的改善并没有明显的作用。另一方面，即使在频繁限产的影响下，粗钢日均产量依然保持在很高的水平。核心问题在于限产引发的价格炒作使钢价维持在高位，而钢厂盈利空间的扩大必然会带来限产结束后大规模的复产。同时，地区产量之间的“此消彼长”也抵消了区域性限产的作用。而要实现去产能减产量的目的，关键是要让市场机制发挥足够的作用。而人为的干扰企业生产只会增加去产能的难度、拉长产能退出的周期。操作方面，由于市场预期频繁受到政策变化的影响，期价波动幅度或将增大，投资者应注意谨慎操作。   后市展望及操作建议   在限产政策的刺激下，钢矿期价很有可能冲破前期高位，我们将螺纹钢、热轧卷板、铁矿石、焦炭和焦煤主力合约的价格区间分别调整为 2000 — 2900 元 / 吨、 2200 — 3100 元 / 吨、 380 — 500 元 / 吨、 850 — 1350 元 / 吨、 650 — 1000 元 / 吨。在钢厂和焦化厂限产时期，可以采取多钢空矿或多焦炭空焦煤的套利策略。   另外，提醒投资者，虽然限产政策有常态化的趋势，但目前市场的核心矛盾在于钢厂盈利水平的提升使其仍有增产的动力，价格的上涨也加大了去产能的难度。同时，钢材内外需仍然面临较大的风险。一旦市场意识到限产对于控制产量的作用有限，或者“金九银十”需求提升不及预期，价格都会有明显的回落压力。    

□本报记者 王朱莹   8 月以来，玻璃期限价格大幅上涨，简直可用“大步流星”四字来形容。企业库存连续大幅下降背景下，现货企业主动调涨价格是玻璃价格上涨的主要原因。分析人士指出，在现货价格持续大幅上扬和“金九银十”旺季预期烘托下，贸易商与加工企业的备货意愿提振，许多生产线库存实际上被转移至贸易商与加工企业处，该部分库存暂时无法统计，“低库存”数据或只是假象，期价或继续维持高位震荡，但 1200 元 / 吨以上的价位做多需要及时止盈。   现货调涨幅度大   进入 8 月之后，玻璃期现货价格整体大幅走强。上周全国玻璃现货价格创下年内单周最大涨幅，主要得益于下游贸易商采购积极性提高。上周沙河地区价格上涨 48 元 / 吨，沙河地区现货折合 1 月盘面 1170 元 / 吨；武汉地区价格上涨 120 元 / 吨，武汉地区现货折合 9 月盘面 1250 元 / 吨。   从区域看，上周价格上涨的幅度各区域都比较大，尤其是华南和华中等地区。沙河地区价格也是连续上涨，累计幅度在 50-60 元以上。西南和西北等地区开始加大了跟进的步伐。   “上周现货价格上涨的幅度出乎意料，是近几年来一周时间上涨幅度最大的。同时涨价的范围也有所扩大，不仅仅是传统的华南、华东和华北等地区，西南和西北地区也纷纷跟进。”期货分析师娄载亮表示，从市场需求的角度看，目前正处于传统需求旺季的开始阶段，北方地区天气已经逐渐适宜房地产建筑装修施工，从而形成自北向南的价格上涨过程。贸易商加大了备货力度，也支撑了生产企业价格上涨的信心。   近期浮法玻璃期现货价格的走强程度更超出市场预期，主要原因在于玻璃生产企业的主动涨价行为。华南与华中地区分别在 7 月下旬时召开区域性市场会议，作出了协调涨价的决议，华东地区也于 8 月 12 日在淄博召开了价格协调会议，延续了协调涨价的行为，从而进一步烘托市场的做多氛围。   期货分析师曹璐认为，驱使现货企业主动调涨价格背后的动力，一是“金九银十”的旺季预期带动下，贸易商提前备货， 8 月浮法玻璃销量通常处于年内较高水平；二是当前浮法玻璃生产线库存水平较低，加上需求的季节性向好，生产企业主动涨价意愿较强。   据某期货数据，库存方面，全国玻璃库存环比下降 53 万重量箱至 3199 万重量箱，库存连续六周下降。周末浮法玻璃产能利用率为 72.47% ；环比前周上升 0.43% 。   “企业库存连续大幅下降刺激了玻璃价格的上涨，贸易商为旺季提前备货的积极性很高，加大了玻璃的短期需求。”期货分析师尉俊毅指出， 7 月下旬汛期过去之后，长江船运恢复正常，华中地区玻璃销售向好， 8 月份华中地区玻璃市场价格连续大幅拉涨。传统“金九银十”消费旺季渐行渐近，贸易商加速补库存，沙河地区玻璃价格也有所上涨。   低库存可能是假象   “随着玻璃价格的大幅上涨，点火复产生产线也在增多，预计 8 、 9 月份玻璃价格仍有望保持强势，但四季度有一定回调压力。期货方面，上周 1 月合约跟随现货价格上涨，目前升水沙河现货 40 元 / 吨，在现货涨势未结束前多头仍占据主动。”尉俊毅说。   曹璐表示，供给方面，在现货价格持续大幅上扬和“金九银十”旺季预期的烘托下，贸易商与加工企业的备货意愿被不断提振，许多生产线库存实际上被转移至贸易商与加工企业处，该部分库存暂时无法被统计，因此市场所看到的“低库存”数据很可能只是假象。短期内玻璃产量仍在不断释放，当前在产日熔量已经处于历史高位并且很可能继续走高。而且由于玻璃生产具有一定黏性，即便价格有所走弱，短期内产量也很难下降。   需求方面，曹璐指出，当前商品房销售热度已现走弱迹象，预计很难再维持一季度的高增长状态，从而拖累房地产投资、新开工增速回落，对浮法玻璃需求也将构成负面影响。因此，虽然“金九银十”是传统销售旺季，但同比增速不容乐观，环比来看可能不及 4 、 5 月份的高销量水平。一旦实际需求被证实不及预期，贸易商与加工企业的库存压力将加大，会使得后续生产线库存走高的风险变大。   玻璃行业并不存在类似钢焦等行业的限产减产政策。曹璐指出， 2005 年以来我国浮法玻璃年产能持续增长，主要因为每年均有新建的生产线，生产线总数持续增加。针对玻璃行业产能过剩问题， 2016 年 5 月 18 日，国务院办公厅发布了《关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导意见》（以下简称“指导意见”）。但由于低行业集中度下实施行业自律限产机制的难度较大，《指导意见》中提出的“倡导通过行业自律按一定比例降低负荷、合理限产”的实际约束力有限。总体来看该《指导意见》主要是中长期目标，而且当前并未出台具体的实施细则，短期内对玻璃行业供给端的影响有限。   牛市前奏还是熊市中继   “目前的现状是季节性旺季来临，前几个月的火爆行情推升了大家对旺季的预期，贸易商备货积极，工厂乘机大幅调升价格。后市只要是终端需求能如预期就能支撑前期的现货大涨，现货价格下跌可能至少要等到 10 月份旺季逐渐结束。但如果需求不如预期的好，旺季也会降价。”娄载亮表示。   他认为，从目前房地产数据以及在产产能的增加情况来看不排除出现第二种情况的可能。当然短期这种情况还没有出现，现货还在涨价趋势中，且工厂库存较低，资金宽松，降价的可能较小，期价或继续维持高位震荡，并不排除继续有所走高，但 1200 元 / 吨以上的价位做多需要及时止盈。   “玻璃价格的牛熊拐点并未到来，玻璃行业如果要迎来牛市还是要靠需求端持续大幅回暖。”曹璐表示，由玻璃需求端的下游行业分布可知，房地产市场的玻璃消费占比约 70% ，为玻璃消费最集中的场所，房地产市场的走向对玻璃价格的影响“举足轻重”。     曹璐指出，相较 4 、 5 月份的销量增速， 6 月浮法玻璃销量增速已经有所收窄，主要因为 5 月以来商品房销售热度不断走弱，从而带累房地产投资、新开工增速回落，对浮法玻璃需求构成负面作用。因此，虽然“金九银十”是玻璃行业传统销售旺季，但同比增速不容乐观，环比可能不及 4 、 5 月份的高销量水平，整体来看下半年玻璃行业需求端来自房地产市场的支撑力度恐不足。   生产企业主动涨价在短期内可能会继续烘托市场的做多氛围，玻璃期现货价格或继续偏强走势。但曹璐认为，主动涨价背后的基本面支撑力度实际上并不如市场认为的那样强。在现货价格持续上扬和旺季预期的烘托下，贸易商与加工企业的备货意愿被不断提振，许多生产线库存实际上被转移至贸易商与加工企业处，该部分库存暂时无法被统计到，因此市场看到的“低库存”数据很可能只是假象。   此外，曹璐表示，由于价格环境较好，玻璃产量在不断释放，当前在产日熔量已经处于历史高位并且短期内或将继续走高；需求端虽有“金九银十”的预期提振，但由于商品房销售热度走弱，实际需求可能不及 4 、 5 月份。   “总体来看，随着基本面强支撑被逐渐证伪，价格将面临很大的回调风险。当前玻璃期价下行的风险大于上行的空间，价格存在冲高回落的风险，不建议投资者追高。”曹璐说。

□本报记者 王朱莹   在中国女排绽放里约的时候，国内期货盘面上，“黑色兄弟连”、“双粕姐妹花”等品种近来又组团爆发。这其中，逆袭的“小股指”——螺纹钢发挥不服输精神，频掀小高潮行情，表现反超大哥“大股指”（股指期货）： 8 月以来，沪深 300 股指期货 IF1609 累计上涨 5.68% ，“小股指”螺纹钢期货 1701 合约表现优于“大股指”，同期累计上涨 8.6% 。   业内人士分析称，在股市低位震荡、股指期货受限且资金门槛较高的背景下，往往成为“大股指”（股指期货）的首选替补。 2016 年国内去杠杆和供给侧改革导致商品，尤其是钢铁行业在去产能方面取得进展，而地产和基建因素又驱动了阶段性需求回暖，“小股指”展开中级反弹行情，“大股指”也产生了正相关联动。   “小股指”反成带头大哥   “最近我在看房，现在房市实在太火了，几乎是抢着付定金，一些户型很差的房子，我以为没人要的都很轻易成交了。据平安银行负责贷款的人介绍，他有一天曾经做过 40 个房子的贷款。”新成婚不久准备购房备孕的焦女士向中国证券报记者表示。   8 月以来中信房地产指数累计涨幅达 16.63% ，带动现货指数以及股指期货震荡上行。事实上，螺纹钢期货在供给侧改革的助推下，早已吹响上涨冲锋号，房地产销售的火爆，更加注了多头的筹码，在这场反弹中，小股指反而成为大股指的“带头大哥”。   近期，一线城市房地产市场再现抢房抢地风潮，一边是房价上涨，以北京为例，据链家地产数据统计显示 7 月北京市均价上涨 4.37% ，报 49179 元 / 平， 8 月 19 日单日成交量 391 套，带看量 14040 套 / 次。   另一边则是“地王”频出， 2016 年 8 月 17 日上午，上海静安中兴社区两块地正式出让，起拍价 46 亿元，吸引了 18 家房企及联合体前来竞价。最终由融信中国以总价 110.1 亿元竞得，溢价率 139% ，可售楼面单价 14.3 万。   “ M1 增速创新高而 M2 增速创新低，主因是房地产销售火爆居民加杠杆企业现金流改善、企业存款活期化， M1 上升未有效传导到实体经济和 M2 ，货币流通速度下降，脱实向虚，压低无风险利率，推高债市、价值股和土地价格。”某证券首席分析师任泽平表示。   作为反映实体经济冷暖的螺纹钢和期指，在对实体经济冷暖的衡量方面都具有自己的特点。宝城期货金融研究所所长助理程小勇指出，螺纹钢反映实体经济的社会总供给和社会总需求情况，而期指（包括现货指数）反映的是实体经济的资金成本和企业利润率。 2009 年“四万亿”刺激带动经济 V 型反转，螺纹钢和股指出现同涨的特点； 2011 年开始中国进入人口红利观点，中国经济潜在增长率下行，这叠加国内主动调结构和产能过剩，商品总需求下定伴随企业投资回报率下降，螺纹钢期货价格和期指联袂持续下跌。   2016 年国内去杠杆和供给侧改革导致商品，尤其是钢铁行业在去产能方面取得进展，而地产和基建双驱动又带动了阶段性需求回暖，从而螺纹钢价格展开中级反弹行情，但是股票由于企业投资回报率依旧低迷（经济潜在增长率下行背景下的常态），又叠加杠杆控制措施，从而螺纹和期指走势背离。   “进入今年 7 月份，螺纹和期指又开始略微恢复正相关的联动，但是目前高收益资产荒下，如果改革不彻底，那么经济潜在增长率还处于低位，二者很难恢复联动性上涨的走势，可能出现此消彼长的关系，资金轮动炒作效应会越发明显。”他说。   程小勇统计发现，螺纹钢和沪深 300 指数期货、上证 50 指数期货联动性要更好些，而与中证 500 指数期货联动性要差些。   “内在逻辑在于螺纹钢作为钢铁行业传统旧经济，其回暖主要是依托投资驱动，相关上市公司股票主要是大盘蓝筹股之类，而中证 500 作为中小盘股，反映的是新经济，其依靠创新，而非传统原材料、基建和地产行业，因此螺纹和中证 500 指数相对要差些。”程小勇说。   流动性手握涨跌阀门   “土地市场作为房地产市场产业链的上游，往往是市场繁荣传递的最后一环。”证券分析师张晓春表示，这一轮房地产复苏繁荣的周期开始于 2015 年夏季的新一轮刺激政策，至 2016 年一季度已经传导至投资端，二季度末则影响到土地市场。事实上在 5 、 6 月份，一线城市郊区以及部分二线城市就频出“地王”，多宗土地以溢价率 200% 以上成交。   任泽平表示， 2015-2016 年房价大涨的根本原因是低利率和货币超发，不断降息提高了居民支付能力。自 2014 年“ 9 · 30 新政”和“ 11 · 21 降息”以来，房价启动新一轮上涨。 2015 年“ 3 · 30 新政”和下半年两次双降，房价启动上涨模式。   其表示，事实上，近年中国房价大涨只是全球的一个缩影，美欧日等资产价格也迭创新高。自 2008 年国际金融危机以后，全球央行货币宽松政策层层加码，从降息、资产购买计划到货币贬值、负利率等。货币政策发挥到了极致，但经济和通胀仍然低迷，资产价格却迭创新高。   据国务院发展研究中心测算，当前城镇户均 1 套住房，趋于饱和。但区域分化明显，三四线高库存，一二线城市由于人口流入、产业高端、公共资源富集等还存在供求缺口。   但追根究底，对于未来房价走势，任泽平认为关键在货币松紧。“如果未来继续通过放货币托底经济，利率不断创新低，货币继续超发，那么房价还会不断创出新高。反之，则房价可能见顶调整。”   他表示，如果未来继续通过放货币托底经济，利率不断创新低，货币继续超发，那么房价还会不断创出新高。反之，则房价可能见顶调整。自“ 2 · 29 ”降准以来，货币政策回归中性，主要受上半年经济 L 型企稳、通胀预期抬头和房价暴涨制约，现在第一个逻辑已经被破坏，第二个逻辑正在弱化，第三个逻辑尚待新一轮房地产新政的效果，货币政策再度宽松的空间正逐步打开，未来货币政策可能从主动放水转向衰退式宽松。   证券分析师周喜则认为，实体经济需求的不足限制了宽货币向宽信贷的转化，却推动了资产价格的持续提升，货币政策立足系统性风险防范的必要性正在日益凸显。因此，国内稳增长的短期利器将是财政刺激，长期保障则是改善民营资本的回报预期，而货币政策调控的重点则将回归至对系统性金融风险的防控，加力式的货币宽松愈加难以企及，监管趋严下的宽松预期正在改变， Shibor 利率的震荡下限将难以再降。   左手股票、期指右手黑色系   在当前股期联动背景下，借助供给侧改革的春风以及地产行业的热门话题，左手手握地产、有色、采掘、钢铁等周期股或者手握沪深 300 期指或上证 50 期指合约，右手狙击黑色系期货品种，往往成为许多专业投资者的明智选择。   “商品和股票作为金融市场两大板块，其连接的纽带是实体经济，只不过反映实体经济的不同层面的内容，因此二者既有区别又有联系。”程小勇说。   传统理论认为，大宗商品和其他资产具备相对独立性和低相关性，但是随着资产国际化，商品金融化和资产证券化，二者联系越来越密切。   从经济周期来看，在经济复苏期，股票领先商品上涨，进入过热期商品又表现强于股票；而在经济衰退期，商品和股票同步下跌。二者纽带就是实体经济投资回报率，例如经济实体经济增长势头良好，商品需求扩大，产出也扩张稍显滞后，商品上涨，企业资本投资总收益率上升，股票上涨；经济过热期，投资需求驱动商品过度上涨，企业原材料成本上升速度超过收益率增长速度，出现通货膨胀，股票涨势放缓甚至开始触顶下跌，资产价格泡沫破灭。而经济复苏期，商品价格开始企稳，需求逐渐稳定而供应经过去库存、去产能，企业存货压力下降，企业利润开始回升，股票率先商品上涨。   “螺纹钢和期指也遵循这个规律，不过近年来，全球经济潜在增长率下降，经济还处于大周期中触底阶段，经济周期小周期切换很快，因此可以将四大周期转为货币扩张和货币收缩（针对中国而言），那么商品和股票价格开始围绕无风险利率和投资回报率的利差变动而变动。”程小勇说。   但目前股指期货尚未“松绑”，直接投资大股指限制较大，不如买入股票方便。“我国资产荒主体必将持续配置地产股权。随着经济增长，近两年我国迅速涌现出两类资金极为充沛的‘大金主’，一类是受益于保费快速增长的保险公司，一类是受益于房地产销售火热、回款优异的房企。这两大‘金主’手握重金，却面临地着共同的时代主题——资产荒，在此背景下二者不约而同地选择了地产公司股权作为解决其资产配置难题的出路，并且这一趋势刚刚开始。”证券分析师阎常铭表示。

□本报记者 王朱莹   曾经因矿价跌势过大而严重受创至“鬻儿卖女”的矿业巨擘——嘉能可，如今展露出久违的笑意。   随着跌跌不休的煤炭价格在今年大幅反弹，国际煤价水涨船高，全球矿业巨头——嘉能可和英美资源集团以及泰国 Banpu 等亚洲地区业者等企业纷纷受益，上述三家公司股价大涨。作为全球最大的动力煤出口商，嘉能可在澳洲业务规模庞大，股价从年初的 0.7 英镑回升至近 2 英镑。   分析人士认为，国际煤炭价格涨跌看中国，中国煤炭价格涨跌则看供给侧改革，可谓牵一发而动全身，如果限产政策继续严格执行，供给紧张将使煤炭现货价格在旺季大概率保持上涨的势头。   煤炭：夏季里的一把火   经历了数年的跌跌不休之后，煤炭迎来久违的大涨，在炎热的夏季点燃一把市场的“热火”。   回顾走势，年初以来，煤炭期现货价格均出现了明显上涨，最新一期的环渤海动力煤价格指数较年初低点已上涨 93 元 / 吨，涨幅达到 25% ；京唐港山西产焦煤价格较年初涨幅也已接近 20% 。   期货方面，动力煤 1701 合约最高曾突破 520 元 / 吨，目前在 500 元 / 吨左右震荡，较年初低点涨幅已接近 70% ；焦煤主力合约较年初涨幅也在 50% 以上。   “今年煤价上涨主要出于两方面原因：一方面由于过去两年煤价的大跌，大量中小煤矿由于亏损已处于停产状态，年初动力煤价格已经出现了小幅反弹。 5 月以来，全国煤矿开始实行按 276 个工作日减量生产政策，且执行监管情况较为严格，全国煤炭产量大幅下降。 1-7 月，全国煤炭产量同比降幅达到 10.1% ，煤炭供给出现偏紧的状况。另一方面，由于今年夏季南方大部分地区较往年同期气温偏高，制冷耗电需求较为旺盛。同时电厂煤炭库存、港口库存水平均偏低，叠加了供应紧张的因素造成夏季动力煤价大幅上涨。”期货分析师顾萌表示。   期货分析师林惠指出，近期受供给侧改革去产能的持续利好影响，煤炭供给维持紧张；加之迎峰度夏的来临，导致短期下游需求有所好转，煤炭市场逐渐转向紧平衡，期现货价格持续上涨。最新一期的 BSPI 指数报收 464 元 / 吨，相较年初的低点大幅上涨了 93 元 / 吨，涨幅达到 25.07% ；期货价格上涨幅度更胜，由 300 元 / 吨左右上涨至 500 元 / 吨。   中国作为全球煤炭最主要的进口国，其需求对于国际煤炭价格起着举足轻重的影响。随着国内煤炭供给持续减少，煤价大幅上涨，对于国际煤炭的需求有所增加，也带动了国际煤价的上涨。   盘面数据显示，受国内煤价上涨的带动和进口量增加的影响，国际煤价止跌反弹。尤其是 6 月以来涨幅扩大，澳大利亚纽卡斯尔港动力煤现货价格现已超过 66 美元 / 吨，较年初涨幅在 35% 左右。   国际投行高盛认为未来全球煤炭价格将因中国因素获得支撑，其将纽卡斯尔煤炭三个月、六个月和 12 个月后的价格预估分别上调至每吨 65/62/60 美元，较之前预估最多上调 38% 。   矿业巨擘：柳暗花明又一“春”   曾经因矿价跌势过大而严重受创的全球矿业巨头——嘉能可和英美资源集团以及泰国 Banpu 等亚洲地区业者等纷纷受益煤炭价格上涨，上述三家公司股价大涨。作为全球最大的动力煤出口商，嘉能可在澳洲业务规模庞大，股价从年初的 0.7 英镑回升至近 2 英镑。   “拜近期煤炭涨价所赐，预计 2016 年煤炭销售均价为每吨逾 50 美元，高于此前 47-48 美元的目标价。” Banpu 表示。   “对于国际矿企来说，由于不存在行政性的限产干预，企业基本上基于价格信号做出增产和减产决定。在盈利水平扩大的情况下，企业有较强的增产动力。一旦供给大幅释放，供需格局和价格持续上涨的趋势或将出现逆转。”顾萌表示，国际方面，目前煤价已经恢复到了 2014 年末到 2015 年初的水平，再加上近两年矿业企业在降本方面做出的努力，在当前的价格水平下，企业的盈利情况已经比较乐观。   而国内方面，部分已经发布了半年报的煤企业绩显示，虽然大部分企业的盈利仍不及去年同期水平，但煤价的上涨已使企业二季度业绩环比一季度出现改善。   近期，由于煤炭价格的大幅上涨，使得煤价超过成本，大部分煤企开始盈利，促使煤企复产意愿提高。国际煤炭矿业巨头在不受我国供给侧改革政策的影响下，或将加大生产力度，提高煤炭产量，从而增加企业的利润。   然而，林惠表示，中国作为全球最大的煤炭生产国、消费国和进口国，中国的煤炭产量在全球的煤炭供给中占比较大，对于全球煤炭供应的影响显著。因此在国内煤炭行业下半年仍将不折不扣落实去产能政策的情况下，预计我国煤炭产量将继续缩减，从而促使全球煤炭市场供求或弱平衡。   当前供给侧改革对于煤炭市场的利好依然存在，但有关部委人士发言指出：“煤价不应过多上涨，更不宜过快上涨。煤价上涨过多，将不利于去产能、调结构、兼并重组、优化布局，也不可持续。”这无形中也给予了煤炭一个天花板价格。   林惠认为，在后期天气逐渐转凉，民用电需求减弱，加之工业需求始终未有改观的情况下，后期煤炭需求仍不容乐观；但在供给侧改革的支撑下，预计后期煤价或围绕在一个新的供需平衡点上下震荡。   中国因素：牵一发动全身   “我认为今年在煤炭供给方面最大的影响因素仍然是按 276 天减量生产政策的后续执行情况。”顾萌说。   目前市场普遍对于下半年去产能进程加速带来的供给进一步收缩有一定的预期，但顾萌认为去产能关停的矿井中虽然有一定比例的在产矿井，但还是以已经停产或半停产的僵尸产能为主，因此去产能对于煤炭产量的实质性影响可能比较有限。   另外，发改委近期多次强调煤价上涨过快、涨幅过大均不利于去产能，而随着煤价的回升，也确实出现了去产能进度不及预期的问题。如果煤价继续大幅上涨，政府方面也很有可能对“ 276 政策”进行调整，释放部分供给。   需求方面，顾萌指出，焦煤即将进入 9 、 10 月份的季节性消费旺季，但房地产销售和投资开发增速出现明显回落，“金九银十”的需求可能略不及市场预期。而动力煤冬储旺季的需求相对较为看好，由于降水方面存在“夏涝冬旱”的规律，冬季水电份额可能会出现一定回落，拉动火电需求。一言以蔽之，如果限产政策继续严格执行，供给紧张将使煤炭现货价格在旺季大概率保持上涨的势头。   期货方面，顾萌认为，目前 1701 合约较现货价格均有较大幅度的升水，未来的旺季需求提升和供给继续偏紧的预期已经基本包含在期价之中，继续上行的空间可能比较有限，价格在淡季有一定的回调压力。   目前市场最大的不确定因素在于限产政策的执行情况，对此，顾萌表示限产政策很难做到严格的“微调”，由于要平衡各产煤省和企业之间的利益，政策只要调整就很有可能出现超调的问题，使煤炭供需由目前的供给偏紧转为宽松状态。另一方面，价格的继续上涨也会引发前期亏损的地方煤矿逐步复产的问题。因此，建议投资者密切关注供给端的变化，供给一旦放松将会对煤价带来下行压力。

□本报记者 王朱莹   欧佩克和非欧佩克组织将于 9 月份举行的国际能源论坛上讨论冻结产量问题，由此引发的限产预期助推了油价的上涨， NYMEX 原油 8 月 2 日以来累计涨幅逾 16% ，再度冲关 50 美元关口。   业内分析人士认为，限产协议能否达成存在较大不确定性，美国钻井数量上升，炼油厂炼制利润萎缩导致炼油厂开工率下滑，原油及部分成品油库存仍处于高位均将压制油价反弹高度。三季度原油很难有趋势性行情，以震荡为主。尽管原油是化工品的指挥棒，但目前化工品更多关注自身基本面，后续恐不再对原油亦步亦趋。   冻产预期力挽狂澜   近期，国际原油市场表现强势，截至本周二， WTI 原油收于 46.58 美元，布伦特原油收于 49.23 美元 / 桶，欧美原油期货上涨至五周高点，周三虽有小幅回调，但无碍油价再度逼近 50 美元关口。   欧佩克和非欧佩克组织将于 9 月份举行的国际能源论坛上讨论冻结产量问题，由此引发的限产预期助推了油价的上涨。   8 月 8 日， OPEC 总裁 Mohammed Al Sada （卡塔尔石油部长）确认召开非正式会议。 8 月 11 日，沙特石油部长 Khalid Al-Falih 表示：沙特将于下月与产油国会晤，商讨原油市场形势，对话可能包括维护石油稳定所需采取的行动。承诺将在必要时采取行动，与 OPEC 和非 OPEC 产油国合作，以重新平衡市场。   期货分析师金晓认为，市场预期 OPEC 可能达成冻产协议来稳定市场，沙特石油部长关于对稳定市场的讲话强化了这一预期。   在 Algiers 召开之前，市场对于 OPEC 政策的预期仍将对油价形成较强的支撑， WTI 可能在 40-50 美元 / 桶区间震荡。   然而，金晓认为 Algiers 会议最终难逃 Doha 会议结局，以流产而告终，因此预期推动的油价反弹也将终结。冻产协议难以达成最主要的原因在于伊朗不愿意加入该协议。尽管伊朗产量已经恢复至制裁前水平，但是与竞争对手相比，伊朗已经远远地落后于沙特和伊拉克，在伊朗石油禁运前与解禁后期间，沙特产量增了近 100 万桶 / 天，而伊拉克增幅更是高达 180 万桶 / 天。   “目前的原油市场是一个典型的产能过剩的寡头行业，因此任何单方面的减产最终换来的只能是自身市场份额被抢占，而不是价格的上涨。”期货分析师黄李强表示， OPEC 中有话语权的国家是沙特阿拉伯和伊朗，因此委内瑞拉等国呼吁减产难免有些一厢情愿的意味。   此外，黄李强认为，产油国的实际目的是希望油价回升，从而改善自身的经济状况。一旦推升油价的目的达到，冻产与否就不重要了，因此冻产很难实现，但是在九月底之前油价在此预期之下还是有上升的可能。   期货分析师张巧云认为，三季度原油很难有趋势性行情，以震荡为主。限产预期及非欧佩克产油国产量下滑对油价产生支撑，但是限产协议能否达成存在较大不确定性，美国钻井数量上升，炼油厂炼制利润萎缩导致炼油厂开工率下滑，原油及部分成品油库存仍处于高位均将压制油价反弹高度。   卓创资讯分析师王智顺表示，中期来看，供需面或成为市场继续上行的主要阻力，美国原油库存充足，且有继续增加预期，且一旦产油国爆出不利冻产的消息，市场看多情绪降温，市场存回调风险。   “指挥棒”画地为牢   原油是一切化工品的源头，控制着化工品的原料成本，整体来说，原油的价格，决定了化工品的运行区间。   近期国际原油反弹力度明显，带动下游烯烃及芳烃类产品有所抬头，据卓创数据统计，目前在卓创监测的 124 个化工产品之中，有 36 个产品上涨，占比 29% 。国内期货市场上， PTA 期货主力 1701 合约 8 月以来累计上涨 5.63% ；甲醇期价反弹时点更为提前， 1701 合约 7 月 27 日以来反弹了 6.12% 。   “成本面不断向下游传导，加之部分化工产品近期受环保督查及装置停工检修影响，供应面缩减，需求端表现一般，整体化工市场有所上涨。”王智顺说。   张巧云表示，尽管从成本角度来看，原油和化工品价格正相关，但是由于定价方式和基本面差异，原油对化工品的影响不尽相同。目前 PTA 以成本定价为主，因此原油对其影响更为显著，而塑料和 PP 走势主要由自身基本面决定，原油影响相对较小，近期还出现了明显的背离。不过整体上，三季度原油震荡将削弱对化工品的影响，化工品行情主要取决于自身供需格局的变化。   期货分析师张林玉表示，原油自 2014 年暴跌开始，在 2015 年底至 2016 年初被打压至 30 美元 / 桶下方，此价格低于很多国家原油开采成本，因此可以说原油在此位置继续向下的空间和动力便受到了约束。那么可以看到，自 2015 年底开始，国内化工品先于原油见底并反弹，原油的区间运行，对于化工品的引导作用减弱，因此，后续原油即使维持区间震荡，对化工品价格的拖累也不会很明显。   “化工品近期表现强势的原因是多方面的，原油上涨推升成本只是其中之一，并且具体到品种方面影响也不同。跟原油相关性较高的沥青和 PTA 的上涨更多的是受成本上升的影响。聚烯烃的上涨更多的是因为前期去库存导致石化库存和社会库存处于低位所致。因此具体的影响因素还是不一样的。”黄李强说。   化工品“内斗”升温   受全球货币宽松和人民币贬值预期推动， 6 月份化工品跟随大宗商品市场整体上涨。进入 7 月份，化工品走势有所分化，其中塑料和 PP 在限产和旺季需求回暖预期的支撑下高位震荡， PTA 、甲醇等品种则因供应过剩出现较大幅度的回落，而 8 月份以来，原油反弹推动 PTA 、甲醇走强，塑料和 PP 却仍未摆脱震荡格局。   张林玉指出，近期化工板块并没有集体上涨，其实内部走势是分化的。上半年的涨势，是原油及商品齐涨齐跌共同作用的结果，近期的上涨，内部明显分化。前期中规中矩的产品，比如甲醇、沥青、 PTA 等，基本面压力较大，下跌动能释放后，炒作旺季消费等题材，导致化工指数高位运行。   “目前化工品供应有所收紧，对价格形成支撑，但是各品种之间也存在较大差异。塑料和 PP 当前价格已经体现限产和旺季备货预期，后期上涨空间不大，而 9 月中下旬起随着检修装置重启及新产能释放，供应将由紧转松，行情或趋势性转空； PTA 受限产和需求旺季推动涨势预计可延续至 10 月份；甲醇短期需求因聚烯烃装置检修有所下滑，同时面临高库存的压力，价格或将承压，但是相关重要会议后需求复苏或推动行情上涨。”张巧云说。   基本面上，王智顺认为，目前国内多数化工产品基本面偏中性略好。一方面夏季酷热高温，部分化工产品装置停车检修居多。造成供应端有所减少，加之主要进口产品近期到货量有所减量，整体港口库存水平较前期有所降低。但下游来看，经济面表现一般，且峰会即将召开，部分下游企业开工受限，整体需求端好转不明显。因此来看目前基本面对于化工产品的上涨有一定支撑作用。   金晓指出，当前聚烯烃产业链利润集中在生产企业，终端消费企业对于高价原料货源已经存在抵触情绪。即使石化厂商有意挺价，最终也要迫于销售压力而选择让利去库存。供需基本面仍将是聚烯烃市场的主导因素。当前秋季消费旺季预期与装置检修预期仍支撑着聚烯烃价格，然而前期涨势已部分透支了利多因素，高价货源又极大地压制了终端需求，后期随着贸易商库存转为流通货源，聚烯烃价格将面临小幅回调压力。   短期 PTA 基本面供需格局较稳定，但未来短期扰动因素较多。金晓表示，下周开始进入限产周期，将对 PTA 及上下游均造成影响，从目前已知的部分停限产计划看，限产力度或与此前市场预期存在较大出入，因此在未进入实质限产期之前，多空博弈将制约 PTA 上行的空间，上涨空间有限。

□本报记者 官平 实习记者 郑俊   在里约奥运赛事正在进行激烈角逐之际，位于大洋另一边的中国，大宗商品市场表现也毫不逊色。二季度以来，“黑色系”围绕供给侧改革、去产能、环保改革等因素，表现出的跌宕起伏的行情却让投资者爱恨交加。   8 月 16 日，“黑色系”又一次全线上涨，焦炭 期货主力盘中触及涨停，截至收盘，焦炭大涨 6.28% ，铁矿、螺纹、热轧卷板涨幅逾 3% ，焦煤、动力煤都有不俗表现。分析人士表示，唐山限产消息再起可能是拉涨期市“黑色系”的主要原因，加上“金九银十”消费旺季的来临，后市上涨空间依然存在。   政策发力助推“黑色”涨势   受此唐山限产消息提振， 8 月 16 日，焦炭期货主力盘中一路领涨，焦炭、螺纹钢、热轧卷板、焦煤、动力煤纷纷创下阶段性新高，在“黑色系”板块的带动下， CBI 指数全日录得 2.46% 的涨幅。   “唐山再次限产的消息是黑色板块上涨的主要原因。”期货研究员姜玉龙认为，近日相关部门就煤钢行业去产能的表态，对煤钢价格也起到支撑作用。   某期货尉俊毅认为，唐山市政府再度下发限产通知，煤钢供应端去产能继续加码，钢厂和焦化厂产能无法充分释放；此外今年房地产行情及汽车销量均好于去年，加上“金九银十”消费旺季来临，因此“黑色系”上涨有基本面支撑。   某期货金融研究所所长助理程小勇表示，“黑色系”再度强势拉涨，主要是供需基本面预期和资金面共振的结果。去产能预期力度加大，从库存指标来看，包括螺纹、线材 的钢材 库存尽管因钢厂复产而连续第四周回升，但是依旧较去年同期下降约 16% 。资金面因素推动。当前不仅海外市场，而且包括中国在内的经济体都存在高收益资产荒的困境，因此资金寻求低库存和去产能相对具有故事可讲的“黑色系”。   焦炭“冠军表现”有支撑   放眼大宗商品市场，谁又会是那个表现最好的“冠军”呢？   今年二季度，农产品、有色金属、贵金属、“黑色系”轮流当家，彼此表现不分伯仲。三季度以来，“黑色系团队”表现惊艳，焦炭期货主力合约逾 49% 的涨幅摘下桂冠可谓是当之无愧。   业内人士表示，此轮“黑色系”上涨离不开资金推动。具体来看，截至 8 月 16 日收盘，铁矿石主力合约有 4.9 亿资金注入，焦炭期货主力合约更是获 5.8 亿资金流入。程小勇表示，在全球高收益资金荒的困境下，低库存和去产能相对有故事可讲的“黑色系”容易受到资金的青睐。   焦炭“冠军表现”也离不开其基本面支撑。“目前独立焦化企业销售情况良好，焦炭库存处于年内低位， 7 月份以来唐山地区焦炭价格数次上涨。”尉俊毅表示， 7 月以来，由于焦炭涨幅明显大于炼焦煤，独立焦化企业利润上升。   姜玉龙表示，受到供给侧改革和前期降雨影响，影响了煤炭开采和外运，下游钢厂焦炭库存可用天数为 7 天； 9 月、 10 月房地产开工率有望增强。下半年去产能的压力较大，在供给侧改革的实质性推进、唐山再度限产的政策发力下，后市螺纹钢上涨逻辑依然存在。

□本报记者 叶斯琦   美国农业部（ USDA ）一手遮天的情况似乎正在改变。上周五，市场期待已久的 USDA 作物供需报告出炉，但美国农业部的产量预测值超出 20 多家机构预测区间，令市场一片哗然。更让人大跌眼镜的是，尽管报告显著利空，但不论是芝加哥期货交易所（ CBOT ）还是国内期货市场，农产品都以强势表现“无视” USDA 的数据。   还有业内人士从这次绝地反击中嗅到一个值得推敲的信号：此前活跃于黑色系的资金可能有转战农产品的迹象。   农产品“牛”不改色：   让 USDA 说去吧   在报告中， USDA 将美国 2016/2017 年度大豆单产预估调升至每英亩 48.9 蒲式耳，总产量上修至 40.60 亿蒲式耳，双双创下纪录高位，同时还上调了美国新季大豆期末库存预估至 3.30 亿蒲式耳；上调 2016/2017 年度美国玉米单产预估至纪录高位每英亩 175.1 蒲式耳，并将总产量预估调升至 151.53 亿蒲式耳，同时对新季玉米年末库存的预估为 24.09 亿蒲式耳，大幅高于上月预期。   不过，在强大的利空之下，农产品却镇定自若。上周五， CBOT 玉米期货虽然一度被 USDA 报告打压至近七年低位，但之后在强大买盘的提振下反攻； CBOT 大豆期货也在盘中刷新一周低位，不过随即收复了大部分失地。   国内市场，农产品期货更是绝地反击，普遍上扬。周一，三大油脂全线飙升，截至收盘，棕榈油封于涨停板，报 5488 元 / 吨，并创三个月新高；菜籽油、豆油亦大幅上扬，涨幅均逾 2.7% 。此外，其他农产品也有较好表现，截至收盘，淀粉上涨 2.7% 、大豆、玉米、菜粕涨幅也超 1% 。   期货分析师韦蕾指出，昨日农产品大涨主要有两方面原因。首先， USDA8 月供需报告大幅下调旧作库存预期，大幅上调新作产量库存，报告数据显著利空。不过，由于前期利空消息已有释放，加上市场认为 USDA 对生长季初期的美豆产量了解还不够全面，因此盘面反应更多为利空出尽，美豆大幅攀升。   其次，马棕油出口环比大幅增加提振马盘强势上涨，这将提升国内棕榈油进口成本，从而带动国内市场跟涨热情。船运机构 ITS 称，马来西亚 8 月 1-15 日出口量为 73.3369 万吨，环比增加 30.6% ，其中中国和印度采购需求强劲。此外，国内棕榈油港口库存持续在 30 多万吨的历史低位上。内外供需紧张助推棕榈油期价涨停，豆油和菜油跟随上涨。   期货分析师范红军也表示，上周五 USDA8 月供需报告大幅上调美豆、玉米新作单产，但外盘美豆、玉米反而出现上涨，继而带动国内农产品整体走强。玉米和淀粉存在一些潜在利多，玉米体现为美玉米进口成本相应上升，淀粉体现为行业限产保价及市场传言可能恢复出口退税，但盘面近月弱势，而远月相对强势，基本面利多影响有限，更多或源于资金带动。   “技术突破、资金流入及马盘棕油低开高走为国内棕油提供利多支撑；两粕则是在 7 月急速下跌后，技术性存在反弹修复要求，因此农产品价格形成短期联动上行表现。”期货高级分析师王娜表示。   大宗商品分化：   “黑旋风”资金转战农产品？   就在农产品迈开牛途之际，前期表现十分活跃的黑色系等期货品种却有垂首之意。自上周二触及阶段高位后，铁矿石主力合约连续回落，昨日收报 421.5 元 / 吨，大跌 2.09% 。其他黑色商品也显弱势，其中焦炭主力合约跌幅高达 2.69% 。   基本金属也是全线下挫。虽然菲律宾对全国采矿业展开环境整顿支撑镍价，但上周五夜盘沪镍跳空低开后大幅走跌，一度触及逾一个月低位 80520 元 / 吨，周一日盘维持在低位震荡，收报 80850 元 / 吨，跌 2.91% 。沪铜昨日亦大幅走跌，一度触及一个月低位 37000 元 / 吨，最终报 37070 元 / 吨，跌 1.33% 。   业内人士指出，传统旺季“金九银十”到来叠加供给方面的限产禁令、环保风暴以及低企的钢材库存一度将黑色系期货行情推向高潮，不过随着现货价格的上涨，钢企盈利水平逐渐恢复。一旦环保督查结束，目前处于停限产状态的企业复产力度也会比较大，上方压力不容忽视。   “总体来看，期货市场目前仍是存量资金博弈，存在一定的跷跷板效应。”卓创资讯豆粕分析师王文深指出，黑色系上涨主要受去产能政策影响，供给端收缩，带来价格上涨，消息面因素是上涨的动力；而农产品一方面是极端天气造成的供给端实质性收缩，同时需求持续增加、较好的避险属性也是农产品上涨的原因。   业内人士还提醒，资金流向也较为契合昨日行情。例如，昨日铁矿石资金流出明显，而油脂迎来大量资金流入，玉米、淀粉资金流入也较为明显，因此或有黑色系资金离场转战农产品的迹象。   具体来看，昨日油脂板块有 3.8 亿资金注入；从单个品种看，豆粕探底回升，主力合约获 2.8 亿资金注入；焦炭大幅下挫，主力合约惨遭 2.8 亿资金抛弃。   不过，王娜认为，近期铁矿石期价高位回落，铁矿石 1 月合约期价回落过程中仍有资金增仓。铁矿石 1 月、 9 月合约处于换月过程中，资金离场迹象并不明显。   涨势或延续 追多需谨慎   农产品是典型的供给推动品种，供应端是农产品行情持续性的关键。有分析人士指出，生长期天气等题材给了多头大量“故事”，技术上，部分农产品借助 USDA 报告的利空兑现突破大区间上轨压力，短线突破上涨，技术上有望延续强势。   不过，进入到 8 月以后，农产品市场中天气炒作可能进入尾声。王娜指出，在 7 月美豆及国内豆粕期价天气升水回吐之后，市场关注焦点转为单产对供应影响。从 USDA 公布的优良率数据来看，美豆生长情况良好，供应炒作结束后，市场关注焦点将转为需求。在天气和单产良好的情况下，国内豆粕延续反弹做空思路。   “玉米潜在利多有限，后期新作玉米上市临近，有望继续下跌，重点关注国家托底意愿和节奏。”范红军也认为。   即便在天气炒作落空后，农产品还会从美旧作出口需求强劲、库存紧张来“讲故事”。韦蕾表示，此次 USDA 供需报告中对旧作出口预估为 5117 万吨，较上月上调了 232 万吨，而截至 8 月 4 日当周，美旧作累计出口装船 4726 万吨，目前旧作出口只剩下四周的时间，要完全实现 USDA 的预估值，必须后续每周出口装船达到 98 万吨水平，因此后期出口需求要重点关注。一旦出口达不到预估水平，在新作供需宽松背景下，美豆回调也将展开。   王文深认为，后市行情的关键，一是供应端种植情况，毕竟秋季拉尼娜天气发生概率仍在 50% 以上；另一方面是全球需求是否持续保持强劲，猪价能否再起。展望未来，农产品行情或逐步走低，需求旺季即将过去，市场即将迎来新的种植年度，供应端炒作因素有限，行情或趋于平淡。   值得注意的是，美国商品期货交易委员会（ CFTC ）最新报告显示，截至 8 月 9 日当周，基金持有的 CBOT 大豆净多仓回升至 170047 手，终结五连降。其中非商业多头持仓为 244234 手，空头持仓为 74187 手。当周，总持仓为 674104 手。不过，同期基金持有的 CBOT 玉米期货净多仓为 5412 手，较之前一周暴跌近九成，连降走势延续至第八周。其中非商业多头持仓为 351872 手，空头持仓为 346460 手。当周，总持仓为 1360945 手。

其实，加元和原油之间是“先有鸡还是先有蛋”并没有最终定论，不过，商品货币确实在商品市场和外汇市场之间架起一座桥梁。   在外汇市场，商品货币作为一个与大宗商品关系紧密的群体，其特征主要有高利率、出口占据国民生产总值比例较高、某种重要的初级产品的主要生产和出口国、货币汇率与某种商品同向变动，等等。加元、澳元、新西兰元等是常见的商品货币。大宗商品价格指数上升通常为其带来正面影响，而下跌则对其构成拖累。   “新西兰、澳大利亚、加拿大这些国家都有一个共同特点，就是进出口的经常项目是赤字的，并且出口的商品又相对集中，新西兰靠农副产品，尤其是牛奶；澳大利亚出口中铁矿石的占比接近 50% ；加拿大出口主要靠原油。这也是这些货币被称为商品货币的缘由。”某期货研究院院长叶燕武表示。   回顾 2015 年，大宗商品价格重挫、美元走强以及一些国家政治环境因素，均对商品货币和新兴市场国家货币构成拖累。例如，巴西雷亚尔大跌 33% ，南非兰特下挫近 24% ，土耳其里拉跌 20% ，俄罗斯卢布也下滑 14% 。   不过，今年以来，伴随着大宗商品的强势反弹，商品货币止跌回升，有不俗表现。例如，上周，因市场预期美联储将推迟加息，且油价创下自 4 月来的最大单周涨幅，商品货币不断走高。上周五亚市尾盘，加元上涨 0.1% ，美元兑加元报 1.2977 ，自 8 月 5 日来加元已上涨 1.5% ；此外，在过去一周，澳元兑美元上涨 0.8% 至 0.7679 ；纽元兑美元亦上涨 0.8% 至 0.7203 。   澳新银行（ ANZ ）亚洲研究高级主管 Khoon Goh 表示：“风险偏好大涨以及对收益的追逐将令高收益率货币需求增加。”   不过，对于商品货币的逆袭，市场也不乏谨慎的声音。高盛集团（ Goldman Sachs ）在今年上半年的一份报告中就指出，澳元、加元和纽元等商品货币兑美元表现强势，原因有三：首先，美联储决议基调较预期偏鸽派；其次，大宗商品价格企稳；第三，这些货币对应的央行并未如预期进一步宽松。不过，高盛还表示，上述商品货币强势反弹是短暂的，对应的原因也有三点：首先，考虑到美联储 9 月升息的可能性，市场过度将此因素计入价格；其次，即使大宗商品价格企稳，但是贸易状况恶化依旧令货币承压，最重要的是，前景依旧高度不确定；第三，这些国家央行目前只是暂时停止宽松，接下来预计将进一步放宽，尤其是澳大利亚和加拿大。

□本报记者 王朱莹   受嘉能可二季度锌精矿产量同比减少 33.3% 或 124700 吨的消息影响，近期锌价震荡上行，并创下近五年来新高。   分析人士指出，嘉能可锌精矿产量维持低位，减产幅度基本符合计划，如果减产持续则锌精矿紧缺程度在下半年或加剧；再叠加国内宽松货币环境作用，持续给予锌价强支撑。   嘉能可减产送“红包”   昨日，沪锌主力 1610 合约震荡上行，最高上探至 17840 元 / 吨，创 2011 年 8 月以来新高。该合约全日上涨 135 元 / 吨或 0.77% 。   据报道，嘉能可第二季度锌精矿产量为 249400 吨，同比减少 33.3% 或 124700 吨；上半年合计产量 506500 吨，同比减少 30.6% 或 223800 吨。   银河期货分析师廖凡指出，嘉能可锌精矿产量维持低位，减产幅度基本符合计划，如果减产持续则锌精矿紧缺程度在下半年或加剧；再叠加国内宽松货币环境作用，持续给予锌价强支撑。   “目前来看锌精矿如期减产收缩，国内矿也因环保问题增产不及预期，预计缺口仍难弥补，后期锌矿仍将偏紧。”某期货研究所纪元菲表示，锌矿紧缩预期将如前期推测逐渐传导至精炼锌生产方面。   根据 SMM ， 7 月传统检修季节，多家企业安排检修，加之个别冶炼厂因为原料以及其他特殊原因停产，拖累 7 月产量下滑。 7 月精炼锌产量为 43.5 万吨，同比下降 3.7% ，环比下降 2.5% 。 8 月新增检修不多，驰宏锌锗云南冶炼厂、河南豫光新增检修，产量下滑。兴安铜锌继续检修，预计产量比 7 月进一步下降。不过汉中锌业、陕西锌业等检修恢复，加之呼伦贝尔驰宏投产，预计 8 月精炼锌产量较 7 月微幅增加 0.3 万吨。   上涨逻辑未破坏   “目前来看，整体上涨逻辑仍未破坏，后续锌矿紧缺将逐渐传到至冶炼厂，供给端有望收缩，库存淡季下滑，预计后期消费旺季仍有上涨动力，整体锌价仍然保持偏强走势。”纪元菲表示。   期货分析师黄蕾指出，全球锌矿产量同比减少，精炼锌供应缺口增大。国内锌矿仍受环保检查等影响增产低于预期。   据其调研显示， 8 月湖南、广西、云南等地锌矿减产将进入高峰期，或加剧原料供应紧张局面，将继续倒逼冶炼厂减产。此外，随着金九银十锌消费回暖，冶炼企业对后期锌价多持乐观态度。不过考虑到 8 月份下游需求尚未启动，且国内精炼锌现货供给仍然充足，现货持续贴水也说明市场仍需消化前期精炼锌供给，对期价形成制约。   综合来看，黄蕾认为，锌价整体上涨逻辑仍未破坏，后续锌矿紧缺将逐渐传导至冶炼厂，供给端有望收缩，且随着消费旺季来临期价仍有上涨动力，预计锌价维持震荡偏强格局，上方关注前期高点 17800 元 / 吨附近压力。

□本报记者 叶斯琦   谈及黑色系，多数人的印象就是螺纹钢、铁矿石，至多还有焦炭、焦煤和动力煤。   其实，黑色系这个“家族”还有不少袖珍品种，如炼钢的“味精”锰硅、硅铁，甚至是镍，因为镍主要用于不锈钢的生产。   中国证券报记者近期统计发现，在螺纹钢和铁矿石的上涨热度逐渐降温之际，焦炭、焦煤却近乎沸腾，而锰硅、硅铁和镍等“远亲”正在接力上涨。这些品种纷纷创出阶段性新高，而且成交与持仓双双放量。业内人士表示，黑色系品种正沿着产业链条逐步升温，未来仍是大宗商品市场关注的焦点。   “沾光”黑色系：沪镍遇上催化剂   “镍是做不锈钢的，钢动了，镍不会总歇着吧，不敢追钢，就追镍！”期货投资者刘女士表示， 6 月底，螺纹钢等品种突然涨停，而当时镍的涨幅还不算大，加上菲律宾限产等利多消息频现，她就选择做多沪镍，并数度加仓，收获不小。   刘女士这招也算是“曲线救国”，出奇制胜。 2016 年以来，大宗商品市场迎来了久违的春天，其中又以黑色系为龙头。年初至今，黑色系掀起一波又一波炒作热潮，不仅铁矿石、螺纹钢等传统黑色系品种表现如火如荼，一些与产业链有千丝万缕联系的品种亦觅得良机，成为资金布局的奇招。沪镍就是其中之一，据中国证券报记者统计， 6 月 27 日以来，沪镍主力合约累计涨幅超过 17% 。   “镍的下游主要是不锈钢，而不锈钢是一个特别类似于黑色系的产业，因此镍与不锈钢及黑色系的走势有很强的关系。”期货贵金属分析师展大鹏指出，镍 85% 应用于不锈钢领域，因此“镍矿 - 镍 - 不锈钢 - 终端”构成了镍的主要产业链体系。整体而言，本轮黑色系引领了工业品涨跌，镍与不锈钢的涨跌节奏也不例外，因此当前黑色系走势偏强，也带动了镍与不锈钢的涨价情绪。   不过，展大鹏也表示，镍又属于有色行业，走势跟有色金属也是息息相关。“如果有色和黑色走势同向，镍没有什么争议；如果有色与黑色走势相反，则镍的涨跌偏向于较强的一方。比如，黑色上涨、有色下跌，则镍的走势可能更趋向于黑色，只是幅度可能没有黑色表现强。”   当然，对于镍而言，黑色系只是催化剂。沪镍表现强势的原因并不单一，既有宏观性因素，也有基本面因素。展大鹏表示，宏观性因素体现在今年一季度货币政策和财政政策的发力上，商品需求获得支撑并存在阶段性的放大，这对于已经处于去产能和去库存阶段的商品来说就相应出现阶段性的供不应求，今年商品整体偏强就在于此。从镍的基本面来说，下游（不锈钢冶炼）产能释放加快带动了镍需求增长的预期，在刚经历过 2015 年痛苦的产能（镍铁和电解镍）压缩过程后，镍特别是镍铁的供应受到资金和信心的很大限制，加上菲律宾镍矿供应问题的持续发酵，镍从年初开始就受到了资金持续关注，最终在黑色引领工业品下出现反弹。   此外，菲律宾政府上周四宣布，该国 27 家镍矿中有 7 家被暂时停业。菲律宾新总统警告采矿业者，要么遵守更加严格的环保规定，要么停业。菲律宾方面对镍的供给侧改革成为镍价的重要支撑逻辑。   展大鹏认为，交割完毕后镍有冲高的可能性。一是市场对“金九银十”期待较高，不锈钢价格压力将大大减轻，对原材料镍的采购成本压力也会同步减轻；二是菲律宾雨季来临，企业面临雨季备库需求，镍矿的支撑可能会间接推升镍价；三是前期利多仍在发挥效用，多头对盘面的掌控力度渐渐趋于有利，而空头节节败退下很容易弃盘形成一波快速拉涨。“因此，我对交割后的镍行情有所期待，如果突破前期高点新的目标将会在 12000 美元 / 吨左右，但投资者也要记住镍不会反转只会出现级别较大的反弹行情。”   小品种逆袭：   铁合金也“攀亲”   黑色系“家族”中，还有其他名不见经传的“远亲”。锰硅、硅铁这一铁合金“兄弟”就是其中之一。近期，铁合金期货主力 1609 合约成交活跃。据统计， 2016 年 7 月 6 日以来，锰硅主力合约累计上涨近 36% ，硅铁主力合约也一度反弹了约 9% 。   铁合金相当于炼钢的“味精”，作为炼钢时的脱氧剂和合金剂，硅能提高钢的弹性和导磁性，锰能降低钢的脆性。我国的铁合金产能和产量均居世界第一位，产量约占世界总产量的 40% 。国家统计局数据显示， 2001-2013 年，我国铁合金产量逐年递增， 2001 年产量仅为 450.83 万吨；到 2013 年，达到 3775.87 万吨，较 2001 年增长了近 7.5 倍。   期货研究员林惠表示，硅铁、锰硅同属铁合金重要品种，二者用途具有一定的相互替代性。一般来说，铁合金价格主要由钢材 (2578, -8.00, -0.31%) 价格和电价决定，钢材价格代表着铁合金的需求因素，而电价则代表着铁合金的主要生产成本。因此，近期黑色系的强势上涨，对于硅铁、锰硅而言有一定的推动作用。   黑色价格表现强势，锰硅、硅铁去年经历了去产能、去库存的过程后，今年来一直处于补涨状态。”展大鹏说。   当然，无风不起浪，铁合金的行情也离不开基本面的触发因素。光大证券近期的一份研究报告指出，中央环保督查导致硅锰价格近一个月暴涨。从 2016 年 7 月 6 日开始，硅锰价格出现暴涨，至 8 月 2 日已经涨至 7300 元 / 吨，暴涨 55% 。本轮上涨主要原因是，自 7 月 14 日起中央环保督查小组进驻多个省区开展环保督察活动，其中包括我国硅锰主产地内蒙、宁夏、广西等地，使得硅锰生产受到显著影响，多家硅锰企业暂时停产或避峰生产。产量压缩叠加市场现货紧张，导致硅锰价格短期内出现暴涨。   光大 证券还指出，硅锰价格短期有望维持高位， 8 月 15 日后或有稳步回调。 8 月 15 日环保督查结束后，随着硅锰厂家复产，预计届时硅锰价格或有稳步回调，但回落的力度、速度短期内有限，因为近期锰矿价格也已暴涨，高昂成本将支撑硅锰价格，且已停产的中小企业复产存在一定困难。   “带头大哥”的魔力：   资金大战近月合约   如果说，小品种成了香饽饽，那么“带头大哥”黑色系为何有这么大的魔力呢？   某券商资深分析师刘静告诉中国证券报记者，黑色系走强有几个原因：一方面是近期市场对于供给侧改革概念的炒作。上周有消息指出煤炭、钢铁等行业去产能进度不理想，截至 7 月底，钢铁、煤炭行业去产能分别完成全年任务的 47 ％、 38% ，均未过半，则加快供给侧改革将继续成为下半年黑色产业的主题。   林惠也表示，前一段时间，钢铁煤炭行业化解过剩产能和脱困发展工作部际联席会议召开电视电话会议。多部委表示，今年前 7 个月各地区钢铁煤炭去产能已取得一定进展，但总体看工作进度缓慢。下阶段，要排除价格波动等干扰因素，不折不扣落实去产能。数据显示，今年前 7 个月，煤炭行业退出产能 9500 多万吨，占全年目标的 38% ；今年前 7 个月， 28 个产钢地区和中央企业累计完成压减炼钢产能 2100 多万吨，仅占全年目标的 47% 。因此，“微调”预期并不会影响国家供给侧改革的决心，供给的不断减少，导致供需关系持续好转，短期部分品种供给出现一定的缺口，为黑色系商品的上涨提供了明显的支撑。   从需求端看，上半年地产销售及去库存状况非常好，尽管目前房价同比增速有回落态势，但市场对于下半年的新屋开工还是有比较好的预期。而市场对“金九银十”的传统行情也并不能证伪。因此，可以说 6 月至今的黑色行情与 3 、 4 月类似，既有供给侧概念炒作，又有需求端支撑的预期。但这种需求端的支撑难以持续。   “应该说大品种的上行逻辑对于小品种形成支撑。”刘静说。   值得注意的是，今年黑色行情有一个很有趣的特点，就是该换月的时候不换月。以螺纹钢为例，往年 7 月中下旬主力合约就要由 10 合约向 01 合约移仓，但目前市场的主力合约仍是 10 合约。刘静表示，这说明两点：首先，市场对于后市并不十分坚定，因此在淡季炒作供给和需求概念最强的合约，换言之目前的行情是对未来基本面的透支；部分对于后市偏悲观的资金已经开始布局远月空单，但市场拐点难以把握，因此利用近月多头作为对冲保护。换言之，目前看到的利好只是脉冲式的，并非趋势性利好，因此主力资金既要抓住当下的行情又在布局后面的行情逆转，但拐点何时出现仍具有不确定性。   业内人士指出，在供给侧改革去产能的大背景下，黑色系商品价格整体表现相对强势；但过多、过快的上涨也会使得政策存在放松的可能。当前黑色系近月合约持仓居高不下，多空博弈胶着，建议投资者近月合约多看少动，可等待 09 合约交割后，逐渐参与到 01 合约中来。

本报记者董鹏成都报道   “只要业绩与去年持平、不继续下滑，行业就有迎来拐点的希望”，这一规律已在去年白酒行业得到印证，那么，钢铁行业是否也同样适用？   受益于钢价大幅反弹，今年上半年上市钢企业绩集体飘红。 Wind 数据显示， 7 月至今发布业绩预告的 11 家钢企中，有 9 家公司实现扭亏和预增，马钢股份等多家公司净利润增幅均在 100% 以上。   这一趋势在三季度或将得到延续。 8 月以来，黑色系商品期货俨然有升级至 2.0 版本行情的趋势，焦炭、铁矿石期货已突破 4 月份高点，成品材螺纹钢、热轧卷板距年内新高也已是咫尺之遥。   21 世纪经济报道记者了解到，钢企在去年底或今年初签订的订单，只是确定数量，其定价则根据市场价格定期作出调整。这意味着，若钢价持续上行，钢企的吨钢生产利润也将随之提升。   “近期去山西调研时发现，无论是国企还是民营，去产能政策执行相当严格”，某期货钢铁研究员夏学钊 9 日告诉记者，当地煤监局可以实时监控煤炭产量，而多数煤企又处于低库存状态，甚至部分企业仅有两三天库存，这促使近期焦炭期货连续上涨。   值得注意的是，焦炭、铁矿石是钢铁生产最主要的两个原料，随着其价格的连续上行，也将进一步推高卷板、螺纹等成品材价格上行。   黑色系再启动   经过 4 月的连续飙涨后，黑色系商品价格开始回落，市场关注度也随之降低。但就在不知不觉间，如今部分品种已悄然突破前期高点。   8 月 5 日，焦炭主力 1609 合约创下年内新高 1155 元 / 吨， 8 日再次涨停突破； 8 月 8 日，铁矿石主力合约创下年内新高 504.5 元 / 吨； 8 月 9 日，焦煤主力合约突破前期高点 837.5 元 / 吨。   黑色系商品近期密集创出新高，无疑增加了未来行情进一步升级的可能。   在上述品种的带动下，成品材螺纹钢、热轧卷板期货价格亦跟随上行。以螺纹钢为例， 4 月高点为 2787 元 / 吨，而截至 8 月 9 日收盘，主力合约已涨至 2589 元 / 吨。   需要指出的是，相比于 4 月行情，近期资金对黑色系的炒作力度明显降低，其中一个关键的指标便是成交持仓比。   21 世纪经济报道记者测算发现，今年 4 月 21 日，螺纹 1610 合约成交持仓比高达 8.01 ，而 8 月 8 日和 9 日两个交易日，该合约成交持仓比仅为 2.54 和 2.4 。该指标的降低，也减轻了交易所做出交易限制的预期。   今年 5 月底，钢价连续下挫期间，钢企曾一度重回盈亏平衡线附近，而随着近期钢价的连续上行，钢企利润情况也随之改善。   “ 4 月高峰时，部分钢厂吨钢生产利润超过 600 元 / 吨，而目前吨钢生产利润也回升至 300 元至 400 元之间。”夏学钊介绍称。   华南一家上市钢企董秘 9 日也表示，目前公司基本处于满负荷运作，由于近期原材料和产品价格同步上涨，所以公司盈利空间相对也比较稳定，“我们也希望 9 月旺季来临时，钢价能够继续上涨，这样全年才有希望扭亏。”   钢价能否持续走强，很大程度决定了上市钢企今年的业绩情况，那么下半年钢价又将如何演绎？   “钢价的历史走势与房地产投资的增速相关性很强，三季度钢材也进入消费旺季，届时下游需求较为现在会有所增加”，夏学钊认为，今年钢市“旺季不旺、淡季不淡”特点明显，预计 9 、 10 月份的消费不会过于超出市场预期。   而四季度房地产投资情况不容乐观，加上目前期货盘面的价格也已涵盖了消费预期的因素在内，若届时预期不能兑现，钢价亦可能出现大幅下跌的走势。   四川当地一位地产行业人士 9 日也指出，目前南方地区处于雨季，工地开工相应受到一定影响，在雨季过后，施工单位也会赶下工期，届时对钢材需求或将有所提升。   钢企中报“预喜”   虽然下半年钢价能否坚挺，仍存在较大不确定性，但仅就上半年的情况来看，无疑算是开了一个好头。   8 月 4 日，中钢协公布的数据显示，中国钢铁工业协会会员企业上半年实现利润 125.87 亿元，同比增长 4.27 倍。   反映到上市公司层面，便是集中预喜的中报业绩预告。 Wind 数据显示，已发布业绩预告的 21 家钢企中， 8 家公司净利润实现扭亏， 6 家净利润预增，延续亏损的公司则仅有 5 家。   而沙钢股份更是预计，今年 1-9 月份公司净利润 7000 万至 1.00 亿元，同比增长 196.06% 至 237.23% 。   与其他建材类似，考虑到运输成本的因素，钢材本身也存在区域消费的特点，这也成为了部分钢企成功扭亏的原因之一。   “河南钢铁属于钢铁调入省，仅依靠公司产量并不能满足本省的消费需求”，安阳钢铁相关负责人 9 日告诉记者，目前公司正按年初签订的合同进行生产，在上半年钢价上涨后，公司出厂价相应做出调整，最终公司上半年成功扭亏。   实际上，对于钢铁行业而言，目前除了业绩支撑的因素外，今年兼并重组的预期也在大幅增加。   今年 6 月，重庆钢铁和华菱钢铁双双传出重组消息，而重组标的均为金融类资产。   国务院办公厅近期发布的《关于推动中央企业结构调整与重组的指导意见》也指出，稳妥推进装备制造、建筑工程、电力、钢铁等领域企业重组，集中资源形成合力，减少无序竞争和同质化经营，有效化解相关行业产能过剩。     随后便传出了“宝钢集团和武钢集团计划合并，创建南方钢铁集团”的消息，虽然当事双方均回应称无确切消息，但是市场对于央企整合的预期随之升温。   夏学钊认为，通过行政手段，大型钢企合并还是有这种可能，行业集中度的提高有利于加强对行业的控制，尤其是目前国内正处于去产能的阶段。   虽然业绩支撑、重组预期双重光环加身，但钢铁股却并未得到专业投资者青睐。   Wind 数据显示，沙钢股份二季度基金增持股份为 113.6 万股，而安阳钢铁二季度基金增持股份也仅有 237 万股。   长江证券研报也显示， 2016 年二季度，基金重仓配置钢铁股的总市值为 14.16 亿元，一季度为 20.05 亿元，排名位居全市场各行业倒数第一。   这与 4 月底开始，并一直延续到 6 月初的钢价单边下跌不无关系。可以预见的是，若后期钢价能够延续上涨，基金参与钢铁股的热情也将随之提升。

未来三个月沪铜大概率呈现跌势       当前，铜市面临四个考验：一是宏观环境走弱，“供给侧改革”带来的阵痛难以避免，经济增长呈现 L 型；二是货币政策刺激不大可能加码，流动性对铜价边际利好减弱；三是季节性淡季即将来临，需求季节性走弱不可不防；四是海外美联储加息预期升温，新兴市场资金外流。因此，接下来三个月时间铜价大概率呈现跌势。   经济指标显示中国经济环比走弱   最近公布的先行指标——制造业 PMI 再度指向中国工业制造业重新走软。中国 5 月官方制造业 PMI50.1 ，与上月持平，但是新订单指数为 50.7% ，连续两个月回落，且与生产指数的差值有所扩大，新出口订单指数也降至临界点。反映中小企业的财新制造业 PMI 更是下滑明显，中国 5 月财新制造业 PMI 为 49.2 ，创下三个月新低，且连续 15 个月低于 50.0 临界值。在财新制造业 PMI 报告中，新订单指数跌破 50 ，新出口订单亦降至三个月新低，且已连续六个月处在 50 下方区域。   另外， 4 月表现较好的房地产市场在 5 月也开始有转弱的迹象。 5 月 22 至 29 日， 30 个大中城市商品房交易面积只是微升， 100 个大中城市交易面积下滑。南京等热点城市陆续出台针对土地和楼盘销售的调控新政，成交环比出现回调。   供需基本面承压   市场关注的铜矿减产实际不及预期，再加上国内铜冶炼产能并不属于供给侧改革限定的范畴，未来精铜供应增长加快是大概率事件。海外铜矿商一季度财报显示，包括 Codelco 、 Glencore — Xstrata 等前十铜矿商一季度铜总产量较去年同期增长 5.6% ，其中宣布减产 50 万吨的 Glencore — Xstrata 实际减产只有 4% 。   冶炼环节，由于铜精矿加工费较高，国内铜冶炼企业能够保持利润，产出增长势头相对稳定。截至 5 月 24 日， CFI 中国 30% 铜精矿加工费为 92 — 97 美元 / 吨，较 2 月的 80 — 85 美元 / 吨明显回升。另据外媒消息，海外铜矿山必和必拓将旗下 EScondida 铜矿加工费和国内铜冶炼厂签订的加工费上调至 100 美元 / 吨。   库存方面，尽管 LME 铜和上期所铜显性库存 1 — 5 月出现温和的下跌势头，但是上海保税区仓库的铜库存在 4 — 5 月出现了明显的上升，目前攀升至 63 万吨以上。这会给市场带来潜在的供应冲击。   随着淡季来临和一季度逆周期刺激效果减弱，铜消费也逐步下降。作为衡量中国进口精炼铜需求的一个重要指标，洋山铜溢价已经从年初的 95 — 105 美元 / 吨的高位下降至 6 月 2 日的 35 — 45 美元 / 吨的历史低水平附近。统计发现，洋山铜溢价与国内铜价呈现较高的正相关关系。   空调行业库存积压，销售不畅问题导致铜管加工企业开工率明显下降。据产业在线的数据， 4 月国内空调终端消费出现较大下滑，同比下降了 20.9% 。电力方面，尽管 1 — 4 月电网投资完成额较去年同期大幅增加，但是并没有带动输电线路和变电设备融资的增长。其中，新增 220 千伏及以上输电线路长度和变电设备容量同比分别下降 2.62% 和 28.81% ， 4 月发电设备产量同比下降 25.8% 。   美联储加息的冲击   美国公布的 4 月会议纪要显示，如果未来数据显示美国经济在改善，美联储可能在 6 月会议上加息。近期美国经济指标向好，美联储在 6 月和 7 月加息的概率不断上升。美联储历次加息都不可避免的对风险资产，尤其是铜等强周期的品种带来冲击，更为严重的会引发新兴市场动荡和金融风暴。尽管目前包括中国在内的新兴市场对美联储加息有提前的应对，不至于爆发危机，但是市场动荡在所难免。   综上，宏观环境重新走弱、供应压力增加、季节性淡季引发需求走弱等因素，都凸显出铜价面临多重的下行压力。    

⊙记者 宋薇萍 ○编辑 谷子   防范期市交易过热有了制度安排。   6 月 1 日，上海期货交易所发布修订后的风控、结算等规则，宣布引入交易限额制度，完善手续费制度、限仓管理制度以及大户报告制度等。   新修订的系列实施细则包括：《上海期货交易所风险控制管理办法》（以下简称《风险控制管理办法》）、《上海期货交易所结算细则》（以下简称《结算细则》）、《上海期货交易所套利交易管理办法》（以下简称《套利交易管理办法》）。   根据上期所相关负责人介绍，《风险控制管理办法》主要在以下方面进行了修改和完善：一是调整了铜、铝、锌、螺纹钢、线材 (2283, 0.00, 0.00%) 期货合约在临近交割月及交割月对期货公司会员的限仓方式与超仓后的处置方式；二是引入了交易限额制度；三是完善了大户报告制度。   其中，交易限额制度作为新的风险控制措施备受关注。所谓交易限额，是指交易所规定的会员或者客户对某一合约在某一期限内开仓的最大数量。在该制度下，今后交易所在综合判断市场交易情况后，可以对不同的上市品种、合约，对部分或者全部会员、特定客户，实施交易限额制度。不过，套期保值交易不适用交易限额制度。   为何要引入交易限额制度？上期所相关负责人说，此举旨在防范期货市场交易过热等情况。未来上期所将利用大数据分析手段，综合判断市场整体情况，充分评估实施后可能对市场的影响，审慎推出。但在实施前，上期所会向市场公布交易限额制度的具体标准和实施方案。   此外，为顺应市场发展实际需求，《风险控制管理办法》还调整了铜、铝、锌、螺纹钢、线材期货合约在交割月前一月及交割月对期货公司会员的限仓方式，由目前的数额限仓调整为比例限仓，该比例值设置为 25% ，该修订内容适用于铜、铝、锌、螺纹钢、线材 1608 合约及其后续合约，铜、铝、锌、螺纹钢、线材的 1606 合约、 1607 合约仍按照原持仓限额规则执行。另外，将铜、铝、锌、螺纹钢、线材 5 个期货品种在期货公司会员达到或者超过持仓限额后的处置方式，从强行平仓调整为“不得同方向开仓交易”。上述调整与交易所其余 9 个品种保持了一致。   对于限仓管理制度的完善，这位负责人表示，对期货公司会员采用比例限仓优于数额限仓，既能有效控制持仓集中度，又能使期货公司会员的持仓随着市场规模的变化而保持一定的弹性。   近年来随着期货市场的发展，期货公司会员持仓规模不断扩大，对期货公司会员采取数额限仓的制度已越来越不能适应市场发展的要求。而目前上期所期货品种中，除铜、铝、锌、螺纹钢、线材等之外的期货品种均已采用了 25% 的比例限仓方式，且实践证明整体运行效果良好。   《结算细则》此次修订主要涉及两个方面：一是完善了交易手续费制度，二是增加了申报费、撤单费等计收制度。   这位负责人说，长期市场运行的实践证明，除保证金收取标准、涨跌停板等措施外，手续费由于直接关乎交易者的交易成本，对相关品种的交易规模会产生直接影响，尤其对抑制短线交易、调控市场过热行情等起到积极作用，对套期保值等交易行为则影响不大。此次《结算细则》修订以后，交易所可以针对品种或合约、不同的交易行为采取差异化的收费措施，避免一刀切的做法。应该说，风险管理指向性将更为精准、明确，效果也会更为明显。   在申报费、撤单费的计收方面，《结算细则》增加了交易所通过手续费调整进行风险管理的手段和工具，与精细化、差异化风险管理的思路一脉相承。

□中国宏观经济研究中心执行主任 汪红驹   自 2015 年 12 月初开始，以黑色系为代表的原材料价格经过一轮暴涨之后， 4 月下旬以来大宗商品价格已出现回落态势。在国际经济疲弱、中国经济保持 L 型增长态势下，推进供给侧改革是宏观政策主基调，宽松货币和信贷强刺激的情景被排除，近期大宗商品价格回落并获得支撑后，小幅波动向上的可能性较大，再次暴涨和暴跌的可能性大为降低。   笔者认为，大宗商品未来走势取决于以下几方面因素：一是国际经济仍将维持疲弱复苏局面。近期国际油价反弹，以纽约原油期货主合约（ NYMEX ）为例， 2016 年 2 月中旬创下 12 年来每桶 26 美元新低后，上涨至目前 50 美元左右。从需求看，国际经济基本面并不支持原油价格持续上涨。 2016 年原油价格从 2016 年 4 月 12 日国际货币基金组织（ IMF ）再次下调世界经济增长预估值，预计 2016 年世界经济增长 3.2% ，比 1 月份预测值低 0.2% 。美国经济去年四季度意外放缓，今年一季度继续放缓，环比仅增长 0.5% ，比上一季度低 0.9 个百分点。欧盟一季度经济环比增长也只有 0.5% 。同时， IMF 将 2016 年新兴经济体的增长预估值下调 0.2 个百分点至 4.1% ，其中俄罗斯、巴西、墨西哥、南非分别被下调 0.8 、 0.3 、 0.2 和 0.1 个百分点。   另外，一季度油价上升与欧洲和日本推行负利率以及量化宽松货币政策，投机资金从股市流向商品市场，美国一季度加息预期减弱，美元指数走软等也有关联。从供给侧看，导致本轮油价低位回升的主要原因包括传统产油国如沙特、俄罗斯等达成冻产协议，美国页岩油井关停数量上升等，但能源革命已经改变能源供给格局，新能源是制约油价暴涨的技术因素。因此国际实体经济供需两方面的因素都不支持原油价格暴涨。   二是货币刺激预期力度减弱。一季度螺纹钢和煤炭等大宗商品价格上涨受天量信贷和社会融资规模影响，但货币信贷刺激经济增长的边际作用已经大大降低。今年一季度度货币供应增速达到 13.5% ，超过 2015 年一季度的 10% ；新增贷款规模 4.61 万亿元，超出前期高点 2009 年一季度的 4.58 万亿元；社会融资规模总额 6.5 万亿元，超出前期高点 2013 年一季度的 6.2 万亿元。但一季度中国经济同比增幅只有 6.7% ，比去年同期低 0.3 个百分点，环比仅增长 1.1% 。货币和信贷对价格与经济增长的边际效应不对称，如果未来通过宽松货币政策刺激经济，不仅不能解决供给侧矛盾，还会加大经济滞胀风险。因此，在排除宽松货币信贷强刺激，同时加强风险管理和风险监控的政策环境下，大宗商品价格回落理所当然。   三是房地产市场仍以去库存为主。过去一年一线城市的房价涨幅高达 30%-50% ，深圳房价涨幅甚至翻番，一季度房地产投资已从去年底的低位回升至 6.2% ，房地产新开工面积也已有较大幅度的回升。但 4 月份以来一线城市及一些热点二线城市降温明显，并带动整体楼市的成交量连续多周出现回落。由于前期市场需求严重透支，随着近几周成交量持续降温，二季度乃至下半年楼市将迎来新的调整期。未来房地产投资增速也会受到制约，从而制约与此相关的建材类大宗商品价格上涨幅度，未来投资驱动大宗商品价格暴涨的基础也不存在。   四是物价上涨压力趋缓。 4 月份 CPI 同比上涨 2.3% ， PPI 同比下降 3.4% 。未来几个月中蔬菜和猪肉对通胀贡献将减弱，以及核心通胀总体弱势，预计 5 月以后消费物价将进入回落阶段。非食品方面，房价上涨速度也会减缓，医疗保健等部分服务价格上涨较多，非食品价格尤其是服务价格总体仍非常温和。 4 月下旬以后钢材 (1966, -33.00, -1.65%) 产量继续上升和需求阶段性减弱导致市场预期恶化，钢材期货价格大幅下跌、有色产业链价格有所调整，能化产业链价格小幅上涨，预计 PPI 环比有所回落，同比增速仍为负增长。通胀回落叠加经济基本面可能逐步走弱，未来仍有货币信贷发挥作用的空间，通过货币紧缩防止物价过快上涨的可能性大幅降低，大宗商品价格回落并继续下跌的可能性也很小。     五是中国经济保持 L 型增长态势，政策重回供给侧。近期权威人士再次发声，强调中国经济会在较长时期保持 L 型增长态势，需要深入推进供给侧结构性改革，化解深层次矛盾。因中国经济正处在结构调整和推进供给侧结构性改革的进程中，结构性矛盾仍较突出，经济内生增长动力仍待增强，未来政策重心可能从一季度的需求侧拉动回到供给侧改革，后续政策力度会弱于一季度。   对于今后的货币政策，央行在一季度货币政策报告中透露，将继续实施稳健的货币政策，保持灵活适度，适时预调微调，增强针对性和有效性，做好供给侧结构性改革中的总需求管理，为结构性改革营造中性适度的货币金融环境，促进经济科学发展、可持续发展。具体来看，一是综合运用货币政策工具，优化政策组合，保持适度流动性，实现货币信贷和社会融资规模合理增长。二是盘活存量、优化增量，支持经济结构调整和转型升级。鼓励和引导金融机构继续做好产业结构战略性调整、基础设施建设和船舶、铁路、流通、能源等重点领域改革发展的金融服务，加大对创业创新、科技、文化、信息消费、战略性新兴产业等重点领域的支持力度。这些侧重于供给侧改革有助于增加需求的政策将托底大宗商品价格。（中国宏观经济研究中心为华侨大学与中国社科院财经院共建）

□本报记者 张利静   自称今年运气不错的散户于先生在去年年底听了一位私募朋友的建议后，将精力集中到了有色金属板块：中短线顺势做多有色期货的同时，“以低换低”将股市中已被套牢的仓位挪到了小金属概念的股票上。一个季度下来，看着账户上快速增长的阿拉伯数字，于先生感到十分欣慰。   中国证券报记者观察发现，今年以来， A 股市场上，长期沉寂的有色周期股频频爆发，屡现股价涨停， 2 月至 4 月中旬同花顺小金属板块涨幅累计 46.7% ，目前在阶段高位盘整；期货市场上，迄今有色板块品种已经收获 7% — 25% 的涨幅，小金属更是迎来爆发：从去年价格低位算起，沪锌已经反弹约 25% 、沪铅反弹约 9% 、沪锡也反弹近 23% 。   在第十三届上海衍生品市场论坛上，业内专家从小金属的基本面内部逻辑解释了其行情演绎特点：锡可能是下一匹黑马，镍气质神秘，铅延续懒汉风格，锌或是今年“优等生”。   “妖镍”暂歇 沪锡续写神话   由于市场容量小，行业周期短，相较大规模产业的品种来说，小金属价格波动相对频繁且幅度可观，成为吸引资金的一个重要特点。在股票、期货市场，有色金属在板块轮动中屡屡抢镜。“仙铝”、“妖镍”、“锌锌向荣”、“铅途无量”一再成为市场津津乐道的话题。   去年年底，沪铜 (35890, 30.00, 0.08%) 、沪铝、沪锌、沪铅分别在 33110 元 / 吨、 9650 元 / 吨、 11770 元 / 吨、 11645 元 / 吨附近创出本轮熊市新低。今年一季度，虽然不像黑色系、农产品那样轰轰烈烈，但有色金属期货中小金属板块累计约 20% 的涨幅仍然让人“眼前一亮”。   沪深上市公司拥有上述小金属资源矿藏的生产加工企业，被称为小金属概念股，也叫稀有金属概念股。与传统的产品分类方式不同，期货投资角度来看，投资者常常将与铜、铝相比市场容量较小的铅锌镍锡等称为小金属。“国家政策及期货价格直接关系这类金属的股价波动，同时这类金属也一直是基金和机构的重仓品种。”相关分析人士认为。   镍、锡是在中国期市最新亮相的两个小金属品种。在去年沪镍初战成名后，今年以来，锡市人气也出现了明显提升。   市场人士对比伦敦金属交易所（ LME ）和上期所新品种锡期货交易量发现，今年以来锡期货交易出现大幅增加，尤其是 3 月份，整个上期所的锡期货交易量数量跟 LME 几乎相同。从换手率来看，今年三四月份也出现了较大提升。“其中既有投机资金的参与，也有生产商基于价格的上涨所进行的大量的套期保值操作。整体来看，锡市场正逐渐获得市场关注。”   今年以来，锡价反弹幅度最高近 30% 。   虽然同是小金属，在基本面差异令其行情演绎逻辑迥然不同。对锡、镍、铅、锌这些小金属来说，分别拥有自己的行情“关键词”。   锡：库存处历史低位的拐点品种   在有色家族中，这是一个励志故事。   历史性低库存的状态将锡价放到历史拐点上。   锡曾经是美国国防储备局战略储备的金属品种。国际锡业协会中国区首席代表崔琳表示，从美国国防储备局、生产商、消费商和金属交易所从库存来看，与二十年前、三十年前相比，整个锡的社会库存减幅非常大，单看生产商、消费商和交易所的库存，目前锡的整体库存处于历史低位水平。   产锡大国印尼、缅甸近两年的变化也将对锡价起到推波助澜的作用。“如果未来缅甸出现一些比较大的转变，可能对市场带来大的利好。”崔琳说。   崔琳分析称，首先，从世界第二大锡生产国印尼来看， 2005 、 2006 、 2010 年，其出口量维持 10 万吨以上的水平，但从 2014 年开始，由于品味下降和产量的直线下降，该国各种出口法规出现调整，去年出口约在 6.5 万— 7 万吨水平，与高峰时期相比，减幅接近 3 万吨。其次，从 2014 年开始跃升为全球第三大的锡生产国的缅甸，其锡生产情况也遇到了瓶颈。近几年锡价下跌很大程度上是由于缅甸锡产量的增长对全球市场造成冲击。但在目前从技术、投资、采矿体制来看，该国锡生产规模继续大幅增加的可能性很小，且目前的采矿难度在不断提高。同时，缅甸矿对于整个供应的冲击已被我国国内矿山的减产停产所抵消。   从需求来看， 2000 年到 2015 年间，只有三年时间世界锡是供应过剩的状态，剩下其他年份都是短缺的状态；从库存来看，这十五年中，只有四年世界锡库存是同比增加的，其余年份库存是同比下降的。   从成本角度考量，相关分析人士认为，在当前价位，新供应开启的可能非常小，只有更高的价格才有可能推动新供应出现；到 2020 年，如果是 90% 的分位，可能是要到 2000 美元以上的价位，这样才能够促使大多数的矿山能够盈利、能够生产。所以未来几年锡的均衡价格，理论上是会继续上涨的。   “短期来看，困难的时期还没有过去，价格上可能难以出现大突破。但中长期观察，现在锡市场的库存处于非常低的水平，如果我们把库存和消费量做一个比较，周供应量大概只有 5 到 6 周这样的水平，未来几年，随着库存不断被消耗，包括生产的产量水平的限制情况，其周供应水平还会继续下跌。基于此，未来几年锡价是比较乐观的，到 2020 年锡价还有可能再回到 3 万美元左右的水平。”崔琳说。   镍：中产阶级需求下的“金属复兴”   无论是 LME 还是上期所，镍都是一个调皮鬼，它上蹿下跳、气质神秘。   一位从事有色金属行业 25 年的市场人士表示，这个品种的透明度还远远不够，包括再生镍、其他应用等，从统计口径来讲，有很大分歧，结果也是参差不一。尤其中国的再生镍统计难度很大。中国镍铁产量的数据一项，分析当中，同一年中就有 10 万吨的差距。   国际镍业研究组织市场研究与统计部总监 Salvatore Pinizzotto 也表示，镍的基本面是很难度量和评估的，不同口径报告之间数据差异较大，独立、客观性强，同时需求端的复杂度非常大的。   与中国分析师习惯用绝对数字绝对产量和消费来解释分析价格不同，西方研究员更侧重人均概念，如从人均消费镍的量来看镍价的长期趋势。   Salvatore Pinizzotto 表示，镍的需求前景主要考虑中国、印度等国家，这是一个和中产阶级生活水平密切相关的品种。不锈钢进入家庭，从塑钢门窗到塑不锈钢门窗都在逐步应用，不锈钢的产品需求随着中产阶级的生活需求而上升。   他分析称，全球镍的使用分配中，不锈钢的使用占了 68% ，其他行业镍合金仅占 16% 。观察 2005 年到 2015 年镍消费变化， 2005 年的时候，其中有 45% 的消费占比在亚洲，欧洲为 36% ； 2015 年，亚洲占据全球镍使用的 70% ，其中中国占 52% ，欧洲镍使用比例仅为 18% 。   2010 年之后中国镍产量出现了较大增长，但在 2015 年，也许是受中国去库存影响，产量首次出现下降，而印度出现相对较强的增长。   中期来看，分析人士并不认为镍价具备拐点性机会。   铅：金属中的“懒汉”担当   在有色金属家族，一眼你就会看出，铅就是那只“懒羊羊”——当之无愧的“懒汉”担当。   相关分析人士解释称，由于铅基本面情况，铅很难出现长时间的供应短缺，这样就决定了，一旦铅的供应出现短缺，铅价上涨后，最多两到三个月，快速补位的供应就会把价格打下来，超过三个月的时间非常短。这也是铅价波动较少的主要原因。   相关数据显示，今年 1 到 4 月份，国内铅金矿的产量同比减产 5 万吨，原生铅和再生铅各减产 3 万吨和 2 万吨，铅供应量基本变动不大。   安泰科科技开发有限公司首席专家冯君从表示，铅产量主要受加工费影响。加工费上涨，供应增加，加工费下降，供应减少。目前铅加工费在 2500 元 / 吨左右，去年约在 1700 元 / 吨。   “今年的产量加工费冶炼厂还是盈利情况比较好的，有些企业经过多年亏损以后，今年首次转为盈利，今年 1 到 4 月份铅厂的盈利情况不错，未来铅的产量倾向于增长。而消费是负增长，总体看，铅价压力较大。”冯君从说。   锌：今年供给端指挥趋势   虽然多数分析师仍不看好锌的消费，但供给端带来的机会仍让不少投资者跃跃欲试。   安泰科科技开发有限公司首席专家冯君从表示，从消费的情况来看，一季度同比增长数据为 8.1% ， 1 到 4 月份数据急剧下降到 4.5% 。“全年消费不容乐观，可能比去年略有增长，去年估算是 628 万吨，今年预计在 630 万吨，锌的消费并不是特别好。”   从供应来看， 1 到 4 月份，全国锌产量同比减产 2 万吨，基本和去年持平。“ 1 — 4 月全国 80% 的主要冶炼厂基本上和去年产量是持平的，估计 1 到 5 月份也是这种情况，而主要冶炼厂实际上承诺了全年减产，行业今年减产目标是 50 万吨，冶炼厂减产较积极，预计下半年，由于金矿的紧张冶炼厂会被迫减产，全年锌产量比去年将有所减少，预计比去年减少 6 万吨。”冯君从说。   他认为， 2016 年，锌市场基本是供给端决定趋势。“金矿的紧张、加工额费的下降，冶炼厂有可能减产，决定了锌价总体是向上的趋势，但涨幅取决于需求情况，需求决定高度。总的来说，今年的锌价高点预计出现在二季度，可能会到 16000 元 / 吨；三季度，由于冶炼厂供应量增加，锌价会有一定回落，四季度或有翘尾。今年锌价的波动区间在 14000 元 / 吨到 15000 元 / 吨。”

□本报记者 官平   自 2015 年 12 月 1 日前后启动的这轮国内大宗商品期货行情，涨至 2016 年 4 月 25 日三大期货交易所集中出台调控措施为止，行情急转直下。近期，豆粕、菜粕等农产品期货开始大幅上行。   业内人士表示，供给侧改革是一个循序渐进的过程，作为大宗商品变动价格的主线之一，这个主线仍未结束，农产品可能成为大宗商品市场的下一个投资风口。   市场迎来增量资金   海通证券最新发布研报指出，包括股市、债市与期货市场的国内资本市场，期货市场的日均成交金额已经占据了半壁江山。而股市日成交金额在 2015 年 5 月 28 日到达 2.3 万亿后逐渐下滑，目前沪深两市已降为 4000 亿左右，债券市场较为稳定，日均成交额在 4500 亿左右。 4 月 25 日当天期货市场成交金额上冲 2.8 万亿，是股市的 7 倍。目前期市基本回落到 1.5 万亿以下的正常水平。   海通证券研究所期货研究主管高上指出，在股指期货限仓的背景下，期货市场成交金额的放大，主要依赖商品期货市场的成交。显然，期货市场已经成为国内资本市场的新风口，在当前经济下行压力仍在的背景下，逐渐成为大类资产配置不可或缺的组成部分。   从上一轮大宗商品上涨行情的逻辑来看，高上认为，此轮行情是在天时地利人和背景下发动的，究其原因有四个：一是 2015 年 12 月的美联储加息利空出尽，点燃了大宗期货行情；二是从 2011 年开始的 5 年下跌有反弹需求；三是超发货币寻找新风口。而行情的导火索有三个：一是受美元指数回落触发；二是 2016 年供给侧改革激活；三是通胀预期抬头，推升大宗行情上涨。   显而易见的是，期货此轮行情吸引了场外增量资金入场是不争的事实。高上表示，虽然股票投资注重价值投资，持有股票理论基础是分红派息，然而在国内股市里，一年的股息率 1% 不到，往往被市场一天的波动抵消。而期货本身就是多空博弈市。由于 T+0 流动性好，包括上期所、大商所的夜盘交易，投资者不会因当天国内外重大消息的发布而身陷 T+1 市场，当日被“套牢”。尽管是高杠杆，但期货市场也同时提升了资金使用效率，不断吸引场外增量资金入场。   农产品大幅上行   在前一段时期的商品价格波动中，业内人士指出，黑色产业链的去产能只是处于启动初期。去产能应遵循市场化原则，把效益好的留下，效益不好的去掉。不过，效益好的多是民营企业，效益不好的多是国有企业。国有企业又背负着沉重的就业、债务包袱，因此去产能将是一个漫长的过程。   近期，农产品期货开始大幅上行，其中包括大豆、豆粕、菜粕、玉米等。市场猜测，农产品可能成为大宗商品市场下一个投资风口。   对此，高上认为，农产品期货走强涉及四方面因素：一是劳动力、种子、化肥、农药成本上升以及土地成本上升；二是极端气候对农产品的影响；三是通胀预期抬头，猪周期上升；四是相比黑色系商品，农产品短线的涨幅不是很大。农产品暴涨主因是极端天气及需求强劲而导致供需趋紧。近期有机构将年度糖供应短缺预估上调。另外，近期菜价、肉价涨幅惊人，大宗商品连续反弹，助推了农产品价格的上涨。   海通证券研究报告指出，粕类是重要的饲料商品，因此下游猪肉等产品价格走高将对其需求提供支撑。短期豆类期货仍将维持偏强震荡走势，近期国内豆粕重建库存，下旬大豆供应压力将逐步传导至豆粕，价格回调压力加大。不过，由于有机构报告将下调南美产量，期价短线或维持坚挺。   业内人士指出，尽管投资期货有不少优势，但其毕竟是高风险投资场所。期货适合三类投资者参与：第一类是生产商、加工商与贸易商的实体企业，以及券商、保险、银行等相关金融机构，进场对冲风险，他们把期货市场作为风险管理场所；第二类是利用期现、跨期、跨品种与跨市场价差进行套利的投资者，他们平滑了市场价格，为市场提供了流动性；第三类是愿意承担高风险，博取主观交易的投机者，他们扮演了承接转嫁套保与套利风险的角色。这三类投资者共同构筑了市场，在期货交易规则下，形成了博弈关系。

□本报记者 张利静   适应经济发展“新常态”，一个重点和难点是化解部分行业产能过剩的问题。   在昨日召开的“第十三届上海衍生品市场论坛”上，多位业内专家指出，中国推进供给侧改革将有助于修复钢铁、有色金属等大宗商品失衡的供需关系。在改革压力相对较小的有色金属市场上，供给侧改革已经悄悄拨动投资时钟，在价格运动中，企业对衍生品工具的运用有助平抑价格波动风险、提升供给侧改革效率。   供给侧改革启动   “有色部队”悄然反弹   在美元压制及供需过剩的情况下，去年年底，沪铜、沪铝、沪锌、沪铅分别在 33110 元 / 吨、 9650 元 / 吨、 11770 元 / 吨、 11645 元 / 吨附近创出本轮熊市新低。   今年以来，在市场人士讨论底部在哪里的时候，有色金属悄然展开一波中级攻势，截至昨日，沪铜从本轮价格低点已反弹 7.2% ，沪铝反弹 25% 、沪锌反弹 23.4% 、沪铅反弹 8.6% 。沪锡也从上市以来价格低点反弹了 21.5% ，而沪镍在下跌后维持微幅波动。   截至昨日收盘，沪铜、沪铝、沪锌、沪铅主力合约分别报收 35490 元 / 吨、 12065 元 / 吨、 14525 元 / 吨、 12650 元 / 吨；沪锡主力报 104690 元 / 吨；沪镍在 66820 元 / 吨一线整理。   以锡为例，国际锡业协会中国区首席代表崔琳指出，锡在所有金属品种当中是最小的一个品种，其市场容量相对较小。去年 3 月份沪锡期货上市以来，交易量较好，尤其是今年 1 月份以来的上涨走势吸引了很多投资者关注。“总的来说，这一波 1 到 5 月份的价格上涨，最直接的原因还是减产、减库存。”   从基本面来看，崔琳表示，通过对比锡和其他品种，锡在 2015 年产量同比减幅是基本金属品种中最大的。 2016 年整个锡市场产量减幅预计同比在 5% 、 6% ，在基本金属品种中比较突出；另外，从库存来看，今年 1 到 4 月份，锡的库存减幅也相对较大，尤其是伦敦金属交易所库存最低到 3000 、 4000 吨的水平，是过去几年中的最低水平。   从 LME 锡交易和基金机构的数量来看，今年 1 月份之后，基金对这一品种的参与度明显提升，仅次于锌。“基金经理的净多投投寸数量所占比重较高与这波锡价上涨有密切关系。”崔琳说。   实际上，从去年开始，各大券商研报中已经纷纷将有色金属板块列为资产配置的热门标的。有意思的是，几乎与有色金属期货价格启动上涨趋势同时，同花顺数据显示， A 股有色冶炼加工板块也出现了稳定持续的上涨。今年 1 月 28 日以来，该板块已经累计上涨 30.7% ，远远甩开同期沪深综指 7.2% 的涨幅。   回顾这轮价格攻势启动的背景，去年以来，逐步推进的供给侧改革政策，正逐步从平衡供需的层面影响价格，有色企业有望走出泥潭。   在此之前， 2001 年，中国十种常见有色金属产量仅为 884 万吨，而 2015 年达到了 5090 万吨，增幅近 6 倍，有色金属的产量、消费量和贸易量连续 14 年均排列全球第一。   江西铜业集团副总经理吴育能表示，在投资驱动下，前十多年来，各地的盲目投资和扩张造成了大量的产能过剩，行业竞争激烈，企业经营形势非常严峻。根据有色协会统计数据， 2016 年一季度 8538 家规模以上有色行业亏损面为 27% ，超过了 1/4 。其中铜矿采选亏损面积为 40% ，铅锌矿采选亏损面积也达到 30% ，若价格继续走低，亏损面积将进一步加大。   这波反弹最显著的铝价已经对此有所体现。市场人士认为，供给侧改革将对具备行业整合能力、但长期受制于去产能和整合阻力的行业龙头带来显著边际改善。其中，电解铝需求弹性将率先恢复，同时作为首批规划的五个去产能重点行业之一，率先受益。   有色产业转型的“期货抓手”   去年以来，有色行业采取限产减产措施的动作频频见诸报端：稀土集团限产保价，中国主要锌冶炼商联合减产，中俄联手减产铝产品等。在政策新驱动和价格波动中，有色企业在转型阵痛、涨价甜蜜中也面临着新的不确定性。   对此，吴育能认为，企业可从四方面进行应对。   一是积极响应国家号召，主动关停高能耗、高成本产能，压减亏损产能。例如，铜冶炼厂企业 2016 年初就率先积极响应了国家供给侧改革的号召，决定联合减产 35 万吨精炼铜；若价格继续承压，不排除进一步削减亏损产量。   二是降本增效、提质增效。截至 2015 年，江西铜业共获得授权专利 942 项，在将资源吃干榨尽的同时，更是提高了生产率及产品质量，将成本控制在较低的水平。   三是抓紧资源布局，补资源短板。长期以来，中国有色金属的原料对外依存度居高不下，且依赖现象有进一步加重的趋势。 2015 年铜精矿自给率从 2012 年的 44.4% 降到了 32.5% ，在国内矿山大面积亏损情况下，这一指标或将继续走低。   四是利用期货市场建立虚拟矿山。由于对外收购矿山的周期长，资金占用大，不可抗力因素较多。而利用期货市场建立虚拟矿山可以有效规避上述问题，国内企业应该研究运用期货市场建立虚拟矿山的可能性和操作策略。   “伴随着有色行业商品保值业务的扩张，期货交易量大幅增长，中国期货市场的国际影响力得到大幅提升，为有色金属在国际市场的定价中做出了积极的贡献。这其中，现货经营推动了金融市场的发展。”吴育能表示。   反过来，从期货服务实体角度观察，某期货董事长马文胜表示，在供给侧改革转型过程中，企业可借助期货工具实现四大效果。   首先，企业可利用期货市场进行战略管理，通过对期货市场价格趋势性波动的研究，帮助企业在战略上决定库存管理、原材料定价管理，以及扩产、减产等一些大的中长期发展战略。其次，企业可通过期货市场可以进行定价管理，组合出多种贸易定价模式，主动适应市场的变化。如，有色金属行业的企业与下游在进行贸易定价的过程中，以期货市场为基准价，加减升贴水后进行贸易定价或者是利用期货市场的价格做周均价、月均价的采购合同，使企业定价更加透明。第三，企业可利用期货市场进行敞口风险管理，很多企业通过期货市场对冲现货市场的风险敞口，对内部现货进行敞口管理，做的都是非常不错的。特别是在产能过剩的环境下，通过对现货的敞口管理，在内部逐渐形成产品保值、原料保值、库存保值等，即便大宗商品的价格不断下跌，仍然可以保证利润的实现。第四，企业可利用期货市场进行规模管理，因为国内较多实体企业的经营模式均是在利润比较稳定的前提下，以规模带动流动性，再以流动性促进规模；但随着近年来加工利润、贸易利润的减少，规模越大的企业面对的成本和风险越大。而定价模式的多样性以及期货远期合约保值手段的利用，可提高现货的经营规模。   “在利用期货市场进行风险管理后，使得企业的经营更加稳定，并在稳定的过程中，在不减少产能的前提下实现规模管理。”马文胜说。   下一个牛市还有多远   在经历了 5 年大宗商品熊市之后，如何把握拐点成为投资者关注的问题。   经济学中对商品的基本分析方法即供需——投资时钟：需求疲弱导致价格下降，之后供给下降，再之后需求恢复，供不应求导致价格增长。   相关分析人士认为，供给侧改革措施可能会加速周期新阶段的到来。   对于近期有色金属价格的涨势，崔琳表示，前一段时间有色金属价格经历了一个比较大、比较快的涨幅，这一段时间又有一些调整。就锡来看，近两个月，伴随着消费淡季的到来，可能使价格面临一定下行压力，但是预计跌幅不会太大。   “从整体需求来看，目前过剩情况并没有得到完全改善，可能有一些好转，但这是暂时性还是趋势性的变化，现在判断还为时过早，困难时期可能还没有过去，因而在价格上也不会有很大的突破。”崔琳说，供给侧的变化将是影响锡价的长期因素，现在锡市场的库存处于非常低的水平，如果将库存和消费量做比较，周供应量大概只有 5 到 6 周。未来几年，随着库存不断被消耗，包括产量水平的限制，其周供应水平还会继续下跌，基于此，未来几年锡价表现应该比较乐观，预计到 2020 年，锡价还有可能重回 3 万美元左右的水平。

□本报记者 叶斯琦   “一些基本面的理论很难解释行情突变。”面对昨日两粕盘中大幅跌停的弱势表现，不少分析师在接受中国证券报记者采访时都大呼意外。毕竟，在黑色系、化工、有色金属等品种均走弱的情况下，农产品一直被认为是多头硕果仅存的阵地。   昨日，国内商品市场未能摆脱低迷姿态，黑色系依然全线飘绿，化工品略作调整，但农产品的失守却狠狠地打击了多头情绪。分析人士指出，前段时间双粕反弹过猛，供需面的变化无法对行情形成持续性利多推动，导致双粕在创出近期高点后大跌。但是，短期连续大幅下跌尚不会造成恐慌情绪，而是会吸引多头低位补仓，毕竟播种面积、生长期天气等题材仍然给了多头大量“故事”。   双粕意外跌停 多头痛失最后阵地   5 月 24 日，菜粕 1609 合约夜盘跌穿前低后跳水，早盘窄幅震荡后再度走低并封住跌停价，收报 2259 元 / 吨，下跌 119 元 / 吨或 5% 。豆粕盘中也一度触及跌停价，最终收报 2727 元 / 吨，下跌 135 元 / 吨或 4.72% 。现货同样难以独善其身，某期货提供的数据显示，豆粕现货中，大连报价下跌 50 元 / 吨至 3010 元 / 吨，河北秦皇岛下跌 50 元 / 吨至 2950 元 / 吨；菜粕现货中，南宁报价下跌 60 元至 2320 元 / 吨。   资金也开始青睐农产品。文华财经统计数据显示，昨日豆粕吸引了大量资金关注，高达 3.6 亿资金净流入，排名居首，豆粕出现大规模的空头集结。持仓数据也显示，豆粕 1609 合约持仓量大增 18.9 万手至 254.8 万手，多空博弈较为激烈。   让市场人士诧异的是行情的戏剧性转折： 4 月中旬以来，两粕不顾以黑色系为首的商品市场大幅震荡，一路上行。从 4 月 11 日至 5 月 18 日，豆粕 1609 合约在 27 个交易日内上涨了 22.66% ；同期菜粕 1609 合约也有超过 20% 的涨幅。国外市场，对冲基金对农产品多头的押注更是升至近两年来高位。美国商品期货交易委员会（ CFTC ）数据显示，截至上周二，代表对冲基金等投机资金的 Managed money 增持 13 种美国主要农产品的期货期权净多头至近 68 万张合约，是 2014 年 6 月以来最高水平。   对于两粕的风云突变，期货分析师韦蕾分析，首先，美联储最新言论再度偏鹰派，这导致了商品普跌。美国 4 月房屋销售增幅大于预期，表明美国经济二季度有望重拾增长动能，且美国圣路易斯联储主席布拉德在国际货币金融机构官方论坛（ OMFIF ）上的讲话也强化了美联储加息的理由。其次，美国农业部（ USDA ） 5 月报告利多基本消化，当前美豆播种天气理想，美新作播种面积预期增加以及南美天气利于收割上市，使得美豆短期面临高位调整。当前美盘买粕抛油套利解锁，国内大豆到港量集中，压榨量维持高位，而下游买家粕类原料采购谨慎，致使双粕跟盘大幅回调。   “前段时间双粕反弹过猛，供需面的变化无法对行情形成持续性利多推动，导致双粕在创出近期高点后大跌。”某期货首席农产品分析师梁勇认为，饲料需求虽然转好，但并不是迅速增加；近期南方持续降雨，导致水产及生猪养殖受到一定影响，加上进口大豆到港量不断增加，供需两方面的不利因素导致价格出现断崖式回调。   卓创资讯豆粕分析师于洋还指出，事实上， 5 月 22 日全天走势已经对大跌有所预警。当天，两粕高开低走，价格均被压制在日内平均成本线以下，疲弱态势尽显。连续两根大阴线，对价格形态破坏较大。目前， KDJ 线已经形成死叉，各项指标线粘合向下。而 60 分钟线上，短期均线向下穿过长期均线更为明显。之前相对强势的走势或将趋弱，市场近期回调不可避免。   黑色系深陷泥潭 化工品难独善其身   就在农产品折戟之际，其他品种也未改空头氛围。昨日，黑色系跌势不减，焦炭和焦煤成为空头领军者，昨日焦炭 1609 合约下跌 5.58% ，焦煤 1609 合约则下跌 4.76% 。化工品也普遍飘绿，沥青 1609 合约下跌 2.55% ，橡胶 1609 合约下跌 1.62% ， PVC1609 合约下跌 1.45% ， PP1609 合约下跌 1.14% 。   资金流向上，虽然同样出现大幅下跌，但黑色系等板块却与豆粕不同，昨日文华煤炭板块出现 2.3 亿元的资金流出，多空或开始转移战场。   “从近期商品市场轮动下跌来看，至少一季度导致商品上涨的逻辑已经出现明显逆转。”某期货金融研究所所长助理程小勇表示，首先，国内货币政策宽松效果边际递减，甚至由于通胀回升和资产过度杠杆而可能存收紧的可能；其次，美国经济指标自弱势中回暖，美联储加息预期升温，市场寻求抛售风险资产变现意愿很强；再次，后市将加强供给侧改革，继续推进经济转型，因此短期需求端会快于供给端收缩；第四，季节性消费淡季来临，厄尔尼诺炒作和通胀炒作预期降温，部分农产品也因此出现回撤。   黑色系方面，天风证券固收总部资深分析师张静静表示，近期黑色系走弱，一是需求边际改善预期发生质变，市场此前对于乐观情绪的透支需要全面回吐；二是尽管去年黑色产业链产能过剩情况得以缓解，但随着价格反弹，钢厂复产，产能重新过剩。目前铁矿石仍然严重过剩，供给侧改革首先对供给过剩品种形成冲击，随着铁矿石价格回落，钢厂利润上升，螺纹钢又变成做空标的。而钢材价格回落又将冲击焦煤、焦炭等其他原材料价格。因此，需求端边际增速回落以及供给侧改革对整个黑色系形成冲击。   值得注意是，近段时间，橡胶接连下挫，仅用两周时间就几乎回吐了前半年所有的涨幅，目前价格再次接近前期历史低点。在某期货看来，“橡胶以一种决然的姿态回归弱势，持有的空单在行情未出现反弹信号前可继续持有，空仓者莫追，可待反弹后再入场。”   调调更健康 农产品依然“有戏”   短暂的下跌，可能还不足以改变多头在农产品市场的主导地位。   “我看好下半年行情，目前调整一下更健康。”韦蕾表示，后期农产品市场焦点将转向北半球的播种情况以及当下对南美大豆产量的再次评估。近三年来，豆类市场长期处于供需宽松状态，任何影响产量以及出口的因素出现都很容易引起价格波动。目前巴西政局不稳、厄尔尼诺天气转换为拉尼娜天气等题材炒作将贯穿于整个豆类行情中，一旦美豆播种生长期天气出现一点问题，将再次促发美豆类走强。此外，国内生猪养殖需求下半年回暖为大概率事件，支撑国内豆粕价格抬升， 6 月至 8 月可能出现逢回调买入的时机。   短期来看，于洋也指出，连续大幅下跌尚不会造成恐慌情绪，而是会吸引多头低位补仓，所以在这种市场环境下，建议投资者不宜过度看空。预计豆粕短期回调最低点位在 2700 点附近，操作上应轻仓为主，谨慎为宜，静待市场给出入场信号。如果市场跌破 2700 点，那下一个支撑位预计在 2450 点附近。   中期来看，梁勇也认为，美盘处于区间波动中，后期有播种面积、生长期天气等题材炒作，美盘在美豆定产前，将维持抗跌格局。因此，内盘双粕近两日的大跌是对前期反弹过快的修正，并不能完全理解为新的下跌行情开始。备受关注的拉尼娜天气如果如期出现在 8 月份，那么后期还将面临一波反弹行情。所以，对于近两日的双粕调整，需要冷静、谨慎地对待。   除了两粕，白糖也是一直被多头寄予厚望的品种。卓创资讯白糖分析师孙悦指出，当前白糖走势尚且偏弱，一方面是受商品市场整体走势影响，宏观环境不佳，白糖缺乏走高的大背景支撑；另一方面则是白糖自身基本面表现不佳，销区陈糖、走私糖货源仍存，供应压力较大，而且南方地区多阴雨天气，下游含糖食品的需求不佳，产销两区走货量同比下滑，短期供强需弱的矛盾较为突出，糖价承压回落。   “展望后市，外盘 17 美分的高位尚未站稳，目前看来对国内白糖市场的提振力度有限，短期国内消息面偏淡，消费又无实质性进展，糖价上涨动能不足，但同时下方受到减产支撑，预计糖价维持区间震荡，可关注近期糖源消化的进度。”孙悦说。   对于后市的投资策略，程小勇建议，商品市场走势依旧会呈现分化格局，一是在供给侧改革大背景下，铝等品种可能相对抗跌；二是和通胀题材相关的贵金属、原油和部分农产品可能也具备资产配置价值；三是和地产类相关的建材产品可能再度低迷，地产高销售和高开工的格局难持续，因此建议择强抛弱的对冲操作。

□本报记者 叶斯琦   5 月 23 日，国内商品呈现普跌格局，其中黑色系领跌，午后铁矿石、螺纹、热卷、焦煤、焦炭期货主力合约一度触及跌停，尾盘小幅反弹，其中螺纹钢及铁矿石期货均创下两周来最大单日跌幅。截至收盘，焦炭、热卷、螺纹、铁矿、焦煤期货主力合约分别下跌 5.37% 、 5.31% 、 5.21% 、 4.97% 和 4.22% 。分析人士指出，国内供给压力大、需求萎缩以及美联储加息预期升温等因素加重了市场的看空氛围。   “近期黑色系走弱，首先是需求边际改善预期发生质变，市场此前对于乐观情绪的透支需要全面回吐；其次是尽管去年黑色产业链产能过剩情况得以缓解，但随着价格反弹，钢厂复产，产能重新过剩。目前铁矿石仍然严重过剩，供给侧改革首先对供给过剩品种形成冲击，随着铁矿石价格回落，钢厂利润上升，螺纹钢又变成做空标的。而钢材价格回落又将冲击焦煤、焦炭等其他原材料价格。因此，需求端边际增速回落以及供给侧改革对整个黑色系形成冲击。”天风证券固收总部资深分析师张静静表示。   此外，上周四美联储货币政策的调整对于国内商品也形成了外部利空。从技术上看，尽管上周黑色出现超卖修复行情，但并未向上摆脱速阻线，反而上周五夜盘时段铁矿石、螺纹钢等品种均在小时线级别受到均线压制，因此短线下跌动能较大，并再度跌破速阻线，并吸引空头入场。昨日尾盘的反弹也仅仅是空头减仓的结果，表明当前黑色系行情主要由空头主导。   卓创资讯分析师张欣欣指出，铁矿石期货大幅走低的主要原因有两方面：首先，下游成材市场的大幅下跌使铁矿石市场失去了支撑，唐山钢坯价格从本月初至今累计下跌 450 元 / 吨；其次，铁矿石市场本身的供给过剩矛盾再次凸显，全国进口铁矿石港口库存量已升至 10008 万吨，环比上升 377 万吨，升幅为 3.91% ，再次突破了亿吨大关；另外五月份国内矿山的开工率达到 64.24% ，环比增长 1.02% ，铁矿石市场供给过剩加速了铁矿石价格的下滑。   中钢协最新数据显示， 5 月上旬，中钢协会员钢铁企业日产粗钢 170.96 万吨，旬环比下降 0.56% 。 5 月上旬末，会员钢铁企业钢材库存量 1381.55 万吨，较上一旬末增长 11.9% 。   展望后市，张静静认为，当下市场主流观点认为螺纹钢尚未跌到位，并看至 1800 元 / 吨。从基本面和市场情绪评估，这种可能性是很高的，唯一的问题是昨日大跌导致黑色系再次出现超卖，技术修复需求很高，短期继续大跌的概率很低。因此中线空单可以继续持有，但建议短线交易者等待技术修复后再布局短线空单。   张欣欣也认为， 6 月是钢铁市场传统意义上的淡季，南方开始进入雨季，北材南下将受到阻碍，下游市场需求将会大幅削弱。另外钢材社会库存量增加明显。在供给增加、需求不济的情况下，市场下行料是必然趋势，预计 6 月黑色商品将以下滑为主基调。

同是宏观经济的“鼻子”，嗅出来的味道为何大相径庭？   今年以来，芝商所（ CME Group ）旗下纽约商品交易所旗下 NYMEX 原油期价累计上涨逾 30% ， COMEX 铜却累计下跌 3.68% 。原油是经济的血液，铜亦以准确预测宏观经济被冠之“铜博士”的美称，两者巨大分化格局之下，到底谁的“鼻子”失灵了？而谁才是宏观经济的发现者？   中国证券报记者采访发现，虽然原油与铜均是反映宏观经济重要指标，但中短期两者供需基本面不尽相同，且在特定环境下资产配置需求是不同的，原油价格之所以在大宗商品熊市中率先崛起，与其基本面及资金偏好是分不开的；但“铜博士”不跟涨，亦反映目前大宗商品市场整体供应过剩、需求不足的矛盾仍未发生根本性改变的现状。   □本报记者 官平   投机客“疯狂做多”原油   近期，国际油价再度强劲上涨，并创出年内新高。截至 5 月 20 日收盘，纽约商品交易所 7 月交货的轻质原油期货价格报收 48.48 美元 / 桶，较今年最低点的 31.61 美元 / 桶的价格，上涨了 53.37% 。   据美国商品期货交易委员会（ CFTC ） 5 月 20 日公布的数据显示，投机客连续两周削减美元净空头头寸，因投资者开始消化下个月加息的可能性；原油净多头头寸飙升至一年以来最高水平，增持黄金净多头头寸但白银净多仓自记录高位回落。   具体数据显示，截至 5 月 17 日当周，纽约商品交易所（ NYMEX ）原油及伦敦洲际交易所（ ICE ） WTI 原油期货与期权净多头共增加 35657 手，至 253689 手，为自 2015 年 5 月 17 日以来最高水平。同期，美元净空头头寸降至 41.9 亿美元，此前一周为 61.9 亿美元。美元净头寸连续五周处于净空状态，此前自 2014 年 5 月以来美元头寸一直处于多头状态。   原油是大宗商品市场龙头品种之一。分析人士指出，全球原油供应过剩已将近两年，国际原油库存也一度接近历史最高水平，但由于近期部分产油地区的生产中断，以及市场需求季节性回暖，供应过剩已经短期缩窄。   据相关机构统计，近几周来，由于加拿大、尼日利亚和其它地区的生产中断以及需求持续强劲，供应过剩已经缩窄。因供给端受到影响，全球原油供给减少 375 万桶 / 日。其中利比亚减少 140 万桶 / 日，加拿大减少 100 万桶 / 日，尼日利亚减少 70 万桶 / 日，科威特和沙特各减少 25 万桶 / 日，伊拉克减少 15 万桶 / 日。除去加拿大大火的偶发性因素，尼日利亚产量锐减最为出乎意料。   高盛集团在近期发布的研报中表示，得益于旺盛的需求和产量的大幅下降，原油市场已从接近于存储饱和转向了供应不足，这比之前所预计的时间点提前了许多，预计今年下半年纽约市场油价将升至每桶 50 美元。而在 4 月 22 日，高盛曾预期下半年油价在每桶 40 美元到 45 美元之间。   有意思的是，面对高盛的预测，市场投资者将信将疑，甚至将其视为市场的反向指标。其原因在于，当国际原油价格于 1 月 20 日创出 29.89 美元 / 桶的新低时，高盛却发布看空原油价格的报告，甚至认为原油供应过剩会导致油价跌至每桶 20 美元以下。但无论如何，业内多认为，原油市场再平衡并非短时间可以完成。   某期货研究所所长姜兴春告诉中国证券报记者，目前原油市场强势反弹，主要还是原油供应出现了问题，加上原油价格长期跌破 50 美元 / 桶，相对超跌，所以今年以来出现大幅反弹；这种背离背后其实跟大宗商品的需求无关，而更多取决于各自供应侧的情况，前段时间黑色系大幅上涨，也主要是供应出现了短期短缺，供应恢复了，价格自然大幅回落，目前原油供应短期出现了下降局面，价格自然震荡偏强。   “铜博士”为何疲惫不堪   与国际油价相比，金属铜市场显得疲弱不堪，特别是 5 月份以来，纽约 COMEX 期铜价格累计跌幅将近 10% ，与原油市场反差越来越明显。   对此，某期货分析师徐迈里指出，铜市场自身基本面较为疲软，首先，铜的上游供应端并没有明显的去产能行为，反而铜精矿产量在明显提速；其次，铜的冶炼端产能在继续扩张，而且由于利润仍然不错，开工率居高不下；最后，铜的下游消费较为疲软。电力行业需求同比持平，而家电行业则大幅下滑。   “投机资金对做多铜毫无兴趣，反而都在抛空，或等待抛空。”徐迈里表示，和其它大宗商品相比，铜价仍处于相对高位，因此近些年来投机资金都以空铜为主，此外近期美元指数明显反弹，助推铜价下行。原油偏强的主要原因是在于供应端有减产，叠加美国需求旺季。   不过，市场也有其它看法。某期货分析师刘光智表示，其实从今年大宗商品表现来看，铜市场也不算很弱，特别相对一些黑色金属来看，甚至显得偏强。   刘光智分析称，铜市场相对原油比较弱，跟铜基本面有关系。首先，从需求来看，虽然国家电网投资力度较大，但较多是农网改造项目，用铝线较多，铜需求量不大；空调行业受制于国内高库存产量同比下降达 15% 以上；其次铜产量还处于扩张周期，未来还有五矿湖南、恒邦、祥辉铜业等公司投产，且去年投产的几个冶炼厂也基本达产平稳运行，抵消了 9 大冶炼厂联合减产 35 万吨力度；再次国家一季度收储 15 万吨已经交储完毕。   世界金属统计局（ WBMS ）日前公布的数据显示，今年 1-2 月全球铜市供应过剩 12 万吨， 2015 年全年为过剩 46.3 万吨。 1-2 月全球矿山产量为 327 万吨，较上年同期增加 7.9% 。全球精炼铜产量增至 397 万吨，同比上升 8.3% ，其中中国和智利增幅显著，分别增加 30.3 万吨和 1.5 万吨。 1-2 月全球铜消费量为 385.0 万吨，上年同期为 343.4 万吨。中国 1-2 月表观消费量同比增加 48.3 万吨至 203.3 万吨，占到全球需求的 53% 。   另外，今年主要新增铜矿顺利投产，秘鲁铜矿产量持续走高。据相关机构监测，今年投产的大矿主要集中在秘鲁，目前扩产已经开始，预计今年扩产量达到 60 万吨，数据亦显示该国 3 月铜产量较去年同期激增 46% 。 2016 年预计全球主要铜矿企业（ 70% ）增产将达到 100 万吨。   某期货的研究报告称，铜需求弱化的局面相当明显。从宏观金融角度来看，由于美国经济增长前景弱化、中国货币政策边际收紧和经济增长动能减弱等的原因，总体的商品需求预期也将趋于恶化。美元疲软对铜价的利空影响减弱，不排除出现美元和铜同跌的现象。如果美元走强，那对铜价来说则是雪上加霜。   大宗商品分化格局仍将延续   令大宗商品市场担忧的一大定时炸弹是美联储加息，尽管今年前几个月美联储“放了鸽子”，但并不排除年内加息两次的可能性，目前美元指数已经从阶段性底部回升。数据显示，截至 5 月 20 日，美元指数收报 95.250 点， 5 月以来累计上涨 2.42% 。   美联储公布 4 月 26 日 -27 日货币政策会议纪要显示，多数委员都认为，如果经济形势允许， 6 月加息“有可能”，即委员们希望保留 6 月加息的可能性。   业内人士指出，考虑到美元潜在升值的压力，过于强硬的措辞可能会导致美元大幅飙升，并挫伤经济，从而也破坏美联储的加息依据。这也许就是为什么最近 FOMC 会议看起来似乎在来回摆动的原因，就像去年 9 月那样意外鸽派，而 10 月却又格外强硬。   “因为大宗商品与美元指数负相关关系；特别是今早公布的美联储 4 月份议息声明，透露出 6 月份潜在加息信息，美元指数近期持续震荡偏强。”姜兴春表示，未来一个月左右仍是震荡上涨格局，对需求复苏有限的大宗商品形成压力，整体经历第一季度大幅上涨和第二季度初的冲高回落以后，中短期以弱势震荡为主，相对农产品偏强，工业品、有色、贵金属均以震荡调整为主。   对于原油及铜等大宗商品市场的分化，某期货金融研究所所长助理程小勇认为，主要是和供需基本面和大环境下资产配置需求不同导致的。其中可以关注到的是，原油出现强势反弹，而农产品中部分品种表现不熟，如豆粕和棉花等，有色金属则表现相对逊色。主要原因是原油和部分农产品要么是反映通胀的先行指标，要么是可以对冲通胀的投资标的。对于原油市场，原油价格反弹之后，美国页岩油产品可能复产的可能，需求不大可能大幅回暖，主要是供应变动可能是动态的。   程小勇指出，大宗商品存在供应过剩和高库存的品种应该还算占大多数，但是部分品种因减产或供给侧改革这些过剩压力已经出现明显的缓和，价格之所以没有反弹主要是需求同样疲软，没有起色。因此，美联储一旦加息的话，那么会进一步削弱潜在对冲通胀的投资需求，因此美元指数在近期再度回升对大宗商品的利空是很明显的。但考虑到当前美国经济指标好坏参半， 6 月份加息的不确定性犹存，因此强势美元兑大宗商品的影响也会是变动的。

在经历了 4 月底至 5 月初的持续下跌后， 5 月中旬 BDI 指数重启反弹模式，并带动大宗商品 CRB 指数联袂回升。业内人士表示，作为大宗商品走势的“风向标”， BDI 指数先抑后扬，或预示着大宗商品在经历了“黑色系”风暴之后正趋于企稳回升中。   数据显示，截至 5 月 18 日， CRB 指数报收 185.40 点， BDI 指数报收 642 点。值得注意的是，反映全球商品期货价格的主导指数 CRB 指数在二季度以来上涨近 10% ，同期 BDI 指数上涨近 50% 。   季节性旺季催热大宗商品市场   原油、铁矿石、煤炭等大宗商品价格上涨叠加季节性因素，使得大宗商品市场在今年上半年表现出色，带动反映该市场的一系列指数快速从底部回升，其中就包括 BDI 与 CRB 指数。   波罗的海干散货指数— BDI 是由几条主要航线的即期运费加权而成，衡量铁矿石、水泥、谷物、煤炭和化肥等大宗商品的运输费用，被称为全球经济的“风向标”。由于其能够反映航运业干散货交易量的转变。散装船运以运输钢材、纸浆、谷物、煤、矿砂、磷矿石、铝矾土等民生物资及工业原料为主。因此，散装航运业营运状况与全球经济景气荣枯、原物料行情高低息息相关。故 BDI 指数可视为经济领先指标。   BDI 备受市场关注，特别是在今年上半年。 2016 年 2 月 10 日， BDI 创下历史最低的 290 点后，借力于今年 3 、 4 月份大宗商品市场、尤其是中国钢铁行业的大幅上涨， BDI 也一路上涨至近期高点 715 点，较今年低点上涨 425 点，涨幅高达 146.55% 。   业 内人士分析，一方面，拆船活动年初有所升温，尤其是较大型船舶，仅仅在第一季度，就有 49 艘巴拿马型船、 17 艘好望角型船和 4 艘超大型矿砂船被拆解，总拆 解运力超过 1200 万载重吨，这是上一季度船舶拆解量的两倍，使得船舶运力在近 10 年来出现首次下滑。由于船舶滞留量、被取消订单量和拆解量急剧增加，对 干散货市场运力的大幅消减发挥了重要作用，这将使未来几个季度的运价出现小幅抬升。   相关机构研究员指出，铁矿石及钢价上涨推动钢厂高炉开工率和产能利用率提升，钢厂补库存活跃，铁矿石进口增加。全球知名航运咨询公司德鲁里的研究报告指出，铁矿石贸易的繁荣，使澳大利亚和巴西在出口方面出现短期繁荣，主要原因在于铁矿石库存已处于低位，补充库存使得海岬型船在太平洋地区得到更好参与。未来几个月，随着库存增加，中国季节性铁矿石进货将会放缓。   中国证券报记者采访部分分析师发现，由于供需错配，钢材供应没有完全恢复，小钢厂由于资金因素复产困难，高炉产能利用率仍在 83.5% 左右，同时钢材社会库存处于低位，比如螺纹钢的社会库存相比去年同期低 28% 左右；另一方面，从需求端来看， 4 月份是钢材需求最旺盛的季节。   大宗商品第二轮行情可期   行情不可能一蹴而就。显见的是，以中国为代表的需求面并没有根本好转，这是造成近期 BDI 九连跌的主要原因。数据显示，自 4 月 27 日至 5 月 11 日的 9 个交易日， BDI 指数下跌幅度累计近 20% 。   有分析称，目前大宗商品市场供给端仍然严重过剩。 2016 年 3 月，全球 500TEU 以上船舶闲置运力 352 艘、 157 万 TEU ，占总运力的 7.8% ，达有记 录以来的最高水平。但目前较高的闲置运力水平，不足以改变供求关系的基本面。此前，上海国际航运研究中心研究报告认为，市场供需失衡状况未得到根本好转。 一季度，在宽信用刺激下，专项资金支持、 PPP 项目发力推动了固定资产投资速度的止跌回升，二季度，这种趋势有望继续延续；大宗商品的价格上涨也将对海运 市场产生溢出效应，拆解量仍有可能继续维持高位，市场结构调整步伐继续加快，大船在远期 30 艘 Valemax 的重压下，市场前景堪忧，但运价反弹上存在天 花板，包括运力端的存量过剩压力、闲置运力、减速航行压力；下游实际需求扩张空间有限。   一位分析师表示，从基本面上来说，供给侧改革究竟有多大的效果，这个效果是否足以匹配目前价格的上涨，现在都比较难判断，上一波黑色系上涨是资金与基本面推动起来的。接下来是否会延续上涨很难判断，仍然需要基本面配合才行。   市场人士认为，“中国因素”对大宗商品市场举足轻重，中国是大宗商品的主要需求国。据统计，中国需要分别占精炼铜、锌、铝、铅、钢材表观需求量 40% 以上。只要中国需求增速放缓或者下降，就会打压大宗商品价格。从近期大宗商品市场来看，由于美元指数回升，大宗商品市场呈现出整体承压的态势。   近日，国际知名投行高盛（ Goldman Sachs ）在最新报告中宣布上调对大宗商品未来三个月的前景预期，但依然看跌贵金属及工业金属。高盛报告表示，石油价格方面，供应受限会支持油价，不过 实体上的重新平衡尚未完成。高盛此番建议投资者买入股市和信贷市场中的油气资产。对工业金属和贵金属依然维持看跌态度。高盛认为，供应过剩及需求低迷依然 存在，且来自中国的支持较为短暂，在主要产区放弃削减供应之际，预期工业金属价格将依然疲软。   某期货研究主管高上表示，中国经济走 L 型是确定无疑的，但市场担心的 L 型走势逐步下台阶的可能性很小，“商品市场天时地利人和的因素并没有发生改变”。他认 为，商品市场下阶段的行情主要仍然取决于几个方面，一是联储加息的节奏，二是二季度数据出来之后实体经济运行的态势。“随着二季度经济数据和联储加息的明 朗化，商品市场的第二轮行情还是可以期待的。而债市、楼市风险正在抬头，股市处于弱平衡，短期内很难打破。”

连续涨、大幅涨，作为商品反弹“尖刀组”的一部分，农产品 期货抢镜黑色系也是蛮拼的。   昨日，农产品期货板块 PK 掉近来占尽风头的黑色系，又一次存在感爆棚：菜粕、豆粕领衔上攻，农产品大面积飘红。市场人士分析，在股市、债市风险较大且方向不明的情况下，资金开始到处寻找价值洼地，尤其是被认为与通胀联系紧密的农产品期货更成为资金逐利目标。   昔日利空因素也在改变：农户生产积极性减弱、厄尔尼诺等因素影响，农产品产量未来可能缩减，去产能已开始。分析人士认为，长期来看，不论棉花还是豆类均存在逐步向好的预期。但对期货市场投资者而言，需警惕市场暴涨过后可能出现的理性回调。   多重利好齐至两粕领衔上涨   昨 日盘中，菜粕、豆粕再成市场热点。菜粕多头全力冲击 2400 元关口，主力合约期价盘中持续走高，并于 9 时 30 分左右触及涨停板 2404 元，为 14 个半月高 位，终盘收于 2363 元 / 吨，涨幅为 3.23% ，录得三连涨。豆粕盘中触及近一年半高位 2928 元，上涨 1.28% ，报 2853 元 / 吨。豆一升 1.12% 。资金流向方面，据文华财经统计，昨日螺纹钢 1610 合约减仓 23.4 万手，流出资金 5.4 亿元，为资金流出最大的主力合约，白糖 1609 合约流出资金 2.4 亿元。板块方面，以双粕为首的饲料板块继续受捧，流入资金 3.7 亿元，螺纹钢受冷拖累建材板块成为资金流出最大的板块，为 5.6 亿元。   相关分析人士指出，供应忧虑将美油推升至 7 个月高位，对南美大豆产量的担忧令美豆止跌反弹，影响油脂油料期货的外盘全数上扬，加之国内需求稳定向好，下游补库存积极，两粕在国内商品普跌的情况下依然收高。   期货研究员王玉红向中国证券报记者表示，近阶段的双粕领涨有其基本面原因。在资金相对宽松背景下，市场有抗通胀的诉求，而抗通胀比较好的品种便是与 CPI 关联较为密切的品种，如食品中的肉类、油脂、粮食等会成为资金选择的目标。尤其肉类，与其相关的上游原料类包括豆粕、菜粕、玉米等 均会受到提振。但今年玉米市场 2.5 亿吨的库存量令资金望而却步，豆粕、菜粕对外依赖度大，国内相关因素影响弱，成为比较好的投资选择。另外，今年国际油 籽供需确实已经开始收紧，市场缺乏进一步下行的动能，价格低位后存在整体回升的预期，所以资金选择这两者也在情理之中。总体而言，尽管长期向好，但随着期 价的连续大涨，阶段回调的风险也在累积。   蛰伏四年农产品否极泰来   今年年初以来，有色金属、能源类大宗商品就开始触底反弹， 4 月份以来主要农产品价格也开始大幅上行。农产品市场自 2012 年就进入熊市，持续下跌多年。在多重利好纷至的推动下，农产品或成为下一个资金漫灌的“洼地”。   据某期货苏州营业部统计，自 2012 年 8 月起农产品期货价格就开始整体性下跌。玉米、大豆、棉花价格在不到 4 年时间里分别下跌了 36% 、 25% 、 34% ，均已下跌至 2008-2009 年金融危机爆发时的水平，其中棉花比金融危机期间的最低水平还要低。菜籽油、豆粕、豆油跌幅最大，分别高达 41% 、 39% 、 38% 。   国 外农产品期货的价格大致也是从 2012 年 8 月开始趋势性下跌。玉米下跌最为严重，从 838 美分 / 蒲式耳的高点一路下跌至当前的 382 美分 / 蒲式耳，跌幅高 达 54% 。其次是燕麦和小麦，跌幅分别为 46% 和 44% 。豆类农产品跌幅也较大，大豆 43% ，豆油 40% ，豆粕 37% 。牛奶、稻谷、咖啡、糖、棉花下跌幅 度分别为 33% 、 32% 、 24% 、 21% 和 15% 。   然时过境迁，滞胀风险下，该机构首推黄金和商品，农产品或受益最大。“历史上滞胀期间的最佳投资标的是黄金和商品，而当前农产品又处于历史价格低位”，该营业部指出，所以很容易成为“大水”漫灌的“洼地”。   事实上，今年 4 月份以来，国内主要农产品期、现货价格已经开始大幅反弹。在现货市场上，豆粕价格在 4 月份上涨 7.6% ，棉花上涨 5.8% ，棕榈油 5.7% ，菜油 4% ，豆油 3.7% ，玉米淀粉、菜粕、小麦价格均有反弹。   在 期货市场上，棉花价格 4 月份上涨 25% ，鸡蛋 12.8% ，玉米淀粉 12% ，豆粕 10.6% ，菜籽粕 9.8% ，黄大豆 8.9% ，黄玉米 7.9% 。中国国际期 货苏州营业部认为，虽然短期看高库存、临储政策改革预期将制约反弹力度，但若全年粮食出现减产，且货币持续超发，则长期看农产品价格仍存上行风险。   去产能已开始利空因素在变   “农业去产能在持续。”相关机构指出，受农户生产积极性减弱、厄尔尼诺等因素影响，农产品产量未来可能缩减。   农产品持续多年熊市对农户生产的积极性影响显著。而且，美国和澳大利亚政府预测机构去年多次警告，厄尔尼诺现象可能达到近 20 年来最严重程度，极端天气可能波及亚洲和全球其他地区的主要农作物种植区，也会缩减农产品的产量。   从全球来看，根据美国农业部的预测， 2016 年供给严重过剩的棉花种植面积将从之前的 3400 万公顷下降至 3000 万公顷，产量相比去年将下降 16.2% 。黑麦、棉籽产量均比去年将下降 16% ，油菜籽将下降 5.8% ，玉米下降 4% ，高粱下降 3.9% 。   我国 2016 年粮食或出现 13 年以来首次减产。由于粮价持续下跌、农村劳动力转移、厄尔尼诺影响，我国粮食产量也出现了缩减的趋势。   根 据中科院的预测， 2016 年我国粮食播种面积将比 2015 年减少 120 万公顷，即使不遇到严重的自然灾害、在天气中等或中等偏差的情况下，也有可能出现 13 年以来的首次减产。此外， 2016 年中央一号文件提出农业供给侧改革，去产能去库存也成为重点。所以未来农产品供大于求的状况会得到一定缓解。   王玉红说，不仅农产品，任何商品的上涨基本有两方面的原因：一是自身供需，二是资金层面。目前货币层面相对宽松，一季度信贷、社会融资总额、 M1 、 M2 等数据均呈现超预期特征，而且在股市、债市风险较大方向不明的情况下，资金开始到处寻找价值洼地，不少券商的投资部门及基金公司在年初开始关注大宗商品，尤其是被认为是价值洼地的且与通胀联 系紧密的商品便成为了资金逐利目标。如农产品领域的棉花、粕类等近期领涨的品种，都是已经历长达 4 、 5 年的下跌，价格已经明显较低。且这些品种因各种各样 的原因存在阶段可以上涨的推动因素，如棉花 5 月 3 日抛储前阶段供需紧张，期货贴水非常严重。而资金做多粕类在一定程度上也有规避通胀的资金配置原因。   此外，供需预期也在转变，生猪进入上涨周期提振需求预期，南美大豆减产缩减供应预期，为市场提供基本面动能。   还有市场人士指出，农产品的利多还包括三方面因素。一是美元指数短期下行。美国加息的一再延后导致美元指数从高位大幅回落，一路从去年 11 月底的 100 点下行至 94.9 点。美元指数的下行对包括农产品在内的大宗商品是一大利好。二是临储改革可能慢于预期。考虑到我国农业现代化程度较低，农业生产成本还远高于国外，所以国家临储政策的改革速度可能低于预期。例如预期 2015 年就要取消的玉米临储政策估计今年才会取消。   王玉红认为，整体而言，不论棉花还是豆类长线均存在逐步向好的预期，但市场阶段迅猛上行兑现利多题材后暂时还缺乏进一步制动题材。而资金面也开始出现收紧迹象，后市预计有一定回调。   周期性季节性明显   投资机会易捕捉   业内人士分析，从事农产品投资，首先要研究供需变化；其次要配合宏观背景研究可行性；最后通过季节规律及阶段题材判断入市点位，因为农产品期货的周期性及季节性相对明显，投资机会捕捉相对容易。   芝华数据研究员赵舟解释，相比工业品，农产品对宏观经济指标和经济运行情况的变动反应速度偏慢和幅度偏小，对供给变化的反应最为敏感和激烈。政策对于农产品的影响比较大，如收储政策，能改变其相关期货品种的活跃程度及行业景气度。   他说，此轮的主要农产品上涨中，白糖从去年开始最先启动，然后是年底的油脂，接着是棉花，最后轮到粕类。除棉花外，其他品种的供给或者对供给的预期都出现较 大变化。这四类品种可以称作 2000 年以后的明星 F4 ，它们轮流走向台前。预计未来 1-2 年内，油脂和粕类将会是最受关注的农产品。   “供 给变化对于农产品价格的影响最大，因此在把握中长线投资机会时，更多的需要对未来供给端可能出现的变化因素作充分的了解和调查。”他说，从去年 8 、 9 月份 开始，大量机构开始分析和预测厄尔尼诺的结束时间和预测拉尼娜发生的可能性，随时间推移，天气对于今年南美大豆影响已经体现，对下半年美豆影响的预期升 温。   王玉红进一步解释，农产品期货的金融属性相对低一点，供需基本面仍是影响其运行的最重要因素，且供需变化相对较快，因供应受到气候周 期影响，需求受到下游生猪周期等的影响，整体来看，周期性特征明显。另外供应方面的播种、收获有季节性，需求亦有一定的季节性，其季节性特点相对较强。

□本报记者 王超   昨日午后，在一片平静中，黑色系多头悄然开起反弹派对：焦煤、焦炭、动力煤、铁矿石、螺纹钢集体大涨，其中焦煤大涨 6% ，焦炭、动力煤涨 4% ，铁矿石、热卷大涨逾 2% 。   在黑色系的带领下，国内大宗商品市场多数收红。在连续多日的回调之后，多头杀出的这记回马枪，再一次令期市滑头们感到节奏感尽失。在经过连年跌跌不休的走势后，黑色系的反弹热情似乎已经“摁不住”了，成为今年来当之无愧的 K 线之王。   分析人士认为，需求环境改善是这轮黑色系表现偏强的重要原因，同时多因素作用令前期黑色系向下调整幅度过大，跌多了反而成利好，黑色系在昨日兑现了向上的修正需求。   超跌反弹 黑色系再度领涨   近两日，商品市场明显企稳反弹，其中黑色系产品再度成为领头羊。   盘面看，焦煤盘中大部分时间在 700 元 / 吨下方震荡，午后多头大幅增仓，期价成功收复这一关口，尾盘收高 5.49% ，报 720 元 / 吨。铁矿石期货亦在午后开始大幅拉升，终盘报 385.5 元 / 吨，涨幅为 4.9% 。螺纹钢增仓上行，期价盘中波动较大，报 2114 元 / 吨，涨幅达 2.97% ，为连续第二日收高，亦为上期所 4 月 21 日调升交易手续费至成交金额的万分之一（ 4 月 21 日）以来的最大单日涨幅。动力煤和焦炭亦分别录得 4.36% 和 5.18% 的涨幅。   市场人士分析，超跌反弹、流动性宽松以及供给侧结构性改革等再度激发了多头的入市热情。   方正中期研究院院长王骏认为，昨日黑色系的双焦、螺纹、热轧和动力煤出现集体拉升主要原因有两个方面：一是连续两周的持续大幅下跌令黑色系超跌有技术性反弹需求；二是供需基本面上，黑色系品种均出现期货贴水即现货升水较高，比如热轧卷板是期货贴水 500 点、螺纹钢期货贴水 300 点、焦炭期货贴水 200 点、铁矿石期货贴水 90 点。   从更大的框架进行分析，某期货金融研究所所长助理程小勇认为，三方面因素对黑色系的持续反弹构成助力。   首先，反弹与供给侧改革预期有关。当前我国经济主要矛盾是结构性问题，要坚定不移推进供给侧结构性改革，从而使得市场预计包括钢铁、煤炭等过剩 行业复产会遭遇更多政策方面的调控。二是，发改委发布交通运输等一系列重大基建项目使得市场预期逐渐乐观；三是，流动性宽松下，通胀周期显著的商品，尤其 是部分可以保值的商品依旧是资金资产配置的标的。其中供给侧改革是黑色系重新领涨的直接原因。   文华财经数据显示，当日多头增持铁矿石，主力合约 1609 流入资金 2.1 亿元，为资金流入最大的主力合约。同处黑色系的螺纹钢却遭受冷 遇， 1610 合约减仓 23.5 万手，流出资金 2.3 亿元。板块方面，期价大涨吸引资金涌入，煤炭板块流入资金 4 亿元，有色板块遭资金抛弃，流出 8.7 亿元 资金。   煤炭领先 黑色系反弹自下而上？   从成交量、成交额规模和产业链影响力来看，螺纹钢期货是领头羊品种。   王骏说，今年以来螺纹钢期货成交量和成交额均创上市以来新高，并且带动了前期不活跃的热轧卷板期货的活跃度及参与度，同时吸引了钢铁产业链中的众多生产企业、加工企业和贸易企业参与对冲风险和套利交易，大大提升了期货工具在钢铁实体企业的日常经营活动中的重要地位。   而从黑色系本身来看，程小勇则认为，煤炭可能暂时领先。原因在于，前期黑色系产品强势反弹过程中，钢铁行业先于煤炭行业复产或者提高高炉利用 率，但是包括山西等地煤炭产能恢复因地方政府新政干预、压缩信贷等措施而缓慢， 5 月份部分地区煤炭供应依旧偏紧，就算部分洗煤厂利润恢复，但缺乏原煤而难 以提高产能，因此，本轮黑色系反弹可能是从原材料煤炭到钢材逐渐传导的过程。   如何看待黑色系品种的剧烈波动？   王骏认为，今年以来的黑色系品种的大幅波动有供需基本面、宏观经济面和资金参与面的三方面原因。其中，黑色系品种的供需基本面和宏观经济面是价 格波动的根本原因，而资金面的追捧起到助涨助跌的部分作用。 2015 年底以来，受全国范围内对钢铁、煤炭、冶金、焦化行业的供给侧改革及去产能去库存调控 政策的影响，黑色系品种的社会库存、企业生产量大幅下滑，同时 2016 年全国房地产市场火爆、船舶订单上升、汽车产销量稳定等需求面好于近年，从而导致黑色系品种出现短期供需错配引发现货市场出现供不应求，甚至企业惜售的情况出现，中钢协会员钢厂在今年前 4 个月盈利比例高达 85% ，为近四年的新高。   据介绍， 4 月下旬重点企业钢材销售结算量 1800.45 万吨，日均销售 180.05 万吨，比上一旬日均增加 31.64 万吨，增幅 21.32% ； 旬度粗钢销售结算量 101.19 万吨，日均销售 10.12 万吨，比上一旬日均增加 4.56 万吨，增幅 82.10% 。旬度重点企业钢材库存量 1234.38 万吨，比上一旬减少 65.86 万吨，减幅 5.06% 。旬度重点企业出厂结算平均价格为钢材 2996 元 / 吨，比上一旬涨 76 元 / 吨；粗钢 2024 元 / 吨，比 上一旬跌 352 元 / 吨；生铁 1424 元 / 吨，比上一旬涨 13 元 / 吨。   “黑色系商品剧烈波动，要一分为二地看。”程小勇说，首先要明确的是，这种大幅波动行情对投资者和市场本身带来不稳定性因素，可能引发资金加杠 杆的潜在投机活动升温，尤其是，当前流动性依旧充裕，实体投资回报率偏低而难以吸引资金“脱虚如实”。而另一方面，他表示，黑色金属行情的剧烈波动可能反 映出，包括煤炭、钢铁行业存在政府过度干预后的市场扭曲的情况，这意味着市场本身调节功能受到阻碍。再就是，部分商品大涨大跌和整个经济大环境有关，尤其 是低利率环境、充裕流动性和高收益资产荒下，逐利的资金需要合理引导。   方向不明 品种间对冲操作为佳   多位接受中国证券报记者采访的市场人士认为，从投资者角度来看，市场暴涨暴跌都可能带来潜在损失的不确定性，因此在交易上需要严控头寸，不宜过度杠杆，根据自身的风险承受能力去参与，最好进行品种间对冲操作，寻求稳定的绝对收益。   王骏则表示，从目前黑色系品种走势来看，交易所限制投机交易举措不变，受 4 月宏观经济数据利空、 4 月钢铁产量继续上升、 4 月下旬钢厂产销量齐 增、交易所限制投机措施维持、钢铁产量库存下降和铁矿石港口库存高位等因素影响，短期沪钢各品种期货价格将在 2000 元 / 吨附近震荡选择方向，短期将在 1800-2100 元 / 吨区间波动，沪钢多单谨慎，沽空为主。  

□本报记者 叶斯琦   顶级投行的“对掐”，往往是大宗商品市场不容错过的大戏。 2014 年年初，摩根士丹利是铜市“死多”，高盛则坚持看空，当年的铜价走势表明，二者只是“百步”和“五十步”的区别。   今年，“大空头”高盛与不少投行和基金大佬对峙良久之后，终于更正了看空国际金价的观点，高盛的妥协在金市引起轩然大波，点燃了空前的多头氛围。   如今，花旗银行与高盛的分歧，还在原油市场如火如荼地上演。这一次，“打脸帝”高盛会否扳回一局？   业内人士指出，投行在数据获取、资料解读、看待经济的角度和分析模型上有所不同，这导致了不同的投行在行情研判上会有明显差异。而且，投行发布报告的部门和实际从事交易的部门并非持一致观点。因此，应该理性看待顶级投行的“风向”。   对掐成常态   梳理过去几年一些国际知名投行对大宗商品的预测情况后，中国证券报记者发现，虽然都是市场人士“膜拜”的对象，但投行之间的对掐在每个品种上都有可能发生，而且分歧几乎是常态。   最近一次显著的分歧在原油市场，作为两大顶级投行，花旗银行和高盛对原油未来走势的判断截然相反，搅得华尔街莫衷一是。   作为大宗商品龙头，国际油价虽然从 2014 年的每桶 100 美元上方起，一路跌至今年年初的每桶 29 美元附近；不过，又仅仅用了不到四个月的时间，原油就从底部反弹逾 50% ，直逼每桶 50 美元。   最新消息显示，在匆匆而至的原油牛市氛围下，花旗银行“识相”地改变了先前的悲观预测，看多情绪高涨。在该行看来，美元走弱及中国经济企稳等因素，意味着绝大多数市场已经触底；美联储今年最多只会有两次加息。不过，高盛的态度却截然相反，依然“冷若冰霜”，其认为基本面并没有出现实质性的改变；商品市场诸多品种都缺乏中长期的持续供应短缺支撑，特别是原油和钢铁；美联储今年可能有三次加息。   分别以花旗和高盛为代表的多空分歧，将市场情绪彻底点燃，数据显示，近期 NYMEX 原油期货主力合约的成交量已经处于历史高位附近。   除了原油，在黄金市 场，大佬们的争执更是如火如荼。高盛仍旧是典型的看空派。从 2016 年 2 月以来，高盛就一直建议做空黄金，该行分析师在 4 月 22 日还坚持认为，未来 3 个月 金价将跌至每盎司 1100 美元，未来 12 个月甚至将跌至 1000 美元。“我们有理由相信，今年年初推动黄金价格走高的因素将在未来不复存在，因为中国经济 开始慢慢复苏，同时人民币币值出现稳定迹象，甚至暴跌的原油也有潜在的反弹迹象。”高盛分析师在接受 CNBC 采访时解释了其看空黄金的底气所在。   不过，很多金融大鳄对高盛的这一看法嗤之以鼻。作为一位管理 280 亿美元规模基金的职业投资者，保罗·辛格在给投资者的信中写道：“我们相信， （黄金）一季度的价格走势更像是上涨趋势的开始而不是结束。”他认为，全球央行的宽松货币政策不利于纸币，而有利于黄金。投资者将逐渐发现他们需要面对的 是，全球央行正在忙于贬值本国的货币。   与原油不同的是，这次华尔街巨擘关于黄金的分歧，很快便分出胜负。 4 月 25 日起，国际金价从每盎司 1232 美元左右开始直线拉升，现在已经触及 1300 美元上方的逾一年高位，再上一个台阶。 5 月 10 日，“打脸帝”高盛不得不推翻自己的观点，当天，高盛同时发布多份重磅报告，更正其对金价及美联储 加息的预期。   即便在有色金属市 场上，投行小伙伴们也吵得不亦乐乎。 2014 年有一个典型案例，当年年初国际铜研究小组（ ICSG ）的一份报告表示， 2013 年 10 月全球精炼铜供应短缺 1.9 万吨， 9 月缺口为 16.2 万吨， 2013 年 1-10 月，全球精炼铜短缺 23 万吨，但已经大大低于 2012 年同期短缺数据—— 59 万吨。   数据一出，“掐架”又开始了。尽管短缺数量大幅减少，不过摩根士丹利仍在年初的“顶级报告”中调高了 2014 年铜价预估 3% 至 7100 美元 / 吨。但是，高盛则认为未来 12 个月内铜价将会走低，因为市场将供给过剩， 2014 年国际铜价的预估数值为 6850 美元 / 吨，低于 2013 年水平。   后来的结果显示， 2014 年最后一个交易日，伦铜（指数）以 6316 美元 / 吨收盘，高盛似乎更对一些，但也只能说是“五十步”和“百步”的区别。   “其实国际投行对大宗商品的研判一直存在着分歧，很少出现投行在判断上高度一致的现象。”某期货副总经理景川表示，投行在数据的获取、资料的 解读以及看待经济的角度和分析模型的侧重上不同，这决定了不同的投行在行情研判上会存在差异。这既是客观现象，也符合市场的复杂性以及研判多元性的特征。 也正因为如此，行情的演变才会跌宕起伏。“近期花旗银行与高盛的分歧在于价格是否处于长周期底部阶段以及消费是否转好，显然侧重不同，其结果自然不同。”   预测频失准   其实，国际投行的预测并非市场走向的指南针，对价格走势集体误判几乎成为常态。   2016 年，高盛六大顶级交易悉数出局，就让市场人士唏嘘不已。 1 月 11 日，高盛“做多美国银行大盘股指数（ KBW Bank Index ），并剔除标普 500 指数，押注相对收益”的策略，因亏损 5% 止损出局。 1 月 18 日，“做多美国 10 年通胀挂钩国债收益率”的策略，因避险资金蜂拥进入美债市场使得 10 年期美国通胀挂钩国债收益率大降而被迫止损。 1 月 21 日，“同权重做多墨西哥比索（ MXN ）和俄罗斯卢布（ RUB ），对应做空一揽子等权重南非兰特（ ZAR ）和智利比索（ CLP ）”的策略也因达到止损线而被迫终止。 2 月 9 日，“做多美元对等权重的一揽子欧元和日元”、“做多意大利五年后的五年期远期国债合约、做空德国五年后的五年期远期国债合约”两项交易同时出局。 3 月 8 日，最后一项“做多一揽子新兴市场 48 个非商品出口国股指，并对应做空一揽子 50 只新兴市场银行股指”的策略也终止了。   再看大宗商品中的“铜博士”，投行预测失准的情况也屡见不鲜。中国证券报记者梳理发现， 2008 年 7 月，渣打银行声称 2009 年第一季度 LME 铜均价料为每吨 7250 美元，然而， 2008 年 7 月至 12 月间，铜价不可思议地下挫了 64% ，至 2009 年 1 月，铜价跌至 3000 美元 / 吨，远不及渣打预 测值的一半。 2009 年 1 月，渣打银行再次表示，铜价很有可能从目前每吨 3000 美元上方的水准回升， LME 现货铜 2009 年平均价格料为每吨 4215 美元。令它始料未及的是，由于受到美元疲弱和中国需求强劲增长的推动， 2009 年铜价从 3200 美元暴涨至 7408 美元，累计涨幅高达 140% 。   同样没有预测到这一波大牛市的还有巴克莱、花旗、美林证券、 JP 摩根等知名投行。此前的 2008 年 10 月， JP 摩根将其对 2009 年全球铜价预 估下调 30% 至 4888 美元 / 吨； 2009 年 3 月，美林证券称，由于需求疲软，铜价面临更多下行风险，预估 2009 年铜均价为每磅 1.5 美元 （ 3306.93 美元 / 吨）； 2009 年 5 月，花旗称， 2009 年下半年铜价可能因需求未有改善而走软，约为每磅 1.5 美元（每吨 3307 美元）；即使在 2009 年 7 月的更新预估中，巴克莱资本也仅将 2009 年铜平均价格提升至 4324 美元 / 吨。   事实反复证明，过去几年里，当国际投行提供做多或做空的“诱人良机”时，如果你跟随高盛、渣打等国际投行的预测操作，很可能会输得精光。甚至还有市场人士指责，国际投行自身有时也言行不一。   据报道， 2013 年 4 月，高盛高调披露唱空黄金的报告，称 5 年内金价将跌至 1200 美元 / 盎司。但与此同时，全球最大的黄金 ETF —— SPDR Gold Shares 披露的持仓数据显示，高盛在黄金暴跌的 3 个月里，大规模增持了 370 万股 SPDR 股份，成为同期 SPDR 的第一大买主。高盛似乎在悄悄抄底。   “根据投行实际财报和观点对比验证，可以发现投行发布报告部门和实际从事交易的部门并不是持一致观点。”某期货金融研究所所长助理程小勇表示，投行发布报告目的在于树立品牌效应，对自身内部交易决策影响不大。投行在国际市场上的影响力较大，往往会对短期行情有一定影响，但是对中长期的行情基本上没有影响。   这一次谁会猜对   即便投行的世界波诡云谲，但当各大投行和基金大佬的观点趋于一致时，其传递的信号一定不容忽视。当前，摩根大通、高盛等投行和不少基金大佬都看多同一个资产——黄金。   摩根大通近期表示，在负利率的预期下，央行们可能会考虑将储备多元化。当全球国债收益率都降至历史新低时，黄金是一个很好的对冲品。因为黄金没有利率，持有成本最小。因此，“准备好迎接一个全新的黄金长期牛市，今年非常有可能突破每盎司 1400 美元。”此前不久，法国巴黎银行也因为几乎相同的原因，将未来 12 个月的金价预测值调升至每盎司 1400 美元。对冲基金经理 Paul Singer 在 4 月 28 日写给客户的一封信中也表示，黄金经历了 30 年来的最好一个季度，不过这很可能只是反弹的开始，因为当前的宽松政策是史无前例的。   最重磅的还是此前提到的高盛“空翻多”。高盛分析师 Max Layton 和 Jeff Currie 等人在 5 月 10 日的报告中指出，该银行上调 3/6/12 个月的金价预估，从每盎司 1100/1050/1000 美元调高至每盎司 1200/1180/1150 美元。消息一出，金市看多氛围高涨。   数据也作证，投资者依然看好黄金。上周三，全球最大黄金 ETF 持仓较上一日增加了 2.67 吨，增幅 0.32% ，至 841.92 吨。   展望大宗商品后市，混沌天成研究院院长叶燕武认为，在全球债券收益率都降至极低的位置，以及重要经济体的股票收益风险比也同样不存在太大吸引力 的情况之下，全球的货币政策依旧相当宽松，流动性不断寻求相对安全的投资标的。年初，大宗商品价格已经大幅下跌，并且一些商品又存在一定的短期补库需求， 在补库小周期和资金的共同作用之下，大宗商品价格开始了一轮较大的反弹行情。不过，这种反弹形成反转概率较小，主要还是因为难以找到真正的长期需求地。上 一轮大宗商品的牛市主要是由中国的需求带动的，而中国现在处于转型期，目前也没有看到可以替代中国需求的地区。   世元金行高级研究员沈汇川也认为，目前市场对于宏观经济和大宗商品的分歧非常大，首先是美联储是否会在 6 月加息。美联储的货币政策是大宗商品市 场最为关键的影响因素之一。现在来看，美联储如期加息的概率较大，如果这样将推升美元指数，对大宗商品名义价格形成利空。具体来看，能源领域仍然是相对的 价值洼地，原油和天然气价格仍有上升空间，原油中期看涨至 50 美元 / 桶上方是较为合理的。除此之外，农产品也可做适当关注，比如 CBOT 玉米和小麦。大豆虽然基本面较好，但前期已经出现了较大的上涨。而基本金属领域则是最不看好的，对铜和铝等品种持中期震荡判断，未来上涨的空间并不大。   “大宗商品处于长周期的底部，而显然消费的转好、产能的去化是一个漫长的过程，因此未来的市场将在底部不断震荡，也会出现多次的绝地反攻行情，但牛市的出现则需要有长时间的耐心。”景川表示。（中国证券报）

□本报记者 张利静   常常出现在股票市场的板块轮动现象近来似乎被搬到了期货市场。不少投资者对此前不久黑色系期货的集体爆发记忆犹新，继以黑色系为首的“上涨第一梯队”为期货市场上演“开门红”之后，本周农产品 期货接过上涨大旗，出其不意地走出了全面大涨的行情，把那些试图利用黑色系下跌而布局商品空头头寸的空头们涮了一把。   资金流动“浇花”   期市“老滑头”转战   在黑色系中元气大伤的李先生终于在农产品上扳回一局。   5 月 9 日（本周一）上午开盘后，当大家还沉浸在折戟黑色系的悲伤中时，李先生来到工作室，与伙伴们商定本周交易计划——轻仓做多豆菜粕，且在远月合约上布局。面对美国农业部（ USDA ）报告发布窗口及黑色系调整行情，李先生在执行自己这一判断时还有一定保留。   增仓、天气炒作、猪周期拐点等，多重因素让他坚信黑色系上消散的多头情绪不会一击而散，从黑色系的席位变化上，李先生推测，黑色系进一步走出大行情的可能性已经比其他板块小很多。因此，他决定跟随市场注意力的转移去捕捉新的热点。   在上周黑色系并没有出现较大调整的情况下，其他品种大幅调整，豆粕、菜粕则选择高位震荡，强势信号明显。这让李先生更加坚定了自己的判断。   行情并没有令人失望。本周，在外盘美豆突破及本身趋势完好的情况下，豆粕、菜粕合约都以涨停的姿态将前期高点各个击破。   5 月 9 日布局的多单已经形成盈利，结果甚至大出李先生意料，但近期萦绕脑海的谨慎情绪令他在加仓至 6 成后便把部分仓位盈利落袋。   中量网高级运营经理单忠北同样站到了农产品的风口。他告诉中国证券报记者，有两个理由支撑豆粕价格上涨。一是，农产品期货主要受季节性影响，金融属性较弱，目前正处于豆类品种生长期，气候不确定因素导致的传统炒作的黄金期，外围美豆大幅上涨给予豆粕、菜粕有力支撑；第二，国内养殖行业的猪周期达到新高，生猪存栏下降周期出现拐点，从需求端对豆粕价格有一定支撑。   “豆类期货自上市以来就受到广大期货投资者偏爱。每隔 3 至 4 年会出现一波大牛市，例如 2007 年至 2008 年、 2012 年，今年后期行情同样值得期待。”单忠北说。   但“狡猾”的李先生已经从豆粕期货上离场。在多“的摸爬滚打中，李先生发现，和股市一样，期货也具有板块轮动效应。近期的板块轮动节奏令他有些眼花缭乱。“化工品上或许有更多的机会。”他说。   “资金需要流动，不可能在一两个品种上死磕，期货和股票一样，都要感受板块的轮动。”李先生神秘地说。   化工和有色：接棒还是当“淡定哥”   回头看前明星品种黑色系行情，螺纹钢期货主力合约 rb1610 ，自高点 2787 元 / 吨至昨日收盘价 2074 元 / 吨已调整 700 元 / 吨，调整幅度达 25.6% 。分析人士称，从成交量来看，目前成交量已经下降至日均 1000 万手以下，市场空头氛围较明显。   与黑色系和农产品板块的“轮番上阵”相比，同期的有色金属及化工品走势则相对温和。 PVC 、 PP 、塑料等在内的期货品种本周价格波动幅度较上周明显收窄；有色板块表现亦不温不火。   而望着相继爆发的黑色系和农产品，很多交易员不禁思索：农产品会否是商品上涨的最后一棒？   商品期货市场大体分为四个板块：农产品板块、黑色金属板块、有色金属板块以及能源化工板块。如果说板块轮动是商品波动加强的一种表现，那么其直接受益着，便是投资者。明星期货品种通常是商品期货大鳄的诞生契机。   回顾以往年份的表现， 2007 年明星品种是豆类，收益超过 40% ； 2009 年明星品种是铜，收益将近 100% ； 2010 年国内外的明星品种是棉花，收益将近 60% 。也就是说， 2007 年是农产品板块当道的一年， 2009 年金属板块当道，而 2010 年回归到农产品板块。   反观眼下，有分析人士指出，商品期货市场的表现更像是轮动式反弹，热点并没有持续聚焦到某一两个品种上。   对于其余板块，单忠北解释称，近期经济基本面及消息面较利空金属、化工产品期货相关品种，不过由于外盘原油期货走势依旧坚挺，导致金属化工上下两难。   商品市场震荡加剧   需系好“安全带”   如何看待这一轮板块轮动？   某期货金融研究所所长助理程小勇认为，从资产配置角度来看， 2016 年大宗商品可能是唯一泡沫不是很严重的资产。因此， 2016 年大宗商品内部板块轮动反弹不断展开，如一季度的黑色、农产品到化工，甚至有色金属。   “其背后逻辑有两个：一是大宗商品价格连续下跌，本身泡沫很小，和实体经济、供需基本面并不存在明显的背离；二是诸多数据显示通胀周期已经逐渐 拉开，尽管部分观点认为产能过剩会抑制物价的上升，但是历史经验表明，在货币宽松，优质资产荒背景下，通胀回升并不会因产能过剩而止步。”程小勇说。   某证券期货研究主管高上表示，大宗商品吸引资金的橱窗效应显现。 2016 年经济软着陆的核心是供给侧改革的成功，这涉及诸多产业链，橱窗效应逐渐显现。商品市场被关注，就会吸引市场资金，尽管基本面还不支持，但技术筑底态势已经逐渐明确了。   不过，程小勇同时表示，由于本轮通胀不同于以往的经济增长下需求拉动型通胀，很大可能是滞胀，因此大宗商品内部板块会分化，部分商品如贵金属以 及与通胀关系密切的农产品会有很好的表现，但很多供应过剩、产能过剩的工业品可能不会有很好的表现，因此也不能一概而论说商品见底。   然而，与直线反弹对投资者在勇气方面的要求相比，这样的震荡上涨让不少散户投资者大受其苦——多头没敢多吃，空头栽了大跟头。   据中国证券报记者统计， 4 月 11 日至 4 月 21 日，衡量国内期市综合表现的文华商品指数累计反弹幅度达 11.3% ，不过随后出现连续下跌， 4 月 22 日至 5 月 9 日，指数跌幅为 7.2% 。其中，黑色系等品种的震荡更为突出。   著名私募青泽投资有限公司总经理蔡芳芳表示，散户投资者的困扰，也是震荡市的一个特点。“商品期货经历了多年熊市，商品价格普遍跌去了 50% 甚至 75% 。空头趋势虽然到了尾声，在成本支撑下继续下行空间不大，但又不可能很快实现反转。现在面临着上下都很难突破的困境。”她说。   在程小勇看来，对于投资者而言，资产配置在部分和通胀关系密切的品种具有较高的安全边际，但并非所有商品都值得配置。另外，这种资产配置是基于稳增长下货币政策不会大规模转向和美联储加息可能性下降的背景下的合适选择，一旦背景出现变化，应当适当调整投资头寸和节奏。

分析人士认为， BDI 与国内黑色系商品价格走势逐渐同步，反映了中国因素对 BDI 指数的影响之大，中国大宗商品尤其是黑色系的影响力凸显。   环球同此凉热。煤焦钢等黑色系大宗商品市场急速降温，令波罗的海干散货指数（ BDI ）也倍感寒意。上周三该指数重挫 4.4% ，为去年 11 月以来最大跌幅；本周一该指数更是跌至 616 点，自 4 月创下的 715 高点下滑超过 13% 。而此前该指数一度从 2 月 10 日的 290 点反弹至 4 月 27 日的 715 点。   该指数由几条主要航线的即期运费加权而成，衡量铁矿石、水泥、谷物、煤炭和化肥等大宗商品的运输费用，被称为全球经济的“风向标”。某期货研究主管高上认为， BDI 与国内黑色系商品价格走势的逐渐同步，反映了中国因素对 BDI 指数的影响之大，进一步奠定了中国大宗商品尤其是黑色系的影响力。当然，定价权需要通过时间来观察，仅凭一年不到的数据还不能得出结论，不过可以肯定的是，中国商品期货市场的定价权逐步上升是大势所趋。   BDI 与煤焦钢亦步亦趋   BDI 指数是航运业的重要指标，其能够反映航运业干散货交易量的转变。散装船运以运输钢材、纸浆、谷物、煤、矿砂、磷矿石、铝矾土等民生物资及工业原料为主。因此，散装航运业营运状况与全球经济景气荣枯、原物料行情高低息息相关。故 BDI 指数可视为经济领先指标。   据高上介绍，自去年 8 月以来，原来与黑色系相关性不强的 BDI 指数，开始步入同步节奏。在此期间，国内这轮大宗商品期货行情自去年 12 月 1 日发动，以三大期货交易所调控措施出台后的 4 月 25 日为高点，行情急转直下。其中螺纹钢行情自 2015 年 11 月 30 的 1628 元 / 吨开始启动，在 4 月 21 日达到 2781 元的价格顶部后，回落了约 23% ；焦炭行情 2015 年 12 月 1 日的 588 元 / 吨上涨至 4 月 26 日 1142 元 / 吨，涨幅 94% ，此后跌至 5 月 10 日的 936 元 / 吨，跌幅 18% ；焦煤 2015 年 11 月 24 日 466 元 / 吨，上涨到 4 月 26 日 837 元 / 吨，涨幅 79% ，此后跌至 5 月 10 日的 688 元 / 吨，降幅 17% 。   而在 2015 年之前， BDI 指数与国内黑色商品期货相关性并不显著，在 2015 年 8 月 5 号开始出现了明显相关。去年 8 月 5 日 BDI 指数达到 1222 点的阶段高点，与此同时螺纹钢达到 2222 元 / 吨，同时进入阶段性高点。当然，黑色系商品期货基本在 12 月 1 日左右见底，而 BDI 在今年 2 月 10 日到达最低点 290 点，随后明显受中国大宗商品的第二轮上攻的影响，触底反弹，上涨至 4 月 27 日才出现回落，与中国三大期货交易所调控时间十分吻合。   业内人士分析， BDI 指数是衡量中国等新兴经济体对大宗商品需求强弱的指标。某期货金融研究所所长助理程小勇认为，煤焦钢价格走势和 BDI 的关系可以从两个层面来看：一方面是国内煤焦钢价格的降温代表二季度需求可能较一季度回落，从而导致中国对煤炭、铁矿石等大宗干散货进口需求降温。另一方面，统计显示 BDI 指数和国内大宗商品价格相关性并不稳定，在很多时候 BDI 走势是可能基于原油价格涨跌、中国货币政策预期等一系列预期而变动，因此 BDI 走势此轮下跌也和政策刺激预期落空有很大关系。   煤焦钢或再次寻找底部支撑   业内人士表示，不管是从实体经济实际改善还是预期层面， BDI 都会领先下跌，而煤焦钢价格走势也会再次寻求底部支撑。   昨日，黑色系再掀暴跌浪潮，螺纹钢期货创下 2009 年 3 月以来最大日内跌幅，因担心供应不断增长会压垮清淡的需求，继上个月天量买盘后，大量资金开始离场。从走势看，早盘螺纹钢继续下挫，迅速跌穿 60 日均线，并触及近两个月低位 2089 元 / 吨，不过午后期价有所回升，收盘报 2147 元 / 吨，跌 4.87% ，而本轮螺纹钢自最高点已经重挫 17.17% 。铁矿石期货继周一封于跌停板后，昨日早间再度触及跌停板 379 元 / 吨，并续创一个月来新低，午后盘面小幅回升，最终跌 4.46% 。其他黑色系品种除焦煤外均录得较大跌幅，其中热卷、焦炭跌幅逾 3% 。此前交易所连续出台风控政策，黑色系前期的狂热急速降温，致使黑色系期货出现踩踏式大跌。同时，在钢铁现货市场上，价格下跌、成交清淡、库存小幅增加、商家甩货，是各地市场较为普遍的现象。钢铁产品甚至出现了恐慌性抛售，昨日唐山钢坯再度暴跌 200 元 / 吨，月内大跌 19.3% 。市场人士称，如此急切调价，显示市场商家抛售套现情况越发增多，市场恐慌心态蔓延。   程小勇认为，从目前的经济指标和各种迹象特征来看，二季度宏观环境可能较一季度出现明显转变，一方面表现为中观数据如汽车、家电、地产销售增速较一季度环比回落；另一方面，大规模刺激和过快加杠杆是不可行的，经济也不大可能实现 U 型或者 V 型逆转，因此不管是从实体经济实际改善还是预期层面， BDI 都会领先下跌，而煤焦钢价格走势也会再次寻求底部支撑。   某期货研究员孙永刚向中国证券报记者表示，当前基本的价格运行逻辑都符合供需模型，煤焦钢和船运业都属于产能过剩行业，虽然价格都已经下跌很久，而且跌幅都是非常大，但是煤焦钢产业中还存在一定的过剩产能，而船运业的调整周期本身就很长，因此两者都是相对的重资产行业。再从需求端考量，之前以中国为中心的大宗商品需求终端已经改变，大的上涨行情需要再次出现一个终端需求的带动，目前看，全球经济体中并没有这样的经济体出现。因此两者的价格还将维持弱势。   另据花旗集团分析师 Tracy Liao 估计，中国 4 月钢铁需求较去年同期至少下降 7% ，铁矿石、螺纹钢以及其他工业金属价格全面冷却，拖累 BDI 急剧下挫也就不足为奇。   引领环球凉热   分析人士表示，“世界是平的”，在全球一体化、商品贸易自由流通的经济情况下，各国面临着诸多相似的威胁和挑战，“你离不开我，我离不开你”已成为不可避免的大趋势，可谓“环球同此凉热”。   而在此过程中，“中国因素”始终是一个关键的纽带，甚至逐渐扮演着引领者角色。 2000 年左右，得益于中国工业化的蓬勃需求，铁矿石、大豆等大宗品的超级周期曾为全球的经济注入长达 10 多年的强心针。   市场人士认为，“中国因素”对大宗商品市场举足轻重，中国是大宗商品的主要需求国。据统计，中国需要分别占精炼铜、锌、铝、铅、钢材表观需求量 40% 以上。只要中国需求增速放缓或者下降，就会打压大宗商品价格。   程小勇说，国内商品市场降温和 BDI 下跌存在明显的联动性，实际上自 2003 年之后，中国城镇化和工业化起飞阶段，中国对大宗商品的需求比重就不断攀升。随着中国商品市场发展和多层次资本市场的完善，各种衍生品包括期权和场外业务的发展，中国对全球大宗商品的定价权明显增加。尤其是 2008 年金融危机之后，中国经济冷热会引发全球金融市场动荡。再结合中国正推出人民币国际化，中国不仅在以美元计价的商品市场的定价权将提高，未来还将在人民币计价的大宗商品和其他金融资产定价权上占据主导地位。随着中国“一带一路”规划出台，各项细则落实，中国在全球范围内的话语权也将增强。未来，中国将在很大范围内实现资本输出和产能输出，这也是中国进一步改革和开放的结果。   “中国作为大宗商品的重要需求国，对于全球大宗商品价格的影响自然是巨大的。绝大部分的大宗商品是靠需求端来引领的，当然从国家定价权的角度看，又需要金融和货币流通等因素的配合。”孙永刚说，目前看，中国依然在全球大宗商品需求端有着举足轻重的地位，而中国的经济体量也对全球影响巨大。中国金融市场不断升华、货币全球化步伐不断加深，这必然会带来中国定价权以及经济话语权的提升。  

新浪财经讯 5 月 10 日消息，国内商品市场夜盘延续下跌，黑色系商品遭遇“黑色星期一”后，夜盘大幅低开全线暴跌，螺纹钢、热卷跌逾 6% ，焦炭、铁矿石跌逾 4% 。有色重挫，沪镍、沪银、沪锡、沪锌、沪铝大跌逾 2% ，菜粕、沥青、大豆、橡胶、棕榈、沪铜、 PTA 、豆油等均大跌，商品进入一轮抛售潮。   钢材现货价格普跌   5 月以来，钢价一路下滑。生意社价格监测显示， 5 月 9 日钢材现货市场价格普跌，其中上海市场板材出现开盘跌 200 元 / 吨的报价。原料铁矿石价格也出现 5-10 元 / 吨的跌幅。   而在期货市场上，这一波黑色商品跌幅几乎吐出此前一个月的涨幅。 5 月 9 日，螺纹钢主力 1610 合约收盘价格 2175 元 / 吨，回到 4 月初水平。   “整体钢材市场呈现报价冷清、询盘冷清、成交冷清的‘三清’行情，现货市场的爆冷行情直接影响了期货市场。”生意社钢铁分析师何杭生对记者说，在市场买涨不买跌的心理影响下，钢材现货价格持续下降。   在某期货研究所副所长孟宪强看来，除了现货拖累期货市场人气，钢厂仍然有较高利润也助长了市场的杀跌情绪。   黑色系基本面或悄然生变   据某期货黑色研究员徐轲介绍，目前钢材市场的终端需求经过前期补库已经接近饱和，而贸易商（主要指华南市场）的出货情况也比较差，因此补库积极性也不高，他们更倾向于落袋为安。   一名不愿意具名的行业人士告诉记者，支撑前期钢材价格上涨的几大重要因素正在悄然生变，比如一线城市楼市降温，钢厂复产步伐加快，等等。   “随着市场预期的变化，一些商家会加快出手前期获利的资源，短期钢材价格回落的趋势仍将延续。”上述人士说。   焦炭焦煤创史上最大单周跌幅   实际上，加上昨日的黑色系商品期货的暴跌，自 5 月 3 日以来（除周六日），黑色系商品期货价格已经累计 5 个交易日下跌。   焦炭、焦煤和螺纹钢三种黑色系商品期货已经创下有史以来最大单周跌幅，分别累计下挫 11.11% 、 10.21% 和 9.46% 。而加上昨日的暴跌，焦炭累计跌幅达到 18.02% 。   中国金融衍生品投资院院长王红英表示，专业投资机构如果参与了焦炭的炒作，在焦炭跌幅达到 18.02% 的程度上，是有可能浮亏超过 30 亿的，但也不能一概而论。   上期所称对期货违法“零容忍”   昨日，上海期货交易所发布消息称，该所近日举办了会员单位风险培训视频会议，就做好当前市场的风险控制、一线监督等方面的工作进行部署。据介绍，上期所下一步将继续做好风险预研预判，加强市场一线监管，继续对违法违规行为保持“零容忍”态势。   上期所称，希望期货公司会员做好开户和风险管理工作，一是从开户、交易、资金等环节了解客户的真实情况，及时传递交易所各项监管政策与风控措施；二是着力健全风险管理体系，使风险管理水平与业务增长的步伐相匹配。  

□本报记者 叶斯琦   “炒煤焦钢的资金已经在加快离场了。” 某期货营业部经理黄斌在接受中国证券报记者采访时表示，“连续出台的调控措施效果很明显，之前我们都倍感压力，担心期货市场成为众矢之的，好在现在‘黑旋风’过了。”   虽然已风平浪静，不过回看 2016 年春夏之交，期货市场的“火爆”一幕仍被业内人士津津乐道。从三大交易所的 17 道“金牌”，到热门品种交易持仓比的快速回落，我国期货市场在“有形的手”和“无形的手”配合之下，展现着很强的自我调整能力。   镁光灯的背后，业内人士已经开始思考：在维护市场稳定、保证市场活跃度乃至争取全球大宗商品定价权之间，市场主体将怎样融合与平衡？   “黑旋风”散去期市重归平静   透过几个简单的数据就可以看出彼时期货市场的热度。统计数据显示， 4 月 21 日和 22 日，螺纹钢的成交量均突破了 2000 万手，分别达到 2307 万手和 2319 万手，换算成吨计算，达 2.3 亿吨。这个数字创造了国际期货品种交易量纪录。   为了抑制过于频繁的短线交易， 4 月，三大商品期货交易所连下 17 道调控令，对相关品种出台了包括扩大涨跌停板、提高最低交易保证金及调整交易手续费、取消对套利交易中异常交易豁免、扩大焦炭部分交割厂库标准仓单最大量等措施。   调控立竿见影，相关品种交易持仓比逐步下降，短线炒作势头得到遏制。上周五，螺纹钢期货主力合约的成交量仅为 985.2 万手，较 4 月高点减少近 60% 。价格方面，该合约回调了约 10% 。   另一组权威数据显示，至 5 月 6 日收盘，焦炭、焦煤、铁矿石和聚丙烯等品种周日均交易持仓比由上月以来最高一周（ 4 月 25 日至 29 日）的 7.26 、 4.43 、 4.74 、 3.36 分别下降至目前的（ 5 月 3 日至 6 日） 2.02 、 1.12 、 1.92 、 0.99 水平。   “我的客户当中，之前做多煤焦钢的，全部获利离场了。现在炒单的成本很高，很多客户不做了，或者改做其他品种，比如农产品等。”黄斌说。   有业内人士计算，现在有些品种的交易成本已经大幅上升至原来的 10 倍，做 100 手的手续费可能达到 3000 元，在这样的情况下，利用期货的 T+0 机制进行短炒盈利是难上加难。   “从实际效果看，交易所的此次调整对控制短炒进而抑制市场过度波动有不错的效果，市场温度得以降低，而价格波动逐步回到正常区域。相比此前，本轮调控中交易所出台政策比较及时，后期或许可以更多着眼于保证金和期货价格单方向连续波动的风险控制。”某研究院院长叶燕武表示。   “目前来看此轮调控是成功的，前期涨势凶猛的黑色产业链等品种价格已经回归理性。”某期货金融研究所所长助理程小勇认为，调控要一分为二来看：由于市场“无形的手”有时会放大市场波动，交易所出台类似调控措施有利于防止市场本身自我强化式的失控，因此诸多措施是积极的；不过，由于前期商品市场过热并非期货市场本身导致，因此要防止市场过热，还需要从整个经济层面和金融层面考虑，如引导资金流向实体经济、防止过度杠杆和增加合适的投资渠道等。   “有形之手”的红与黑   从美国 1987 年股灾到 A 股 2015 年大震荡，从“ 327 国债期货”事件到黑色系热潮，在金融市场上，调控既是科学，也是艺术。   对于调控的必要性，某期货研究所所长李永民指出，首先，能够使市场趋于理性，使信息沟通更加充分；第二，可以引导资金流向，使市场更有序。第三，对投资者、特别是散户投资者而言是一种预警。   业内人士指出，商品期货短炒过盛、必将引发价格非理性波动、出现过快上涨，这将进一步抬高原材料成本，不利于实体经济企稳回升，还会导致诸如钢铁等去产能类行业的厂商复产，影响国家当前的供给侧改革。此轮调控的积极意义在于，一是有利于防止市场过热，使市场回归供需基本面主导；二是防止过度杠杆的危机在商品市场上重演。   不过，也有市场人士担忧，交易所调控属于临时性措施，可能扼杀市场流动性：培育一个期货市场并不简单，如果投机者都走了，谁来给实体产业做套保对手盘？   燃料油期货由盛而衰就是前车之鉴。在 2010 年至 2011 年的商品牛市中，为了抑制过度投机，燃料油期货的合约乘数（每手的交易吨数）被上调了 4 倍。变成大合约之后，一度十分活跃的燃料油期货成交量大幅下降，结果是投机者退出的同时，套保盘也进不来了。如今燃料油期货成交量极低，已经名存实亡。   中国农业大学经济学教授常清指出，目前国内期货市场发展还不充分，投资者结构不合理、产业客户参与度不够，尚缺少期权工具及掉期等场外市场，风险管理市场发展的不充分与巨大的风险分散转移需求间存在较大矛盾，这也使市场风险防控难度加大、任务较重。从完善投资者结构、让市场能够满足和承担更多的避险需求角度出发，从完善工具和市场体系、增加避险渠道并提高避险效率角度出发，从增强市场自适应能力和市场风险防控能力出发，都需要进一步发展期货市场。   更有业内人士指出，中国有着最活跃的交易者和最庞大的需求市场，期货市场还应该进一步做大，以争取全球大宗商品定价权。商通社专家望都就表示，如果中国的期货市场继续放大十倍，甚至百倍的规模，并且对全球资本开放，世界的定价中心自然而然将落在中国，中国将接过资源财富的指挥棒。   以铁矿石为例，数十年来，铁矿石价格都是由全球最大的矿业公司与钢铁生产商以秘密磋商的方式确定的。而现如今，铁矿石的定价权正在向东转移。   据路透社报道，负责运营北卡罗来纳州对冲基金 Academia Capital 的 Ivan Szpakowski 称，大商所铁矿石期货价格影响力日益扩大的一大原因就是期货价格实时可见，而且变动频率很快。   市场化手段助期市更加成熟   5 月 6 日，大商所最新发布的通知显示，自 5 月 10 日起焦炭、焦煤、铁矿石和聚丙烯品种非日内交易手续费标准恢复至原成交金额的万分之 0.6 ，上述四品种同一合约当日先开仓后平仓交易手续费标准继续维持万分之 7.2 （焦炭、焦煤）、万分之 3 （铁矿石）和万分之 2.4 （聚丙烯）的现有水平不变。   对此，大商所新闻发言人表示，此次对日内和非日内交易手续费实行差异化收取措施，意在于抑制相关品种过于频繁的短线交易、防范过度投机风险同时，避免对正常的非日内交易造成冲击，确保市场运行效率，保障期货市场价格发现和避险功能的发挥；下一步交易所仍紧抓监管不松懈，重点加大市场稽查工作力度、严厉打击违规违法行为，确保市场安全稳健运行。   业内人士指出，日内短线仍保持调后的高手续费、恢复了非日内的原水平，这避免了对中长线投资的影响，保持了市场厚度，也可以降低换手率，避免调控措施对非日内交易的冲击。市场需要适度的流动性与套保匹配；流动性过低价格波动容易变大、交易风险加大。因此，通过现有的措施，可以挤出一部分短线投机资金，增加持仓量，同时又不伤害市场效率。   叶燕武表示，从交易所对价格波动的反应来看，这次调控更多的是对价格发展中短炒盛行的抑制，出台措施动作迅速。一旦后期市场价格波动逐步回归正常范围，波动率降低，调控措施会逐步退出，从而防止市场流动性过度干涸带来的价格非理性波动。   在程小勇看来，调控措施至少不需要加码，不过鉴于高收益资产荒、通胀回升激发的保值和资产配置需求，大宗商品依旧是资金青睐的标的，危机式调控措施需要转变观念，对症下药，需要更加市场化。  

4 月非农数据恐不乐观   北京时间周五晚间，美国劳工部将公布 4 月就业报告，市场普遍预计 4 月非农就业将新增 20 万人，低于 3 月的 21.5 万人。周三的“小非农” ADP 报告显示，美国 4 月新增就业大幅放缓至 15.6 万人，不及 19.5 万人的预期，创下三年来新低，数据公布后美元指数一度急跌。   “从 ADP 民间就业数据来看，美国 4 月份非农就业数据恐怕不是很乐观。”某期货金融研究所所长助理程小勇向记者表示，结合美国一季度 GDP 增速不及预期和 4 月份 ISM 制造业 PMI 回落，可能使得市场对于 6 月份加息的预期仍偏温和。   他介绍， 5 月 4 日芝商所 FedWatch 工具——联邦基金利率期货显示，美国 6 月份加息概率只有 13% 。如果非农数据低于 3 月份，将使得美联储加息概率继续下降。不过，由于市场目前存在英国脱欧等不确定性风险事件，不排除美元因避险情绪而被动上涨。因此，整体上来看美元走弱对商品的打压减轻，但是美国经济疲软也会打击市场风险偏好，商品也难以从美元走弱中获得上涨的动力。   原油方面，“在美联储加息越发不确定性的当下，美元与原油之间的负相关性一直保持着较高的水平，但这种情况可能不会再延续下去了。”申银万国期货原油分析师王笑对期货日报记者表示，虽然昨日公布的 ADP 报告让疲软的美元再次受到冲击，但当前美元所在的位置已经是去年未加息时的位置，很难继续走低，且美国当时的经济状况并不如现在，未来美元有一定的反弹概率。基于此，王笑认为，美元走弱这一利好支撑对原油的影响预计会开始减小，未来原油价格将继续保持偏强振荡。   在王笑看来，原油主要的利好支撑在于美国原油产量的不断下降和中东地缘政治特别是伊拉克政局的不稳定，而上行的压力主要来自原油库存的继续高企。“目前美国的原油库存仍保持高位，庞大的库存将对原油价格保持较大的压力，但随着夏季用油高峰的到来，如果成品油能消化掉一部分库存，原油将继续保持强势。”   相比之下，黄金的“日子”看起来要好过很多。虽然在等待非农就业数据公布时段，黄金进入高位振荡，但此前受美联储不加息和日央行不干涉日元升值的利好影响，黄金近期表现相对抢眼。   期货分析师展大鹏表示，从历次数据公布前后黄金的走势来看，随着美联储加息预期渐强，非农数据公布前黄金往往表现比较谨慎。但若数据好于预期，则当晚行情向下波动后预示着利空压力的释放，黄金开始走向相反的方向；若数据差于预期，黄金则可能直线拉涨，后回归正常走势。   目前，不少市场人士都认为，贵金属尤其是黄金在未来几个月将延续上升趋势。展大鹏表示，看涨黄金更深层次的原因一是在原油及工业品的带动下通胀预期进一步增强，二是美股表现萎靡下资金介入黄金寻求安全边际，加之美元走熊预期加强，横盘后的黄金重新具备了一定上涨动能。   同时他也提醒说，黄金的走势不宜盲目乐观，对市场做判断时候应考虑到三方面因素。一是原油推涨的速度与信心，这将决定通胀预期是否能变成现实；二是美国经济和就业数据是否持续走好，由此推演美联储加息预期是否再次增强；三是美股是否真要走向拐点。“任何一点表现不理想，都会成为黄金上涨的‘终结者’。”   总体而言，展大鹏认为，短期来看，资金对大宗商品的重新青睐以及国内通胀预期的居高不下持续对黄金产生一定支撑，但中期仍应谨慎看待，大宗商品持续上涨的理由暂不充分，“不过作为资产配置对冲不确定性风险则依然可以考虑”。    

□本报记者 叶斯琦   天下大势，分久必合，合久必分。大宗商品市场此前“高歌猛进”的连涨走势已经偃旗息鼓，黑色系热潮过后，大宗商品顿时群龙无首。分析人士指出，美元走弱的“天时”难持续，国内经济的“地利”也可能不及预期，因此大宗商品出现一定调整，回归理性。展望后市，期市料进入分化的节奏，贵金属、农产品、有色金属中的部分品种都有实力扛起黑色系的多头大旗。   商品偃旗息鼓折射三大窘态   喧嚣过后，紧跟着的往往是沉寂。在商品圈中，投资者的亢奋情绪已经开始平复，期货市场也启动了调整步伐。 5 月 4 日，国内商品普遍走软，黑色系依旧领跌，螺纹钢主力 1610 合约跌幅居首，下挫 3.6% ；热卷 1610 合约跌幅紧随其后，下跌 2.96% ；铁矿石 1609 合约也录得 1.47% 的较高跌幅。除此之外，昨日有色金属也普遍走软；化工品涨跌互现；农产品则在午后走强，部分收涨，表现较为强势。昨日，全面跟踪国内商品走势的文华商品指数下跌了 0.57% ，报 122.86 点。   资金流向方面，文华财经数据显示，周二曾受资金青睐的饲料、有色板块却在周三遭到抛售，流出资金量分别为 3 亿、 2.6 亿元；建材板块反而成为资金追逐对象，以 2.7 亿元的流入量位列榜首。   “市场表现弱势，背后折射出三大窘态。”某期货研究所所长姜兴春指出，一是以黑色系为首的螺纹钢供应快速增加，现货价格小幅下跌，前期虚高的价格难以得到现货市场认同，期价自然出现大幅下跌；其二是近期公布的 PMI 数据震荡偏弱，市场对中期经济进一步回升的担忧增加，此外在通胀小幅抬升的情况下，市场预期货币从宽松转向稳健，一定程度上抑制期价表现；其三是美元指数下跌进入尾声，市场预期 6 月份大概率加息，美元探底回升将打压大宗商品反弹步伐。   对于商品偃旗息鼓的原因，某期货金融研究所所长助理程小勇表示，首先，前期交易所出台的监管措施在一定程度上增加了投机成本，遏制了过度炒作。其次，基本面开始出现拐点，即供需错配得到改善，这也是最基本的原因。供应方面，钢厂的复产使得供应紧张压力得到缓解；需求方面，中观数据显示地产销售增速出现拐点，水泥和汽车销售等指标都显示需求有所弱化。第三，在海外市场，国际原油减产迟迟达不成协议，这意味着需求回暖得到证伪，因此市场开始对前期过度乐观的行情进行修正。   世元金行分析师李杉则表示，从当前的市场环境来看，经历了去年 A 股大波动以及今年年初房市回暖之后，市场固定收益类投资产品利率普遍位于低位，资金涌入是近期国内期货交易活跃的重要原因，伴随着去年大宗商品价格集体跳水，“低位抄底”的声音不绝于耳。但年初的报复性反弹过后，市场多头氛围难以为继，价格出现一定程度的回落，市场便更加趋于理性。   美元再涨 “天时”不待   在前期商品大涨行情中，接连走弱的美元指数无疑创造了一个“天时”。从 4 月 25 日起，美元指数曾连续六天下跌，跌幅高达 2.71% ，并跌破 93 点。市场人士认为，美元指数快速下跌，一方面是美联储整体的宽松言论令加息预期延后，另一方面是以对冲基金为主的投机资金不看好美元后市。据美国商品期货委员会（ CFTC ）上周五公布的数据，由于市场预计美联储不急于在年内升息，美元净空头头寸升至 2013 年 2 月以来最高水平。上周美元净头寸自近一年以来首次转为净空。   不过好景不长， 5 月 3 日，美元指数又现涨势，单日涨幅为 0.52% ，收盘时重新站上 93 点关口。对此，李杉认为，随着时间越来越临近美联储 6 月议息会议，市场关于加息的议论仍会甚嚣尘上。众所周知，由于目前国际大宗商品均以美元计价，美元指数的短期走强对大宗商品价格形成压制。而另一方面，从大宗商品的季节性规律来看，五六月份将会出现与年初不同的反复，令市场投资者更加趋于谨慎。   姜兴春也认为，美元中期下跌接近尾声，大概率企稳反弹，但是大幅上涨基础不牢，一定程度上抑制前期过快上涨品种，大宗商品短期以强势震荡或者小幅下跌响应。   国内市场的“地利”方面，近期从国内公布的经济数据来看， CPI 同比涨幅尽管不高，但此前关于通缩的言论已经不攻自破；而一季度经济增速也仍围绕既定节奏企稳，短期并不存在系统性风险的可能。此外，进入五月份，房地产价格逐渐回稳的同时，工业企业利润强劲反弹也为当前国内经济复苏吹来暖风。   不过，程小勇则认为，宽松的货币政策和积极的财政政策等逆周期政策只会扶持经济短周期企稳，一季度中国经济脉冲式企稳反弹在二季度或难以延续，这从 4 月制造业 PMI 和非制造业 PMI 较上月回落可以得到一定验证。   多品种有意“争储”   从资产配置角度来看，大宗商品是今年的最佳配置品种。不过，由于资产轮动周期过快，后市需要关注货币政策是否转型，以及通胀是否超预期回升。展望 5 月，国内商品市场仍有望延续涨势，不过品种间将出现分化，从同质化的同涨同跌向根据商品期货自身基本面、技术面情况回归理性。   那么，黑色系喧嚣过后，谁最有可能接棒呢？首先，最具确定性的是，通胀回升下的贵金属会有相对较好的表现。在避险需求驱动之下，贵金属涨势仍值得期待，特别是近期美元羸弱推动国际金价突破每盎司 1300 美元的心理关口，有望进一步打开黄金的上涨空间。   其次，农产品和软商品中也可能包含明星基因。当前，市场热点已经切换至豆粕、白糖等供需基本面转好的商品上来，后市有望接过领涨大旗。以白糖为例，在此前黑色系、化工品、棉花等品种轮番上攻之际，白糖的表现并不抢眼。不过，白糖的基本面已有所改善，政策面有一定支撑，拉尼娜的天气因素带来减产的想象空间，因此白糖涨势可期。   有色金属中的镍等品种也有想象空间。某期货有色金属高级分析师顾冯达分析，预计强周期商品将维持“春季躁动”。目前，在一季度商品反弹领头羊——黑色金属、铝、锌等品种透支供需面潜在利好因素后，躁动的大宗商品涨势料将出现资金流转和板块轮动的趋势，加上国内监管层对于黑色商品炒作的压制加剧了资金获利转移，利好前期走势不强的沪镍期货开始吸引更多资金关注，出现突破启动补涨行情的迹象。   事实上，在 2015 年 11 月底创下数年来新低后，镍价前期利空压力已大幅宣泄，而行业动态供需的“再平衡”动作，往往推动商品出现阶段性超跌反弹行情，当前多头信心主要来自国内外宏观环境偏宽松、行业供需动态改善、通胀预期及资金炒作等，而做空资金的主线逻辑——商品熊市周期、现货供大于求、隐形库存流出等因素在二季度传统旺季或暂偃旗息鼓，国内大宗商品期货板块对资金仍具有吸引力，话题和多空预期博弈或放大行情波动。   展望后市，由于镍市中长期实质性改善仍缺乏足够的证据，其基本面相比其他有色品种来看不确定性更大，建议投资者应更多以阶段性的思路看待，沪期镍上方目标在每吨 8 万元及更上方的 8.8 万元左右，下方在每吨 7 万元及更下方 6.5 万元支撑力度较强。顾冯达建议产业客户优先保值回避价格大幅波动风险，投机客户可少量参与做多，并随着反弹进程设好动态止损，以防“过山车”行情。

⊙记者 宋薇萍○编辑 谷子   一度疯涨的黑色系商品，又以大跌的方式回归。 3 日期市收盘，热卷、焦煤、硅锰、铁矿、螺纹等黑色系主力品种延续近期弱势，再度全线下跌。其中，硅锰主力合约 1605 收盘跌停，跌幅为 5.02% 。热卷主力 1610 合约盘中也一度跌停，收盘以 5.96% 的跌幅高居跌幅榜首位。螺纹、焦煤、铁矿主力合约也分别下跌 4.52% 、 4.34% 、 2.96% 。   在期货研究员徐超看来，黑色商品经过前期快速拉升后，部分品种已出现疲态，调整压力加大。不过，受供给侧结构性改革等利多支撑，未来钢材和煤炭、焦炭期货等还会出现行情。   市场明显降温   3 日，国内期货市场商品走势分化明显，黑色系商品大跌，化工板块商品集体疲软，金属、农产品板块商品则大面积收红。   根据文华财经统计显示，昨日，螺纹钢期货成交量继续回落，全部合约成交 634.5 万手，较前一交易日减少 507.7 万手，与最高日成交 2397 万手的规模已相去甚远。螺纹钢期货主力合约 1610 持仓量，也减少 3000 手至 2702042 手。   除了螺纹钢，铁矿石期货总成交量也从最高时期的 1045 万手降低至昨日的 164.3 万手。   期货分析师杨蕾认为，在交易所连续打出调整交易手续费、保证金标准等防控风险的“组合拳”后，市场降温较为明显，集中表现在成交量大幅下降、成交持仓比快速回落、价格波动幅度有所收窄。   中国期货业协会的最新统计数据显示， 4 月全国期货市场交易规模较上月有所下降。以单边计算，当月全国期货市场成交量为 513204462 手，成交额为 222587.44 亿元，同比分别增长 50.00% 和下降 65.48% ，环比分别下降 5.67% 和 3.51% 。   期货市场总体资金同比不增反降。中期协数据显示， 1-4 月全国期货市场累计成交量为 1556539371 手，累计成交额为 680051.03 亿元，同比分别增长 39.86% 和下降 63.02% 。   供给侧改革背景下顺势而为   黑色商品从去年 12 月启动行情至今，普遍有超过 70% 的涨幅。   某期货黑金事业部总经理陈波认为，黑色系商品近期的疯狂主要源于去年市场深度下跌，而引爆这轮行情的最本质因素则是供给侧结构性改革。   以钢铁行业为例，根据去年 6 月出炉的《钢铁工业转型发展行动计划（ 2015-2017 ）》， 3 年内中国将压缩 8000 万吨钢铁产能，而根据今年 2 月发布的《关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》，“十三五”期间将压减粗钢产能 1 亿 -1.5 亿吨。   根据中泰证券最新研判， 2016 年钢铁行业确定新增产能 550 万吨，而预计淘汰产能将位于 2000 万至 3000 万吨之间，中性判断取 2500 万吨，全年产能净减 1950 万吨，产能总量为 10.2 亿吨，同比降低 2% 。   生意社监测数据显示，截至 4 月底，社会五大钢材库存量降至 908.06 万吨，连续下降八周，跌回春节前期水平。中钢协数据则显示， 4 月中旬钢厂库存又降至 1300.23 万吨，月环比下降 5.47% 。据此，生意社钢铁分析师何杭生对上证报记者表示，目前市场去库存化行情加剧，在钢厂和社会库存双降背景下，市场供应短时间仍存缺口，基本面仍旧可以支撑钢价上涨。   徐超也认为，随着供给侧结构性改革继续发力，钢厂减产限产仍然是大趋势，这将对钢材期货价格形成支撑。不过，铁矿石期货由于海外矿山成本较低，加上钢厂减产，需求降低，价格承压。   煤炭方面，供给侧结构性改革的威力同样不可小觑。徐超说，预计未来焦煤焦炭市场库存水平仍将维持较低水平，建议投资者顺势而为。

调控效果增强，相关品种成交持仓比显著下降   国内商品期交所抑制过度投机的“组合拳”日益显现成效。在“提保扩板”、上调手续费等措施相继出台后，前期成交量较大的螺纹钢、沥青、棉花、焦煤和焦炭等品种成交量昨日均有不同程度下降。   昨日，衡量期货市场热度的主要指标——成交持仓比显著下降。当天盘后，螺纹钢主力合约 1610 成交持仓比降至 4.3 ： 1 ，该数据上周五曾为 8.2 ： 1 ；棉花主力合约 1609 成交持仓比降至 3.4 ： 1 ，上周五曾达到 9.8 ： 1 ；焦煤和焦炭主力合约 1609 成交持仓比跌至 2 ： 1 和 2.8 ： 1 ，上周五该指标则分别为 5.2 ： 1 和 7.8 ： 1 ；铁矿石主力合约 1609 成交持仓比为 2.6 ： 1 ，上周五该比值为 6.2 ： 1 。   “在交易所出台抑制过度投机的措施后，市场成交热度开始下降。”大连的专业投资者张树坤对期货日报记者说道。   此前，有关“抄底资金跑步进入商品期市”“大妈排队开户”等炒作信息不断流传，这也助长了市场的非理性情绪。“实际上，资金并不是期市成交量大幅增加的主要动力。”张树坤表示，当前国内期市保证金总额在 4000 亿元左右，并没有超过去年 7 — 8 月的存量规模，相关传言不攻自破。   “在市场存量资金未增加的情况下，成交量的大幅攀升主要源于市场既有资金的交易。”大连知名短线投资者刘甲龙说，期市采取的是“ T+0 ”交易制度，少量资金就可以在短时间内实现大量交易。   在刘甲龙看来， 4 月以来市场投机性增强的主要原因有三点：一是工业品期货的熊市已维持 4 — 5 年，很多品种市场价格跌至历史低点，存在超跌反弹的需求，反弹小周期吸引投资者积极布局多头，带来成交量的显著增加；二是近两年程序化交易兴起，很多程序化交易账户均依据当前价格水平采取动量交易策略，一旦市场反弹幅度加大、成交量增长，相关程序便发出大量交易指令；三是市场短线投机客户的积极参与，三大商品期交所所在地均有大量短线投资者，随着交易机会增多，短线投机客户的交易频率明显加快。   张树坤表示，在期交所近日接连“出手”调控的情况下，预计商品期货市场会逐渐恢复常态，社会舆论也将恢复理性。    

在三大期交所调控措施接连出台的背景下，商品期货市场的黑色系加速回调。分析人士指出，成交和持仓数据显示，黑色系主要品种的多空双方逐步回到势均力敌的状态，未来黑色系价格料理性回归。   “从涨停到跌停，近期黑色系的‘过山车’走势，把不少老期货都打懵了。”投资者黄先生说。作为空头，黄先生在前几日的多头行情中连补了四次保证金，但终究敌不过大趋势而爆仓，他没能等到随之而来的黎明。   4 月 27 日，在三大交易所调控措施接连出台的背景下，商品期货市场的黑色系开始加速回调，焦煤、铁矿石、焦炭、热卷四大品种触及跌停。分析人士指出，交易所出台的相关措施使得商品期货市场投机成本不断上升，对抑制交易过热成效明显，成交和持仓数据显示黑色系主要品种的多空双方逐步回到势均力敌的状态，未来黑色系价格料理性回归。此轮上涨过后，多头情绪高涨，对大宗商品熊市氛围有一定化解，对现货市场有一定积极传导作用。   四大品种盘中跌停   4 月 27 日，商品期货普遍收跌。黑色系加速回落，出现了自 2015 年 12 月此轮行情启动以来的最大幅度回调，其中焦煤、铁矿石、焦炭、热卷期货主力合约盘中均触及跌停，截至收盘分别下挫 5.99% 、 5.44% 、 4.86% 、 4.64% ，螺纹钢期货主力合约也下跌了 3.7% 。除了黑色系，期货盘面上，有色金属全线疲弱，化工品和农产品整体偏弱，贵金属是少有的相对抗跌的品种。昨日，全面跟踪国内商品走势的文华商品指数跌 1.17% ，报 124.38 点。   在此之前，黑色系则全面跑赢其他商品，今年以来焦炭、螺纹钢、铁矿石、热卷及焦煤累计涨幅分别达到 71.3% 、 43.2% 、 40.0% 、 37.7% 及 34.7% ；非黑色系商品中表现较好的橡胶、 PP 同期涨幅仅为 23.5% 和 21.8% 。   前期黑色系大幅上涨，背后既有供给侧改革和国内需求边际改善的基本面支撑，也有大量资金流入的支持。上周四，螺纹钢期货价格的 30 日波动率已经达到历史高位，而上次出现类似波动率是在 2009 年，之后便触发了行情的反转。   “上周五至今黑色系上行动能衰减的直接原因是交易所针对市场过热行情，不断出台相关措施。这一举措表明，只要市场过热程度不改，交易所可能继续跟进出台新的措施，直至市场投机情绪回落。”天风证券固收总部资深分析师张静静表示。   在业内人士看来，针对近期商品期货市场交投火爆的情形，郑州商品交易所、大连商品交易所和上海期货交易所等三大交易所均采取了相关措施，以进一步强化监管、坚决遏制部分品种过度投机交易趋势，相关措施包括缩短交易时间、提高交易保证金标准、扩宽涨跌停板幅度、提高交易手续费等。如果市场过度投机势头仍然不减或复起，不排除交易所会进一步采取更为严厉的监管措施。   目前，黑色系的上涨幅度已经超出了市场预期，交易所的相关措施将大大增加资金成本，使市场面临一定的回调压力，不少投资者也开始选择落袋为安。   中量网分析师表示，在政策面，三大交易所连续出台风控措施，表明监管层对抑制投机态度明确；在资金面，商品期货市场大涨之后，不少多头获利后止盈出场，因此上涨动力逐渐减弱，这在黑色系品种上表现尤为突出。   从现货面来看，近几日钢材现货市场以及矿石现货市场都开始下跌，这也给期货价格带来了一定的下行压力。“此前黑色系商品在短期内过快拉升导致期价脱离基本面的支撑，期现价差升水幅度过大，期价因此有回归基本面的需要。”期货研究员陈栋指出。   多空博弈势均力敌   资金流向方面，文华财经数据显示，昨日煤炭板块大幅回落，资金流出达 5.5 亿元；不过，也有部分品种吸引资金低位加仓，有色板块获 2.9 亿资金流入。从单个品种看，焦炭 1609 合约日流出资金达 4.4 亿元；沪银则逆市上扬， 2 亿资金跑步入场。   中量网数据也显示，投机资金有流出迹象。以市场关注度较高的螺纹钢主力 1610 合约为例，其成交量从 4 月 21 日峰值的单日成交量 2236.1 万手缩减至 4 月 27 日的 1411.8 万手，成交量降幅逾 35% ；持仓量更是从 4 月 12 日峰值 427.3 万手缩减到 289.2 万手，减仓逾 130 万手。   业内人士指出，在上周螺纹钢进入快速拉升的几个交易日中，呈现出成交量放大而持仓量大幅减少的特点，这说明随着换手率的上升，空头已经大面积快速撤离。不过，在螺纹钢价格出现调整苗头后，空头再次进入，多头开始动摇，交投有所降温，资金开始向煤炭品种转移。目前，在交易所不断上调手续费的过程中，商品期货市场投机成本不断上升，成交量略有回落，多空布局重新回到势均力敌的博弈状态。   “从持仓的情况来看，目前主力机构的持仓并没有明显的减少，资金可能等待市场有所降温后伺机再战。”期货研究员林惠指出，成交方面，交易所调控措施不断加强、黑色系品种交易手续费大幅提高以及取消对当日开平仓手续费的优惠等，进一步增加了短线交易的资金成本，这促使日内的成交量有所缩减。   不过，陈栋认为，黑色系已经出现缩量减仓的迹象，多空双方的资金有大举离场的可能，资金规避风险的需求增大，未来伺机再战的可能性不高。   黑色系料理性回归   峰回路转之后，黑色系将走向何方？业内人士预计，未来黑色系商品可能回归理性走势，期价将面临一定程度的回调，多头参与市场的风险加大，需等到期现价差水平达到合理程度时，黑色系商品走势才能保持平稳状态。   在张静静看来，未来走势主要取决于两点：第一，中国经济边际改善能否持续；第二，美联储议息会议传递出的信号。“后市有四种可能，若边际需求继续改善叠加美联储继续释放鸽派态度，则商品仍有向上空间；若边际需求继续改善但美联储给出鹰派信号，则黑色系继续呈现日线级别回调，随后再依据需求改善的强弱进行方向选择；若边际需求改善无法持续，但美联储继续保持鸽派态度，则黑色系继续回调但幅度或许有限；然而一旦国内边际需求无法持续叠加美联储释放鹰派信号，黑色系或面临较大幅度的向下调整。”   中量网分析师认为，政策面及资金炒作情绪冷却之后，市场出现震荡调整的概率较大，商品期货行情将从同质化的同涨同跌向根据商品期货自身基本面、技术面情况回归理性，调整过后不同板块出现分化可能性较大。另外，此轮行情上涨过后，多头情绪空前高涨，对长时间大宗商品熊市氛围有一定缓解，对现货市场有一定积极传导作用。   林惠还指出，近期随着钢材价格大幅飙涨，钢厂的利润大幅增加，达到了 700 元 / 吨左右，甚至有好的钢厂利润超过 1000 元 / 吨；如此高的利润，将导致钢厂复产增加，乃至全面复产，这将给后期的钢材市场带来一定的下行压力。在交易所不断加强调控的情况下，黑色系商品短期可能会以震荡调整为主；但后期能否继续走高，需要关注供给侧改革是否能有效地改善基本面的情况。   值得注意的是，除了北京时间周四凌晨的美联储议息决议，美国一季度 GDP 初值也将出炉，这为权衡美国经济形势提供重要资料。同时，本周日中国官方制造业 PMI 将公布，将为投资者提供评估中国经济复苏前景的参照数据。

逐利资金蜂拥商品市场   ⊙记者 满乐 张玉 ○编辑 浦泓毅   年初至今，大宗商品期货市场行情炙手可热。焦炭、螺纹钢、热轧卷板、铁矿石等期货商品今年以来的涨幅超过 50% 。其中，前三类商品 4 月以来涨幅近 30% 。火热行情的背后，是各类逐利资金蜂拥入场。其中，抱有短线投机目的的个人投资者不在少数。业内人士提示，商品期货反弹的基本面基础并不稳健，个人投资者盲目入场风险不小。   开户数明显增长   “黑色组快累疯了！”大宗商品市场的火爆行情催生了期货公司开户数大幅增长。北京某大型期货公司研究院人员告诉记者，目前企业和期货公司业务单元对于商品期货的研报需求大增，公司黑色系研究员已连续两周全员出差，股指期货研究员也被抓来“客串”研究商品期货。“我们的研报是公开的，但是如果企业客户要求更细化的策略或某个业务部门开发客户，就需要我们去讲解，每个企业套保需求不一样，报告内容不一，工作量很大。”   某期货北京阜外大街营业部总经理宋亮表示，进入 3 月后明显感受到期货开户数量的增长。“全公司 1 月和 2 月开户总数大概有 1000 多户，而单 3 月就有 2000 多新开户。”宋亮告诉记者，“这些新开户的以个人投资者为主，其可用资金及持仓资金总量大多在 70 万元以内。”   东证期货总经理助理刘飚也表示，今年东证期货的月平均开户数比 2015 年增长 50% 以上。近一个月来，大量钢厂、铁矿石贸易商等现货实体企业也加入开户热潮，依靠现货市场展开套利活动。   部分股市资金转战期货市场   一边是火热的期货市场，一边是低迷的 A 股成交量，市场上演着一出“冰与火之歌”。安信证券北京某营业部客户经理表示，目前 A 股市场情绪不高，“上周三沪指的大幅调整对市场信心造成较大打击。”   就在沪指失守 3000 点之际， 4 月 21 日大宗商品上演疯狂涨停潮， PTA 、菜粕、豆粕、豆一、玉米、 PVC 、鸡蛋、淀粉、铁矿、燃油、沥青 11 个品种主力合约封死涨停。当日，螺纹钢主力合约成交 2236 万手，创历史新高，名义成交额逾 6000 亿元，超过当日沪深两市总成交额 5414 亿元。有期货公司营业部总经理向记者表示， 3 月末 4 月初以来，所在营业部期货交易出现明显的资金持续净流入，收盘后所统计的各品种总持仓量较上月前值最高约有 30% 的增长。   刘飚指出，近期确实存在不少股市资金进入期货市场的现象。“大宗商品价格低迷已持续多年，近期期货产品成交量放大，让投资者看到了市场回暖的机会。”   据刘飚观察，此轮新开期货账户的个人投资者约抽出股票账户一成左右的资金进入期货市场。虽然整体资金量不大，但由于期货是杠杆交易，加之 T+0 的交易方式，仍然足以对期货市场产生相当影响。   某期货长沙营业部总经理赵国存则表示，也有部分个人投资者出于资产配置的目的将股票资金转移到期货市场。“可用资金和持仓资金总量大多在 50 万到 200 万元之间。这些投资者认定商品价格被低估，有意进行长线配置。”   不仅普通投资者按捺不住进入期货市场的热情，不少做量化投资策略的私募基金也加紧入场。   “量化投资由股指正在向多产品延伸，会有一些收益压力较大的私募和公墓基金专户进入期货市场。同时，一些做量化的私募基金受期指限仓的影响，也可能会将交易策略引入商品期货市场。”华泰资管量化投资部总经理吴明义对记者表示。在吴明义看来，基本面因素、交易因素和炒作因素共振造就了当前期货市场的火热。   个人投资者应重视交易风险   与此同时，监管层已经对市场走向过热的可能性有所警惕。 4 月以来，三大交易所连下数道通知，内容包括调整有关品种的手续费标准、保证金水平、涨跌停板幅度以及对会员单位的风险提示，涉及热轧卷板、螺纹钢、石油、沥青、焦炭、焦煤、铁矿石、玉米、棉花、动力煤等主要交易品种，   记者昨日获悉，郑商所最新发布的通知中，决定自 2016 年 4 月 26 日结算起，调整菜粕、动力煤合约的公司保证金至 13% ，调整棉花合约的公司保证金至 12% 。   刘飚认为，大宗商品期货应发挥好服务实体经济的作用，并努力为现货产业对冲风险提供支持。他直言，此轮大宗商品行情不确定性很多。“螺纹钢成交量达到 2000 手以上，历史上都很少见。很多业内同仁讨论之后认为目前期货领域基本面变化不大，虽然年初出现了经济小幅反弹的迹象，但不十分明确。对不太了解期货市场的中小投资者而言，现在盲目入市风险很大。”刘飚表示。   宋亮也表示，目前期货市场行情不适合中小投资者进入。他告诉记者：“在夜盘市场，出现通知强行平仓现象的商品期货品种有时一晚甚至能达到二三十种，中小投资者资金量相对较小，面临极大的风控压力。”   某期货有限公司首席经济学家兼副总经理江明德则坦言，越是市场火热的时候，作为期货市场主体经营机构的期货公司，越是要提示风险。“我相信现在期货经营机构都会有风险提示，不过关键还在于投资者能否听得进去。”  

“期货红彤彤，股市绿油油。一面是火焰，一面是海水。”一位期货业人士昨天在其微信朋友圈这样写道。   昨日，上证综指大跌 2.31% ，失守 3000 点，而商品期货“涨”声一片。主力合约中，焦炭、螺纹钢、铁矿石和棉花收盘涨停，白银、菜粕、动力煤、豆一、豆粕盘中涨停。对于近日连连上涨的商品期货行情，有人认为其背后是宏观经济的向好，但也有分析人士认为，其多头行情背后存在变数。   “对股市大跌、商品期货大涨的合理解释是，很多股民都平仓来炒期货了。”一位市场人士这样调侃。近几天，此类段子还有很多版本，虽然难以确定是否有那么多股民转做期货，但有业内人士反映，商品期货客户的确比前段时间积极了不少。   某期货太原营业部总经理赵凯告诉期货日报记者，近期一些老产业客户开始追加资金参与黑色系品种交易，之前一些暂停交易的客户也开始咨询交易机会，有的已入金交易。   此外，有消息称，近期国内有近 30 家商品现货交易平台受限，不少资金流向期货市场。   记者发现，相比工业品期货，农产品期货本轮上涨行情发动较晚，但势头毫不逊色。在期货农产品研究员刘锦看来，农产品本轮急剧上涨主要源于资金推动。近期，大宗商品市场的流动性不断增强，而黑色系品种在 3 月已经有了较大涨幅，新资金恐惧高位接盘，开始投向前期涨幅较小的农产品。另外，近期部分农产品供应偏紧，为资金的介入提供了依据。以菜粕为例， 2015 年冬季我国大部分油菜籽主产区遭遇平均气温偏高和短时超强寒流的袭扰，加之托市收购政策停止实施，市场普遍预计 2016 年新菜籽的减产幅度超过 30% 。   油菜籽进口政策的变化则会导致进口量减少。万得资讯表示，加拿大是我国油菜籽的主要进口国，今年 3 月中旬，我国商检部门要求， 4 月起来源于加拿大的油菜籽杂质率须降至 1% 。为弥补由降低杂质率而增加的成本，加拿大方面已经决定提高对我国出口油菜籽的价格。同时，相关政策也使得加拿大可出口至我国的油菜籽数量减少，国内油菜籽供给紧张的格局恐加剧。   虽然昨日商品期市普遍上涨，但统计数据显示，当天该市场净流出 11.3 亿元资金（流入 10.8 亿元，流出 22.1 亿元）。其中铁矿石期货流出 5 亿元，是当天流出资金最多的期货品种。“这说明铁矿石期货大量多头获利离场。”期货研究员施雨辰说。   根据中国棉花协会网站昨日发布的消息，针对近期国内棉花期货价格异常上涨的问题，国家发改委 20 日下午召集有关部门举行会议。会议明确，国家有充足棉花库存，如果市场有需求， 2015/2016 年度储备棉投放量及每日挂牌数量可随时增加，目前储备棉投放各项工作有序进行，可保证投放数量和出库速度。根据需求，进口棉和国产棉同时投放。   另外，中国钢铁工业协会网站 19 日发布的报告称，从市场供需平衡情况看，随着产能释放的加快，后期市场弱平衡态势难以维持，钢价难以持续大幅上涨。   有分析人士表示，在当前的市场状况下，对商品期货重仓追涨和“赌顶”均有较大风险，轻仓顺势才可取，期指操作也需要格外注意风险防范。    

□本报记者 张利静   周一产油国多哈冻产协议流产，油价一度大跌 7% ，国内商品期货市场却强势飙升。但随后科威特石油工人罢工消息意外引爆市场，国际油价接连大幅上涨，并于昨日几乎补上全部跳空缺口。截至北京时间 4 月 19 日 17 点 25 分，美国原油 6 月合约报 41.53 美元 / 桶，上涨 0.83% 。布伦特原油 7 月合约报 43.19 美元 / 桶，日内上涨 0.98% 。   周二，油价由空转稳甚至偏多，国内需求向好激发多头斗志，黑色系品种继续飙高。截至昨日收盘，黑色系领涨国内商品期市。其中，热卷、螺纹钢涨停，焦炭涨 5.17% ，铁矿石涨 3.83% ，沥青涨 3.62% ；玻璃、焦煤、动力煤等涨幅超 1% 。   不过，在原油整体格局仍偏弱势的情况下，昨日国内商品期货市场上，塑料跌 1.14% 、 PP 跌 1.04% 。   黑色系一度“熄火”   近期，黑色系商品期货走势强劲，成为市场焦点，钢材、铁矿石、动力煤、焦煤焦炭等品种轮番上攻。不过，就在上周四、周五，前期涨势凶猛的黑色系商品期货出现了短暂熄火，螺纹钢、热卷、铁矿石、焦炭、焦煤都有不同程度下跌。   市场人士认为，主要是由于多哈冻产会议临近，隔夜美原油走势震荡，大宗商品市场情绪趋于谨慎，国内以黑色系为“领头羊”的商品反弹趋势有所放缓。上周最后两个交易日，黑色系盘面几乎全部收出绿盘。   4 月 17 日（上周日），沙特、俄罗斯、委内瑞拉、伊拉克等主要产油国将齐聚卡塔尔首都多哈，以商讨稳定原油市场的措施。原油市场情绪谨慎，油价承压回落，在 41.4 美元附近震荡，这令商品市场不少投资者选择离场观望。   4 月 15 日国家统计局发布今年一季度宏观经济数据，一季度 GDP 实现 158526 亿元，同比增长 6.7% 。   分析人士认为， 6.7% 的增长速度符合市场预期，转型升级、动能转换的结构调整阵痛期，经济下行压力仍不容忽视。   多哈会议临近叠加国内第一季度 GDP 增速放缓，一度高涨的市场投资者情绪出现降温。   在此情况下，国内商品市场多头获利盘落袋为安，大幅减仓。上周五，黑色系商品尾盘集体跳水，动力煤、铁矿石、热卷、螺纹钢纷纷大跌。具体数据方面，焦煤、焦炭、锰硅、硅铁跌停；动力煤跌 4.40% ，铁矿石跌 3.31% ，热卷跌 2.29% ，螺纹钢跌 2.13% 。   煤焦钢只关心楼市   原油是大宗商品投资的重要风向标。在多哈冻产“流产”之后，油价大幅下滑，但科威特石油工人罢工的消息扶助油市收盘脱离日内低位。截至昨日 17 点 25 分，美国原油 6 月合约报 41.53 美元 / 桶，上涨 0.83% 。布伦特原油 7 月合约报 43.19 美元 / 桶，日内上涨 0.98% 。   冻产无果油市失宠，油工罢工救场反弹。原油在短短的两天内接连上演大戏。作为大宗商品的指挥棒，其节奏已经近乎凌乱。   但从昨日国内大宗商品市场表现来看，来自原油方面的利空效应似乎已经烟消云散。截至昨日收盘，黑色系领涨国内商品期市。其中，热卷、螺纹钢涨停，焦炭涨 5.17% ，铁矿石涨 3.83% ，沥青涨 3.62% ；玻璃、焦煤、动力煤等涨幅超 1% 。   国信期货煤焦钢分析师施雨辰表示，当前来看，煤焦钢更多是和中国的经济相关。她认为，当前国内楼市持续好转，螺纹钢有望延续强势。   国家统计局发布 3 月 70 个大中城市住宅销售价格变动情况显示，房地产价格涨幅明显扩大。与上月相比， 70 个大中城市中， 62 个城市上涨，比上月增加 15 个，价格涨幅环比最高涨幅为 5.4% ，最低为下降 0.7% 。   值得注意的是，这是继 2014 年 1 月以来新建住宅价格再次出现 62 个城市全面上涨。   施雨辰认为，随着去库存政策的持续， 3 月房价量价齐升，大多数城市房价出现上涨，但分化的趋势依然明显。同时，因一线城市的收紧，部分投资资金撤出一线城市，进入二线城市，促使部分二线城市价格涨幅超越一线城市。   相关数据显示， 2016 年 1-3 月份，中国全国房地产开发投资 17677 亿元，同比名义增长 6.2% ，增速比 1-2 月份提高 3.2 个百分点；房 屋新开工面积 28281 万平方米，增长 19.2% ，增速提高 5.5 个百分点；地产开发企业土地购置面积 3577 万平方米，同比下降 11.7% ，降幅比 1-2 月份收窄 7.7 个百分点。   “投资、新开工和买地数据全线好转，楼市复苏的大趋势不会因为几个城市的限制而消失， 4 月和 5 月的螺纹钢需求依然旺盛。螺纹期货和现货也有望延续强势， 1610 中线多单可继续持有。”施雨辰说。   市场人士指出，原油虽是大宗商品龙头品种，但近期上蹿下跳，似乎已经失去商品市场指标效果，而煤焦钢等品种随着终端需求逐渐恢复，加之库存处于低位，钢厂盈利较好，市场信心不断提升。   黑色系仍有上涨空间   对于近期黑色系大涨的原因，有分析人士认为，房地产复苏、楼市回暖仅仅是一个方面，另一方面，在楼市复苏的表象之下，钢材需求大于供给已经成为不争的事实。   “尽管各地钢厂陆续复工，但供给恢复缓慢，产量还没有达到去年同期水平。根据国家统计局的数字，到目前为止，全国钢材产量比去年同期减少 1500 万吨左右。”他说。   陈磊认为，反观本轮的黑色系反弹，下游需求超过预期是一个重要因素。 3 月数据看，固定资产投资完成额同比增长 10.7% ，同比增速拐头向 上。房地产方面看，房屋新开工面积大幅回升，同比增速达到 19.2% 。商品房销售的火爆刺激了地产的开工， 1-3 月商品房销售 24299 万平米，同比增长 33.1% ，房地产去库存政策的效果显现，商品房待售面积首次出现回落。   “随着信贷资金的投放，基建投资项目落地， 1-3 月基建投资增速达到 19.25% 。房地产和基建项目的密集开工对钢材的需求有一定的持续性，预计 4 、 5 月份需求端利好仍能延续。”陈磊表示。   此外，从原料端看，煤炭的供给侧改革继续发酵，山西等地继续严控产能，山西地区整合矿 4 月 1 日起停产整顿一个月，生产矿按照原核定产能的 84% 组织生产。   “这造成焦煤的供应量偏紧，而焦炭由于园博会以及焦化厂资金链紧张的影响，开工率也偏低，焦化厂焦炭的库存处于历史低位。”陈磊认为，后市来 看， 4 月份钢厂、焦化厂的订单好，对价格的看法仍维持乐观， 5 月份以后要密切观察在当前高利润的状态下，钢厂的产能利用率能否继续提升和库存的累积情况。

石油输出国组织（欧佩克）和非欧佩克产油国 17 日在卡塔尔首都多哈举行会谈商讨冻结石油产量。虽然此前流出的冻产协议草案一度让人满怀希望，但在长达 7 小时的闭门会议之后，因各产油国对伊朗等国是否也应加入冻产等问题仍存在较大分歧，会议未达成任何协议。   受此影响，本周一，纽约原油期货主力合约亚洲电子盘时段低开逾 6% ，北海布伦特原油期货主力合约开盘跌幅超过 4.5% ，之后二者跌幅均有所收窄。   “其实多哈会议召开之前就不被市场看好，主要是因为会议存在太多不确定性。”期货原油分析师王笑对期货日报记者说，在产油国各自打着各自小算盘的情况下，冻产前景和效果不能保证，“即便达成冻产协议，未来的监督工作也很难进行，这如何能让市场彻底放心”。   截至昨日 20 时（北京时间），纽约原油期货和布伦特原油期货的主力合约跌幅分别收窄至 3.78% 和 2.78% 。不过，跌幅收窄并不代表市场糟糕的时期已经过去。   “冻产会议前国际油价脱离基本面的涨幅，已经证明多哈会议对市场的影响力。本周一盘面跳空低开，空头很可能会获利离场，但等观望一段时间恐会再次进场，国际油价近期难逃动荡命运。”王笑说。   据外媒报道，虽然本次冻产会议无果而终，但欧佩克和非欧佩克产油国将在今年年中就产出进行更多探讨工作，产油国各国可能会在 6 月就冻产进行更多协商。此次会议留出的“小尾巴”将会给市场带来一定心理预期。   而且，美国活跃钻井平台数量持续下降和产量减少的预期也对油市基本面形成一定支撑。同时，在前期市场反弹的情况下，产油国并没有一味提高产量去争抢市场份额，这也从侧面反映了低油价已使产油国“压力山大”，他们也愿意通过一些行动来支持油价。   对于后期原油价格走势，某期货研究所所长助理李宙雷认为，仍要关注伊朗石油产量的恢复情况和美国页岩油产量下滑的幅度。总体而言，短期油价将延续下行趋势，但跌穿前期低点的概率较低，可能会回到 30 — 35 美元 / 桶区间。   在某期货研究所所长助理程小勇看来，原油一贯被视为工业品甚至部分农产品的成本端重要因素，“油价的下跌短期可能会对商品市场带来冲击”。   此前，在国内黑色商品和部分农产品大涨的行情中，油价上涨起到了锦上添花的作用。“如今油价的下跌，可能会在一定程度上拖累这些商品价格。不过，这种传导效应有所滞后，估计本周后半周会有所体现。”程小勇说。   对于化工品，李宙雷认为，原油价格下跌传导至下游化工品，通常需要经过多个环节，由于各化工品具有各自特殊的基本面，油价下跌对其的影响不会立刻表现出来，“相对而言，油价对 PTA 的影响要大于聚烯烃品种”。    

面对极端行情，做好风险控制         “就算整个世界被寂寞绑票，你也可以在期货上多或空，然后任意奔跑，逃不了最后谁也都苍老，写下与黑色系期货的离骚。”一首黑色系期货的小情歌，描述煤焦钢产业链期货的现状实为贴切。黑色系从去年的稳步下跌到今年的大涨大跌，对于投资者来说，着实“步步惊心”。   3 月，黑色系期货品种经历了集体涨停和跌停。 4 月，“火热”的行情还在持续。整体上，今年以来，铁矿石、焦煤、焦炭、螺纹钢等期货品种涨幅都超过 40% 。   形成这种局面，究竟是现货供给严重短缺还是资金在推波助澜 ? 黑色系的“火爆”行情，还能“燃烧”多久？为了得到答案，上周，期货日报记者就此走访了山西和河北的煤焦钢企业。   黑色系成供给侧改革赢家？   今年年初，李克强总理指出，认真论证并合理确定未来三年钢铁、煤炭行业化解过剩产能的目标，设定钢铁和煤炭全国总量的“天花板”。   1 月 8 日的股市盘面，钢铁、煤炭等权重板块延续强势。期货盘面也“彪悍”上涨。 4 月，煤焦钢价格的一路上行，刺激了 A 股的投资情绪，相关板块连续 3 天抬升。随着稳增长政策的落地以及 4 月旺季效应的发酵，市场人士预计，黑色系有望继续上扬。   有行业人士认为，黑色系期货的此轮大涨要从焦煤现货短缺说起，而焦煤现货短缺要从 276 天说起。   276 天又是一个什么梗？   “这些年，从没有感觉焦煤供给这么紧张过。今年，五大国有煤矿限产，煤炭供给减少，供不应求的状况凸显。”据太原某独立焦化厂大张（化名）介绍，五大国企的产量占了煤炭总产量的 80% 。   近日，国家发改委、人社部、国家能源局、国家煤矿安监局联合发布《关于进一步规范和改善煤炭生产经营秩序的通知》，要求全国所有煤矿按照 276 个工作日规定组织生产。即直接将现有合规产能乘以 0.84 （ 276 天除以原规定工作日 330 天）的系数后取整，作为新的合规生产能力。对于生产特定煤种、与下游企业机械化连续供给以及有特殊安全要求的煤矿，可在 276 个工作日总量内实行适度弹性的工作日制度，但必须制订具体方案。   “往年都是按 365 天生产，今年山西严格执行 276 天生产计划，限产的力度可想而知。另外，去年焦煤现货大跌，部分民营企业仍未复产，也在一定程度上影响了供给。”大张说。   黑色系上游的焦煤市场如此，下游钢材市场又是什么情况？   事实上，国家已经提出钢铁去产能的目标。并提出，在化解钢铁行业过剩产能的过程中，要加强技术改造，促进优化升级，开发优质不锈钢、铝镁合金等新产品，促进行业从低端向高端扩展。   产能过剩、能耗高、污染多的黑色产业链是供给侧改革的重点对象。从银行信贷收紧、政府缩减支持力度及产能监查等角度来看，供给侧改革正在影响黑色产业链的生产供给。对于钢厂和焦化厂来说，信贷的收紧是限制钢厂复产的最主要因素。   “钢厂经历了去年的长期亏损，资金问题在信贷收紧的大环境下加剧。对于煤矿来说，产能的核定和削减直接影响煤矿生产。”期货煤焦钢分析师曹颖表示。   近期，山西省煤炭工业厅发布通知，要求全省所有煤矿要依法合规，严格按照新确定的生产能力组织生产，明令禁止超能力、超强度、超定员生产。最为关键的是，要求煤炭企业严格按照 276 个工作日进行生产，且要求五大煤炭重组整合煤矿一律停产停建整顿。煤矿的超产能生产在整个黑色产业链中最为严重，对煤矿产能进行监查是最有效的控制煤炭供给的手段。   “山西执行 276 天工作日的方案已得到上级领导的肯定及表扬，河北、山东和内蒙古也将跟进。全国要是都严格执行 276 个工作日的方案，不说会造成严重供给短缺，最起码，供需也会达到紧平衡。”吕梁地区某煤矿董事长说。   4 月 14 日上午，山西省省长李小鹏主持召开省政府第 114 次常务会议，研究部署煤炭供给侧结构性改革。会议通过了《山西省煤炭供给侧结构性改革实施意见 ( 送审稿 ) 》 , 包括有效化解过剩产能、严禁违法违规生产建设煤矿、严格执行煤矿 276 个工作日和节假日公休制度、严格控制煤炭资源配置、从严控制煤矿项目审批、优化存量产能、退出过剩产能。   “全国范围内，去产能将是贯穿今年全年的主线。”安迅思煤炭行业分析师邓舜认为，今年的市场逻辑和往年不同，尽管下游需求依然萎靡，但供给端出现了变化。去年中小型煤矿因严重亏损而大面积停产，市场供给减少，刺激煤矿在春节期间提价。现在，由于行政管理力度加大，煤炭供给再度减少。   对于煤焦钢现货企业来说，当下的春风虽至 , 接下来能否拨开云雾见天明？   供给紧张格局持续到何时？   “山西的焦煤供给紧张状况将持续到 5 月。 5 月以后，要看政策有无松动。政策若无松动，供给紧张问题就将延续到 7 月。河北和山东也面临同样的问题。”山西美锦能源杨涌认为。   “现在，焦煤市场上，不是有钱就能买到货。山东和河北开始考虑进口焦煤，不过，焦化厂有一定的顾虑。按道理来说，进口焦煤有优势，但其中的变数太大，进口焦煤的价格有时一天就变动两次。另外，从国外运过来需要时间，这个风险也要考虑。”唐山某焦化厂采购部门负责人说。   焦煤紧缺，焦炭也是如此。期货日报记者在去焦化厂的路上发现，等着拉焦炭的车已排起长龙。据企业人士介绍，去年这个时候，焦炭库存高企，他们虽然在降价销售，拉货的车却稀稀拉拉。如今，企业基本无库存，干熄焦炭还冒着烟儿，大车就想拉走。该企业人士进一步解释，客户都是钢厂，贸易商已经被排除，并且焦炭日产量是一定的，日销量和派车数量都是按照日计划执行，不是哪家派的车多就把货发给哪家。   如今，山西的焦化厂生产一吨焦炭亏损 100 元左右，河北和山东的焦化厂略好于山西。   “焦炭价格连续上涨，企业经营有所缓和，但还未到扩产的程度。产地价格再上涨 20 — 30 元 / 吨，才有可能。亏损加上年后煤焦钢现货急涨急跌，导致很多焦化厂开工率迟迟提不上来。”山西某独立焦化厂负责人李红（化名）坦言，除了亏损和行情多变，企业的资金紧张也是复工难的一个原因。虽然一季度信贷数据较好，但是黑色系企业，尤其是焦煤、焦炭，并没有享受到贷款倾斜。   此外，焦化厂开工率提升困难，不得不提到原料紧缺。临汾某焦化厂负责人表示，年后，其工厂的焦煤库存在两周左右，而上周，库存仅剩几天。   卓创资讯监测数据显示，上周，国内列入统计的独立焦化厂平均开工率为 66.5% ，较前一周降 0.1 个百分点。由于原料受限，预计本周开工率仍将回落。   “目前，个别钢厂的焦炭订单已经到 6 月，多数钢厂的焦炭订单到 5 月初。现在钢厂盈利不错，他们较能接受焦化厂的涨价意愿。”李红说。   钢铁行业的盈利水平已经显著提升。据曹颖测算，按照钢价，吨钢毛利超过 500 元，毛利率高达 20% 。然而，钢厂的复产进度慢于预期。上周 , 唐山高炉开工率维持在 80.49% ， 4 月初至今，仅提高 0.61 个百分点；全国高炉开工率在 78.31% ，上升 0.82 个百分点。   独立焦化厂的复产更为缓慢。焦化厂在下游钢厂压制采购价格以及上游炼焦煤成本不断上调的双重压力下，盈利甚微，复工动力不足。上周，大型独立焦化厂开工率维持 77% 的低位。   煤矿盈利才开始好转，其复产同样缓慢。另外，拿山西来说，整合矿停产整顿、全省煤矿生产安全检查以及 276 个工作日生产规定等多重因素也限制了这个产煤大省的煤炭供给。   数据显示，钢材、焦煤、焦炭库存在供给紧张的环境下也在持续消耗。截至 4 月 8 日当周，钢材社会库存为 1040.86 万吨，环比再降 5.17 个百分点，连续 5 周处于下降状态；天津、连云、日照三港口焦炭库存合计为 155.6 万吨，环比下降 2.45 个百分点，创 2011 年以来的新低水平；天津、连云港、日照、京唐四港口焦煤库存合计为 137 万吨，较前期历史极低值 124.6 万吨小幅回升。   “整个产业链的供给跟不上需求季节性回暖的脚步，进而造成上下游产品期现货价格加速猛涨的局面。如果产业链企业复工依旧缓慢，供给得不到有效改善，那么这种供不应求的局面就将持续。”曹颖说。   二季度行情要何去何从？   去年年底以来，黑色系期货开启一波强势上涨行情。截至 4 月 14 日，螺纹钢期货指数由 1616 元 / 吨开始的涨幅达 43.7% ，焦炭期货指数自 609 元 / 吨开始的累计涨幅达 49.5% ，焦煤期货指数自 515.5 元 / 吨开始的累计涨幅达 37.0% ，铁矿石期货指数自 282.5 元 / 吨开始的涨幅达 47.6% 。   在行业人士看来，黑色系上下游产品期现货价格呈现出的这种持续上扬，与供给减少、需求回暖引起的产业链去库存有关。   期货日报记者从企业人士处了解到，钢厂去年下半年开始就进入长期亏损状态，焦化厂及煤矿也类似，只是亏损程度及时间跨度不同。经过时间的累积，企业不得不通过主动减产来降低亏损。另外，房地产销售回暖最终传导至投资和开工环节，叠加基建的启动以及货币政策的刺激，黑色系下游采购需求释放。黑色系在资金紧缺、环保限产、去产能的氛围中复产困难，供给增速明显跟不上需求增速。   “产业链中间环节的库存也处于相对低位，钢材社会库存今年年初降至 856 万吨，创 2010 年以来的新低。失去中间‘蓄水池’的缓冲作用，产业链放大了供给紧张的状况，期现货价格出现一波迅猛拉涨。”曹颖说。   在这样的行业背景下，上周，煤焦钢期货出现急涨急跌的极端行情。尤其是焦炭期货主力合约，在几乎实现连续三个涨停板后，连续阴跌，上周五尾盘甚至大幅减仓跌停。煤焦钢期价连续拉涨与现货供给趋紧有关，且焦煤现货上涨幅度无法与期货主力合约的连续加速拉涨相匹配，使得焦煤 1609 合约由贴水迅速转为升水，且升水幅度不断扩大。   按澳洲主焦煤折算的标准交割品价格计算， 4 月 14 日，焦煤 1609 合约升水 88 元 / 吨，升水幅度高达 14.11% 。按焦炭出口 FOB 价格折算，当天，焦炭 1609 合约升水 76 元 / 吨，升水幅度在 9.07% 。“正是由于期货价格升水幅度急速扩张，导致期价面临抛压。上周五众多煤焦多单盈利离场， 1609 合约出现暴跌。相较之下，螺纹钢 1610 合约仍贴水 336 元 / 吨，贴水幅度为 12.62% ，这也是螺纹钢期货相对抗跌的原因。”曹颖说。   2012 年，黑色系也出现过一轮上涨行情。今年，与 2012 年有何不同？   自 2011 年固定资产投资增速下滑以来，原料消费增速也在下降，而煤矿、焦化厂的新产能在陆续释放，形成了产能过剩打压价格的局面。而 2012 年下半年开始，政府出台稳增长措施，固定资产投资力度加大，在需求端产生拉动作用。然而，供给端没有调整好节奏，导致季节性现货紧缺，进一步推动价格上行。随后，在价格上涨的刺激下，供给端发力，价格重新回落。   经历了连续四年的下跌，政府出台了供给侧改革政策，严格实施限产保价措施。供给收缩速度加快。与之对应，需求则有所回暖。供需出现落差，催生了价格的大幅反弹。   “两次反弹起因不同，而效果均是供需错位带来价格上涨。”期货黑色研究员张朋程说。   “黑色系期货大涨进而带动现货上涨，焦化厂还处于亏损状态，提高开工率的意愿并不强，加上焦煤供给紧张，焦化厂开工率不降就算不错的了。不过，看焦炭订单情况，钢厂开工率的回升还是比较快的。”李红说。   钢厂开工率回升，钢铁行业的小船就能平稳前行？   事实上，对于二季度黑色系期货来说，终端需求的回暖是否具有可持续性是判断行情的关键因素之一。其一，国家统计局公布的 M2 数据及信贷数据表明，市场流动性宽裕。 3 月 M2 同比增速为 13.4% ， M1 同比增速更是高达 22.1% ； 3 月新增贷款 1.37 万亿元，贷款主要投向基建及个人按揭。流动性宽裕对于钢铁下游需求来说，是一种长期刺激。其二，房地产市场对钢材需求仍有拉动效应。 1 — 3 月，房地产开发投资同比增长 9.1 个百分点，房屋新开工面积同比增长 14.8 个百分点，累计增速较 1 — 2 月进一步提升。按照历史经验，房地产的开发投资有 3 — 6 个月的可持续性。其三，基建项目的持续投产对黑色系终端需求提供支撑。 1 — 3 月，国内基础设施建设投资累计增长 19.25 个百分点，较前两个月加速回升。   在上述受访人士看来，二季度黑色系的终端需求回暖具有持续性。而供给端上，供给回升的速度受资金、环保、政策等多重因素限制。整体来说，黑色系二季度供给仍然偏紧，价格也将坚挺。   需要注意的是，根据上海钢联的统计，截至 4 月 14 日，天津港焦炭库存较前一周增加 8 万吨，至 120 万吨，日照港和青岛港的焦炭库存均为 30 万吨。焦炭期货 1605 合约持仓量为 9108 手，一手 100 吨，如果全部在港口交割，那么需要的港口现货量约为 45.5 万吨。现货量足以支撑交割，不会出现仓单问题。   焦煤方面，目前沿海六港进口炼焦煤库存总量为 221.3 万吨，周环比增加 39.1 万吨，增幅为 21.5% 。而焦煤 1605 合约持仓量为 26090 手，一手 60 吨，交割时需要的港口现货量约为 78 万吨。   期货交易的小船千万不能翻   今年以来，大宗商品轮动的大涨大跌让很多期货从业者大开眼界，也让部分期货投资者脸上洋溢着“春风得意‘猴’蹄疾”的自豪。   有行业人士认为，期货市场上出现这么大的价格波动，跟资金博弈有关。   有行业人士认为，近期黑色系上涨是部分品种中短线库存下降引起的，但长线看空的观点不会因为短期供给下降而改变。他们强调，在没有强大利好刺激的情况下，黑色系出现集体涨停板，不太符合逻辑。因此，经历了极端的涨停，就有可能经历极端的跌停。   面对极端行情，业内人士建议，一定要做好风控，期货交易的小船不能翻。   内蒙古某现货企业人士给出了自己的答案：“我止损的指标是，现货逻辑不变的情况下一手不丢，逻辑改变的情况下一手不留。至于盘面的波动，要看自己的承受能力。一般情况下，我是 2 — 3 倍的杠杆。确定性极高的情况下，杠杆会放大到 5 — 6 倍。”   “大幅上涨以后的品种，往往面临着变盘的可能。后期需要密切关注现货供求两侧的变化。供需的矛盾，主要体现在销售价格与库存上。另外，也要注意市场情绪的变化。拿螺纹钢来说，期货与现货在 3 月初第一次大涨之后，价格出现回调。而 3 月中旬，钢厂推出的 4 月价格政策是大幅上涨。沙钢的旬度价格政策也是这样。最终，期货主力合约构成一个上升三角形，选择向上突破。这个突破点你意识到了，就会做好相应的风险防控，及时调整持仓。”华北地区某投资人士直言。    

□本报记者 官平   美联储“鸽声”再起，美元指数快速跌落，以美元计价的大宗商品价格趁势暴涨。数据显示，今年 3 月美元指数累计下跌 3% 左右，同期纽约原油期价累计涨幅超过 12% 。此外，中国铁矿石、螺纹钢、焦炭等黑色商品价格涨幅也较大。   分析人士表示，本轮大宗商品市场涨速过快、涨幅过大，是否具备持续性有待观察，预计大宗商品市场的单边上行或最早于 4 月下旬、最迟 5 月初结束，供需基本面仍是价格走势的风向标。   大宗商品疯狂上涨   进入本周，大宗商品市场迎来新一轮疯狂上涨，国际油价连涨三日，累计涨幅高达 10.62% 。期货市场更是轮番上演涨停潮， 4 月 13 日早盘国内商品期货开盘即大涨，盘中焦煤、焦炭、铁矿石、沪锌、棉花、锰硅 6 品种涨停。 14 日动力煤涨停，涨幅为 4.02% ；至收盘，棉花涨 3.07% ，甲醇涨 2.64% ， PTA 涨 2.2% ，沪锌涨 1.82% ；铁矿石、焦炭、焦煤、天胶等虽有回落但幅度均在 1% 左右。现货市场也同步跟涨，热轧卷本周前三日累计涨幅高达 15.48% ，线材累计上涨 7.39% ，铁矿石累计上涨 5.07% ，锌累计上涨 5.35% ，铜累计上涨 3.39% 。   生意社数据显示， 4 月 13 日大宗商品价格指数 BPI 单日上升 3 点涨至 700 点，这是自去年 10 月中旬以来首次站上 700 点。较 2016 年 2 月 3 日的低点 660 点上涨了 6.06% 。   中国大宗商品发展研究中心秘书长刘心田表示，“涨潮效应” + “放水效应”促成了这波大宗商品市场的上涨。 3 、 4 月份本就是大宗商品市场的旺季，在原油、铁矿石的带动下，“久旱逢甘霖”的铜、棉花、 PTA 等商品借势上涨，从而由点（商品）的上涨演变为线（产业链）、面（行业）的上涨，进而形成一波接一波的“涨潮”。   以钢材为例，西本新干线高级研究员邱跃成认为，国内钢价上涨周期已持续了近 4 个月，这在近几年十分罕见。当前国内正值经济复苏周期，终端需求在传统消费旺季表现良好，而钢厂受制于债务及资金压力，复产整体显得较为缓慢，国内市场处于阶段性供不应求局面。预计短期国内钢价仍将延续涨势。   刘心田指出，多方利用政策面、消息面的利好，淡化二季度美联储或加息的等利空因素，密集营造行情气氛，鼓舞了市场信心。   市场仍存较大分歧   不过，澳新银行在最新发布的报告中表示，近期大宗商品的上涨可能刺激此前被削减的供应重启，因此目前并非是买入大宗商品的好时机。此前，生产商通过削减供应来提振大宗商品价格，但这些被削减的供应也有可能随着近期市场上涨而恢复。目前产能过剩的问题还没有得到解决，虽然中国计划削减钢铁、煤炭的过剩产能，但这一进程还处于初期阶段，可能会很缓慢。   大宗商品的供应链在四年的调整期后或许较之前更为均衡，但多数市场仍然受制于供给面产能过剩。因此，大宗商品剧烈波动仍是一个长期风险。   业内人士表示，一季度货币流动性宽松令资本市场资金充裕，为此次商品的反弹创造了货币基础。但无论是货币还是生产预期都不能改变整体消费疲弱的现状，整体逆转的条件仍然不充分。大宗商品的下行大周期虽已近尾声，但无论从国际还是国内看，去库存、去产能仍是进行时，供需矛盾依旧突出，且近期市场转暖将影响去产能的进度和质量，大宗商品再度降温的可能性较大。  

油价连续暴涨，焦煤钢铁涨价超预期   大宗商品春季集体爆发   ⊙记者 王文嫣 阮晓琴○编辑 秦风   受俄罗斯和沙特在多哈会议前已就冻产协议达成一致传闻影响，近日原油多头大受鼓舞， WTI 及布伦特原油价格双双站上 40 美元 / 桶大关。   与此同时，焦煤、焦炭、钢铁等大宗商品也迎来了春季行情。昨日，焦煤主力合约报收于 714 元 / 吨，较前一交易日上行 30 元 / 吨，焦炭主力合约较上一交易日结算价大涨 46 元 / 吨。钢铁有色板块则在 A 股市场领涨，昨日板块涨幅分别达到 1.94% 和 3.78% 。   分析人士认为，经济复苏超预期带动了大宗商品的需求增加。另一方面，受到去产能等因素影响，部分大宗商品出现供应缺口，共同支撑了价格上行。不过，油价短期暴涨建立在透支多哈会议利好消息的基础上，如会议结果最终不及预期，油价上行趋势或受阻。   油价连续暴涨 或透支利好   在本周前 2 个交易日，纽约和布伦特原油期货合约双双大涨，累计涨幅分别达到 6.6% 和 6.5% 。其中，纽约原油期货 12 日涨幅还刷新了年内新高，同时也是该合约结算价自 2014 年 7 月份以来首次升逾 200 日均线。   不过，截至 13 日北京时间 16 时 40 分，纽约及布伦特两地近月原油期货价格跌幅分别达到 1.6% 和 1.2% 。   消息显示，在本周末卡塔尔多哈会议前夕，沙特阿拉伯与俄罗斯达成了一项关于稳定原油产量的协议。中宇资讯分析师孙晓飞接受采访时表示，除此消息，周三晚 间美国能源信息署（ EIA ）乐观月报也能为油价提供有效支撑。下一轮国内成品油调价预期将加强，预计 4 月 27 日零时成品油零售限价或上调 215 元 / 吨。   “原油并不存在实质性利好，至少从供需面看没有太大改观。”隆众石化网成品油首席分析师李彦接受上证报记者采访时表示，目前达成冻产协议的消息尚未经官 方证实，且类似消息过去几个月曾多次出现。即便达成了冻产协议，对供需影响也较为有限。何况协议执行效果也存在着较大不确定性。   在他看来，如会议未能达成冻产协议，后期不排除油价报复性下跌的可能。然而，考虑到市场被低油价压抑太久，一旦有利好就会推高油价。未来一段时间，不排除油价站稳 40 美元的可能。   供应缺口较大 “双焦”价格起飞   如果说油价上扬主要源于海外因素的话，焦煤、焦炭价格的起舞则更多来自国内供需。 13 日，焦煤焦炭市场表现继续强势。当日，焦煤主力合约 1609 开盘报 700 元 / 吨，最后收于 714 元 / 吨，较前一交易日上行 30 元 / 吨。焦炭主力合约 1609 早间以 908.5 元 / 吨开盘，最后收盘价为 927.5 元 / 吨，较 上一交易日结算价上涨 46 元 / 吨。   据中宇资讯数据，国内焦煤、焦炭现货价格同样积极试探性上涨。 12 日，山东日照钢铁焦炭采购价再次上调 30 元 / 吨，河北等地焦炭涨幅同样达到了 30 元 / 吨。而焦炭月内涨幅已达 50 元 / 吨。   中宇资讯分析师关大利表示，近期山西地区煤炭去产能效果明显，部分煤种明显稀缺，部分焦化厂甚至有被迫限产现象。目前这轮上涨行情已可确认为阶段性反转，后期焦煤还将有上涨的空间。受钢材市场涨势不减、各项宏观经济数据有起色因素影响，上半年市场预期相对乐观。   彭博基础材料行业分析师梁颖璋接受上证报记者采访时则表示，焦煤企业与动力煤企业相比，前期亏损程度更高，平均达 9 成。随着焦煤减产力度加大，库存偏低，对价格形成支撑。根据对水泥、建筑企业的调研，今年 3 月份后重点工程开工情况转好，也令焦煤价格进一步得到支撑。   “美国加息预期没有那么强烈，国内信贷偏宽松、经济向好、需求增加，是最近商品价格上涨的根本原因。”安迅思煤炭行业分析师邓舜表示，而近期山西加大整治煤矿生产以及落实 276 日工作日制度，令焦煤、焦炭供应出现问题，供应出现缺口是近期涨价的主要原因。   “不过，钢铁本身是产能过剩行业，钢铁价格能否继续维持高位仍存在不确定性。”梁颖璋表示。   供应偏紧 钢价再创新高   和疯狂的焦煤焦炭价格类似，钢铁有色昨天也再度爆发，集体引领沪深两市大涨。截至收盘，领涨的稀缺资源涨幅 4.01% 、有色金属涨幅 3.78% 、钢铁涨幅 1.94% 。铜陵有色、中金岭南、锡业股份等 13 个有色上市公司涨停。   在这背后则是行业加速回暖的趋势。本周， Mysteel 北、上、广三地螺纹钢指数均突破 3 月初飙涨回调后的新高。其中以北京最为抢眼。 4 月 13 日，北京 螺纹 HRB400 20mm 价格为 2540 ，环比上一高点超出 4.5% 。而从库存看，截至上周五，西本新干线统计的五大钢材品种全国综合库存总量为 1055.9 万吨，环比降 幅为 5.07% ，这是自去年 10 月中旬以来的最大周降幅，也是全国钢材市场库存连续第 5 周下降。目前全国钢材库存水平同比大幅下降 28.98% 。   昨天出炉的钢铁出口数据则显示， 3 月我国出口钢材 998 万吨，同比增长 29.6% 。此前有机构预测， 3 月国内钢价暴涨后，海外价格低于国内，钢材出口将近乎停顿。   钢价大涨也拉动铁矿石期货价格连续飙升。其中， 12 日、 13 日，铁矿石主力合约连续涨停， 3 天累计涨幅 12.47% 。   西本新干线邱跃成认为，国内钢价上涨周期已持续了近 4 个月，这在近几年十分罕见。当前国内正值经济复苏周期，终端需求在传统消费旺季表现良好，而钢厂受制于债务及资金压力，复产整体显得较为缓慢，国内市场处于阶段性供不应求局面。预计短期国内钢价仍将延续涨势。  

去年下半年，焦炭还是黑色系期货品种中走势最弱的品种，而在今年春节过后的反弹中，焦炭期货“画风”大转，越走越强。昨日，焦炭期货主力合约连续第二个交易日涨停，同样以涨停报收的还有焦煤、铁矿石的主力合约。   伴随着期价的上涨，上述品种持仓也节节攀升，其中铁矿石期货总持仓量接近 180 万手，足见多空分歧的严重。对此，杭州象石实业有限公司董事、投资总监宾益湘认为，目前黑色系品种空头的“硬伤”是忽视了低库存，且这一现象尚无缓解的迹象；而市场情绪是多头的“软肋”，即市场已出现一定的“恐高”心理。   近期，煤焦现货持续紧缺。“焦化企业目前采购焦煤比较困难，焦炭也是以销定产。现在来我们这里提货的都是前期定的计划量，随产随走。”河北一家大型焦化企业相关负责人告诉期货日报记者。山西一家焦化企业销售部人士更是表示，目前焦化企业的焦炭库存几乎都为零。   那么，焦炭上游的焦煤紧俏程度究竟如何？“目前焦煤现货的紧缺是分地区的，我们山东这边是紧平衡，山西和河北地区则呈现一定程度的短缺。”山东一家焦化企业的人士告诉记者。   记者从山西部分矿企也了解到，在推进供给侧改革以及重组矿停产整顿等背景下，山西地区的煤矿近期面临限产，焦煤整体供应较为紧张。卓创资讯煤焦分析师张源介绍，目前山西长治、临汾等地区焦企原料焦煤库存已不足一周，部分焦企因原料不足，开工率本周即将出现回落，届时焦炭市场供应将更加紧张。   近期煤焦期现价格是否已经见顶？在受访的分析人士看来，该问题的答案是否定的。目前，钢材的消费旺季带动焦炭的补库需求，进而拉动焦煤需求，可谓环环相扣，在焦煤现货供应偏紧的情况下，其他黑色系品种难以停止上涨的脚步。   据卓创资讯的调查结果，目前在煤焦钢产业链上，钢企盈利最为稳定，且随着钢价上涨，其利润有扩大趋势。以唐山地区钢企为例，截至 4 月 12 日，其生产的钢坯理论盈利已达 390 元 / 吨。就实际情况来看，大多数钢厂的钢坯生产利润均已超过 300 元 / 吨。另外，目前唐山地区钢铁建材生产利润约 400 元 / 吨，也处于相对高位。   铁矿石方面，期货分析师施雨辰认为，近期随着澳大利亚和巴西铁矿石发货量持续增加，以及国内钢厂复产进程放缓，国内港口铁矿石库存不断攀升。近期铁矿石价格在 55 美元 / 吨附近运行，北方港口进口澳大利亚 PB 粉折合期货基准价约为 442 元 / 吨，比铁矿石近月合约 1605 高出 10 — 15 元 / 吨，处于正常水平。铁矿石现货价格预计短期以盘整为主，铁矿石期货主力合约 1609 后期易跌难涨。   尽管当前黑色系品种市场利多因素较为集中，但期货分析师曹颖提醒，就短期而言，随着行情的上扬，焦煤、焦炭 1609 合约相对现货价格升水持续扩大，此时追多并不具备安全边际，对黑色系品种大涨行情需冷静对待。    

3 月 PPI 环比由降转升   受物价数据释放国内经济企稳信号提振，昨日国内期市出现普涨行情，棉花、焦炭、焦煤、沥青、橡胶五品种多个合约盘中涨停。午后市场有所回落，截至收盘，橡胶、棉花、焦炭三品种涨停，螺纹钢、热卷、沥青涨幅超 4% 。分析认为，随着全球经济见底，美元周期见顶，大宗商品金融属性有所增强，价格回升局面有望延续。   国家统计局昨日发布数据显示， 2016 年 3 月，全国居民消费价格指数（ CPI ）同比上涨 2.3% ，环比下降 0.4% ；同期工业品出厂价格指数（ PPI ）同比下降 4.3% ，环比上涨 0.5% 。   交通银行首席经济学家连平分析， 3 月 CPI 同比上涨主要受到食品价格的推动。数据显示， 3 月鲜菜价格上涨 35.8% ，影响 CPI 上涨约 0.92 个百分点；畜肉类价格上涨 16.5% ，影响 CPI 上涨约 0.69 个百分点。   连平预计，考虑到翘尾因素的影响，预计二季度 CPI 将继续上升，但不会出现暴涨态势。全年物价涨幅可能处于 2.5% — 3% 区间，全年 3% 左右的调控目标完成无忧。   值得注意的是， PPI 同比降幅已连续第三个月收窄，而 PPI 上一次出现环比涨幅转正还是两年以前。在国家信息中心首席经济师范剑平看来， 3 月 PPI 等价格指标反映出中国经济已经出现了“从底部向上拱的苗头”。   “昨日物价数据公布后，期市多头人气积聚，市场出现一波强劲涨势，橡胶、沥青、螺纹钢、热卷、棉花、焦炭、焦煤、铁矿石和股指期货涨幅居前。从盘面来看，期市多头氛围短期有望得到延续。”某研究院院长王骏对期货日报记者说。   国家统计局城市司高级统计师余秋梅分析， 3 月份中国 PPI 环比上涨有三大特点：一是黑色金属冶炼和压延加工、有色金属冶炼和压延加工价格环比涨幅扩大；二是石油和天然气开采、黑色金属矿采选、化学原料和化学制品制造价格环比由降转升；三是石油加工价格环比下降 0.2% ，降幅比上月收窄 3.7 个百分点。   期货分析师郭志红认为，受供应端调整及经济回暖预期带动，我国工业品价格普遍止跌反弹， PPI 环比数据 27 个月以来首次实现正增长。经济复苏是国内工业品价格反弹的核心逻辑，目前正处于经济短期复苏从预期到验证的阶段。一季度经济数据或难以推动行情反转，二季度市场对经济复苏可持续性的博弈还将继续。   某研究院分析师易乐也表示，经济复苏需要数据的不断验证和巩固，行情也会随数据而动。经济增速是否见底仍需观察，预计工业品和股市短期有望维持反弹。   在某期货财富管理部副总经理吴奇峰看来，全球货币宽松愈演愈烈，全球经济见底，美元周期见顶，资产配置荒初露端倪。处于价格洼地的大宗商品备受资金青睐，预计未来金融避险属性将在一定程度上影响大宗商品的走势。    

□本报记者 叶斯琦   被称为“大宗商品市场最后一丝希望”的波罗的海干散货运价指数（ BDI ），近期确实有“起死回生”的顽强表现。上周五，受助于海岬型船为首的各类型船舶需求增加， BDI 上涨至四个月来的最高水准。   此时，手中握有航运相关交易筹码的投资者一定乐坏了。不过，在业内人士看来， BDI 是拉起大宗商品的救命绳索，还是压垮大宗商品的最后一根稻草，至今仍然没有定论。如果中长期的需求端没有改善，那么大宗商品反弹之路随时可能终结。同样，对于航运业而言，在基本面并没有显著改善的情况下，行业仍需寻找“避险港湾”。   反弹逾八成 BDI 创四个月新高   4 月 8 日， BDI 指数攀升 22 点或 4.26% ，报 539 点，创下去年 12 月 9 日来最高水平。据中国证券报记者统计，从 2016 年 2 月 10 日的低位以来， BDI 指数反弹了 85.22% 。   BDI 指数由几条主要航线的即期运费加权而成，衡量铁矿石、水泥、谷物、煤炭和化肥等大宗商品的运输费用，被称为全球经济的“风向标”。历经 30 余年的变革，目前 BDI 指数由波罗的海海岬型指数（ BCI ）、波罗的海巴拿马型指数（ BPI ）和波罗的海超灵便型船运价指数（ BSI ）三大船型运价指数各三分之一权重组成。   具体来看，上周五， BCI 急升 94 点或约 17% ，报 656 点，为去年 12 月中来最高，日均获利大涨 556 美元至 5089 美元，是 BDI 指数上涨的主要推动力。此外， BPI 上涨 16 点至 643 点，日均获利涨 128 美元至 5131 美元； BSI 上涨 3 点至 488 点。   某期货研究所所长姜兴春在接受中国证券报记者采访时表示， BDI 大幅上涨是由三个方面原因导致：首先，全球经济温和复苏，对 BDI 有很强的拉动作用；其次，国际大宗商品贸易活跃，尤其是铁矿石等大宗原材料春节以后大幅上涨，促使航运业的需求小幅改善；第三，过去一年多， BDI 从 1200 点以上跌至 300 点以下，市场极度超卖，因此技术上也有很强的反弹修正要求。   “本轮大宗商品价格在去年 12 月份创出新低之后开始反弹，而 BDI 指数是在今年 2 月份创出新低之后反弹的， BDI 指数的反弹明显滞后于大宗商品市场，而大宗商品市场中领涨的品种主要是黑色系，因此与 BDI 相关的铁矿石是带动 BDI 指数上涨的重要因素。”混沌天成研究院院长叶燕武认为。   回顾去年 8 月至今的表现，天风证券固收总部资深分析师张静静告诉中国证券报记者， BDI 指数走势可以分为五个阶段：第一阶段是去年 8 月中旬市场对于中国经济和人民币汇率的悲观预期导致的 BDI 大跌；第二阶段是去年 10 月至 12 月中旬市场对于美联储首次加息担忧带来的大跌；第三阶段是今年 1 月 4 日人民币汇率再度贬值及境外市场风险偏好恶化的冲击；第四阶段是今年 2 月中旬市场风险偏好改善带来的超跌反弹；第五阶段是本月以来的大幅快速反弹。   “本月以来 BDI 反弹的背景包括：中国经济小幅改善、人民币汇率暂时稳定以及境外风险偏好显著改善，而最为直接的原因还是在于市场对于中国经济和人民币汇率的悲观情绪有所改善。”张静静说。   另据上海一位从事国际干散货运输的人士表示，近日 BDI 指数涨势明显，主要原因是南美粮食运输的季节性因素抬升了对运力的需求。毕竟粮食较煤炭运价高，但凡能运送粮食的巴拿马等船型一般会抵至南美等候。不过，随着南美粮食运输高峰期的结束，国际海运费回落的概率大。   此外，据统计， 2016 年迄今共有 144 艘散货船被送拆，合计达到 1190 万载重吨。航运在线分析师认为，从世界范围看， 2016 年前 9 周，已经有 120 艘散货船出售拆解，合计 1210 万载重吨，如果继续保持拆解势头，将会打破 2015 年第二季度创下的 1090 万载重吨散货船单季度拆解纪录。市场人士分析，国家当前大力倡导去产能，所以拆船势必是海运业去运力的必由之路，将那些船龄高、船型差、高能耗、不具备市场竞争优势的船舶通过拆解而减轻航运企业的负担。   春寒料峭 航运仍需“避险港湾”   尽管 BDI 指数持续走高，但在业内人士看来，行业的基本面并没有显著改善，不应该过度乐观。   据了解，中国出口集装箱运价指数由 2015 年初的 1064.42 点下跌至期末 723.26 点，同比下跌 32.05% ，年均 872.5 点，同比下跌 19.7% 。最新的 4 月 8 日数据显示，该指数报 640.27 点，较上周下跌 0.9% 。这一关键数据不但没有反弹，反而接连走低，显示航运业寒冬犹在。   具体企业方面，以中海集运为例， 2015 年年报显示，报告期内，公司实现营业收入 318.61 亿元，同比下降 12.07% ；实现归属于上市公司股东净利润亏损 29.49 亿元，由盈转亏，同比下降 377.88% ；基本每股收益亏损 0.2524 元。公司拟 2015 年度不进行利润分配，亦不进行资本公积转增股本。   中海集运表示，集装箱班轮运输市场受全球宏观经济的不景气、运输需求增速放缓及新增运力持续扩张等因素的影响，供需失衡局面加剧。主流航线运价维持在低位震荡，亚欧航线受大规模运力持续投放影响，运价水平屡创新低。   某期货研究所所长李永民指出， BDI 与全球宏观经济关系密切，随着 2009 年美国金融危机爆发， BDI 也走出了持续下跌的趋势，这对国内外航运行业带来较大的经营风险，为回避这些经营风险，国内期货交易所应尽快推出相关指数期货，便于相关企业回避市场风险。   中债资信公用事业部分析师牛圣涛也表示，规避运价波动风险是行业面对的日常性课题，航运运价指数衍生品作为行业套期保值的重要工具应运而生，特别是在运价波动频发频繁的干散货和油轮运输市场，可提前锁定入市航运企业的收入和利润水平。   据悉，航运运价指数衍生品有三种：航运运价指数期货（ BIFFEX ）、运费远期 / 期货合约（ FFA ）、运费期权（ Freight Options ）。航运运价指数期货虽在推出之初有较好表现，最终因交易量下滑、合同流动性弱、对冲效果差等原因于 2002 年 4 月停止交易。运费期权因参与者对交易规则熟悉程度不够以及运费期权操作体系还有待完善等因素，影响了运费期权交易的现有市场交易量和市场价值，所以目前的运价指数衍生品交易中， FFA 占有绝对优势地位。   业内人士提醒，航运运价指数衍生品虽然是国际航运市场重要的风险管理工具，但也暗藏风险，参与方如果不熟悉游戏规则而操作失误，很可能伤及自身。例如，由于航运企业拥有运价信息的优势，如果大型企业人为地囤舱、释放运力控制现货市场的规模，可能给期货市场带来诸多不确定性和风险。   对于海外 FFA 交易给航运企业带来的巨大风险，业内人士分析其中的原因主要有三点：其一，海外 FFA 交易所选用的工具过于复杂，甚至晦涩难懂；其二，不能坚持套期保值风险规避的宗旨，在利益诱惑下转向投机交易；其三，选择的交易对象与市场有误，这些交易大多选择以外资投行为对手的场外交易，而不是选择流动性更好的场内交易模式。   业内人士认为，今后中国的航运运价衍生品交易市场将会蓬勃发展。   据航运专家陈弋介绍，在航运鼎盛期的 2008 年，海外 FFA 交易的成交量曾经达到 21 亿吨，与当时的全球干散货运输总量（ 24 亿吨）相差不大。即便在国际金融危机后，全球干散货海运市场进入衰退期，运价水平一年不如一年，不少时间在成本线之下，但经营者的风险意识仍然较强，参与航运 FFA 交易的热情不减。 2009 年至今， FFA 交易的成交量每年基本保持在 11 亿吨上下，交易仍较活跃。相比之下，中国目前参与航运运价衍生品交易的企业就少很多。这主要与航运运价衍生品交易在中国落地时间不长，业者对其不甚了解，以及中国经营者风控意识有待提高等有关。   反弹还是反转？多空都很谨慎   大宗商品、特别是黑色系的反弹，点燃了多头的氛围。作为全球第一大铁矿石出口国——澳大利亚仍然看好未来五年的铁矿石价格。在上周五发布的最新季度展望报告中，澳大利亚工业创新和科学部将 2016 年铁矿石均价预期由去年年底时预计的每吨 41.30 美元上调为 45 美元。报告表示，随着成本高昂的矿山关闭，澳大利亚生产商的出口量将增加，明年铁矿石价格将上涨至 56 美元， 2018 年将涨至 61.40 美元，到 2021 年将上涨至 64.70 美元。   也有业内专家认为，大宗商品后市仍需谨慎。期货研究员林惠就指出，近期 BDI 指数的强劲反弹，或将为大宗商品的筑底带来一定的支撑；不过 BDI 指数的涨幅虽很可观，但实际上只上涨了 200 点左右。随着大宗商品价格的回暖，企业复产复工的积极性逐渐提高，后期供给的增加又将对商品价格形成抑制。   姜兴春认为，尽管 BDI 大幅反弹，但是近期涨势趋缓，也面临去年 12 月份 600 点一带压力，说明大宗商品对航运的改善有限，因此大宗商品市场的需求可能是短期的，缺乏实质性需求拉动的商品反弹有望修正或者终结。 BDI 有超前预警作用，比如前期大幅上涨就是铁矿石大量运输导致，还有国际铜库存从海外转移至中国，中国近期铁矿石、铜库存高企，价格因此回落，影响到国际大宗商品进一步反弹。预计未来一个季度大宗商品整体步入调整可能性较大。   “从今后一个阶段看，国内经济结构调整还需要一个较长的过程，铁矿石、黑色能源板块短期上涨并不代表国内实体经济真正好转，在未来一个不短的时间周期内，供过于求仍构成这两个产业链的主要特征。因此，在国内实体经济发生实质性改观之前，现货压力仍对价格上涨构成较大压力，近期的每次上涨只能看作是一次反弹。”李永民告诉中国证券报记者。   事实上，此前 BDI 大幅走低并不断刷新历史新低的过程中，大宗商品并没有跟跌，反而是表现比较坚挺，因此目前 BDI 的升势主要是对于悲观预期的修复。张静静表示，如果即将公布的中国 3 月及一季度经济数据有超预期表现，那么对大宗商品和 BDI 还会有一定提振，但各类商品走势会在各自基本面影响下继续分化。   叶燕武指出， BDI 是大宗商品反弹的滞后指标，是大宗商品反弹带动了 BDI 的反弹，因此 BDI 只是验证指标，不是领先指标，不能指引大宗商品价格，而大宗商品价格的本质还是由供需结构决定，而在大环境依然处于信用收缩的情况之下，小的补库周期只能使得价格反弹，因此在利多反弹因素不断出现之后，市场的震荡就是等待后市的相对明朗。  

□本报记者 官平   与年初比较， 3 月大宗商品市场升温明显，俨然“春天到了”，期货市场黑色品种的“暴涨潮”令人咋舌，尽管钢铁业下游需求依然萎靡不振，但螺纹钢期货成交量却屡屡伴随价格上涨而创历史新高，行情超出市场预期略显疯狂。   业内人士表示，大宗商品市场在 2016 年首季上涨，无论从幅度还是拉升速度来看均创近年之最，而令市场担忧的是，基本面并不具备反转条件，预期转好和资金炒作情绪的推动恐令大宗商品市场患上“虚热”，后市一些前期被过度炒作的商品价格将逐渐“降温”回归基本面。   大宗商品春光明媚   春江水暖鸭先知。进入 2016 年以来，包括原油、铜、铁矿石等主要的大宗商品价格均出现了较大幅度的反弹。以原油为例，自 2 月 11 日创出 26 美元低价后，目前已经反弹至 35 — 40 美元区间。国际投行认为，今年以来，中国需求前景改善令商品市场出现了一波超跌后的修正走势。   波罗的海干散货运价指数自从 2 月 10 日触及历史最低 290 点后，到 3 月 31 日报收 429 点，已经上涨近 48% 。该指数衡量的是铁矿石、水泥、谷物、煤炭和化肥等资源的运输费用。伴随大宗商品价格反弹回升， 2 月底以来 BDI 指数持续走高。   油价与铜价是衡量全球大宗商品价格最主要的两个品种。二者自开春以来双双反弹的强劲势头，让巴克莱等国际投行惊呼：大宗商品正在走出自 2011 年以来最强的年度开盘走势。数据显示，美国原油期货价格在 3 月份累计上涨超过 12% ，伦敦金属交易所期铜价格同期上涨 3.33% 。   今年一季度，牛冠全球商品市场的是中国的铁矿石期货。截至 3 月底，铁矿石期货价格在今年一季度累计最高涨幅超过了 35% 。仅 3 月 7 日当日，青岛港 62% 品位的铁矿石到岸价格就跳涨 19% 。此外， 3 月以铁矿石、螺纹钢期货为代表的整个黑色系商品期货表现相当抢眼，资金大幅流入，其中螺纹钢期货在 3 月 24 日成交量超过了 2280 万手，大连铁矿石期货在 3 月 10 日成交 1045.9 万手，均刷新单日成交历史纪录。   被压抑多年的多头情绪一夜间释放，而这种做多情绪多是基于基本面改善的预期。值得注意的是，国家统计局最新公布的制造业 PMI 数据显示， 3 月份官方制造业 PMI 为 50.2% ，自去年 8 月份以来首次回到荣枯线，表明中国制造业终于有了回暖的趋势。   巴克莱分析师 Kevin Norrish 在 3 月 28 日的报告中将大宗商品定为 2016 年迄今表现最佳的资产之一，吸引了大量投资者，“但是因为基本面缺乏改善，回报收益不可能持续到第二季度，这意味着大宗商品价格很可能是投资者对原材料短期押注策略的支撑，并非长期多样化的买入持有战略。   中大期货副总经理景川对中国证券报记者表示，本轮大宗商品市场的反弹，是在春季消费旺季预期增长的基础上，供给侧改革给市场所带来的预期叠加使然。   逆转条件仍然不够充分   反弹还是反转，对处于熊市周期中的大宗商品市场来说尤其重要。景川表示，一季度货币流动性的宽松令资本市场资金充裕，为此次商品的反弹创造了货币基础。但无论是货币还是生产预期都不能改变整体消费疲弱的现状，因此价格的回升必然只能定位成反弹行情，整体逆转的条件仍然不充分。随着价格的回升，必然会令前期由于利润丧失导致的减产重新复工，产能利用率提高。而在消费疲弱的背景下，供需失衡的现象将难以改变甚至将进一步加重。   受美元疲软及中国房地产回暖的乐观情绪影响，曾在 1 月中旬跌至 6 年来最低点的 LME （伦敦金属交易所）铜价一季度上涨逾 12% ，并在 3 月中下旬连续涨至 5000 美元 / 吨上方。   然而，在 3 月份的最后 6 个交易日里， LME 三个月期铜却迎来六连跌，创下了 1 月份以来最长连跌，并削减了此前涨幅。这一现象让市场对中国经济预期再存疑虑，毕竟 1 月份以来的大宗商品价格上涨，更多是源于情绪上的乐观以及部分产能的退出，而需求面并没有发生实质性的好转。   尽管自 1 月份低点以来，铜价走出一波快速的反弹行情，但基本面并无显著变化，铜价还是在 200 日移动均线附近承压。过去 7 个交易日，铜价持续下跌，为 1 月初以来最长时间下跌。业内人士表示，上海期货交易所铜库存创历史最高纪录，但这其中的大部分库存被用于“疯狂”的融资铜交易，使得小规模市场参与者（僵尸企业）能够获取贷款，并在市场中存活更长的时间。一旦针对他们进行清盘，铜价将会加速下跌。   海通期货首席经济学家李迅雷此前表示， 1-2 月份经济上行基础并不牢靠，投资增速上行的主要因素是房地产，投资资金的一部分来源估计也靠购房的预付款。对原油及其它大宗商品的价格回升，李迅雷认为是超跌反弹，并非周期崛起。“即便接下来的数据依然走强，我仍然不认为这是新一轮周期的开端，因为它只是符合短期的反弹逻辑，却与长期的下行逻辑相悖。”他说。   大宗商品面临“降温”   原油作为大宗商品的龙头品种，近期原油期货价格再度跌破每桶 40 美元。受冻产协议的推进以及美元指数回落影响，原油期货价格在 3 月快速上涨超过每桶 40 美元，但由于市场担忧冻产协议作用可能没有预期影响那么大，对于当下原油市场供需矛盾的解决可能并不那么具有实质意义，因为在与会国家中，可能只有沙特阿拉伯是唯一有能力提高石油产量的国家。   一些分析师也认为，近期国际油价明显反弹，主要是受更多国家加入冻产协议的乐观预期推动。如果最终被外界认为没有实际作用，油价可能很快重回下行通道。   经过 3 月以来持续上涨，“黑色系”大宗商品走势出现分化并大幅波动震荡，铁矿石期货价格有所调整，但受到现货市场供货趋紧的带动，热轧卷板、螺纹钢以及焦煤、焦炭等钢铁行业上游原料仍走强。   方正中期最新发布的研究报告也指出，从宏观面上看，美联储上半年加息概率较小，给国内以政策空间，通胀预期有望增强，提升大宗商品周期配置需求。从需求上看，钢厂利润持续维持较高水平，但复产进度较慢，对铁矿石仍有支撑。此外稳增长预期加强，政策刺激下，钢铁下游终端需求出现好转迹象，黑色商品价格主导逻辑有可能从供给端的矛盾再度转到需求端。   而从供给上看，该报告称，一方面，中长期钢材去产能过程持续进行，对原材料需求持续下降；另一方面，短期价格持续拉升，促使矿山复产动力持续增大，国外非主流矿山受季节性因素影响较大，复产缓慢，但无论国产矿还是国外非主流矿山均在增加供给。第二季度铁矿石宏观面、需求面均较为友好，仍有上涨空间，但供给方面持续增大的压力仍然制约其上涨空间。   国际顶级投行高盛此前称，尽管近期大宗商品价格强势反弹，但这样“过早”的上涨势头不可持续。短期内，通货紧缩、政策分化、去杠杆可能重新给大宗商品价格带来“适度的”下行压力。   业内人士表示，大宗商品的下行大周期虽已近尾声，但无论从国际还是国内看，去库存去产能仍是进行时，供需矛盾依旧突出，且近期市场转暖将影响去产能去库存的进度和质量，市场再度下行的“结构力”和“惯性力”将逐渐占上风，大宗商品再度降温的可能性较大。   生意社首席分析师刘心田预测， 4 月大宗商品市场“倒春寒”概率较大，或出现换季式“降温”，市场一时的火爆不能掩盖供需矛盾依旧尖锐的事实，大宗商品的全面根本性复苏尚未到来。  

汇兑损失对企业利润 “杀伤力” 惊人   据相关机构对国内 980 家上市公司 2015 年年报的统计，去年汇率波动风险对这些企业利润的“杀伤力”惊人。对此，多位业内人士再度呼吁，在人民币汇率波幅加大的背景下，我国亟待推出人民币汇率期货，以解相关企业的燃眉之急。   统计数据显示，在去年人民币贬值幅度高达 4.5% 的情况下，这 980 家上市公司去年的外汇损失总计高达 487 亿元，较 2014 年暴增 13 倍；利润总额下滑 7892 亿元，降幅 11% 。其中，汇兑损失约占这些公司利润减少额的一半。   某期货研究所所长李永民对记者表示，随着人民币加入 SDR 和“一带一路”战略的实施，人民币国际化的进程不断加快，这也意味着人民币汇率波动幅度将进一步加大，相关企业和居民因此承担的汇率变动风险将随之增加，对冲货币风险的需求将相应上升。某期货研究咨询部有关负责人也表示，近年来相关企业规避外汇风险的需求大幅增加和我国汇率避险工具的匮乏形成了矛盾。   “自 2014 年人民币汇率结束单边升值趋势以来，境内企业越发难以把握人民币汇率的变化方向和幅度，这也加大了它们进行境外套保的难度。”广发金融交易（英国）有限公司总经理师韶辉对期货日报记者说，目前越来越多的有色金属企业前来公司开户，从事境外套保业务，农产品、黄金等相关企业的境外套保需求也不断增大。相关企业在参与境外市场过程中会面临人民币汇率波动的风险，这需要国内推出人民币期货等衍生品工具来规避。   某期货董事长马文胜对记者说，就当前时点而言，外汇风险比大宗商品价格波动的风险更大。大宗商品价格的风险尚可通过贸易形式进行一定程度的消化，而外汇波动风险属于无法消除的绝对敞口，因此目前国内非常有必要推出人民币汇率期货，帮助相关企业封闭这一风险敞口。   实际上，市场对人民币外汇期货的需求从境外相关品种的发展状况可见一斑。自 2012 年香港交易所推出离岸人民币（ CNH ）期货以来，该品种日均成交量由初期的 994 手增至今年 2 月的 3733 手，未平仓数量由约 13000 手提升至 29000 余手。对此，有业内人士表示，市场需求已经在倒逼国内推出相关期货品种。    

□本报记者 叶斯琦   短暂的反弹神话还是终结了，铜博士不得不直面需求惨淡的现实。   虽然铜价一季度收获涨幅，为近两年来首次，但近期铜价下跌已大幅削减了此前的涨幅。从 3 月 21 日开始，铜价就进入连续下跌通道，并创出 1 月来最长连跌。总值超过 20 亿美元的 40 万吨铜躺在由上海期货交易所指定交割仓库，引起投资者关于中国因素的种种猜测。中国证券报记者发现，市场多空分歧加大之际，资金正悄然撤出铜市。   分析人士指出，铜价的垂首，为年初以来大宗商品市场出现的“牛市”拉响了警报。预计 4 月大宗商品走势会继续分化，铜、贵金属等品种可能偏弱，而黑色系则相对偏强； 5 、 6 月这种分化格局则可能不再明显，商品走势将逐步呈现一致趋弱的行情。     伦铜七连跌 谁是幕后推手   4 月 5 日，国内商品市场整体走势偏强，不过作为龙头品种之一的铜却表现弱势。昨日，沪铜主力 1606 合约下跌 270 点或 0.73% ，报 36730 元 / 吨。最近 11 个交易日，该合约已累计下跌 4.5% ，将 1 月中旬以来逾 10% 的涨幅抹去近半。   国外市场， 3 月 23 日以来，伦敦金属交易所（ LME ）期铜连续走弱。上周五（ 4 月 1 日）， LME3 月铜连续第七日下跌，盘中一度触及 3 月 3 日以来最低位 4778.50 美元 / 吨，较阶段高点已经跌去约 5% 。   随着沪铜、伦铜滑向调整期，交易员们也在悄悄“撤退”。文华财经数据显示， 4 月 5 日，铜市资金大量出逃，沪铜失血约 4.7 亿元，在商品期货各品种中资金净流出居首位。   美国商品期货交易委员会（ CFTC ）数据也表明，在铜价七连跌趋势开启之前，以对冲基金为主的大型投机者已连续两周小幅削减铜期货及期权净多头持仓。截至 3 月 29 日当周， COMEX 期铜净空头为 4426 手。“中国宏观数据略微好转，但伦铜持续至 3 月中旬的涨势已经有点过度。因此，多头现在开始削减多仓。”花旗分析师 David Wilson 如是说。   在 1 月中旬至 3 月中旬，铜一直是表现较好的基本金属。期间伦铜走势强劲，一路反弹约 15% 。不过有业内人士指出，这并非完全受到经济状况改善和供需基本面的支撑。   某期货首席金属研究员车红云表示，铜结束了良好的上升势头，这与促使第一季度价格上涨因素发生改变有关。宏观面上，第一季度价格上涨与美联储暂不加息有关，因为其更加关注国外经济的影响。但从 3 月中旬以后，美联储官员关于支持加息的言论增加，这使得宏观氛围发生变化。基本面上，第一季度铜价上涨与国际矿山减产、国内冶炼厂减产和国储收储有关，但从目前全球库存来看，以上作用并不明显，尤其是中国库存处于历史高点打压了市场人气。   “第一，与黑色系相比，有色金属此前跌幅较小，因此在基本面没有得到显著改善的前提下，反弹幅度也比较有限；第二，尽管此轮商品上涨的重要支撑来自需求端边际改善的预期和事实，但需求的改善仍是非常微弱的变化，没有发生质变。相比之下，前期库存水平较低的黑色系就显示出更为明显的优势，而市场对于铜隐性库存的担忧也导致铜难以持续大涨。”天风证券固收总部资深分析师张静静指出。   某期货有色金属研究总监徐迈里也认为，四方面因素是铜走弱的主要推手：首先，黑色系、原油等反弹龙头品种出现明显回调；其次，沪铜库存创历史新高，基本面不支持铜价继续走强；第三，旺季需求一般，难以刺激铜价继续大涨；第四，资金看空铜价情绪仍然严重。   绕不开的中国因素：谜一样的库存   中国占全球铜消费总量的 40% ，对市场整体供需影响很大。中国市场的风吹草动，对全球铜市而言都是牵一发而动全身。受产能过剩以及需求萎缩的双重冲击，铜价去年下跌超过 20% 。到了今年，中国对自然资源的需求前景有所改善，让商品市场出现了一波超跌后的修正走势。   不过，目前对中国需求忧虑的情绪主导了铜市。据英国《金融时报》网站 3 月 31 日报道，投资者正试图找到总值超过 20 亿美元的 40 万吨铜躺在由上海期货交易所指定交割仓库的原因。一些在大宗商品市场具有影响力的银行的分析师称，这些库存标志着作为全球最大的铜消费国的中国需求仍然疲软。   报道还指出，在世界其他地区，库存变化方向是相反的。今年，伦敦金属交易所（ LME ）的铜存货降低了 38% 。 30 日， LME 三个月后交割的铜价为每吨约 4870 美元。部分铜进入了中国。   据悉，海关数据显示，今年前两个月精炼铜进口较上年同期激增 27.6% 至 652474 吨。巴克莱分析，其中很大一部分增幅似乎是中国国内铜价与海外铜价之间的价差造成的套利行为推动的，“上海期交所的铜价高于 LME 价格，以致于在 LME 买入实物铜，进口到中国，然后交割到上海期交所，就可以获利。”不过，也有人指出，这一套利窗口现在已关闭。   有业内人士表示，铜市仍十分依赖中国的发展状况。过去一年，除了中国外，铜需求一直相当稳定且持续增长。中期或更长期间内，中国不会停止发展，因此铜市将维持较好的态势。   不过，该业内人士也指出，中国及其他亚洲地区铜升水近几周一直较为不稳定。“几周前升水增加，但最近升水下滑，这一方面显示市场紧张且敏感，另一方面资金不确定形势会如何发展。研究人员以及市场参与者对未来走势的预期很不一致，有的看多，有的看空。”   铜博士垂首 大宗商品拉响警报   值得注意的是，虽然铜走向颓势，但其他有色金属品种仍有上佳表现。其中，沪铝表现最为明显。近期，沪铝主力 1605 合约拾级而上，近 14 个交易日已经上涨了 5% ，昨日盘中更是创下阶段新高的 11990 元 / 吨。   对于铝的一骑绝尘，车红云表示，这与国内铝的基本面有关。因为国内铝厂大面积减产，价格虽然上涨，但产量恢复有限，供应紧张是铝价涨势很好的原因。   由于铜在电线、电缆以及建筑上的广泛使用，它被视为中国经济健康与否的关键风向标。同时，铜也是影响某些全球大型矿商命运的关键。那么，铜博士走出“熊样”，是否也是为年初以来大宗商品市场出现的“牛市”拉响警报呢？对此，业内人士还表示，铜价料进一步下跌，主要原因在于需求端表现低迷，而且将来可能继续如此。   瑞达期货预计，今年一季度期铜陷入低位震荡偏强整理，因全球持续宽松的货币政策令通胀有所抬头，同时春节后下游陆续开工改善需求预期。展望二季度，利多因素将继续发挥作用，其运行重心较一季度有所抬升，但由于美联储在 4 月或 6 月存在加息预期，且二季度末铜市迎来淡季，因此铜价或延续区间震荡，呈现先扬后抑走势。   某期货认为，综合来看，近期现货大跌，以及上期所净空头持仓增加令多头承压，中期看来五月前铜需求旺季，近期铜持续大幅下挫概率不大，但 5 月过后下游需求若快速下降，铜价恐继续下行。   “目前商品走势还处于分化阶段。”张静静指出，去年下半年在美联储加息事件及中国经济降速等因素影响下， BDI 快速大幅走低。但就单日而言， 1 月 7 日，也即上一轮人民币阶梯式贬值的最后一天， BDI 大跌 22 点至 445 点，而上周五 BDI 大幅反弹 21 点至 450 点，这一细节或多或少地说明了全球对于中国经济硬着陆风险的担忧已然缓解，一旦即将公布的中国 3 月经济数据再次带来惊喜，之前利空因素对中国经济和汇率的负面影响就将被基本消化。这可能意味着黑色相关品种短期有可能震荡，也有可能还有一波上行行情。但铜在隐形库存的压力下，走势会相对偏弱。此外，预计 4 月乃至二季度，美元指数有望触底回升，市场对于美联储加息预期也有望同步增强，这对于铜和贵金属等商品而言势必形成巨大压力。   美银美林最新报告预测，今年铝均价为每吨 1542 美元（每磅 70 美分），较此前预估调降 3.8% ；今年第二季度铜均价为每吨 4350 美元（每磅 1.97 美元）。  

2016 年 3 月中国制造业 PMI 为 50.2% ，环比上升 1.2 个百分点，是最近 8 个月首次回升到 50% 以上。美国 3 月芝加哥 PMI 由 2 月的 47.6 升至 53.6 ，远超市场预期的回升至 50.7 ，创 11 个月新高。美国 2 月个人收入与支出环比分别上升 0.2% 和 0.1% 。美联储主席耶伦发言引发美元再度回落，但大宗商品普跌，基本金属纷纷破位下滑。 IMCI 全周跌幅 1.52% ，下跌 33.42 ，收于 2162.25 。   铜：沪铜主力合约持仓大增 10.9 万余手，成交量增加 54.2 万手，空头趁势加仓打压，跌幅达 1.9% 。现货市场货源充足，下游逢低采购量明显上升，贸易商在贴水连续收窄下，拿货积极性相应下降。伦铜自 4960 美元 / 吨一线持续回落，失守 20 日均线，下探近期低位 4816 美元 / 吨，周跌幅约 2% 。持仓增加 12266 手，增仓下行态势显示空头反攻。   铝：沪铝多头持续发力，主力合约持仓量和成交量均大幅上升，持仓周度增加 4.9 万手，至 24.2 万手，增幅达到 25% 。由于社会库存持续下降和电解铝复产不及预期，沪铝在 11700 元 / 吨一线运行，全周涨幅近 1.6% 。预计沪铝会保持偏强格局，上方目标位 12000 元 / 吨。伦铝偏强运行，周涨幅近 2% ，价格由底部回升，运行区间在 1479 — 1500 美元 / 吨。现货铝供给偏少和下游接货回稳，现货铝价将继续走强。   锌：沪锌 1606 合约突破均线压制，冲高至 14400 元 / 吨，全周沪锌成交量下降 66.6 万手，至 161.5 万手，持仓量减 6130 手，至 312624 手。 0# 现锌对沪锌 1605 合约贴水 50 — 90 元 / 吨，环比略收窄约 50 元 / 吨。锌冶炼厂惜售，流通货源减少，贸易商顺势挺价，下游按需采购。伦锌在 1770 美元 / 吨附近获得支撑，中国制造业 PMI 好于预期，伦锌站上 1800 美元 / 吨关口。   镍：沪镍重挫下行，最低降至 66010 元 / 吨，周跌幅 3.11% 。同时，沪镍 1609 合约增仓明显，全周持仓增加逾 10 万手，主力即将从镍 1605 合约转为 1609 合约。伦镍回落至 8400 — 8500 美元 / 吨整理。截至上周五，伦镍报 8470 美元 / 吨，周跌幅 1.85% ，周持仓量减少 5345 手，至 25.4 万手。   铅：沪铅主力 1605 合约经过长时间横盘后大幅下行，并触及布林通道下轨，沪铅将围绕 13300 元 / 吨一线波动。下游蓄电池企业订单不佳，淡季效应明显，现货铅价将继续下行。伦铅周 K 线四连跌，重心从 1800 美元 / 吨急速下挫至 1700 美元 / 吨附近。   锡：沪锡 1605 合约上周大跌 6.42% ，收于 104830 元 / 吨，总成交 26.9 万手，较前一周减少 2290 手，持仓下降至 16994 手。伦锡冲高回落之后连续回调，上周五收盘报 16725 美元 / 吨，周度跌幅为 332 美元 / 吨。             

□本报记者 张利静   近期，手中握有航运相关交易筹码的投资者一定乐坏了。 3 月 30 日，波罗的海干散货运价指数（ BDI ）收报 414 点，较前一交易日涨 5 点或 1.22% ，连续 4 个交易日上升，攀至自 1 月中旬以来的最高点位。该指数自 2 月 20 日以来已经反弹了 42% 。   分析人士认为，中国因素发力及南美谷物季的开始提振了海运需求。而从 BDI 与大宗商品市场的关联性来看，大宗商品价格在一定程度上获得支撑。   BDI 冲上 400 点   3 月 30 日， BDI 收报 414 点。其中，波罗的海海岬型船运价指数上涨 3 点至 210 点；波罗的海巴拿马型船运价指数涨 13 点至 484 点；超灵便型船运价指数上涨 1 点至 475 点；波罗的海灵便型船运价指数上涨 1 点至 271 点。   波罗的海交易所提供的数据显示，上周三， BDI 指数以 401 点的报价正式回归 400 点整数大关。距离该指数上一次跌破 400 点已整整 51 个交易日。这也是该指数首次“ 400 点之下的旅行”。   Bimco( 波罗的海航运公会 ) 的首席分析师 Peter Sand 在接受媒体采访时表示：“ ( 干散货运量上升 ) 部分是因中国需求增加，因干散货商品买家在中国新年假期后回场。另外南美谷物季的开始也提振了除海岬型船外其他所有类型船舶的运量。”   有船运商称，在截至 3 月 27 日的一周内，国际船运费率略有上涨。究其原因，一方面是原油价格近期表现坚挺为运价带来了支撑，另一方面，随着南美新季农作物收获高峰期临近，新季谷物装运步伐有望提速，为船运市场带来利好预期。他认为，后者是更重要的因素。   美湾到日本的基准航线上，即期发货的现代巴拿马型货轮运价约为每吨 62-63 美元，相比之下，一周前为 60-62 美元。部分分析师认为，这与航运市场运力供给缩减也不无关系。   据 Peter Sand 统计， 2016 年迄今共有 144 艘散货船被送拆，合计达到 1190 万载重吨。他认为，虽然意向船东收到的拆船报价，因废钢的市场需求不济而深受打压，但拆船数字依然节节攀高。另据克拉克森研究数据， 2016 年第一季度也创下了最大季度拆船纪录。   航运在线分析师认为，从世界范围看， 2016 年前 9 周，已经有 120 艘散货船出售拆解，合计 1210 万载重吨，如果继续保持拆解势头，将会打破 2015 年第二季度创下的 1090 万载重吨散货船单季度拆解纪录。   “今年头 2 个月里，就有那么多船被送拆。这也印证了我们之前的预测， 2016 年将成为散货船拆市最为繁忙的一年。” Peter Sand 说。   “国家当前大力倡导去产能，所以拆船势必是海运业去运力的必由之路，将那些船龄高、船型差、高能耗、不具备市场竞争优势的船舶通过拆解而减轻航运企业的负担。相信在政策指导下， 2016 年拆船一定会创下历史记录。”上海一位船运人士表示。   中国需求逐步回暖   纵观 BDI 今年开年以来表现， 2 月份之后，该指数的见底回升明显提振了相关交易筹码。   仅 3 月 3 日，美股海运股大幅上涨 25% 。美国海运股平均估值 PB 在 0.1 左右， A 股海运股平均估值在 1.6 倍左右。分析人士认为，虽然 A 股海运估值比美股高，但美国海运股的上涨印证了基本面改善预期。从供给侧改革到需求端回暖，国内海运股目前阶段性超额收益明显。   根据同花顺基础数据， 1 月 28 日以来， A 股港口航运板块涨幅约 25% ，明显超过同期大盘 13% 左右的涨幅。   对于这轮可观的底部上涨，有人认为很大程度上与政策有关。 2016 年开始，中国进入“十三五”开局之年，一系列新政策的颁布和实施释放了利好信号。   挪威银行市场部航运板块分析人士说，目前全球低迷的干散货市场可能会因此有所提振和反弹。   铁矿石运输量约占波罗的海海岬型船运输量的三分之一，经纪商称铁矿石价格仍是影响此船型运费的一项关键因素。 2 月份以来，中国铁矿石价格大涨了 26% 。分析师认为，供给侧结构性改革相关政策将会对大宗商品出口贸易产生利好作用。   贸易量的萎缩和运力过剩是海运业萎靡不振的根本原因， 2 月份进出口数据看似并不支持 BDI 反弹。 3 月 8 日，海关总署公布 2016 年 2 月外贸数据，当月中国进出口总值 1.43 万亿元，同比下降 15.7% 。其中，出口 8218 亿元，下降 20.6% ；进口 6123 亿元，下降 8% ；贸易顺差 2095 亿元，收窄 43.3% 。   某期货研究所分析表示， 1-2 月出口增速大幅滑落，更多是受高基数效应和本币高估的影响。从全国主要港口外贸货物吞吐量增速来看， 1-2 月出口已经出现企稳迹象。去年 3 月出口增速大幅暴跌，低基数效应有望令 3 月出口增速显著回升。“更值得关注的是 BDI ，它是以运输铁矿砂、煤等原材料大宗商品为主的运费指数，与全球经济特别是中国对原材料的需求高度相关。伴随大宗商品价格反弹回升， 2 月底以来 BDI 指数持续走高，显示中国工业品内需状况正在回暖。”   某期货研究所所长李永民表示， BDI 指数通过两方面对大宗商品价格产生影响：第一， BDI 指数变化通过成本传导机制直接影响到进口商品的价格；第二， BDI 变化直接影响到市场对全球经济后期走势的判断及信心。   分析人士认为， BDI 反弹将为筑底中的大宗商品带来支撑。  

□本报记者 王超   2 月 11 日以来上涨超过 50% 的国际原油市场上，有一个现象令人费解：巨大涨幅背后，真正押注油价上涨的多头数量几乎没有变化；而空头头寸却减少了超过 13 万手——是过去 10 年来美国商品期货交易委员会（ CFTC ）记录中最大的平仓规模。   “事实上，油价上行动力更多来源于空头平仓。但这种回补引发的升势持久性存疑，原油价格趋势可能急剧逆转。”业内人士指出，包括石油与铜在内的大宗商品近期涨势并非完全出自于基本面改善，后市可能面临投资者争相离场、价格大幅下滑的风险。   空头大量平仓   原油上涨实为“人造牛市”   “大宗商品‘虚火’过盛，或出现踩踏性下跌。”有机构指出，这一波原油上涨是一场逼空大戏，一旦空头回补引发的涨势持久性存疑，原油价格趋势可能急剧逆转。   CFTC 数据显示，在过去 7 周内，纽约原油的空头头寸减少了 131 ， 617 手合约，这是 10 年来 CFTC 记录中最大的平仓规模。空头买回平仓行为推动了原油价格上涨。截至 3 月 22 日当周，基金公司持有的原油空头头寸降至近 6.4 万手，为 2 月初触及接近纪录高位的近 20 万手以来连续第七周下降。   然而即便如此，却鲜有迹象表明基金在押注油价快速反弹。 CFTC 数据显示，总的多头头寸数量自 1 月以来几乎没有增加，在截至周二的过去一周仅增加了 6000 手至 30 万手左右。   CFTC 数据还显示，在过去 10 年中，仅仅只出现过两次连续 7 周的空头回补。   此外，从原油 ETF 的多空仓变化上也能看出， 2 月以来原油多头甚至是下降的——只不过空头数量下降的更多。   上周，纽约原油价格在 3 月 22 日升至四个月新高 41.45 美元 / 桶后，涨势开始变得摇摇欲坠。而当上周美国政府数据显示美国原油供给飙升至 1930 年以来最高水平后，纽约原油价格就下跌了 4% 。美国 EIA 数据显示，很大程度上由于原油进口量升至 2013 年 6 月以来的最高水平，美国原油库存增量超过了媒体调查的预期中值的三倍。   纽约能源对冲基金的合伙人 John Kilduff 指出，油价上涨的动力来自于其空头头寸的恐慌性减持，但并未见到很多资金增持多头头寸；因此此轮涨势的持久性和坚韧性很令人怀疑。他警告说，在当前这种情形下，原油价格趋势可能急剧逆转。   接受中国证券报记者采访的多位人士也持有类似看法。期货研究部高级分析师高明宇认为， 1 月下旬以来的油价反弹为资金推动行情，供需面并无任何好转，前期基金净多头头寸创新低后确实存在回补需求，在 OPEC 多次议产会议的炒作下演绎出反弹行情。   世元金行研究员龚文佳告诉记者，这一波原油的上涨是从 2 月 11 日至 3 月 22 日，在此期间，产油国的冻产协议令市场看涨情绪激增，同时美联储维持利率不变令美元指数下滑，并且油价跌破 30 美元 / 桶后处于超卖状态，诸多利好因素导致了这一波原油的上涨。   但是全球原油市场供应过剩的局面没有改善，原油库存持续刷新纪录高位令市场的担忧增强，包括冻产协议能否达成也存在不确定性。尽管原油空头大规模平仓，然而原油多头头寸几乎没有增加。总体而言，原油的基本面没有改善，仍面临下行压力。   “所以，这一波原油的上涨并非完全出自基本面改善，而是在低油价处于超卖情况下，冻产协议有望达成改善原油供应过剩的局面，从而提振原油多头信心，市场空头大规模平仓等原因形成的。”她说。   领头羊受挫   大宗商品或亦步亦趋   作为大宗商品之王，原油是大宗商品市场的风向标，也是全球风险资产情绪的重要指向。其销量的多少直接与经济的冷热相关，也与市场的投资环境紧密联系。当全球经济形势较好，对原油的需求量增强，油价便会上涨，对其他大宗商品的需求量也会增加。同样，市场的投资风险情绪良好，原油多头头寸的信心便会增强，其他大宗商品的多头头寸信心也会增强。   期货研究院隋晓影说，原油作为大宗商品的龙头，其走势不仅仅对化工品起到一定的带动作用，也会对其他品种形成一定的指引。同时原油这样的品种不仅有商品属性，也具有较强的金融属性及避险属性。   重山集团全民交易资深分析师张强介绍，原油作为工业的血液，能够明显代表市场经济的发展状况，在全球经济复苏走好的背景下，一般首先启动的就是原油，随着经济的发展需要更多的原材料，改变市场的供需关系，进而推升大宗商品市场的走强，所以投资者对大宗商品进行投资时，可以密切关注油价的变化，在先行指标发生变化的时候，需要对自己的投资策略进行调整。   “一是原油作为重要的上游产品，对下游能源化工品种具有重要引领作用；二是原油期货市场是全球容量和流动性最大的大宗商品市场，对冲基金等金融机构的资产配置需求决定原油价格起伏与风险情绪涨落的同步关系，以及与金属等其他风险资产的联动关系。”高明宇说。   相关人士认为，去年底以来，国内外工业品均出现不同程度的反弹走势，但纵观国内外经济形势以及商品的供需面，均不能支撑工业品连续上涨，因此在经历了过去几个月的上涨行情后，未来原油及其他工业品的上涨步伐将放缓，回调的压力将越来越大，整体上看，未来工业品仍将是筑底的过程。   国际投行巴克莱近日表示，包括石油与铜在内的大宗商品近期涨势并非完全出自于基本面改善，可能面临投资者争相离场、价格大幅下滑的风险。   纽约商品交易所（ COMEX ）期铜自 1 月底来的 1.95 美元 / 磅持续上涨至本月 18 日的 2.314 美元 / 磅高点，反弹幅度超过 18% ，但已经连续三周徘徊在 2.2-2.23 美元区间，尤其是上周三受到恐怖袭击事件影响，价格重挫 2.3% ，创下 2 月 12 日以来最大跌幅。   巴克莱分析师 Kevin Norrish 称，预期伦敦金属交易所（ LME ）期铜料自上周的每吨 4945 美元跌至 4000 美元稍多一点，油价可能跌回每桶 30 美元稍多一点。他称，大宗商品面临着投资者在价格上涨后不约而同寻求迅速平掉多头仓位的风险，这样可能造成极为不利的后果。   龚文佳分析，目前全球经济较为疲软，对原油及大宗商品的需求减弱，并且原油及大宗商品处于高库存状态，供应过剩的局面尚未改善，令原油及大宗商品继续承压。不过，原油及大宗商品的生产商渴望改善基本面，也在商讨和落实一些措施，其中包括冻产、减产等。短期来看，原油及大宗商品仍面临下行压力；中长期来看，原油及大宗商品的基本面能够得到改善，其价格应该会温和上涨，其中原油价格可能维持在 40 — 60 美元。   就当前的市场环境而言，张强对原油以及大宗商品的后市行情也并不十分看好，全球经济复苏的势头也没有发生明显改善，尤其是在市场供需关系没有发生明显改变前，油价持续上涨的理由并不充足，再加上前期已经反弹了较大幅度，市场积累了过多获利盘，商品价格继续上涨的阻力会越来越大，短期面临较大的下行压力，未来一段时间逢高做空将会比较安全。   巴克莱与高盛互掐   国际投行分歧白热化   基于各自理解，巴克莱与高盛给予了大宗商品后市迥异的判断。   巴克莱认为近期包括石油与铜在内的大宗商品的涨势并非完全出自于基本面改善，可能面临投资者争相离场、价格大幅下滑的风险。由于原油库存持续刷新纪录高位，供应过剩的压力令油价面临着下跌的可能性。同时，市场空头大规模平仓，但多头头寸几乎没有增加，表明投资者采取短线策略而非长期买入持有策略，这不能支撑油价持续上涨。   而高盛认为，全球石油市场再平衡“小荷已露尖尖角”。随着美国原油产量出现下滑迹象以及非石油输出国组织（ OPEC ）产量走低，可能缓和全球供应过剩的现状，预计原油市场将开始重新平衡。高盛认为原油供应过剩的压力已令产油国的经济岌岌可危，产油国迫切地希望能够改善原油供应过剩的局面，从而提振油价，因此冻产和减产很可能落实，令原油市场重新平衡。   实际上，站在巴克莱一方的还有瑞银和法兴。二者都认为原油近期的上涨是一种“人造”牛市，或不能持续太长时间，基本面的供需矛盾并没有出现好转。   “只不过是 2015 年 2 季度反弹重演。”摩根士丹利警告，油价涨势不但基本到头了，而且大型反转即将到来。   该机构表示，最近的行情类似 2015 年 2 季度的原油反弹，当时油价上涨主要受到美元回调影响，同样引起了油企争相卖出对冲未来下跌风险，导致原油期货出现了更平缓的价格曲线。而曲线近端合约的价格被压制在 60 美元以下，因为美国库存高企的原因。如今的情况与去年在很多方面相似，只是企业们对冲的价格更低了，但随着企业们卷土重来，油价的反弹会被证明是短命的。   “市场中存在两种声音是非常正常的，两家机构所处的市场部位可能不同，重要的是参考各自观点的底层逻辑和分析框架，结合自身产销情况、市场部位制定交易策略。”高明宇说。   张强说，国际投行对市场的看法有所不同，这离不开他们的参考对象，相对来说高盛对原油的走势更加乐观，更多的是看重油价低于 40 美元 / 桶会迫使非欧佩克国家采取减产动作，进而来改变市场的供需关系。而巴克莱并不认为油价能够持续上扬，更多的关注全球经济的复苏状况，供需关系难以得到改善，但后市预测价格有所抬高。从两者的市场预期来看，尽管有分歧，但是从整体的观点来看，对油价的未来涨势依旧较为保守，可见投行对未来油价出现大涨概率都不太乐观。

⊙记者 阮晓琴 ○编辑 谷子   最近，反弹至高位的钢材和铁矿石价格呈现难得的钢价稳、矿价大跌局面，这给中国钢铁企业带来了难得的盈利窗口。   钢材产业链的特点是上游铁矿石供应高度集中，而下游钢铁产能分散，因而，钢铁行业形成矿价难涨易跌、钢价易跌难涨局面。今年以来，钢铁价格经历了暴涨暴跌，人们再次看到了这一逻辑：以期价看，本轮铁矿石累计上涨 57% ，而螺纹钢价格累计涨 29% 。为此，各钢企均反映， 2016 年 1-2 月，钢企利润好于 2015 年四季度，但差于去年同期。   但最近，铁矿石大幅下跌。从期货价格看，昨天，大商所铁矿石主力合约日间收盘于 379 元 / 吨，跌幅 3.44% 。自 3 月 22 日以来，铁矿石主力合约从高位累计跌幅达到 19% 。相比之下，螺纹和热轧卷板自 21 日以来一直在 2200 元、 2400 元左右维持高位盘整态势。数据显示，截至 3 月 25 日，西本成本指数较 2 月末上涨 132 元 / 吨，远低于同期钢材指数 340 元 / 吨的涨幅。   西本新干线高级分析师邱跃成估算，国内钢铁企业吨钢盈利多数已能达到 200 元 / 吨以上，盈利水平处于近两年最高水平。   钢材价格抗跌，主要原因是旺季需求启动。 3 月份随着气温回升，工地陆续开工，终端需求加快释放。据悉，全国钢材库存已连续三周维持环比下降近 40 万吨左右的降速，显示传统消费旺季下终端需求表现良好。另一方面，钢厂由于资金困难，复产慢于预期。统计显示， 1-2 月份，我国粗钢产量同比大幅下降 5.7% ，降幅较去年全年扩大 3.4 个百分点；粗钢日均产量较去年 12 月份环比下降 2.83% 。   钢材产量低位徘徊，对铁矿石需求形成打压。按照国家统计局数据测算，目前，全国粗钢产能利用率不到 65% 。   目前钢材盈利蜜月期能维持多久？邱跃成认为，关键看钢厂复产情况。在高盈利的情况下，钢厂复产动力足，复产步伐加快，钢价将受打压；同时，高盈利状况下，钢铁企业改革的压力减小，不利于供给侧改革推进。   28 日，中钢协公布了 3 月中旬旬度粗钢产量。数据显示，钢企日产粗钢旬度环比增长超 4% 。   “我的钢铁”钢铁板块负责人任竹倩也说，从最新监测数据看，高炉开工率没有明显反弹，短期钢厂复产步伐也不快。但在目前的盈利水平下，部分前期停产钢厂仍在积极组织复产，预期产量会在 4 月中旬达到极限值，对市场走势会形成压力，钢厂盈利状态也会随之调整。  

2016 年，东北三省和内蒙古自治区将玉米临时收储政策调整为“市场化收购”加“补贴”的新机制。这是从昨日国家发改委等部门联合召开的新闻通气会上传出的。   国家发改委经贸司副司长刘小南当日在新闻通气会上说，面对粮食市场供求的新形势，原有玉米临时收储政策面临的矛盾日益显现，玉米收储制度改革势在必行。 2016 年玉米收储制度改革将按照市场定价、价补分离的原则和保障农民合理收益的要求，积极稳妥推进。一方面，玉米价格由市场形成，反映市场供求关系，调节生产和需求，生产者随行就市出售玉米，各类市场主体自主入市收购。另一方面，建立玉米生产者补贴制度，对东北三省和内蒙古自治区给予一定的财政补贴，中央财政补贴资金拨付到省区，由地方政府统筹将补贴资金兑付到生产者，以保持优势产区玉米种植收益基本稳定。   该来的，始终要来。上周末，内蒙古电视台播发的一则“取消玉米临储政策”消息，让玉米产业的相关主体和个人百感交集。昨日，国内玉米期货价格低开低走，远月 1701 合约期价最低跌至 1440 元 / 吨。   目前，东北三省和内蒙古自治区玉米备播已经开始，在春耕春播之前出台玉米“新政”，种粮农民就可以根据政策变化选择是种大豆、水稻还是玉米。   据有关部门统计，截至目前，中储粮等涉粮企业已在东北三省和内蒙古自治区收购 2015 年产临储玉米 1 亿多吨，国内临储玉米总库存量已增至 2 亿吨左右，库存压力很大。   如何实现玉米市场的供给侧改革？如何做到既保护种粮农民利益、保持玉米生产能力又激活市场机制发挥作用呢？今年的“中央一号”文件给出了改革的基本思路和政策框架，即坚持市场化取向的改革与保护农民利益并重，具体到玉米收储制度改革有三个核心原则：市场定价、价补分离、保障农民合理收益。   “这次玉米收储制度改革的指导思想与过去实行临时收储政策是一致的，都是坚持把保护农民利益、保障国家粮食安全作为出发点和落脚点。”刘小南表示，此次改革是希望更多发挥市场形成价格的作用，让各类市场主体更好地参与市场竞争、适应市场竞争，提高农业竞争能力；促进农业结构调整，引导农民根据市场情况合理安排生产。    

证券时报记者 曾福斌   保险的本质是风险保障，农业保险因为作物集中特点，在自然灾害发生时，保险公司往往承受着巨大的赔付风险。如何分散风险，再保险是一种选择，而借助期货市场则是又一新的手段。   近日，中证机构间报价系统股份有限公司在京召开“期货 + 保险”服务三农创新座谈会。证监会、保监会、证券业协会、地方政府代表及相关机构参与座谈，分享如何更好地通过报价系统分散农业保险风险。   报价系统原名中证资本市场发展监测中心有限责任公司，是经中国证监会批准并由中国证券业协会按照市场化原则管理的金融机构。报价系统是个机构间的市场，能够为参与人提供私募产品报价、发行、转让及互联互通、登记结算、信息等服务，以私募产品发行转让市场、私募股权发行转让市场、场外衍生品市场、大宗商品市场为主体架构，是多层次资本市场基础金融设施之一。   座谈会上，报价系统总经理葛伟平表示，报价系统非常重视服务实体经济和三农事业，积极为各类型金融机构和企业服务三农搭建平台和渠道。通过这次座谈会，更进一步探讨如何充分发挥报价系统参与人多元化的优势，汇集各方力量更好服务三农。   会议指出，中国农业发展的特点，使得期货市场的价格发现和风险管理功能，与保险更接近三农的现实，两者有了结合的基础。“期货 + 保险”模式能够萌芽创新发展，是来自市场的力量。经过一段时间的试点之后发现还是走得通，保险公司在前端发挥优势，资本市场在后端通过场外期权等方式分散风险。“期货 + 保险”模式还需要进一步调研和扩大试点，需要监管和市场主体各方的共同参与与呵护。   近些年，在政策支持下，农业保险取得了快速发展，已经成为财产险第三大险种，在服务三农方面发挥了重要作用。保险行业参会代表表示，农业险在转移农户风险的同时，也面临着进一步分散、转移风险的问题，希望通过市场化的机制充分发挥市场资源配置作用。行业正考虑如何通过资本市场、期货市场转移风险，“保险 + 期货”模式符合发展要求，能够实现保险和期货的优势互补。保险机构在目前资本市场风险转移工具中找到了一个比较可行的路径。   对于前期试点中遇到的问题，人保财险和中粮期货的相关负责人提出，需进一步丰富场内工具、简化场外衍生品交易流程以及对场外衍生品业务集中清算等。   此外，也有机构建议开发更多农作物期权品种、完善中央清算制度、提供一对一和一对多交易服务、增加担保增信措施，以及提出尝试巨灾收益凭证等新的探索。  

昨日，经过短暂连涨的黑色系期货价格上演惊人一“跳”，并领跌国内商品期市，铁矿石、焦煤、沥青主力合约跌停。此前，在大宗商品价格起伏趋于平稳之际，很多期货投资者认为大宗商品再也掀不起“大风浪”了，但一支“奇兵”却让大宗商品尤其是黑色系期货赚足了眼球：黑色系期货暴涨暴跌，成为大宗商品市场的情绪指标。   多头奇兵 增量资金发动行情   隔夜外盘大宗商品市场大跌、国内消息称上海或收紧房地产政策，昨日早盘，期货散户于先生灵光一闪，“报仇”的机会可能来了。他预感到黑色系期货多头可能扛不住了，多头撤退很可能引起价格回落，果断增加了空单仓位。   经过前期的疯狂拉涨，近三个交易日铁矿石期货连续收阴线，周四收盘铁矿下跌 24.5 点，以 6% 的跌停报收， 9 月合约成交量再创新高。而螺纹钢在复产不及预期的情况下，走势强于铁矿，但在黑色系整体走弱的背景下，螺纹主力合约也下跌了 3.42% 。   “磨人的多头终于走了。”于先生松了一口气。 3 月上旬及中旬，黑色系期货发起了两轮密集的暴涨潮，放松警惕的于先生因持有单边重仓空单而大伤元气，至今仍心有余悸。但坚定看空的他并没有因此动摇，终于在昨天尾盘等到了他想看到的局面，此前大幅回撤的账户也好看了许多。   回顾本轮黑色系暴涨潮，业内人士形容其特点为“突然而密集”。本次黑色系期货暴涨潮共分为两轮，第一轮发生在 3 月 7 日、 8 日，国内期市螺纹钢及 铁矿石期货连续涨停，但随后连续回落； 3 月 17 日，第二轮暴涨潮来临，直至 3 月 21 日，螺纹期货成交量从不足 800 万手快速增至 2000 万手，铁矿石期货 在 3 月 9 日大幅贴水 108 元也推动期货快速拉升，多头一时风头无限。 3 月 22 日，铁矿石期货开始下跌。   对于这轮黑色系暴涨暴跌潮的推手，有市场人士认为，增量资金入市是行情波幅加大的重要因素。在商品行情波澜壮阔之际，股票市场公募基金等在行情平淡的情况下已经纷纷介入期市，这波行情的发动者很可能来自“炒股”的资金。仅 3 月 17 日一天内，期市净流入资金就达 194 亿元，为整个市场规模的 4% 。   “春节以来，美联储加息节奏放缓，催生了大宗商品热，来自股市的部分资金进入了期货市场。很多证券公司都在邀请期货公司研究员对客户进行培训和举办投资策略报告会。很多自然人加快了开户步伐。我们最近也连续接到机构包括公募基金的邀请来提供大宗商品的策略。”某证券期货研究主管高上表示。   虽然昨日空单告捷，但于先生仍然保留了一份清醒。他说：“这些资金可能还没有离开，而是在等待下一个突破口。近几日豆粕期货增仓非常明显，在猪周期炒作升温之际，相关品种很有可能成为资金的新目标，波幅趋窄的大宗商品市场可能还有惊人表现。”   暴涨暴跌 新多头手法稳准狠   对于昨日黑色系期货大跌，分析人士称，主要是多头获利了结造成。文华财经数据显示，昨日黑色系资金大出逃：铁矿石期货上，资金流出 9.1 亿元；螺纹钢期货流出 3.3 亿元；沥青、郑煤、玻璃、热卷、焦煤、焦炭等品种也均呈现出资金净流出格局。   某期货黑色品种研究员曹有明表示，螺纹钢、铁矿石等期货价格在大幅反弹之后，一方面获利资金逢高止盈压力增大，另一方面市场的终端需求在消费旺季并没有出现巨大改善。   “节节攀升的价格在一定程度上脱离了基本面。供给侧改革和房地产去库存等政策侧重中长期，对当下的供求关系并没有实质性影响，整个黑色板块的供 给过剩格局短期并没有发生根本改善，价格最终还是会向基本面回归。短期在巨大的获利盘抛压之下，行情很自然会出现快速、大幅调整。”他说。   某期货黑色产业研究员陈磊认为，前期黑色系期货领先上涨有多方面的原因：一是产能的原因，去年钢厂由于市场倒逼去产能，钢材供应始终无法迅速恢复；二是在看跌预期下，整个产业链上下游去库存充分。“主要驱动还是来源于季节性旺